لقد شاهدت للتو مشاركة السيد هو مينغ في دورة الاستثمار القيمي في جامعة بكين لعام 2025، وأشعر أنها جيدة، سأقوم بتدوين ملاحظات.

الصندوق الذي يديره هو مينغ يُدعى "فانغ هه آسيا"، وهو صندوق تحوط متعدد الاتجاهات بقيمة 6.5 مليار دولار، وقد تم تصنيفه كأفضل صندوق تحوط متعدد الاتجاهات في آسيا.

على مدى السنوات الـ 13 الماضية، كان هناك عام واحد فقط خاسر (-4.8%)، بينما كانت الأرباح في السنوات الـ 12 الأخرى. كانت الانخفاضات الشهرية خلال السنة الواحدة ضئيلة للغاية، حيث كانت هناك خسارة صغيرة واحدة فقط -0.35% في شهر واحد من الأشهر العشرة هذا العام. في صناديق التحوط ذات الرافعة المالية التي تزيد عن 5 مليارات دولار، الأداء في مقدمة العالم.

كتب هو مينغ أيضًا كتابًا بعنوان "مقالات عن الرياح والاستثمار"، يمكن لمن يهتم الاطلاع عليه.

هو يدعي أنه "مضارب" وليس "مستثمر". لكنه يؤكد: يجب على المضارب الممتاز أولاً أن يفهم الاستثمار ويفهم القيمة الجوهرية.

خلط الفرق بين الاستثمار والمضاربة له عواقب وخيمة. قد يؤدي إلى اضطراب إدراكي في الحالات الخفيفة، وفي الحالات الشديدة قد يؤدي إلى خسائر كبيرة.

علاقة الاستثمار والمضاربة

غالبًا ما يواجه معظمنا (بما في ذلك طلاب بكين الجامعيين النخبة) المضاربة بدلاً من الاستثمار.

لذلك من الضروري أولاً توضيح التعريفات والعلاقات بين الاثنين:

تعريف المضاربة: "إذا كانت عوائدك تعتمد على الفارق في أسعار نفس السهم في نقاط زمنية مختلفة، فهذه هي المضاربة."

تعريف الاستثمار: "أموالك تدخل في الميزانية العمومية للشركة، والعائد يعتمد على زيادة القيمة الجوهرية للشركة، ويتم تحقيق الأرباح بشكل رئيسي من خلال توزيعات الأرباح بدلاً من تقلبات الأسعار، هذا هو الاستثمار."

علاقة الطرفين ليست واضحة بالأبيض والأسود، بل تتغير مع مرور الوقت الذي يتم فيه الاحتفاظ.

التعريف الذاتي لهو مينغ هو: الربح من خلال الشراء والبيع في تقلبات أسعار الأسهم، لذا فإنه يعرف نفسه ب"المتداول المضارب".

واقع قاسٍ جدًا هو

"أنت ترغب في القيام بالاستثمار القيمي، لكن آلية تقييم مهنتك ستجبرك على أن تصبح مضاربًا."

1. إذا كنت تعمل في مؤسسة وخسرت سنتين متتاليتين، حتى لو كنت على حق، وقيمة الأصول تتزايد، لن ينتظر المدير حتى يجني ثمار السنة الثالثة، بل سيتم طردك منذ فترة طويلة. تقييم الأداء يعتمد أساسًا على فترة سنوية أو حتى ربع سنوية، وليس على مدى 5-10 سنوات.

2. إنشاء صندوق خاص بك، بدون مدير، ولكن لديك LP (المستثمرين)، بعد عدة سنوات من السحب، يمكن لـ LP استرداد أموالهم "لفصلك".

3. حتى لو كان لديك عائلة 100 مليار دون تمويل، فإن مكافآت الموظفين مرتبطة بخط المستوى العالي، وإذا لم تكسب الأموال لمدة عامين، فسوف يستخدم الموظفون الانتقال إلى وظيفة أخرى "لفصلك".

وجهتي نظر E و P/E

يتكون سعر السهم من جزئين، الأساسيات والمشاعر
الأساسيات: أرباح الشركات (E)، نموذج العمل، هيكل المنافسة، إلخ
الجانب النفسي: تقلب مضاعفات التقييم P/E، توقعات السوق، السرد، السيولة، إلخ

تغير الوزن في البعد الزمني:
خلال سنة واحدة: تشكل المشاعر نسبة عالية، حتى ≥ 50%
أكثر من 10 سنوات: يكاد يكون فقط الأساسيات (القيمة الجوهرية) هي التي تعمل.

قال هو مينغ "خلال 12 شهرًا، قد يكون تأثير الأساسيات على سعر السهم 30% فقط، بينما 70% المتبقية هي مشاعر."

يجب على المضارب الجيد أن يفهم أولاً الاستثمار ويفهم القيمة الجوهرية.

يمثل الإنسان القيمة الداخلية (الأساسيات) بينما يمثل الكلب سعر السهم (المشاعر السوقية).

تعتمد أرباح وخسائر المضاربين على المدى القصير على "موقع الكلب"، لكن يجب أن يعرفوا "أين الإنسان"، وإلا سيكون من الصعب تحديد متى يجب أن يتجهوا ضد الاتجاه ومتى يجب أن يتبعوا الاتجاه.

الشك في السوق

السوق سيعطيك سعراً، لكن لا يمكنك اعتبار السوق "إلهاً".

إذا أعطى السوق اليوم شركة نسبة P/E تبلغ 20 مرة، يجب أن تسأل نفسك:
هل هذا مستدام؟
هل يمكن أن تكون النطاق المعقول هو 10 أو 30؟

يقول الآخرون إن إنفيديا هي أسهم جيدة، ومهمتك هي التشكيك في ذلك:
هل الأرباح مستدامة؟
هل فرضيات DCF موثوقة؟

وبالمثل، عندما يتخلى السوق عن شيء ما، يجب أن نسأل:
هل هناك رد فعل مفرط؟
هل انخفض التقييم دون الحد المعقول الأدنى؟

يشتبه في نفسه

يكون هو منغمسًا في الحذر من مديري الصناديق الذين يتمتعون بالثقة الزائدة، وعند توظيف أشخاص في الشركة، فإنه يرفض بشكل طبيعي الأشخاص الذين يتمتعون بالثقة المفرطة.

في الاستثمار، عادة ما تمثل نسبة الأسهم الفردية التي يمتلكها 5-6% فقط، ولا يضغط أبداً على أسهم بنسبة 10-15%.

"الاستثمار هو مهنة تتحدى الزمن، والزمن في يد الله. البشر يخمنون المستقبل بالاحتمالات، والله لا يخطط للمستقبل بالاحتمالات."

مدير تنفيذي لشركة مدرجة في البورصة لا يعرف كيف ستكون أرباح شركته في العام المقبل. على أي أساس تعتقد كمستثمر خارجي، بكل ثقة، كيف ستكون هذه الشركة في العام المقبل، أو بعد عشر سنوات؟

قال بشكل أكثر قسوة: إن تسميتنا لعملنا "بحث" هي في الحقيقة عبارة عن شكل من أشكال احترام الذات، والجوهر هو أننا نخمن. تستند الاستنتاجات إلى عدد كبير من الافتراضات، والافتراضات تتغير في أي لحظة.

آلية وقف الخسارة هي نظام "الشك في النفس"

قواعد إدارة المخاطر لصندوقه:

على مستوى الأسهم الفردية: حوالي 20% وقف خسارة.

على مستوى التركيب:
تراجع صافي القيمة 2.5% → تقليل 20% من إجمالي حصة الصندوق.
إذا تراجعت التراكمي إلى 10%: لقد تم تقليلها أربع مرات متتالية، ولم يتبق سوى 30% من إجمالي المركز.
عندما ينخفض المركز إلى حوالي 30٪، سيكون من السهل التحكم في الخسائر.

"مسؤولية وقف الخسائر هي السيطرة على المخاطر، وليست إثبات أن حكمنا كان خاطئًا. توقف عن الخسارة أولاً، ثم فكر."

كسب المال Δ (التغير)

1. إجمالي السوق
2. حصة السوق
3. نسبة الربح

أكثرها مرونة وتأثيراً على أسعار الأسهم عادةً هو: هامش الربح.

الحالة النموذجية هي ثلاث شركات الطيران الكبرى في الصين قبل 25 عامًا (الخطوط الجوية الصينية / الخطوط الجوية الشرقية / الخطوط الجوية الجنوبية) ، حيث ارتفعت نسبة اختراق الطيران واستفادت جميع الصناعات ، مما يمثل دورة الصناعة في الاتجاه الصاعد.

هو لا يذهب لشراء الخطوط الجوية الصينية الوطنية الأكثر مالية، بل يختار الخطوط الجوية الشرقية الأقل مالية، لأن:
شركة جيدة: نسبة الربح من 10% → 20%، الربح تضاعف 1 مرة
شركة سيئة: نسبة الربح من 1% → 10%، الأرباح تضاعفت 10 مرات

لا تقم بإجراء تداولات متطابقة

على سبيل المثال، إذا كنت تتداول بالشراء في الخطوط الجوية الجنوبية وتبيع الخطوط الجوية الوطنية (أو تتداول بالشراء في سامسونغ وتبيع في كايشا، إلخ)، فإن الهدف هو تأمين بيتا الصناعة، وجني الأرباح فقط من الأداء النسبي.

لكن هذا يعادل استخدام وحدتين من المخاطر لكسب تلك الفروق الطفيفة بين شركتين. في الوقت نفسه، تم تحييد المصدر الرئيسي للأرباح (دورة الصناعة)، مما يجعل الأمر غير مجدٍ.

كيف تلتقط مشاعر السوق

1. استخدام نطاق التقييم التاريخي

افترض أن مضاعف السعر إلى الأرباح (P/E) لسهم معين قد تذبذب بين 10 إلى 20 مرة خلال السنوات الخمس الماضية:

عندما تقترب التقييمات من 10 مرات: قد يكون هذا هو الحد الأدنى لمشاعر السوق المتشائمة، مع وجود فرصة شراء محتملة.
عندما تقترب التقييمات من 20 ضعفاً: قد تكون علامة على التفاؤل، يجب أن نكون حذرين من الفقاعة بل ونفكر في البيع على المكشوف.

"يجب أن تتضمن الأسعار التاريخية الأسس والمشاعر في ذلك الوقت، إذا كنت لا تؤمن بذلك، فلن تتمكن من استنتاج المستقبل من التاريخ."

2. لا تضع ثقتك بالكامل في التاريخ: ضبط النطاقات وفقًا للبيئة وديناميات الإدارة.

يجب تعديل نطاق التقييم وفقًا لتغيرات البيئة:

انخفاض سعر الفائدة → ارتفاع نطاق التقييم العام، مثل الانتقال من 10-20 مرة إلى 15-25 مرة.
ارتفاع سعر الفائدة → انخفاض نطاق التقييم، مثل الضغط إلى 7-15 مرة.
تغيير الإدارة → قد تحتاج نطاق التقييم إلى إعادة تحديد.

على سبيل المثال، إذا انتقلت إدارة شيومي من لي جون إلى شخص آخر، فإن توقعات السوق بشأن القدرة على تحويل الاتجاه ستتغير، ويجب إعادة تقييم نطاق التقييم.

عندما تسمع عبارة "هذه المرة مختلفة"، فمن المحتمل أنك في منطقة الفقاعات. من الأفضل للاعبين المحترفين عدم المراهنة على هذا النوع من "الاختلاف الحقيقي" الذي يكون احتمال حدوثه ضئيل.

شراء طويل مقابل بيع قصير

1. يمكن أن يتحمل الشراء على الجانب الأيسر عدم اليقين

على سبيل المثال، إذا ارتفعت أسهم 10 يوان إلى 100 يوان، فقد اشتريتها بسعر 10 يوان، مما يتحمل عدم اليقين الكبير، ولكن هناك أقصى مساحة للعائد (10 أضعاف كحد أقصى).

2. يجب أن ينتظر البيع على المكشوف على الجانب الأيمن حتى تسقط أول قطعة دومينو.

انخفض سعر نفس السهم من 100 يوان إلى 10 يوان
لا ينبغي أن نبدأ بالمراهنة على القمة عند 100 يوان، بل يجب الانتظار حتى تظهر إشارات الانعكاس الواضحة:
على سبيل المثال، إذا انخفضت من 100 إلى 50، فقد تم تدمير نموذج العمل أو دورة الصناعة بشكل واضح.
فتح صفقة بيع على 50 إلى 10، لا يزال هناك 80% من العائد، مع زيادة كبيرة في الاحتمالية واليقين.

علاوة على ذلك، عندما تقوم بالبيع على المكشوف، فإن خصمك هو رائد الأعمال نفسه.
في أوقات الأزمات، سيستخدم رواد الأعمال كل الوسائل لتقليل المخزون، وخفض التكاليف، وسرد القصص.
لا ت underestimate قدرة رواد الأعمال على الفعل الذاتي، يجب أن تبيع على المكشوف فقط بعد أن يصبحون عاجزين تمامًا.

من هو الأنسب للتداول، ومن هو الأنسب للاستثمار

مناسب للمضاربين:
شخصية مرنة نسبياً، وليست عنيدة بشكل مفرط.
قوي القدرة على التعلم، ومستعد لتعلم عبر العديد من الصناعات، وليس فقط فهم عدد قليل من الشركات.
القدرة على الحفاظ على الشك الذاتي والانضباط على المدى الطويل، والقدرة على قبول "وقف الخسائر أولاً ثم التفكير".

الأشخاص المناسبون للاستثمار:
يمكن البحث لفترة طويلة في عدد قليل من الشركات، وعدد قليل من الصناعات.
يمكن قبول الخسائر المحاسبية لفترة طويلة، وتسمح له نظام التقييم بتجاوز الدورة.
عادة ما يحتاج إلى هيكل رأسمالي وبيئة خاصة جدًا (مثل الطريقة التي يحصل بها بافيت على تمويل طويل الأجل من خلال شركات التأمين).

"ليس كل شخص لديه القدرة على القيام بالاستثمار القيمي."