تتخذ البنية التحتية المرمزة شكلها: جي بي مورغان و DTCC يحددان الجدول الزمني للأوراق المالية والنقد على السلسلة

النقد الذي يبقى في أماكن غير نشطة: كيف أعادت MONY تعريف معنى “المال على السلسلة”

عندما يحتفظ أمين صندوق الشركات بأرصدة غير مستثمرة، يتوقع أن يحقق عائدًا ما مع الحفاظ على السيولة. لعدة عقود، كانت تلك السعي تقتصر على صناديق السوق النقدي التقليدية: ودائع في أدوات قصيرة الأجل مدعومة من قبل وزارة الخزانة الأمريكية، مع وصول عبر أنظمة البنوك المؤسسية. لقد قدم JPMorgan مؤخرًا بديلًا لا يزال خاضعًا للتنظيم تمامًا، لكنه يعيش على إيثيريوم.

MONY هو صندوق استثمار خاص بموجب تنظيم 506©، موجه للمستثمرين المؤهلين، حيث يتلقى المشاركون رموزًا على عناوين بلوكتشين. يستثمر الصندوق حصريًا في ديون وزارة الخزانة الأمريكية واتفاقيات إعادة شراء مدعومة بالكامل بواسطة أوراق مالية سيادية أمريكية، يعيد استثمار الأرباح يوميًا ويسمح بالاكتتاب والاسترداد عبر العملات المستقرة أو النقد التقليدي من خلال منصة Morgan Money.

ما يجعل MONY ذا صلة ليس هو التقدم التكنولوجي، بل السؤال الذي يجيب عليه: هل يمكن لمكافئ نقدي على السلسلة أن يبقى ضمن إطار تنظيمي مع تقديم مرونة رمز؟ الجواب الذي بناه JPMorgan هو نعم، ولكن بشروط تشغيلية صارمة. تم إطلاق الصندوق برأس مال مبدئي قدره 100 مليون دولار، مع وصول محدود للأفراد والمؤسسات ذات الحد الأدنى العالي، لضمان أن المشاركين بالفعل يعيشون ضمن تدفقات عمل الالتزام والحفظ المحددة.

DTC: طبقة التحكم التي كانت تخفي التسوية

لفهم سبب حاجة JPMorgan لبناء MONY، من الضروري فهم ما يفعله DTC (شركة Trust Depository، فرع من شركة Trust & Clearing). DTC هو البنية التحتية التي تسجل وتوفق مراكز وول ستريت بعد إتمام المعاملة. عندما تشتري سهمًا، يقضي النظام ساعات في التوفيق بين أن أموال المشتري وقيمة البائع تتغير بشكل نهائي. في معظم الحالات، يحدث هذا العملية في خلفية، بشكل شفاف للمستثمرين الأفراد لكنه حاسم لعمل السوق.

معظم المستثمرين لا يتعاملون مباشرة مع DTC. وسيطك هو مشارك في DTC؛ مركزك موجود على مستوى أدنى، ويُعكس في سجلات وسيطك، والذي يُعكس بدوره في سجلات DTC. سمحت هذه البنية الطبقية للسوق الأمريكية للأوراق المالية بالعمل بضمانات تسوية ووضوح الملكية، لكنها أيضًا حافظت على “الوقت الميت” بين حين تضغط على تأكيد في وسيطك وحين يصبح مركزك غير قابل للرجوع فيه فعليًا.

تجربة DTC: نقل الحقوق الرمزية مع تتبع كل خطوة

أصدرت لجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) مؤخرًا خطاب عدم ممانعة يسمح لـ DTC بنشر “نسخة أساسية مؤقتة” من خدمة الرموز الخاصة بها. هذا التفويض لا يعني أن الأسهم ستصبح أصلًا أصليًا بالكامل على البلوكتشين. يعني أن DTC يمكن أن يمثل مراكز معينة يحتفظ بها كرموز، ويسمح بنقل تلك الرموز بين عناوين بلوكتشين معتمدة، ويحافظ على سجلاته الرسمية كمصدر نهائي للحقيقة.

المكون المفهومي الرئيسي هو “الحق” (entitlement). الرمز لا يحاول إعادة تعريف ما هو قانونيًا قيمة أمريكية. هو تمثيل رقمي مسيطر عليه لمركز يمتلكه بالفعل مشارك في DTC، مصمم للتحرك عبر قنوات نوع بلوكتشين بينما تتعقب DTC، في كل خطوة، أي مشارك مؤهل وإذا كان التحرك صالحًا.

القيود ليست عيبًا؛ بل هي الخاصية التي تجعل هذا ممكنًا من الناحية التشغيلية. يمكن نقل الرموز فقط إلى “محافظ مسجلة”، وستوفر DTC سجلات عامة وخاصة حيث يمكن للمشاركين تسجيل عناوين بلوكتشين كمحافظ مسجلة. الخدمة لا تقتصر على سلسلة واحدة أو مجموعة من العقود الذكية. متطلبات DTC للبلوكتشينات وبروتوكولات الرموز المتوافقة هي “أهداف، محايدة ومتاحة للجمهور”، مصممة لضمان أن الرموز تنتقل فقط إلى المحافظ المسجلة وأن DTC يمكن أن يتدخل عند الضرورة.

هذا التدخل هو ما يجعل الرموز المنظمة أقل شبهاً بشعارات التشفير وأكثر بعمليات حقيقية. لا يمكن لخدمة السوق المركزية أن تديرها إلا إذا كانت قابلة للعكس أو السيطرة عليها. يُبنى التجربة على فكرة أن الرموز يمكن أن تتحرك بسرعة، ولكن ضمن إطار حوكمة يمكنه عكس الأخطاء، إدارة الإدخالات الخاطئة، استرداد الرموز المفقودة، والرد على سوء السلوك. حتى أن DTC يصف آليات لمكافحة “الازدواجية في الإنفاق”، بما في ذلك مخطط حيث لا يمكن نقل الأوراق المالية المعتمدة في حساب شامل رقمي حتى يتم حرق الرمز المقابل.

مجموعة الأصول المؤهلة للتجربة محدودة عمدًا: أسهم Russell 1000، صناديق المؤشرات المتداولة الرئيسية، وأوراق الدين، السندات، وأوراق الخزانة الأمريكية. الملل هو ميزة، وليس خطأ. تبدأ التجربة حيث السيولة عميقة، والتقاليد التشغيلية مفهومة جيدًا، وتكلفة الخطأ ليست فوضى وجودية. من المقرر أن يُطلق التجربة في النصف الثاني من 2026، مع إذن بعدم ممانعة صالح لمدة ثلاث سنوات. هذه النافذة طويلة بما يكفي لدمج المشاركين وإظهار المرونة، لكنها قصيرة بما يكفي ليعلم الجميع أنهم قيد التقييم.

كيف ترتبط MONY و DTC: هندسة التسوية المعجلة

ربط هاتين المبادرتين يظهر الصورة الكاملة. تقوم DTCC ببناء طريقة لنقل الحقوق الرمزية عبر سجلات متوافقة بينما تتعقب DTC كل عملية نقل لتسجيلها الرسمي. JPMorgan يضع أداة مدعومة من الخزانة وتولد عائدًا على إيثيريوم، يمكن أن تبقى كرمز، وتتحرك بين الأقران (ضمن قيود النقل الخاصة بها)، وتُعاد استخدامها بشكل أوسع كضمان في بيئات البلوكتشين.

السؤال الكلاسيكي حول الرموز كان: “متى ستصل إلى حساب وسيطي؟” الجواب الذي ينبثق من هذه المبادرات هو أكثر تحديدًا: التأثيرات المرئية الأولى ربما لن تكون أسهم من نوع blue-chip رمزية للمستثمرين الأفراد. ستكون المكونات التي يمكن للوسطاء وأمناء الصناديق اعتمادها دون إعادة كتابة بنيتها التحتية بالكامل: منتجات تدفق نقدي يمكن أن تتحرك وفق قواعد أوضح، ضمانات يمكن إعادة تموضعها ضمن مساحات مسموح بها دون التأخير التشغيلي المعتاد، وأماكن غير نشطة من السيولة يمكن أن تولد عائدًا بينما تبقى ضمن الأطر التنظيمية.

السلسلة تكاد تكتب نفسها لأن الحوافز تتماشى مع القيود التشغيلية. ستتمكن المؤسسات من الوصول أولاً لأنها تستطيع تسجيل المحافظ، ودمج الحفظ، والعيش مع قوائم بيضاء وتدقيقات. سيصل الوصول للمستثمرين الأفراد لاحقًا، بشكل رئيسي عبر واجهات وسطاء تخفي سلسلة العمليات تمامًا كما يخفيون عضويتهم في غرفة المقاصة.

الربح الحقيقي: ليس السرعة، بل المصداقية

الحجة التاريخية وراء الرموز كانت السرعة: القضاء على الاحتكاك، تقليل أوقات التسوية، القضاء على الوسطاء. DTCC و JPMorgan يبيعان شيئًا أكثر تحديدًا ومصداقية: مسار لالتقاء الأوراق المالية والنقد دون كسر القواعد التي تجعل الأسواق تعمل.

تقول تجربة DTC إن الحقوق الرمزية يمكن أن تتحرك، ولكن فقط بين المشاركين المسجلين في سجلات متوافقة، مع قابلية العكس في التصميم. MONY تقول إن المكافئات النقدية على السلسلة يمكن أن تدفع عائدًا وتقيم على إيثيريوم، مع البقاء ضمن إطار صندوق منظم يُباع للمستثمرين المؤهلين عبر منصة مصرفية.

إذا ترسخت هذه الهندسة، فإن المكافأة لن تكون هجرة مفاجئة لكل شيء على السلسلة. ستكون تحقيقًا تدريجيًا أن الوقت الميت بين “النقد” و"القيمة" كان ميزة للمنتج على مدى عقود، وليس ضرورة تشغيلية لا مفر منها. النصف الثاني من 2026 هو الوقت الذي سنبدأ فيه بمعرفة ما إذا كانت البنية التحتية الرمزية يمكن تنظيمها دون فقدان مزاياها.