الشقوق وراء ارتفاع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 إلى مستوى قياسي جديد: قطاع التمويل ينخفض بنسبة 6% خلال العام، وتيارات خفية من الائتمان الخاص بقيمة تريليونين دولار تتسرب.

مؤشر ستاندرد آند بورز 500 يحقق أعلى مستوى له على الإطلاق ولكن الأسهم المالية أصبحت أضعف قطاع، وراء ذلك تدهور سوق الائتمان الخاص البالغ 2 تريليون دولار بسرعة الكشف عنه.
(ملخص سابق: لجنة الاستقرار المالي لمجموعة العشرين: إذا لم تتمكن البنوك المركزية من تنظيم “العملات المستقرة” العالمية بشكل فعال، يجب النظر في حظرها بشكل كامل (FSB))
(معلومات إضافية: FSB｜إصدار إطار تنظيم الأصول المشفرة الدولية، لتعزيز الوقاية من انهيار العملات المستقرة)

فهرس المقال

تبديل

• أرباح البنوك تصل إلى أعلى مستوى، لكن القطاع يحقق أدنى مستوى
• 2 تريليون دولار من الائتمان الخاص: من “الصراصير” إلى تحذير نظامي
• صندوق بلاكستون الرائد يتعرض لسحب 3.7 مليار دولار، إشارة واضحة لتراجع المستثمرين الأفراد
• إشارة تقنية: 90% من الاحتمالات التاريخية تشير إلى تصحيح
• توقعات “عائدات ترامب” في بداية العام فشلت تمامًا

مقدمة عميقة: بينما يحقق مؤشر ستاندرد آند بورز 500 أعلى مستوى تاريخي، ويصل نمو أرباح الربع الأول إلى 27.1%، أصبح قطاع المالية الأسوأ أداء بين 11 قطاعًا، متراجعًا بأكثر من 6% خلال العام. مؤشر XLF يتراجع إلى أدنى مستوى له منذ عام 1998، وهو أضعف من مستوى الأزمة المالية وفترة جائحة كوفيد-19. السبب وراء ذلك هو تصاعد التصدعات في سوق الائتمان الخاص البالغ 2 تريليون دولار، حيث تعرض صندوق بلاكستون الرائد لسحب 3.7 مليار دولار، قبل أن تصدر لجنة الاستقرار المالي قبل يومين تحذيرًا من مخاطر نظامية.

أنهى مؤشر ستاندرد آند بورز 500 شهر أبريل عند أعلى مستوى له على الإطلاق عند 7209 نقطة، مع نمو أرباح الربع الأول بنسبة 27.1%، وهو أعلى معدل منذ الربع الرابع من عام 2021، وحقق 84% من الأسهم أداءً فوق التوقعات. من الظاهر أن سوق الأسهم الأمريكية بصحة غير مسبوقة.

لكن قطاع المالية يرسل إشارات مختلفة تمامًا. مؤشر XLF، الذي يتابع أداء القطاع، انخفض خلال العام بأكثر من 6%، وهو الأسوأ بين جميع القطاعات الـ 11 في ستاندرد آند بورز 500. هذا التباين الشديد يتجاوز مستويات الأزمة المالية عام 2008 وتأثيرات جائحة كوفيد-19 في 2020. وفقًا لبيانات FactSet و MarketWatch، فإن أداء XLF مقارنة بمؤشر ستاندرد آند بورز 500 انخفض إلى أدنى مستوى منذ تأسيسه في 1998.

قال سكوت براون، مؤسس شركة Brown Technical Insights: “السوق الأمريكية لا يمكن أن تستمر بدون دعم قطاع المالية، والآن لا يمكن حتى الحديث عن مشاركة القطاع في ارتفاع السوق.”

أرباح البنوك تصل إلى أعلى مستوى، لكن القطاع يحقق أدنى مستوى

هذا الضعف في قطاع المالية يبدو غير منطقي بشكل خاص.

وفقًا لبيانات FactSet بتاريخ 1 مايو، حقق نمو أرباح الربع الأول لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 نسبة 27.1%، وهو أعلى مستوى منذ الربع الرابع من 2021، واحتل قطاع المالية المرتبة الرابعة من حيث نمو الإيرادات. أعلنت البنوك الكبرى مثل جي بي مورغان، وبنك أوف أمريكا، وويسترن يونيون عن نتائج قوية للربع.

لكن السوق لا يتداول على أساس الأرباح الفصلية، بل على أساس المخاطر غير المرئية في الميزانيات العمومية.

جذر المشكلة يعود إلى الائتمان الخاص. هذا السوق، الذي يقدر حجمه بين 1.5 و2 تريليون دولار، نما بسرعة بعد الأزمة المالية 2008، عندما تقلصت البنوك عن الإقراض، وهو الآن مرتبط بشكل عميق بالبنوك، وشركات التأمين، ووكالات إدارة الأصول. عند حدوث تدهور في الائتمان، فإن سلسلة الانتقال تكون أطول بكثير مما يظهر على السطح.

2 تريليون دولار من الائتمان الخاص: من “الصراصير” إلى تحذير نظامي

كان Jamie Dimon، الرئيس التنفيذي لمصرف جي بي مورغان، قد شبه سابقًا المشاكل في سوق الائتمان الخاص بـ"الصراصير"، حيث أن رؤية واحدة قد تعني وجود المزيد في الخلف. هذا التشبيه يتأكد بشكل متزايد من خلال البيانات.

في 6 مايو، أصدرت لجنة الاستقرار المالي (FSB) تقريرًا صارمًا عن مخاطر الائتمان الخاص، محذرة من أن تعقيد السوق، والرفع المفرط للرافعة المالية، والارتباط العميق مع النظام المصرفي، قد يؤدي في سيناريوهات سلبية إلى تضخيم الضغوط، مما يهدد الاستقرار المالي الأوسع. وأشارت اللجنة بشكل خاص إلى أن الرافعة المالية العالية تتركز في قطاعات التكنولوجيا، والرعاية الصحية، والخدمات، ولم تختبر بعد فترات طويلة من الانكماش الاقتصادي.

كما أشار التقرير إلى إشارة غير مطمئنة، وهي أن العديد من المقترضين في سوق الائتمان الخاص بدأوا يعتمدون على قروض الدفع العيني (payment-in-kind loans)، وهي قروض يتم فيها سداد الديون القديمة باستخدام ديون جديدة بدلاً من النقد، وهو علامة على تدهور شروط الائتمان.

قبل يومين، أعربت Sarah Breeden، نائبة محافظ البنك المركزي البريطاني، عن قلقها بشأن جودة أصول الائتمان الخاص، والانضباط في التقييم، ومشاكل السيولة. وأصدرت البنك المركزي الأوروبي تحذيرات مماثلة مؤخرًا. كشفت Barclays أن تعرضها للائتمان الخاص بلغ 20 مليار دولار، وDeutsche Bank حوالي 30 مليار دولار.

صندوق بلاكستون الرائد يتعرض لسحب 3.7 مليار دولار، إشارة واضحة لتراجع المستثمرين الأفراد

بعيدًا عن التحذيرات الكلية، فإن اضطرابات التدفقات المالية أكثر مباشرة.

وفقًا لوكالة رويترز، في 3 مارس، تعرض صندوق بلاكستون الرائد للائتمان الخاص، الذي يقدر حجمه بـ 82 مليار دولار، لسحب 3.7 مليار دولار في الربع الأول، وهو أعلى معدل سحب منذ تأسيس الصندوق، بنسبة 7.9% من الأصول، وهو رقم قياسي. وصف محللو جي بي مورغان هذا بأنه أول تدفق صافي خارجي على الإطلاق، معتبرين إياه “تعبيرًا كبيرًا عن تدهور معنويات المستثمرين تجاه القروض المباشرة”. اضطرت شركة بلاكستون إلى رفع حد السحب المعتاد البالغ 5% إلى 7%، واستثمرت الشركة والمديرون التنفيذيون 400 مليون دولار لتلبية جميع طلبات السحب.

وفي اليوم التالي، انخفض سعر سهم بلاكستون بنسبة تصل إلى 8%، مسجلًا أدنى مستوى له خلال عامين.

وضع شركة Blue Owl Capital، أحد عمالقة الائتمان الخاص، أكثر صعوبة. حيث أن صندوقها الرئيسي OCIC تلقى طلبات سحب بنسبة 21.9% في الربع الأول، لكن الشركة دفعت فقط وفقًا للحد الأقصى البالغ 5%، مما يعني أن حوالي ثلاثة أرباع طلبات السحب تم رفضها. وكان طلب السحب في صندوق التكنولوجيا الخاص بها OTIC قد بلغ 17% في الربع السابق.

يُعد تقييم شركة RA Stanger، وهو بنك استثماري، صادمًا، حيث يعتقد أن الأصول البديلة تدخل مرحلة “التحول السريع”، وأن الأموال تتجه للخروج من الائتمان الخاص، مع توقع انخفاض رأس مال شركات التنمية التجارية (BDC) بنسبة حوالي 40% بحلول 2026 مقارنة بالعام السابق.

وفقًا لاستطلاع PitchBook الذي شمل حوالي 100 مؤسسة ائتمان، يعتقد 35% من المستجيبين أن الصورة السلبية عن الائتمان الخاص تمثل أكبر عائق للصناعة، وأن المزاج السوقي قد تدهور بشكل ملحوظ خلال الأشهر الستة الماضية. تتوقع Morgan Stanley أن ترتفع معدلات التخلف عن السداد في الائتمان الخاص إلى 8%، مع أن حوالي 20% من القروض موجهة للشركات البرمجية، مع تأثير الذكاء الاصطناعي، مما يثير مخاوف خاصة على مستقبل تلك الأصول.

إشارة تقنية: 90% من الاحتمالات التاريخية تشير إلى تصحيح

بالنسبة للتحليل الفني لقطاع المالية، فإن الإشارات ليست مبشرة أيضًا.

قال سكوت براون إن مؤشر XLF، الذي يتابع أداء القطاع، لم يكتفِ بالتراجع خلال فترة ارتفاع مؤشر ستاندرد آند بورز 500، بل ظل تحت المتوسط المتحرك لـ 200 يوم. تظهر البيانات التاريخية أن من بين 32 مرة حقق فيها مؤشر ستاندرد آند بورز 500 أعلى مستوى على الإطلاق، وكان XLF أقل من المتوسط المتحرك لـ 200 يوم، حدثت 29 مرة بعدها انخفاضات خلال شهر، بمتوسط هبوط 3.3%. بعد ستة أشهر، كانت نسبة النجاح حوالي 50%، لكن أكبر هبوط خلال تلك الفترة بلغ 41.5%، مما يدل على وجود مخاطر غير متناسبة.

وفي جميع قطاعات ETF الـ 11 التابعة لمؤشر ستاندرد آند بورز، فإن XLF هو القطاع الوحيد الذي يكون سعره أدنى من المتوسط المتحرك لـ 50 يوم و200 يوم، مما يعكس ضعفًا في الاتجاهين القصير والطويل.

تاريخيًا، تنبأ قطاع المالية مرتين بانتقال السوق قبل أن يصل القمة. في أبريل 1999، بدأ أداء XLF مقارنة بمؤشر ستاندرد آند بورز 500 يتراجع، قبل أن يصل السوق إلى القمة بـ 11 شهرًا؛ وفي فبراير 2007، أطلق XLF إشارة تحذير مبكرة، قبل حوالي 8 أشهر من قمة السوق.

توقعات “عائدات ترامب” في بداية العام فشلت تمامًا

كان القطاع المالي يتوقع بداية واعدة. وكان السوق يتوقع أن تؤدي ولاية ترامب الثانية إلى انخفاض أسعار الفائدة وتخفيف اللوائح، مما يخلق بيئة مواتية للبنوك، وشركات التأمين، ووكالات إدارة الأصول.

لكن، وفقًا لتقرير Investing.com في أوائل أبريل، كانت النتائج عكس ذلك تمامًا. بعد أكثر من عام على بداية ولاية ترامب الثانية، أصبح القطاع المالي أسوأ أداء بين قطاعات ستاندرد آند بورز 500. فشل توقع خفض الفائدة، وظهور مخاطر الائتمان الخاص، وارتفاع أسعار النفط والتضخم بسبب الصراعات في الشرق الأوسط، كلها عوامل تضاف إلى بعضها البعض.

قالت Melissa Brown، مديرة أبحاث قرارات الاستثمار في شركة SimCorp، إن النظام المالي مترابط بشكل كبير، وأن المخاطر المرتبطة بالائتمان الخاص قد تتسع بشكل أكبر من التوقعات الحالية.

نصيحة سكوت براون هي أن يكون المستثمرون حذرين وليسوا متهورين، فالتعرف على قمة السوق في الوقت الحالي ليس سهلاً، وربما يكون من الأفضل تقليل المراكز تدريجيًا بدلاً من الاستمرار في الشراء، والأهم من ذلك عدم إضافة أموال جديدة للسوق.