Du point de vue de la baisse des taux d'intérêt, le nouveau cadre de la politique monétaire de La Réserve fédérale (FED)

Le 22 août de cette année, le président de la Réserve fédérale (FED), Jerome Powell, a prononcé un discours d'ouverture à la conférence des banques centrales de Jackson Hole. La première moitié de son discours a analysé l'état actuel de l'économie, insinuant une baisse des taux d'intérêt en septembre, ce qui a été un point central d'intérêt pour le marché. La seconde moitié de son discours a présenté le nouveau cadre de politique monétaire récemment révisé, mais cette partie du discours n'a pas suscité beaucoup d'attention sur le marché.

La Réserve fédérale a commencé à publier ses objectifs et son cadre de politique monétaire en 2012, qui est également l'année où la Réserve fédérale a adopté un régime de ciblage de l'inflation. Selon les règles, ce cadre est révisé tous les cinq ans, et le cadre actuellement en vigueur doit faire l'objet d'une "déclaration" annuelle, qui est la "déclaration des objectifs à long terme et de la politique monétaire" annuelle du FOMC (Comité fédéral de l'open market).

Il y a deux raisons pour lesquelles la déclaration "répétée" est faite chaque année au cours du même cycle de révision : la première est d'améliorer la crédibilité de La Réserve fédérale (FED) en tant qu'institution, en indiquant "ne pas oublier ses origines". La deuxième raison est que cette déclaration est appelée "déclaration de consensus" au sein de la Réserve fédérale, et que la déclaration a été soigneusement rédigée avec la participation de tous les 19 membres du FOMC (12 votants à chaque réunion).

Ce consensus sur les objectifs politiques et la méthodologie favorise la prise de décision collective, tout en renforçant l'autocontrainte des membres (après tout, les objectifs politiques et la méthodologie sont approuvés par chacun). Des déclarations répétées peuvent servir de "rappel" pour les membres.

Les changements et la constance dans le nouveau "consensus"La première partie de la déclaration de consensus de 2025 traite de la mission de la Réserve fédérale (FED) et de l'importance d'améliorer la transparence, poursuivant ainsi la formulation de 2024. Le deuxième paragraphe aborde les mécanismes économiques par lesquels l'inflation et l'emploi s'écartent des objectifs de mission et les outils politiques fondamentaux pour favoriser l'atteinte de ces objectifs.

Dans la deuxième partie de la déclaration de 2025, il y a un ajout important : "Les outils de politique monétaire du comité doivent être capables d'accomplir leur mission d'emploi et d'inflation dans un large éventail d'environnements économiques." Ce passage peut être considéré comme une réflexion sur le cadre de 2020. Entre 2012 et 2019, l'économie américaine a connu une inflation faible pendant une longue période (le taux d'inflation de base PCE était en moyenne de 1,4 %), et le taux de chômage était relativement élevé avant 2016. Par conséquent, ce qui préoccupait le plus La Réserve fédérale (FED) était la cristallisation d'une inflation faible et d'un environnement de taux d'intérêt bas, ce qui poserait le problème de l'ELB (borne inférieure efficace des taux), c'est-à-dire que le taux d'intérêt de politique normale est trop bas, ce qui laisse peu de marge de manœuvre pour réduire les taux en cas de choc économique.

La conception de la politique de 2020 est spécifiquement destinée à l'environnement dominant mentionné ci-dessus. Après le second semestre de 2021, la Réserve fédérale a constaté que cette stratégie trop ciblée présentait de grandes limites, réagissant trop lentement lorsque l'inflation était imprévisiblement élevée, cette réflexion a conduit à une déclaration de consensus sur ces changements. Le deuxième paragraphe de la déclaration de 2020 utilise une part considérable pour parler de la baisse des taux d'intérêt naturels, des contraintes auxquelles la Réserve fédérale est confrontée en ce qui concerne le bas effectif des taux d'intérêt, ainsi que du jugement fondamental de la Réserve fédérale à l'époque concernant l'augmentation des risques baissiers pour l'emploi et l'inflation.

D'ici 2025, ces déclarations se sont simplifiées en "Si les taux d'intérêt directeurs sont contraints par une limite inférieure efficace, la Réserve fédérale (FED) utilisera tous les outils possibles (pour y remédier)", ce qui montre que la nouvelle version atténue considérablement la gravité de la limite inférieure efficace (ELB). Il est facile de comprendre que ce changement découle de l'expérience d'une forte inflation depuis 2021. Le troisième paragraphe porte sur la mission d'emploi.

Les deux versions considèrent que "le niveau d'emploi maximal évolue constamment en fonction de nombreux facteurs, c'est pourquoi le comité n'a pas défini un objectif fixe." Cependant, la version 2025 a ajouté que "le comité considère que le maximum d'emploi est le niveau d'emploi le plus élevé pouvant être atteint dans des conditions de stabilité des prix." En revanche, la version 2020 ne fournit pas une définition aussi claire de l'emploi maximal, mais indique plus ambiguë qu'elle utilise divers indicateurs pour évaluer l'emploi maximal.

En conséquence, l'objectif d'emploi de la déclaration de politique de 2025 vise directement le plein emploi et est symétrique, c'est-à-dire que la politique monétaire doit être modifiée que l'emploi réel soit supérieur ou inférieur au niveau de plein emploi. En revanche, la version de 2020 ne réagissait qu'à un manque d'emploi (Shortfall), et si le niveau d'emploi était supérieur au plein emploi, la politique monétaire n'était pas ajustée. C'est un grand changement, car il est également dû à l'inflation élevée des dernières années qui a dépassé les prévisions de La Réserve fédérale (FED).

La version de 2020 signifie que la Réserve fédérale (FED) pensait à l'époque que la courbe de Phillips était plate, qu'un taux de chômage plus bas ne conduirait pas à une forte inflation, et qu'elle avait donc tendance à laisser le marché du travail « surchauffer ». En 2021, la Réserve fédérale (FED) a mis cette stratégie en œuvre. Bien que l'inflation prévue en 2022 ait mis la Réserve fédérale (FED) dans une position passive, cette manière d'agir selon des règles établies reflète la crédibilité des déclarations de la Réserve fédérale (FED).

Perdre à l'est et gagner à l'ouest, cette crédibilité est en grande partie la raison principale pour laquelle l'économie américaine a réussi un atterrissage en douceur entre 2022 et 2024. Concernant la mission de stabilité des prix, les deux versions de la déclaration confirment que l'inflation à long terme dépend de la politique monétaire, c'est pourquoi La Réserve fédérale (FED) doit être responsable de la stabilité des prix. Les deux versions de la déclaration confirment 2% comme objectif d'inflation et soulignent toutes deux l'importance de maintenir les anticipations d'inflation à long terme à 2%.

La différence réside dans le fait que la déclaration de la version 2020 indique que « l'objectif du comité est d'atteindre un objectif d'inflation moyenne de 2 % ; si, pendant une période, l'inflation moyenne réelle reste en dessous de 2 %, alors, durant les périodes suivantes, un objectif d'inflation supérieur à 2 % sera recherché (en compensation de l'inflation faible précédente).

La déclaration de 2025 a subi un grand changement, l'objectif étant de 2 %, et non plus une moyenne de 2 %. La signification de ce changement est que si l'inflation était inférieure à 2 % dans le passé, la politique future ne cherchera pas à compenser cette situation par une inflation plus élevée. Le consensus des deux versions, ancienne et nouvelle, n'a pas modifié la discussion sur l'équilibre des risques. La méthodologie de l'équilibre des risques est le principal fondement de la communication entre Powell et le marché lors de la baisse des taux d'intérêt en septembre.

Transition entre l'ancien et le nouveau cadre : discussion approfondie Lors d'un séminaire interne à La Réserve fédérale (FED) en mai 2025, Powell a passé en revue le contexte de l'introduction du cadre en 2020. En plus des raisons discutées ci-dessus, il a également évoqué le rôle croissant de la mondialisation à l'époque dans la promotion de la faible inflation aux États-Unis. L'expérience prolongée de faible inflation a eu un impact profond sur l'état d'esprit des décideurs de La Réserve fédérale (FED).

Lors du même séminaire, le professeur Carl Walsh de l'Université de Californie a également fait un discours important, soulignant qu'une autre raison qui a poussé la Réserve fédérale à adopter le "cadre d'inflation" en 2020 pourrait être l'"erreur" de relever les taux d'intérêt trop tôt en 2015.

Le processus de relèvement des taux d'intérêt, lancé à la fin de l'année, a toujours été plus lent que prévu. Par exemple, en 2015 et 2016, il n'y a eu qu'une seule augmentation, et à la fin de 2018, il faisait face à une forte pression à la baisse sur l'économie. En 2019, La Réserve fédérale (FED) a commencé à réduire les taux. L'avantage d'un objectif d'inflation moyenne est qu'il peut améliorer les attentes du marché en matière d'inflation, tandis que la politique monétaire devient relativement collante, car elle se base sur l'inflation moyenne passée. La politique monétaire qui se concentre sur l'écart d'emploi peut entraîner une surchauffe de l'économie, ce qui présente des avantages dans un environnement de faible inflation.

Une des faiblesses de la version 2020 est que l'engagement de La Réserve fédérale (FED) sur une inflation à long terme de 2 % pourrait ne plus être crédible, car il pourrait être difficile pour le grand public de comprendre la signification exacte de l'inflation moyenne. Supposons que le taux d'inflation actuel soit de 4 %, mais que La Réserve fédérale (FED) n'ait pas resserré sa politique monétaire, car elle souhaite compenser l'inflation faible du passé.

À ce moment-là, le grand public pourrait extrapoler linéairement pour former des attentes d'inflation, de sorte que les attentes d'inflation pourraient être de 4 % ou plus, au lieu des 2 % souhaités par la politique. De plus, le cadre des objectifs d'inflation moyenne n'est pas assez clair, la fenêtre de calcul de la moyenne étant de 3, 5 ou 8 ans, la Réserve fédérale (FED) n'a pas donné de définition précise.

Après la réintroduction d'un objectif d'inflation flexible dans la nouvelle version de 2025, les difficultés mentionnées ci-dessus n'existent plus. Le consensus de la Réserve fédérale (FED) de 2020 ne définit pas clairement ce qu'est le plein emploi, rendant cette mission peu claire. La nouvelle version de 2025 clarifie cela. Que ce soit le nouveau cadre ou l'ancien cadre, le cadre politique de la Réserve fédérale (FED) au cours des dix dernières années a démontré l'application complète de la macroéconomie néo-keynésienne dans la politique monétaire et est de plus en plus mature.

Avant Greenspan, la banque centrale était mystérieuse, observant l'ensemble de l'économie macroéconomique depuis les hauteurs, puis intervenant silencieusement pour réguler l'économie. La Réserve fédérale après Greenspan, sous la direction de deux économistes macroéconomiques académiques de premier plan, avec des attentes rationnelles, un équilibre dynamique et une intention de politique publique, est désormais profondément intégrée dans le cadre systémique de la Réserve fédérale. En regardant en arrière, c'est un changement énorme.

L'indépendance, la transparence et la source du pouvoir de La Réserve fédérale (FED) ; l'ancien président Bernanke a également participé à l'atelier de mai et a donné une présentation spéciale, où il a discuté des raisons et des outils spécifiques pour améliorer davantage la transparence des politiques de la FED.

Bernanke a suggéré que le département de recherche de la Réserve fédérale (FED) publie des analyses et des prévisions sur les principaux scénarios économiques possibles (risques). Il a recommandé au FOMC de décrire davantage de scénarios économiques dans différents outils de communication et d'expliquer les réponses de la politique monétaire pour chaque scénario, afin de transmettre une plus grande "conscience" des risques au public à travers des discussions sur plusieurs scénarios.

De plus, Bernanke a suggéré d'ajouter plus de descriptions textuelles au SEP (Résumé des prévisions économiques). Fait intéressant, les hauts responsables de la Réserve fédérale s'opposent presque unanimement à cette suggestion de l' "ancien dirigeant". Waller a réfuté en prenant l'exemple de la crise de la Silicon Valley Bank en 2023. À l'époque, l'équipe de recherche et le comité avaient des points de vue très divergents, et Waller a souligné que si les prévisions des chercheurs étaient publiées, la structure de gouvernance de la Réserve fédérale pourrait être affectée (ce qu'il voulait dire, c'est que les chercheurs obtiendraient en quelque sorte une partie du pouvoir du FOMC).

Les scènes les plus intéressantes proviennent du débat entre Bernanke et le commentateur invité (Discussant). Le commentateur vient de l'Université de Yale et s'oppose presque totalement au plan de Bernanke, citant comme exemple que si les prévisions des chercheurs diffèrent trop de l'avis du FOMC, il ne sait pas comment expliquer cela au marché.

Bernanke a rapidement répliqué : "Il est regrettable que cela ne soit jamais arrivé." Un commentateur a rétorqué que cela s'est produit, lorsque l'équipe de recherche de la Réserve fédérale s'inquiétait de l'inflation au milieu des années 1990, mais Greenspan s'y est opposé, affirmant que la croissance de la productivité compenserait la pression inflationniste. Bernanke a de nouveau rétorqué : "Mais à l'époque, l'ensemble du comité FOMC était largement d'accord avec le point de vue de l'équipe de recherche", puis il a ajouté : "Mais ils avaient tort."

La dernière phrase de Bernanke parle de l'œuvre triomphante d'Alan Greenspan à l'époque (à ce moment-là, il a rejeté l'avis général de ne pas augmenter les taux d'intérêt, ce qui s'est révélé être juste), et cela peut également être considéré comme une auto-dérision vis-à-vis du FOMC de l'époque, ce qui a provoqué le rire des participants (mais Bernanke lui-même est resté impassible).

Les affirmations de Bernanke concernant une plus grande transparence ont une signification majeure, en particulier dans le contexte actuel où l'indépendance de La Réserve fédérale (FED) est menacée. Là où l'expression est libre, le pouvoir vient du poids des arguments. Si le niveau n'est pas suffisant, alors la capacité d'argumentation est limitée, c'est-à-dire que le pouvoir est faible. Lors d'un séminaire de Bernanke, il y a eu une session de questions où un président de succursale, qui n'avait pas été formé en macroéconomie, a utilisé un exemple plus commun pour contredire les affirmations de Bernanke, mais il était évident que le concept était quelque peu hors sujet et que la logique n'était pas très fluide, Bernanke n'a pas répondu à cela.

Yellen est une autre affaire. Lorsqu'elle a rejoint La Réserve fédérale (FED) en tant que gouverneur, elle a "pressé" Greenspan lors d'une réunion : quel est l'objectif d'inflation que vous jugez acceptable, pouvez-vous donner un chiffre ? Après une longue hésitation, Greenspan a déclaré qu'il pensait que 2 % était approprié. Cet échange est considéré comme le prélude à la transition de La Réserve fédérale (FED) vers un régime d'objectif d'inflation.

À l'époque, Yellen n'était pas encore célèbre, elle était une novice à Washington, mais elle a défié Greenspan grâce à ses connaissances. Récemment, Trump tente constamment d' "insérer ses propres personnes" au sein de la Réserve fédérale, et l'indépendance de la Réserve fédérale semble être en péril. Les membres du FOMC doivent participer à la "déclaration de consensus", cette mesure apparemment insignifiante est, à mes yeux, une partie importante du maintien de l'indépendance de la Réserve fédérale. Si un membre viole sa propre déclaration de consensus lors d'une réunion de politique monétaire, les autres pourront le contredire, et dans un groupe où l' "excellence intellectuelle" est très valorisée, cela peut être très "humiliant".

Il y a huit réunions de politique monétaire du FOMC chaque année, et si chacune d'elles est ainsi "humiliée", cela peut effectivement générer une pression considérable. Les économistes institutionnels n'ont pas encore produit de résultats significatifs sur la question de la manière dont les institutions peuvent être efficaces (c'est-à-dire de la contrainte réelle dérivant des textes), principalement parce qu'ils ont abandonné (ou n'ont pas compris) le concept essentiel de Commons selon lequel "les institutions sont la contrainte collective sur l'individu", estimant que ce concept est tout aussi important pour comprendre les institutions que la demande effective l'est pour la macroéconomie, ou la préférence pour la liquidité pour l'économie monétaire ; ils sont invisibles et intangibles mais existent de manière réelle et éternelle.

Le mécanisme « gène » qui fait fonctionner le système, considère que les aperçus en dehors de commons ne peuvent être trouvés, car c'est l'essence même. Par exemple, le code génétique de ce système d'« déclaration de consensus » de La Réserve fédérale (FED) est le suivant : un membre du FOMC qui abandonne la déclaration de consensus sur la politique monétaire et n'écoute que la Maison Blanche sera « humilié » par les autres membres lors des débats, ce membre ne pourra s'empêcher de se sentir mal à l'aise (ce qui contraste fortement avec la manière directe et audacieuse avec laquelle Yellen défie Greenspan), c'est la contrainte collective sur l'individu.

Le système de la Réserve fédérale (FED) indépendant de la Maison Blanche est donc entré en vigueur. Comment former une contrainte collective sur l'individu est également le code génétique pour analyser le pouvoir. Le mystère et l'obscurantisme sont souvent associés, tandis que la désillusion et le progressisme éclairé sont étroitement liés. Je crois que Commons est celui qui aide à désenchanter.

Quand j'ai lu pour la première fois "Kang Mans" à l'époque de ma jeunesse, j'étais fou de joie, car des choses que je ressentais mais que je ne pouvais pas exprimer ont été formulées de manière si simple, concise et précise par lui. Je me souviens encore de la scène où je riais aux éclats en levant les yeux au ciel, en frappant sur la balustrade.

L'engagement public est contraignant, le langage est pouvoir, et maintenant, avec le soutien des aperçus du système de Commons, la confiance en l'indépendance de la Réserve fédérale (FED) s'est renforcée, ce qui permet d'écarter la théorie de l'effondrement du dollar.