Je viens de regarder le partage de M. Hu Meng dans le cours d'investissement de valeur à Peking University en 2025, c'était bien, je vais en faire des notes.

Le fonds géré par Hu Meng s'appelle Fenghe Asia, c'est un fonds de couverture long/short de 6,5 milliards de dollars, qui a été nommé meilleur fonds de couverture long/short d'Asie.

Au cours des 13 dernières années, il n'y a eu qu'une seule année de perte (-4,8 %), les 12 autres années étant bénéficiaires. Les retraits mensuels sur une seule année sont très faibles, avec seulement 1 mois de légère perte de -0,35 % sur les 10 mois de cette année. Parmi les fonds de couverture longs et courts de plus de 5 milliards de dollars, les performances sont parmi les meilleures au monde.

Hu Meng a également écrit un livre intitulé "Essais sur le vent et l'investissement", ceux qui sont intéressés peuvent le consulter.

Il se décrit comme un "spéculateur", et non comme un "investisseur". Mais il souligne : un excellent spéculateur doit d'abord comprendre l'investissement et la valeur intrinsèque.

Confondre la différence entre investissement et spéculation peut avoir des conséquences terribles. Dans le meilleur des cas, cela entraîne un déséquilibre cognitif, dans le pire, des pertes importantes.

La relation entre l'investissement et la spéculation

La plupart d'entre nous (y compris les étudiants d'élite de l'Université de Pékin) sont souvent confrontés à la spéculation plutôt qu'à l'investissement.

Il est donc nécessaire de clarifier d'abord les définitions et les relations des deux.

Définition de la spéculation : "Si votre rendement dépend de la différence de prix de la même action à différents moments, c'est de la spéculation."

Définition de l'investissement : « Votre argent entre dans le bilan de l'entreprise, le rendement dépend de l'augmentation de la valeur intrinsèque de l'entreprise, principalement réalisé par des dividendes plutôt que par des fluctuations de prix, c'est ce qu'on appelle un investissement. »

La relation entre les deux n'est pas noir et blanc, mais évolue avec la durée de détention.

L'auto-positionnement de Hu Meng est le suivant : il gagne de l'argent en pariant à la hausse et à la baisse sur les fluctuations émotionnelles des prix des actions, c'est pourquoi il se définit comme un "spéculateur".

Une réalité très cruelle est

"Vous souhaitez faire de l'investissement de valeur, mais votre mécanisme d'évaluation professionnelle vous forcera à devenir un spéculateur."

1. Si vous travaillez dans une institution et que vous subissez des pertes pendant deux années consécutives, même si vous avez raison et que la valeur intrinsèque de l'actif augmente, votre patron ne vous attendra pas pour le troisième année pour que cela porte ses fruits, vous serez déjà licencié. L'évaluation des performances se fait généralement sur une base annuelle, voire trimestrielle, et non sur une période de 5 à 10 ans.

2. Créer sa propre entreprise de fonds, sans patron, mais avec des LP (investisseurs), des retraits successifs pendant plusieurs années, les LP peuvent racheter pour "te renvoyer".

3. Même si vous avez une famille de 10 milliards sans financement, les primes des employés étant liées au niveau élevé, si vous ne gagnez pas d'argent pendant deux ans, les employés utiliseront également le changement d'emploi pour "vous renvoyer".

Une double perspective sur E et P/E

Le prix des actions est composé de deux parties : les fondamentaux et le sentiment.
Fondamentaux : bénéfices des entreprises (E), modèle commercial, paysage concurrentiel, etc.
Aspect émotionnel : volatilité du multiple d'évaluation P/E, attentes du marché, narration, liquidité, etc.

Changements de poids dans la dimension temporelle :
1 an ou moins : le sentiment compte pour une part très élevée, voire ≥ 50%
Plus de 10 ans : presque seule la fondamentale (valeur intrinsèque) fonctionne.

Hu Meng a déclaré : « Dans les 12 mois, l'impact fondamental sur le prix des actions pourrait n'être que de 30 %, les 70 % restants étant émotionnels. »

Un excellent spéculateur doit d'abord comprendre l'investissement et la valeur intrinsèque.

L'analogie "l'homme promène le chien" signifie que l'homme représente la valeur intrinsèque (les fondamentaux), tandis que le chien représente le prix des actions (l'émotion du marché).

Les gains et pertes à court terme des spéculateurs dépendent de "la position du chien", mais il est essentiel de savoir "où se trouvent les gens" ; sinon, il est difficile de juger quand il faut aller à contre-courant et quand il faut suivre la tendance.

Douter du marché

Le marché vous donnera un prix, mais vous ne pouvez pas considérer le marché comme un "dieu".

Si aujourd'hui le marché attribue à une entreprise un ratio C/B de 20, vous devez vous demander :
Est-ce durable ?
La plage raisonnable pourrait être de 10 ou 30 ?

Les autres disent qu'Intel est une bonne action, votre tâche est de remettre en question :
La rentabilité est-elle durable ?
Les hypothèses du DCF sont-elles fiables ?

De même, lorsque le marché abandonne quelque chose, il faut aussi se demander :
Y a-t-il une réaction excessive ?
La valorisation est-elle tombée en dessous de la limite raisonnable ?

douter de soi

Hu Meng est très méfiant envers les gestionnaires de fonds excessivement confiants. Lorsqu'il recrute des personnes pour l'entreprise, il a une aversion naturelle pour les personnes trop confiantes.

Dans ses investissements, sa part de titres principaux ne représente généralement que 5 à 6 %, il n'ira jamais à 10 à 15 % avec une telle pression sur un seul titre.

"Investir est un métier qui défie le temps, et le temps est entre les mains de Dieu. L'humanité devine l'avenir avec des probabilités, Dieu ne planifie pas l'avenir avec des probabilités."

Un PDG d'une société cotée en bourse ne sait même pas à quoi ressemblera le bénéfice de son entreprise l'année prochaine. Sur quelle base un investisseur externe peut-il affirmer avec certitude comment cette entreprise se comportera l'année prochaine, dans dix ans ?

Il a dit de manière plus acerbe : appeler notre travail "recherche" est en fait une façon de se respecter soi-même, alors qu'en réalité, nous sommes en train de deviner. La conclusion est basée sur de nombreuses hypothèses, et les hypothèses changent constamment.

Le mécanisme de stop-loss est une institution de "douter de soi".

Les règles de gestion des risques de son fonds :

Au niveau des actions individuelles : environ 20 % de stop loss.

Niveau de combinaison :
Retrait de valeur nette de 2,5 % → Réduction de 20 % de l'ensemble des positions du fonds.
Si le retrait cumulé atteint 10% : déjà quatre baisses consécutives, la position totale ne reste qu'à un peu plus de 30%.
Lorsque la position descend à environ 30 %, il est beaucoup plus facile de contrôler les pertes.

"La responsabilité d'un stop loss est de contrôler le risque, pas de prouver que notre jugement était faux. D'abord le stop loss, ensuite la réflexion."

Gagner de l'argent Δ (changement)

1. Volume total du marché
2. Part de marché
3. Taux de profit

Parmi les facteurs les plus flexibles et ayant le plus d'impact sur le prix des actions, on trouve généralement : la marge bénéficiaire.

Un exemple typique est celui des trois grandes compagnies aériennes chinoises (Air China / China Eastern / China Southern) il y a 25 ans, où le taux de pénétration aérienne a augmenté, et l'ensemble de l'industrie en a bénéficié, ce qui correspond à un cycle industriel à la hausse.

Il ne va pas acheter la meilleure compagnie aérienne financièrement, Air China, mais choisit la pire, China Eastern, parce que :
Bonne entreprise : la marge bénéficiaire passe de 10 % à 20 %, le bénéfice double.
Mauvaise entreprise : la marge bénéficiaire passe de 1 % à 10 %, le profit est multiplié par 10.

Ne pas faire de trading de paires

Par exemple, si vous achetez des actions de China Southern Airlines et vendez à découvert celles d'Air China (ou achetez Samsung et vendez à découvert Kweichow Moutai, etc.), l'idée est de verrouiller le bêta de l'industrie et de ne gagner que sur la performance relative.

Mais cela équivaut à prendre 2 unités de risque pour gagner seulement cette petite différence entre deux entreprises. En même temps, cela a couvert la principale source de profit (le cycle industriel), ce qui est contre-productif.

Comment saisir l'émotion du marché

1. Utiliser les plages d'évaluation historiques

Supposons que le P/E d'une action ait fluctué entre 10 et 20 fois au cours des 5 dernières années :

Lorsque l'évaluation approche 10 fois : cela pourrait être le bas de la pessimisme du marché, offrant des opportunités d'achat potentielles.
Lorsque l'évaluation approche 20 fois : cela pourrait être le sommet de l'optimisme, il faut se méfier des bulles et même envisager de vendre à découvert.

"Les prix historiques doivent nécessairement inclure les fondamentaux et les émotions de l'époque. Si vous ne croyez pas cela, vous ne pouvez pas déduire l'avenir à partir du passé."

2. Ne pas croire aveuglément à l'histoire : ajuster les intervalles en fonction de l'environnement et de la dynamique de la direction.

La fourchette d'évaluation doit être ajustée en fonction des changements de l'environnement :

La baisse des taux d'intérêt → déplacement de la fourchette d'évaluation globale vers le haut, par exemple, passant de 10-20 fois à 15-25 fois.
Augmentation des taux d'intérêt → Plage d'évaluation décalée vers le bas, comme compressée à 7-15 fois.
Changement de direction → La fourchette d'évaluation peut nécessiter une redéfinition.

Par exemple, si Xiaomi change de Lei Jun pour une autre personne, les attentes du marché concernant la capacité à inverser la tendance vont changer, et il faudra réévaluer la fourchette de valorisation.

Lorsque vous entendez les quatre mots "cette fois c'est différent", vous êtes probablement dans une zone de bulle. Les joueurs professionnels feraient mieux de ne pas parier sur ce genre de "vraiment différent" qui a peu de chances.

Long vs Short

1. Acheter à la hausse peut prendre en charge l'incertitude sur le côté gauche.

Par exemple, une action qui passe de 10 yuans à 100 yuans, vous l'achetez à 10 yuans, en prenant un risque d'incertitude énorme, mais avec un potentiel de rendement maximal (jusqu'à 10 fois).

2. La vente à découvert doit attendre que la première dominos tombe du côté droit.

Une même action passe de 100 yuan à 10 yuan.
Il ne faut pas essayer de vendre à découvert à 100 yuans, mais attendre l'apparition d'un signal de retournement clair :
Par exemple, passer de 100 à 50, le modèle commercial ou le cycle industriel est clairement endommagé.
Vendre à découvert à 50 jusqu'à 10, tout en réalisant un rendement de 80 %, tout en augmentant considérablement la probabilité et la certitude.

De plus, lorsque vous vendez à découvert, votre adversaire est l'entrepreneur lui-même.
En période de crise, les entrepreneurs mettront tout en œuvre pour écouler leurs stocks, réduire les coûts et raconter des histoires.
Ne sous-estimez pas l'initiative subjective des entrepreneurs, attendez qu'ils soient vraiment dans l'impuissance avant de shorter.

Qui est adapté à la spéculation, qui est adapté à l'investissement

Convient aux personnes spéculatives :
Le caractère est relativement flexible, plutôt que extrêmement obstiné.
Capacité d'apprentissage forte, prêt à apprendre dans plusieurs secteurs, pas seulement à connaître quelques entreprises.
Être capable de maintenir un doute de soi et une discipline à long terme, et d'accepter "d'abord couper les pertes, ensuite réfléchir".

Personnes adaptées à l'investissement :
Il est possible de se concentrer sur quelques entreprises et quelques secteurs pendant une longue période.
Il peut accepter des pertes comptables à long terme et le système d'évaluation lui permet de traverser le cycle.
Il faut généralement une structure de capital et un environnement très spéciaux (comme Buffett qui obtient des fonds à long terme par le biais d'une compagnie d'assurance).

"Tout le monde n'a pas le destin d'investir dans la valeur."