La nouvelle circulaire de la SEC de Hong Kong envoie un signal positif : les bourses peuvent partager le registre de cotation, ce qui pourrait entraîner une augmentation de la profondeur du marché

Rédigé par : Fintax

1. Introduction

Le 3 novembre 2025, à l’occasion de la grande tenue de la « Semaine de la Fintech de Hong Kong », la Securities and Futures Commission de Hong Kong (ci-après la « SFC ») a publié simultanément deux circulaires réglementaires marquantes — la « Circulaire concernant le partage de la liquidité des plateformes de trading d’actifs cryptographiques » et la « Circulaire concernant l’expansion des produits et services des plateformes de trading d’actifs cryptographiques ». Ces circulaires indiquent qu’avec le respect des exigences réglementaires et l’obtention préalable d’une approbation écrite, les plateformes de trading d’actifs cryptographiques agréées peuvent partager leurs carnets d’ordres avec des plateformes conformes à l’étranger pour intégrer la liquidité, tout en élargissant la gamme de produits et services de la plateforme, y compris en proposant des actifs virtuels à court terme aux investisseurs professionnels. Cette décision stratégique, annoncée lors d’un événement rassemblant des dizaines de milliers d’experts en fintech du monde entier, témoigne de la volonté sans précédent de Hong Kong de faire des actifs cryptographiques un levier clé pour renforcer sa position de centre financier international. Cet article, en s’appuyant sur la feuille de route ASPIRe de la SFC, explore la signification de la publication de ces nouvelles circulaires dans la régulation de l’économie cryptographique, ainsi que leurs impacts potentiels futurs sur les plateformes, les investisseurs et la structure du marché.

2. Analyse du contenu des circulaires

2.1 « Circulaire concernant le partage de la liquidité des plateformes de trading d’actifs cryptographiques »

La « Circulaire concernant le partage de la liquidité des plateformes de trading d’actifs cryptographiques » se concentre sur l’amélioration de la liquidité du marché dans le respect de la conformité, en permettant principalement aux plateformes agréées de trading de virtual assets (VATP) de partager leurs carnets d’ordres avec leurs plateformes affiliées à l’étranger, afin de constituer un pool de liquidité mondial plus large et plus profond, améliorant ainsi la découverte des prix, l’efficacité des transactions et réduisant les écarts de prix transfrontaliers.

La circulaire insiste sur une gestion rigoureuse des risques de règlement, notamment l’adoption du mécanisme DVP (Delivery versus Payment), le règlement quotidien, la mise en place de mécanismes de compensation, la sécurisation de la garde des actifs cryptographiques des clients, etc. Elle exige également que la plateforme établisse des règles contraignantes pour le partage du carnet d’ordres, mette en place un mécanisme de surveillance du marché transfrontalier, et divulgue pleinement les risques liés à ces services aux clients (notamment aux investisseurs de détail) tout en obtenant leur consentement explicite.

De plus, la plateforme doit préalablement demander l’approbation de la SFC, en intégrant dans sa licence les clauses et conditions correspondantes. L’objectif central de cette circulaire est de permettre aux opérateurs de plateformes agréées de partager leur carnet d’ordres avec des opérateurs de plateformes étrangères qualifiées, afin de créer un pool de liquidité partagé, facilitant la synchronisation des ordres et l’exécution des transactions inter-plateformes. Ce mécanisme impose l’utilisation du règlement DVP, la surveillance des limites de transactions intrajournalières, ainsi que la constitution d’un fonds de réserve ou d’un dispositif d’assurance pour couvrir les risques liés aux actifs de règlement. La surveillance du marché doit être centralisée, avec la possibilité de fournir instantanément à la SFC des données sur les transactions et les clients. Avant de fournir ces services aux investisseurs de détail, une divulgation complète des risques et une confirmation du consentement du client sont requises.

2.2 « Circulaire concernant l’expansion des produits et services des plateformes de trading d’actifs cryptographiques »

La « Circulaire concernant l’expansion des produits et services des plateformes de trading d’actifs cryptographiques » se concentre sur l’élargissement de la gamme de produits et services que la plateforme peut offrir. Elle précise que le terme « actifs numériques » inclut les actifs cryptographiques, les stablecoins et les titres tokenisés, et assouplit les critères d’inclusion, par exemple en supprimant l’exigence d’un historique de 12 mois pour les actifs cryptographiques destinés aux investisseurs professionnels (PI), et en permettant aux stablecoins réglementés déjà agréés d’être directement émis aux investisseurs de détail.

La circulaire prévoit également de modifier les conditions d’octroi de licences pour permettre aux VATP de participer à la distribution de produits d’investissement liés aux actifs numériques et aux titres tokenisés, ainsi que de fournir des services de garde pour des actifs numériques non négociés sur la plateforme (y compris les titres tokenisés), sous réserve du respect des exigences techniques, de sécurité, de surveillance et de lutte contre le blanchiment d’argent. Elle vise à « diversifier » l’offre en supprimant l’obligation d’un historique de 12 mois pour les actifs cryptographiques vendus aux investisseurs professionnels, et en permettant aux émetteurs de stablecoins agréés de vendre leurs stablecoins aux investisseurs de détail. Par ailleurs, la plateforme pourra distribuer des titres tokenisés et des produits d’investissement liés aux actifs numériques, sous réserve de conformité réglementaire, et pourra également faire appel à des entités affiliées pour la garde d’actifs numériques non encore négociés.

3. Pourquoi ces circulaires : continuité stratégique et réponse du marché

3.1 Continuité stratégique : la feuille de route ASPIRe

La publication de ces deux circulaires ne constitue pas une mesure politique isolée, mais peut être vue comme la mise en œuvre concrète de la feuille de route ASPIRe, publiée par la SFC le 19 février 2025. Cette feuille de route repose sur cinq piliers : Accès (Access), Sécurité (Safeguards), Produits (Products), Infrastructure (Infrastructure) et Relations (Relationships), définissant la vision à long terme de la régulation du marché des actifs cryptographiques à Hong Kong.

Concrètement, la circulaire sur le partage de la liquidité répond principalement au pilier « Accès » de la feuille de route — visant à renforcer la connexion entre la liquidité locale et étrangère, améliorer l’efficacité du marché et offrir aux investisseurs hongkongais une liquidité mondiale plus profonde et plus large. La circulaire sur l’expansion des produits répond quant à elle au pilier « Produits », cherchant à satisfaire la diversité des besoins des différents types d’investisseurs tout en équilibrant la gestion des risques et la protection des investisseurs.

Le directeur général de la SFC, Julia Leung, lors d’un forum de la Semaine de la Fintech, a souligné que Hong Kong évoluait d’un écosystème fermé, centré sur la protection des investisseurs et basé sur des plateformes agréées, vers une étape cruciale où « le marché local sera connecté à la liquidité mondiale ». Cette disposition permet aux plateformes agréées de partager un carnet d’ordres avec des plateformes étrangères affiliées, permettant aux investisseurs locaux d’accéder à la liquidité mondiale tout en attirant cette liquidité vers le marché virtuel de Hong Kong.

Schéma illustratif de la feuille de route ASPIRe (Source : SFC de Hong Kong)

3.2 Réponse à la crise de liquidité du marché

Le second objectif de la publication des deux circulaires par la SFC est de répondre à la crise de liquidité du marché cryptographique hongkongais.

Selon l’avis de Fú Ráo, directeur exécutif de l’Institut de recherche sur la nouvelle économie de Hong Kong, le marché des actifs cryptographiques à Hong Kong fait face à deux problèmes fondamentaux : d’une part, la faible activité sur les plateformes locales, avec peu de tokens échangés malgré une visibilité des prix ; d’autre part, des écarts de prix fréquents entre Hong Kong et l’étranger, avec des différences de prix et des glissements importants pour la même actif entre les grandes plateformes locales et internationales. Cela nuit à l’expérience des investisseurs et affaiblit la crédibilité de Hong Kong en tant que centre de fixation des prix. La conception du mécanisme de partage de la liquidité dans ces circulaires répond précisément à ces enjeux — en « introduisant » sélectivement la liquidité conforme étrangère dans le cadre réglementaire, plutôt que de laisser le marché agir spontanément, pour pallier le manque de liquidité et réduire les écarts de prix. Pour le marché hongkongais, la découverte des prix ne sera plus limitée à un petit pool local, mais pourra accéder à la liquidité mondiale sous un cadre réglementaire, ce qui devrait réduire les écarts et rapprocher les prix des niveaux mondiaux.

Plus profondément, la publication conjointe de ces deux circulaires marque un tournant dans la régulation des actifs cryptographiques à Hong Kong : le passage d’un rôle de « gardien » à celui d’« habilitateur » — les nouvelles règles ne se limitent plus à restreindre, mais cherchent à faciliter la participation institutionnelle dans un cadre conforme ; elles visent à non seulement contenir les risques, mais aussi à encourager l’innovation en intégrant les zones grises dans le cadre réglementaire. Selon Fú Ráo, la régulation à Hong Kong n’a jamais été une simple libéralisation, mais une ouverture conditionnelle sous contrôle des risques. La conception du mécanisme de partage du carnet d’ordres comporte plusieurs lignes rouges : coopération uniquement avec des entités agréées, partage de données dans un cadre réglementaire, et synchronisation des actifs sous la logique de règlement « livraison contre paiement » (DvP) — ces éléments verrouillent le risque juridique, technique et de contrepartie que pourrait engendrer la coopération transfrontalière dans un système de boucle de régulation vérifiable et responsable.

4. Impact sur le marché cryptographique hongkongais

4.1 Reconstruire la confiance dans le centre névralgique des actifs numériques

Du point de vue réglementaire, la publication de ces deux circulaires reflète le principe central de la régulation hongkongaise : « mêmes activités, mêmes risques, mêmes règles ». Le directeur exécutif du département des intermédiaires de la SFC, Dr. Yip Chi-hang, a souligné que la nouvelle feuille de route respecte les principes fondamentaux de protection des investisseurs, de liquidité durable et de régulation flexible, répondant précisément aux défis du marché émergent des actifs cryptographiques.

Il est important de noter que, dans ces circulaires, la SFC insiste non seulement sur le développement du marché, mais aussi sur la nécessité d’un contrôle strict des risques. Le mécanisme de partage de la liquidité exige que les plateformes étrangères aient déjà mis en place un cadre réglementaire conforme aux recommandations du GAFI et de l’IOSCO pour les actifs cryptographiques, et qu’elles soient sous surveillance continue des autorités locales ; en matière de règlement, il faut appliquer des mesures telles que le paiement anticipé intégral, la livraison contre paiement, le règlement intrajournalier, etc. En matière de protection des investisseurs, la SFC demande la constitution d’un fonds de réserve pour la compensation client et la mise en place d’assurances.

Par ailleurs, la SFC continue de renforcer la lutte contre le blanchiment d’argent. Une circulaire importante publiée le 17 novembre 2025 exhorte les entités agréées et les plateformes de trading d’actifs cryptographiques à rester vigilantes face aux transferts suspects indiquant une activité en stratification, afin de prévenir le blanchiment d’argent. Elle prévoit également la mise en place d’un mécanisme « 24/7 stop payment » en collaboration avec la police, pour renforcer la détection et la prévention des crimes liés aux actifs virtuels.

4.2 Opportunités et défis dans le paysage d’investissement

Pour les plateformes et les acteurs du secteur, la première conséquence positive des deux circulaires est une nette expansion des possibilités d’affaires. La circulaire sur l’expansion des produits permet aux plateformes de lancer rapidement de nouveaux tokens et stablecoins, de distribuer des titres tokenisés et des produits liés aux actifs numériques, et de développer des activités de garde. La circulaire sur le partage de la liquidité contribue à augmenter la profondeur et l’efficacité des transactions, améliorant ainsi l’expérience utilisateur.

Cependant, l’augmentation des coûts de conformité constitue aussi un défi majeur. Participer au partage de la liquidité nécessite la mise en place de systèmes complexes de règlement transfrontaliers, de surveillance du marché unifiée, de fonds de réserve, etc. Cela exige des capacités techniques, des ressources financières et un niveau de conformité plus élevés de la part des plateformes.

Sur le plan de l’écosystème, l’industrie cryptographique hongkongaise de 2025 montre une tendance claire à la convergence. Les institutions financières traditionnelles adoptent activement la cryptomonnaie : plus de 40 sociétés de courtage, 35 sociétés de fonds et 10 grandes banques sont impliquées dans les actifs cryptographiques. La culture crypto-native, la finance en ligne et la culture financière traditionnelle se mêlent et se confrontent, façonnant un écosystème unique à Hong Kong.

5. Conclusion et perspectives

La publication des deux circulaires par la SFC marque une étape nouvelle dans la régulation des actifs cryptographiques à Hong Kong. Elle constitue non seulement une réponse réglementaire à la crise de liquidité locale, mais aussi une stratégie pour prendre une position de leader dans la régulation mondiale des actifs numériques.

D’une part, la SFC et la HKMA favorisent une intégration profonde entre finance traditionnelle et technologie blockchain. La vision « Fintech 2030 » de la HKMA encouragera la tokenisation financière, en servant de modèle pour la tokenisation d’actifs. Le projet pilote e-HKD progresse également, en se concentrant sur la règlementation des actifs tokenisés, les paiements programmables et hors ligne. D’autre part, à l’échelle mondiale, la régulation de Hong Kong, Singapour et des Émirats arabes unis tend à converger : la législation MiCA de l’UE, le système VARA de Dubaï et le régime VASP de Hong Kong s’alignent de plus en plus sur les principes fondamentaux, notamment la protection des investisseurs, la conformité AML et l’intégrité du marché. En se rapprochant des standards internationaux, Hong Kong pourrait jouer un rôle clé dans la coordination mondiale de la régulation des actifs numériques.

À l’avenir, avec l’expansion continue des produits et services, le développement accéléré de l’écosystème stablecoin, et la fusion profonde entre finance traditionnelle et Web3, Hong Kong pourrait devenir un véritable centre mondial des actifs numériques reliant l’Orient et l’Occident. Comme l’a souligné le Dr. Yip Chi-hang, « Hong Kong, qui est passé d’un petit village de pêcheurs à un centre financier mondial de premier plan, a la capacité de réaliser des exploits similaires dans le marché des actifs virtuels. »