Transmission et dépassement : la légende de l'investissement de la famille Davis

Premièrement,

évitez les actions bon marché.

C’est une leçon que Shelby a apprise dans les années 80,

certaines actions très bon marché peuvent valoir leur prix,

car ces entreprises sont souvent médiocres.

Le problème, c’est qu’une entreprise médiocre restera médiocre.

Le PDG de l’entreprise s’attend à de bons jours à venir,

comme le font habituellement les PDG.

L’entreprise pourrait se redresser,

mais une telle renaissance n’est pas une certitude.

« Même si la renaissance est possible, »

dit Shelby,

« elle prendra plus de temps que ce que l’on pense.

Il faut être un masochiste,

pour aimer ce genre d’investissement. »

Deuxièmement,

évitez les actions à prix élevé.

Les actions coûteuses peuvent valoir leur prix,

car elles peuvent représenter de grandes entreprises.

Mais Shelby refuse d’acheter ce type d’actions,

sauf si leur prix est raisonnable par rapport à leurs bénéfices.

« Toute entreprise, à n’importe quel prix, peut ne pas être attrayante. »

dit Shelby.

La famille Davis ne paie jamais trop cher pour des vêtements,

des maisons ou des vacances.

Pourquoi les investisseurs devraient-ils payer trop cher pour des bénéfices ? En fin de compte,

n’achètent-ils pas simplement les bénéfices de l’entreprise ?

Chris décrit l’illusion créée par ces actions populaires qui sifflent comme « un casino sous microscope et un restaurant de steak ».

Le point commun de ces entreprises illusoires, c’est deux mots : « sauvage ».

Quant à savoir si c’est un café Internet avec des machines à sous,

peu importe ! Peu importe ce qu’elles font,

tant que le panneau « sauvage » brille,

elles seront très prisées.

Les fans achèteront ces actions à un ratio cours/bénéfice de 30,

et au cours des 4 années suivantes,

les bénéfices de l’entreprise « sauvage » croissent à un rythme annuel de 30 %,

et tout le monde reste plongé dans la fièvre « sauvage ».

Au bout de 5 ans,

l’élan de l’entreprise « sauvage » faiblit,

la croissance des bénéfices n’est plus que de 15 %.

Pour la plupart des entreprises,

une croissance de 15 % est déjà une très bonne performance,

mais les investisseurs « sauvages » en veulent plus.

Maintenant,

ils commencent à hésiter,

et ne sont plus prêts à payer qu’une moitié de la valorisation initiale — un ratio cours/bénéfice de 15.

Ce qui entraîne une chute du prix de l’action de 50 %, une « correction » à la baisse.

À ce moment-là,

tous les profits comptables ont disparu,

et tout investisseur ayant acheté tôt des actions « sauvages »,

après une brève période de gloire,

ne reçoit qu’un rendement annuel modeste de 6 %,

qui, par rapport au risque encouru,

est peu de chose.

Car le rendement des obligations américaines est de 6 %,

mais avec beaucoup moins de risques.

Une fois qu’une action à croissance rapide perd sa croissance,

l’investisseur devient victime d’une mathématique cruelle : après une chute de 50 %,

il faut qu’elle rebondisse de 100 %,

pour récupérer la perte précédente.

Troisièmement,

acheter des actions d’entreprises à croissance modérée à un prix raisonnable.

Shelby pense que de bonnes cibles d’investissement sont des entreprises dont le taux de croissance dépasse le ratio cours/bénéfice.

Il évite d’acheter des actions « sauvages »,

et cherche plutôt des actions « ordinaires »,

par exemple une banque régionale.

Cette action « ordinaire » affiche une croissance de seulement 13 %,

et n’attire pas l’attention,

son prix est de 10 fois le bénéfice.

Si cette action « ordinaire » peut maintenir cette performance pendant 5 ans,

et attirer des investisseurs prêts à payer 15 fois le bénéfice,

alors,

les investisseurs patients obtiendront un rendement annuel de 20 % sur 5 ans,

alors que les actions « sauvages » ne donneront qu’environ 6 %.

Parfois,

la famille Davis découvre aussi une « valeur latente » en croissance,

qui a une réputation « ordinaire »,

mais offre des marges bénéficiaires comme Microsoft.

Prix bas,

retours impressionnants,

c’est une combinaison irrésistible,

AIG et beaucoup d’autres actions qu’ils ont trouvées en font partie.

Si AIG commence à vendre des stimulateurs cardiaques ou des semences génétiquement modifiées,

les investisseurs donneront sûrement à cette entreprise une valorisation plus élevée.

Mais, en tant qu’assureur ennuyeux,

elle n’a jamais suscité d’enthousiasme irrationnel ni autre.

Une sous-estimation à long terme peut minimiser le risque de baisse.

Quatrièmement,

attendre qu’un prix raisonnable se présente.

Quand Shelby repère une entreprise,

mais que le prix est trop élevé et inapproprié,

il attend patiemment que son prix baisse.

Les analystes changent souvent d’avis trois ou quatre fois par an,

ce qui crée des opportunités d’acheter des actions comme IBM,

Intel et HP.

De plus,

les marchés baissiers occasionnels sont aussi les meilleurs amis des investisseurs prudents.

Comme le dit souvent Davis : « Un marché baissier peut faire beaucoup d’argent,

mais beaucoup de gens ne s’en rendent pas compte. »

Parfois,

un secteur traverse son propre marché baissier.

Par exemple, dans les années 80,

la récession immobilière s’est propagée au secteur bancaire,

ce qui a permis à Shelby d’acheter des actions de Citibank et Wells Fargo.

Quand le gouvernement Clinton a lancé une réforme médicale erronée,

les grandes sociétés pharmaceutiques (Merck,

Pfizer,

Lilly, etc.) ont chuté de 40 à 50 %.

Shelby et Chris détenaient des parts dans ces trois entreprises.

Toute entreprise peut connaître son propre marché baissier,

et quand de mauvaises nouvelles (fuites de pétrole,

actions collectives,

rapatriements de produits, etc.) surgissent,

cela peut faire chuter le prix.

C’est souvent une bonne occasion d’acheter,

tant que ces mauvaises nouvelles sont temporaires,

et n’affectent pas la perspective à long terme de l’entreprise.

« Quand vous achetez une action solide mais frappée par la tempête, »

dit Shelby,

« vous ne prenez qu’un risque limité à l’achat,

car les attentes des investisseurs sont faibles. »

Dans les années 80,

Shelby pouvait choisir parmi de nombreuses actions à un ratio cours/bénéfice de 10 à 12,

mais dans les années 90, avec la folie du marché,

il n’y en a plus.

Chris et Ken n’ont jamais connu cela,

et doivent maintenant attendre que le marché baisse.

Cinquièmement,

suivre la tendance.

En matière d’investissement technologique,

Shelby est très prudent,

mais il ne évite pas totalement ces actions,

ce qui le distingue des deux célèbres investisseurs, Buffett et Lynch, qui ont une peur bleue de la technologie.

Tant que l’entreprise a un prix raisonnable,

des bénéfices réels,

et une gestion solide,

il sera enthousiaste à l’idée de l’inclure dans son portefeuille.

Sinon,

il préfère passer son tour sur ces secteurs en pleine croissance.

Il a investi très tôt dans Intel,

et en a tiré de bons profits.

Il a aussi détenu des actions IBM depuis le milieu des années 80.

Il a également acheté des actions d’Applied Materials,

ce qui ressemble à une version moderne du « jeu de la pioche et de la pelle ».

Lors de la ruée vers l’or du 19ème siècle,

ceux qui vendaient des pioches et des pelles ont fait fortune,

mais ceux qui utilisaient ces outils pour chercher de l’or ont finalement fait faillite.

La même chose se reproduit,

Applied Materials vend des équipements aux « chercheurs d’or » du secteur des semi-conducteurs.

Sixièmement,

investissement thématique.

Pour les investisseurs « bottom-up »,

ils aiment investir dans des entreprises aux bonnes qualités.

Tant que l’avenir est prometteur,

du forage pétrolier aux chaînes de restauration rapide,

dans tous les secteurs,

ils peuvent investir.

Pour les investisseurs « top-down »,

ils étudient d’abord les tendances macroéconomiques,

puis identifient quels secteurs pourraient bien se développer dans le contexte économique actuel,

et enfin choisissent des entreprises spécifiques dans ces secteurs.

Le style d’investissement de Shelby combine « top-down » et « bottom-up »,

les deux approches étant compatibles et intégrées.

Avant d’investir,

il cherche un « thème ».

Souvent, le thème est évident.

Dans les années 70,

l’inflation galopante était un thème évident.

Shelby a inclus dans son portefeuille du fonds de risque de New York,

des entreprises pétrolières,

gazières,

d’aluminium et autres matières premières,

car elles pouvaient profiter de la hausse des prix.

Dans les années 80,

il y avait des signes que,

dans la lutte contre l’inflation,

la Réserve fédérale avait gagné.

Il a alors découvert un nouveau thème : la baisse des prix,

la chute des taux d’intérêt.

Il a donc réduit ses investissements dans les actifs tangibles,

et acheté des actifs financiers : banques,

courtiers, et assurances.

Les entreprises financières peuvent profiter d’un environnement de taux d’intérêt en baisse.

Shelby a investi 40 % de ses fonds dans ces actions,

profitant ainsi de la croissance rapide de ce secteur.

Ces « valeurs latentes » ne connaissent pas une croissance aussi rapide que Microsoft ou Home Depot,

mais elles offrent des rendements très attractifs.

Dans les années 90,

Shelby et Chris ont repéré un autre thème : le vieillissement de la population des baby-boomers.

Avec le vieillissement de la génération la plus riche de l’histoire des États-Unis,

les sociétés pharmaceutiques,

les soins de santé,

les maisons de retraite deviennent des secteurs bénéficiaires.

Après une forte hausse des actions pharmaceutiques,

Shelby attend patiemment une nouvelle baisse du marché.

Septième,

laissez vos gagnants continuer à courir.

Un fonds de croissance typique vendra 90 % de ses actifs chaque année,

puis,

remplacera par des investissements plus prometteurs.

Mais le fonds de risque de Shelby ne tourne que 15 % de ses positions chaque année.

Davis préfère acheter et conserver,

pour éviter de payer des impôts sur les plus-values importantes.

Cette stratégie « acheter et garder » réduit les coûts de transaction,

et limite les erreurs dues à la négociation fréquente.

Les transactions fréquentes donnent lieu à des gains et des pertes,

avec une incertitude sur le résultat,

mais des coûts de transaction fixes.

Quand Shelby était jeune,

Davis lui a dit à plusieurs reprises,

« Le timing » est vain.

Il a transmis ce conseil à la prochaine génération : Chris et Andrew.

« Quand on achète une action à prix réduit,

on peut la conserver longtemps, »

dit Shelby,

« et finir par la vendre à un « prix raisonnable ».

Même si elle atteint ce point,

tant qu’elle continue de croître,

nous sommes prêts à la garder.

Nous aimons acheter à un prix « valeur »,

mais espérons qu’elle continuera à croître. »

« Je peux détenir une action à travers deux ou trois cycles de récession ou de marché.

Ainsi,

je saurai comment l’entreprise doit réagir dans différentes situations économiques. »

Huitièmement,

investir dans une gestion exceptionnelle.

Davis investit dans des équipes de gestion remarquables,

comme Hank Greenberg chez AIG,

Shelby suit la même logique,

investissant dans Andy Grove chez Intel,

et Eli Broad chez Sun America.

Si un grand leader quitte une entreprise pour une autre,

Shelby investira dans la nouvelle société,

ce qui revient à racheter le talent de gestion.

Quand Jack Gordanhoff a quitté Wells Fargo pour First National Bank,

Shelby a acheté des actions de First National.

Quand Harvey Glober est arrivé chez American Express,

il a acheté des actions d’American Express.

« Le succès de toute entreprise repose sur une gestion exceptionnelle, »

dit Chris,

« c’est une vérité admise à Wall Street.

Mais,

les analystes en général ignorent ce point, »

car ils aiment discuter des dernières données,

mais sans évaluer la qualité de la direction,

ils n’investissent jamais.

Neuvièmement,

ignorer le regard dans le rétroviseur.

« Le développement de la technologie informatique pousse les investisseurs à se concentrer excessivement sur les données du passé, »

dit Shelby,

« alors qu’on n’a jamais autant cherché à prévoir l’avenir à partir du passé. »

L’histoire de Wall Street montre que,

le passé ne se répète jamais exactement de la même façon.

Après le krach de 1929,

pendant 25 ans,

les gens ont évité d’investir en actions,

car ils croyaient à une illusion : le marché allait s’effondrer.

Après la Seconde Guerre mondiale,

ils ont aussi évité d’investir,

pensant qu’après la guerre, la dépression reviendrait.

À la fin des années 70,

ils évitaient aussi d’investir,

craignant une nouvelle chute comme celle de 1973-1974.

Comme Shelby l’a écrit en 1979 : « La majorité des investisseurs passent trop de temps à se préparer à des catastrophes improbables. »

En 1988-1989,

les gens évitaient les actions,

pour éviter une nouvelle crise comme celle de 1987.

Mais toutes ces précautions ont souvent été regrettables,

car chaque fois qu’on pense à prévenir une crise boursière,

c’est justement le moment idéal pour investir massivement.

L’histoire de Wall Street montre que,

beaucoup d’erreurs existent.

Par exemple :

« Les actions ne montent que lorsque les bénéfices augmentent. »

En réalité,

même lorsque les bénéfices sont faibles,

les actions peuvent bien performer.

« En période d’inflation élevée,

le marché boursier souffre. »

En fait,

dans les années 50,

ce n’était pas le cas.

« Investir en actions est le meilleur remède contre l’inflation. »

Mais la situation du début des années 70 a montré que ce n’était pas vrai.

Dixième,

persévérer.

« Sur une période de 1, 3 ou même 5 ans,

les actions peuvent être risquées,

mais sur 10, 15 ans, »

dit Chris,

« c’est une toute autre histoire.

Mon père est entré en bourse au sommet du marché haussier,

mais après 20 ans,

son mauvais départ est devenu insignifiant.

Dans nos lettres aux actionnaires,

nous répétons : nous faisons une course de fond. »

Liste de vérification d’investissement de Davis

Le 22 mai 1997,

Shelby a écrit un mémo expliquant pourquoi il détenait chaque action dans le fonds de risque de New York qu’il dirigeait.

Même si ces actions ne remplissent pas toutes les conditions,

elles doivent au moins présenter la majorité des caractéristiques.

Une gestion de premier ordre et un bon historique de respect des engagements.

Des recherches innovantes,

l’utilisation de la technologie pour maximiser les avantages.

Une gestion efficace à l’étranger comme sur le marché intérieur.

Les marchés étrangers offrent un second espace de croissance rapide pour les entreprises américaines matures.

Certains analystes de Wall Street, au début des années 80, affirmaient que Coca-Cola était déjà arrivé à maturité,

mais leur prévision s’est révélée fausse grâce à leur bon développement à l’international.

La même histoire s’est répétée avec AIG,

McDonald’s et Philip Morris.

Les produits ou services vendus ne deviennent jamais obsolètes.

Les entreprises capables d’offrir de solides retours en capital aux actionnaires,

et une gestion qui privilégie leurs intérêts.

Les entreprises qui maintiennent des coûts faibles,

et disposent d’un avantage de coût.

Dans un marché en croissance,

les entreprises qui dominent ou qui peuvent augmenter leur part de marché.

Les entreprises habiles en acquisitions et en augmentation de leur rentabilité.

Des entreprises financièrement solides.

……

Après des périodes difficiles,

la famille Davis a découvert le plaisir de la « règle de 72 »,

et a compris qu’en faisant croître ses investissements de 10 % par an,

on peut obtenir des rendements substantiels.

Et si l’on parvient à 15 % ou plus,

ces rendements exceptionnels rendent même les retraits temporaires insignifiants.

La patience,

la réflexion à long terme et la sagesse de trois générations,

sont la clé du succès de l’investissement de la dynastie Davis.