Ketua SEC: Berencana untuk membangun kerangka regulasi untuk empat jenis Token, mengakhiri era "satu ukuran untuk semua".

Penulis: Paul S. Atkins, Ketua SEC Amerika Serikat

Kompilasi: Luffy, Berita Foresight

Judul Asli: Pidato Terbaru Ketua SEC AS: Meng告别 “One-Size-Fits-All”, Akan Membangun Empat Kategori Standar Regulasi Token

Tuan-tuan dan Nyonya-nyonya, selamat pagi! Terima kasih atas pengantar yang hangat, dan juga terima kasih telah mengundang saya di sini hari ini, kita akan melanjutkan untuk membahas bagaimana Amerika memimpin era inovasi keuangan berikutnya.

Baru-baru ini, saat membahas kepemimpinan Amerika Serikat dalam revolusi keuangan digital, saya telah menggambarkan “Project Crypto” sebagai kerangka regulasi yang dibangun untuk mencocokkan vitalitas inovator Amerika (catatan, Komisi Sekuritas dan Bursa AS meluncurkan inisiatif Project Crypto pada 1 Agustus tahun ini, bertujuan untuk memperbarui aturan dan regulasi sekuritas agar pasar keuangan AS dapat bertransisi ke dalam blockchain). Hari ini, saya ingin menggarisbawahi langkah selanjutnya dalam proses ini. Inti dari langkah ini adalah, dalam menerapkan hukum sekuritas federal pada aset kripto dan transaksi terkait, memegang prinsip dasar keadilan dan akal sehat.

Dalam beberapa bulan ke depan, saya memperkirakan SEC (Securities and Exchange Commission) akan mempertimbangkan untuk mendirikan sistem klasifikasi token berdasarkan analisis kontrak investasi Howey yang telah ada lama, sambil mengakui bahwa ada batasan penerapan dalam hukum dan regulasi kami.

Konten yang akan saya sampaikan selanjutnya sebagian besar didasarkan pada pekerjaan inovatif yang dilakukan oleh kelompok kerja khusus cryptocurrency yang dipimpin oleh Komisioner Hester Peirce. Komisioner Peirce telah membangun kerangka kerja yang bertujuan untuk mengatur aset crypto secara konsisten dan transparan berdasarkan substansi ekonomi, bukan slogan atau kepanikan. Saya ingin menegaskan kembali bahwa saya setuju dengan visinya. Saya menghargai kepemimpinannya, kerja kerasnya, serta ketekunannya dalam memajukan isu-isu terkait selama bertahun-tahun. Saya telah bekerja sama dengannya dalam waktu yang lama dan sangat senang dia setuju untuk mengambil tugas ini.

Pernyataan saya akan berfokus pada tiga tema: pertama, pentingnya sistem klasifikasi token yang jelas; kedua, logika penerapan tes Howey, mengakui fakta bahwa kontrak investasi mungkin berakhir; ketiga, apa artinya ini bagi inovator, perantara, dan investor dalam praktik.

Sebelum mulai, saya ingin menegaskan kembali: meskipun staf SEC sedang serius menyusun draf amandemen aturan, saya sepenuhnya mendukung upaya Kongres untuk memasukkan kerangka struktur pasar cryptocurrency yang komprehensif ke dalam undang-undang. Visi saya sejalan dengan undang-undang yang saat ini sedang dibahas oleh Kongres, yang bertujuan untuk melengkapi dan bukan menggantikan pekerjaan penting Kongres. Komisioner Peirce dan saya telah menjadikan dukungan untuk tindakan Kongres sebagai prioritas, dan kami akan terus melakukannya.

Kerja sama dengan ketua wakil Pham sangat menyenangkan, saya berharap kandidat ketua Commodity Futures Trading Commission (CFTC) yang dinyatakan oleh Presiden Trump, Mike Selig, dapat segera mendapatkan konfirmasi dengan cepat. Pengalaman bekerja dengan Mike selama beberapa bulan terakhir meyakinkan saya bahwa kita semua berkomitmen untuk membantu Kongres mempercepat kemajuan undang-undang struktur pasar bipartisan, dan menyerahkannya kepada Presiden Trump untuk ditandatangani. Tidak ada yang lebih efektif dalam mencegah penyalahgunaan oleh lembaga pengatur daripada ketentuan hukum yang solid yang ditetapkan oleh Kongres.

Untuk memberikan ketenangan kepada tim kepatuhan saya, saya di sini memberikan pernyataan penafian rutin: Pernyataan saya hanya mewakili pandangan pribadi saya sebagai ketua, dan tidak selalu mencerminkan posisi keseluruhan dari komisioner lain atau SEC.

sepuluh tahun yang penuh ketidakpastian

Jika Anda sudah bosan mendengar pertanyaan “Apakah aset kripto termasuk sekuritas?”, saya sangat mengerti. Pertanyaan ini membingungkan karena “aset kripto” bukanlah istilah yang didefinisikan dalam undang-undang sekuritas federal, melainkan deskripsi teknis yang hanya menjelaskan cara penyimpanan catatan dan transfer nilai, tetapi hampir tidak menyebutkan hak hukum yang menyertai alat tertentu, atau substansi ekonomi dari transaksi tertentu, padahal ini adalah kunci untuk menentukan apakah suatu aset adalah sekuritas.

Saya percaya bahwa sebagian besar cryptocurrency yang diperdagangkan saat ini bukanlah sekuritas itu sendiri. Tentu saja, token tertentu dapat dijual sebagai bagian dari kontrak investasi dalam penerbitan sekuritas, ini bukanlah pandangan yang radikal, melainkan penerapan langsung dari hukum sekuritas. Undang-undang tertulis yang mendefinisikan sekuritas mencantumkan alat umum seperti saham, surat utang, obligasi, dan menambahkan kategori yang lebih luas: “kontrak investasi”. Yang terakhir menggambarkan hubungan antara pihak-pihak yang terlibat, bukan label permanen yang melekat pada suatu objek. Sayangnya, undang-undang tertulis juga tidak memberikan definisi untuk hal ini.

Kontrak investasi dapat dilaksanakan atau dihentikan. Tidak dapat dianggap bahwa kontrak investasi selalu berlaku hanya karena aset yang menjadi obyek kontrak masih diperdagangkan di blockchain.

Namun, dalam beberapa tahun terakhir, terlalu banyak orang yang mengusulkan pandangan bahwa jika suatu token pernah menjadi objek kontrak investasi, maka token tersebut akan selamanya dianggap sebagai sekuritas. Pandangan cacat ini bahkan lebih jauh menyatakan bahwa setiap transaksi token tersebut setelahnya (dimanapun, kapanpun) adalah transaksi sekuritas. Saya kesulitan untuk menyelaraskan pandangan ini dengan teks hukum, preseden Mahkamah Agung, atau akal sehat.

Sementara itu, para pengembang, bursa, lembaga kustodian, dan investor telah berusaha mencari jalan dalam kegelapan, tanpa panduan dari SEC, malah menghadapi hambatan. Token yang mereka lihat, ada yang berfungsi sebagai alat pembayaran, alat pemerintahan, koleksi, atau kunci akses, sementara yang lain memiliki desain campuran, sulit untuk dimasukkan ke dalam kategori yang ada. Namun, selama ini, posisi regulasi telah memperlakukan semua token ini setara dengan sekuritas.

Pandangan ini tidak hanya tidak berkelanjutan, tetapi juga tidak realistis. Ini membawa biaya besar, tetapi hasil yang sangat sedikit; tidak adil bagi peserta pasar dan investor, tidak sesuai dengan hukum, dan memicu gelombang pemindahan pengusaha ke luar negeri. Kenyataannya adalah: jika Amerika Serikat tetap memaksa setiap inovasi di blockchain melewati rintangan hukum sekuritas, inovasi-inovasi ini akan pindah ke yurisdiksi yang lebih bersedia membedakan jenis aset yang berbeda dan lebih bersedia untuk menetapkan aturan sebelumnya.

Sebaliknya, kami akan melakukan apa yang seharusnya dilakukan oleh regulator: menetapkan batasan yang jelas dan menjelaskan dengan bahasa yang tegas.

Prinsip inti dari Proyek Crypto

Sebelum menjelaskan pandangan saya tentang penerapan hukum sekuritas terhadap cryptocurrency dan perdagangan, saya ingin menyatakan dua prinsip dasar yang memandu pemikiran saya.

Pertama, terlepas dari apakah saham dicatat dalam bentuk sertifikat fisik, rekening penyimpanan dan penyelesaian (DTCC), atau disajikan dalam bentuk token di blockchain publik, itu pada dasarnya tetap merupakan saham; obligasi tidak berhenti menjadi obligasi hanya karena aliran pembayarannya dilacak melalui kontrak pintar. Apa pun bentuknya, sekuritas selalu merupakan sekuritas. Ini adalah hal yang mudah dipahami.

Kedua, substansi ekonomi lebih penting daripada label. Jika suatu aset pada dasarnya mewakili klaim atas keuntungan suatu perusahaan, dan saat diterbitkan disertai dengan janji yang bergantung pada upaya manajemen inti orang lain, maka meskipun disebut sebagai “token” atau “token tidak fungible (NFT)”, itu tidak dapat dibebaskan dari undang-undang sekuritas yang berlaku. Sebaliknya, suatu token yang pernah menjadi bagian dari transaksi pendanaan tidak berarti bahwa ia akan secara ajaib berubah menjadi saham perusahaan yang beroperasi.

Prinsip-prinsip ini bukanlah hal yang baru. Mahkamah Agung berulang kali menekankan bahwa dalam menilai apakah hukum sekuritas berlaku, harus memperhatikan substansi transaksi, bukan bentuknya. Perubahan baru terletak pada skala dan kecepatan evolusi jenis aset di pasar baru ini. Irama ini mengharuskan kita untuk dengan fleksibel merespons kebutuhan mendesak para pelaku pasar akan panduan.

sistem klasifikasi token yang koheren

Berdasarkan latar belakang di atas, saya ingin memberikan gambaran tentang pandangan saya saat ini mengenai berbagai jenis aset kripto (harap dicatat, daftar ini tidaklah lengkap). Kerangka ini dibentuk berdasarkan beberapa bulan diskusi meja bundar, lebih dari seratus pertemuan dengan pelaku pasar, serta ratusan opini tertulis dari publik.

• Pertama, mengenai undang-undang yang sedang dipertimbangkan oleh Kongres saat ini, saya percaya bahwa “produk digital” atau “token jaringan” bukanlah sekuritas. Nilai aset kripto ini pada dasarnya terkait dengan operasi programatik dari sistem kripto yang “berfungsi dengan baik” dan “terdesentralisasi”, dan dihasilkan dari situ, bukan berasal dari keuntungan yang diharapkan yang dihasilkan oleh pekerjaan pengelolaan kunci orang lain.
• Kedua, saya percaya bahwa “koleksi digital” bukanlah sekuritas. Aset kripto ini dirancang untuk dikoleksi dan digunakan, dan mungkin mewakili atau memberikan kepada pemegangnya hak atas ekspresi atau referensi digital terhadap karya seni, musik, video, kartu perdagangan, item dalam game, atau meme, karakter, peristiwa, dan tren terkini. Pembeli koleksi digital tidak berharap untuk mendapatkan keuntungan dari pengelolaan sehari-hari orang lain.
• Ketiga, saya percaya bahwa “alat digital” bukanlah sekuritas. Aset kripto ini memiliki fungsi praktis, seperti keanggotaan, tiket, sertifikat, bukti kepemilikan, atau lencana identitas. Pembeli alat digital tidak mengharapkan untuk mendapatkan keuntungan dari pekerjaan manajemen sehari-hari orang lain.
• Keempat, “sekuritas token” sekarang dan akan tetap menjadi sekuritas. Aset kripto ini mewakili kepemilikan terhadap instrumen keuangan yang tercantum dalam definisi “sekuritas”, yang dikelola di jaringan kripto.

Uji Howey, komitmen, dan penghentian

Meskipun sebagian besar aset kripto itu sendiri bukanlah sekuritas, mereka mungkin menjadi bagian dari kontrak investasi atau terikat oleh kontrak investasi. Aset kripto semacam ini biasanya dilengkapi dengan pernyataan atau janji tertentu yang harus dipenuhi oleh penerbit untuk memenuhi persyaratan tes Howey.

Inti dari uji Howey adalah: menginvestasikan dana dalam suatu usaha bersama, dan secara wajar mengharapkan untuk memperoleh keuntungan melalui upaya manajemen inti orang lain. Harapan keuntungan pembeli bergantung pada apakah penerbit telah membuat pernyataan atau komitmen untuk melakukan upaya manajemen inti.

Menurut saya, pernyataan atau janji ini harus secara jelas dan tanpa ambigu menyatakan upaya manajemen inti yang akan dilakukan oleh penerbit.

Pertanyaan selanjutnya adalah: bagaimana aset kripto non-sekuritas dapat dipisahkan dari kontrak investasi? Jawabannya sederhana namun mendalam: penerbit telah memenuhi pernyataan atau janjinya, atau tidak memenuhi, atau kontrak berakhir karena alasan lain.

Untuk membantu semua orang memahami dengan lebih baik, saya ingin membahas sebuah tempat di perbukitan Florida. Saya sudah sangat akrab dengan tempat itu sejak kecil, yang dulunya merupakan lokasi Kekaisaran Jeruk William J. Howey. Pada awal abad ke-20, Howey membeli lebih dari 60.000 hektar tanah yang belum terolah, dan menanam kebun jeruk dan grapefruit di samping rumah mewahnya. Perusahaan miliknya menjual lahan kebun kepada investor pribadi dan bertanggung jawab untuk menanam, memetik, dan menjual buah-buahan untuk mereka.

Mahkamah Agung telah meninjau pengaturan Howey ini dan menetapkan standar pengujian untuk mendefinisikan kontrak investasi, yang telah mempengaruhi beberapa generasi. Namun kini, tanah Howey telah mengalami perubahan yang sangat drastis. Rumah megah yang ia bangun pada tahun 1925 di County Lake, Florida, masih berdiri satu abad kemudian, digunakan untuk mengadakan pernikahan dan acara lainnya, sementara kebun jeruk yang dulunya mengelilingi rumah tersebut sebagian besar telah hilang, digantikan oleh resor, lapangan golf tingkat kejuaraan, dan kawasan perumahan, yang kini menjadi komunitas pensiun yang ideal. Sulit untuk membayangkan, saat ini ada orang yang berdiri di jalur dan gang buntu ini, akan menganggapnya sebagai sekuritas. Namun, selama bertahun-tahun, kami melihat pengujian yang sama diterapkan secara kaku pada aset digital, aset yang juga mengalami transformasi yang sama mendalam, namun tetap membawa label saat peluncurannya, seolah-olah tidak ada yang berubah.

Tanah di sekitar Howey Mansion tidak pernah menjadi sekuritas; itu menjadi objek kontrak investasi melalui pengaturan tertentu, dan ketika pengaturan tersebut diakhiri, ia tidak lagi terikat oleh kontrak investasi. Tentu saja, meskipun usaha di atas tanah telah berubah secara menyeluruh, tanah itu sendiri tetap tidak berubah.

Pengamatan Komisaris Peirce sangat tepat: pada awal penerbitan token suatu proyek, mungkin ada kontrak investasi, tetapi komitmen ini tidak selalu berlaku selamanya. Jaringan akan matures, kode akan diterapkan, kekuasaan akan terdistribusi, dan peran penerbit akan melemah atau bahkan menghilang. Pada suatu titik, pembeli tidak lagi bergantung pada upaya manajemen inti dari penerbit, dan sebagian besar perdagangan token tidak lagi didasarkan pada harapan yang wajar bahwa “sebuah tim masih memimpin”. Singkatnya, sebuah token tidak akan selamanya menjadi sekuritas hanya karena sebelumnya merupakan bagian dari perdagangan kontrak investasi, sama seperti lapangan golf tidak akan menjadi sekuritas hanya karena sebelumnya merupakan bagian dari rencana investasi kebun jeruk.

Ketika kontrak investasi dapat dianggap telah selesai, atau dihentikan sesuai ketentuan yang berlaku, token mungkin terus diperdagangkan, tetapi transaksi ini tidak akan menjadi sekuritas hanya karena kisah asal token.

Seperti yang banyak dari Anda ketahui, saya sangat mendukung aplikasi super di bidang keuangan, yaitu aplikasi yang memungkinkan penyimpanan dan perdagangan berbagai kelas aset di bawah satu izin regulasi. Saya telah meminta staf SEC untuk menyiapkan rekomendasi terkait untuk ditinjau oleh SEC: memungkinkan token yang terkait dengan kontrak investasi untuk diperdagangkan di platform yang tidak diatur oleh SEC, termasuk perantara yang terdaftar di Commodity Futures Trading Commission (CFTC) atau terikat oleh sistem regulasi negara bagian. Meskipun kegiatan pendanaan harus tetap diatur oleh SEC, kita tidak boleh menghambat inovasi dan pilihan investor dengan mensyaratkan bahwa aset yang mendasarinya hanya dapat diperdagangkan dalam satu lingkungan regulasi.

Penting untuk dicatat bahwa ini tidak berarti bahwa tindakan penipuan tiba-tiba menjadi dapat diterima, atau bahwa perhatian SEC telah berkurang. Ketentuan anti-penipuan tetap berlaku untuk pernyataan dan kelalaian yang salah terkait dengan penjualan kontrak investasi, bahkan jika aset yang mendasarinya bukan sekuritas. Tentu saja, terkait dengan status token ini sebagai komoditas dalam perdagangan antar negara bagian, Komisi Perdagangan Berjangka Komoditas (CFTC) juga memiliki kekuasaan anti-penipuan dan anti-manipulasi, dan dapat mengambil tindakan terhadap perilaku yang tidak semestinya dalam perdagangan aset ini.

Ini berarti bahwa aturan dan penegakan hukum kami akan sejalan dengan substansi ekonomi dari “kontrak investasi dapat dihentikan, jaringan dapat berjalan secara independen.”

tindakan regulasi cryptocurrency

Dalam beberapa bulan ke depan, seperti yang diusulkan dalam undang-undang yang saat ini sedang dibahas oleh Kongres, saya berharap SEC juga akan mempertimbangkan serangkaian ketentuan pengecualian untuk membangun sistem penerbitan yang disesuaikan bagi aset kripto yang merupakan bagian dari kontrak investasi atau terikat oleh kontrak investasi.

Saya telah meminta staf untuk menyiapkan rekomendasi terkait untuk tinjauan SEC, yang bertujuan untuk memfasilitasi pendanaan, mencakup inovasi, sekaligus memastikan perlindungan bagi investor.

Dengan menyederhanakan proses ini, para inovator di bidang blockchain dapat memfokuskan energi mereka pada pengembangan dan interaksi pengguna, bukan terjebak dalam labirin ketidakpastian regulasi. Selain itu, pendekatan ini akan memupuk ekosistem yang lebih inklusif dan dinamis, memungkinkan proyek yang lebih kecil dan memiliki sumber daya yang terbatas untuk bereksperimen secara bebas dan berkembang pesat.

Tentu saja, kami akan terus bekerja sama dengan Commodity Futures Trading Commission (CFTC), lembaga pengawas bank, dan departemen terkait di Kongres untuk memastikan aset kripto non-sekuritas memiliki kerangka regulasi yang tepat. Tujuan kami bukan untuk memperluas yurisdiksi SEC, tetapi untuk memastikan perlindungan bagi investor sambil memungkinkan kegiatan pendanaan berkembang pesat.

Kami akan terus mendengarkan suara dari semua pihak. Kelompok kerja khusus cryptocurrency dan departemen terkait telah mengadakan beberapa pertemuan meja bundar, meninjau banyak opini tertulis, tetapi kami masih membutuhkan lebih banyak umpan balik. Kami membutuhkan umpan balik dari investor, pengembang yang khawatir tentang pengiriman kode, serta lembaga keuangan tradisional yang ingin terlibat di pasar on-chain tetapi tidak ingin melanggar aturan yang ditetapkan untuk era kertas.

Akhirnya, seperti yang saya sebutkan sebelumnya, kami akan terus mendukung upaya Kongres untuk memasukkan kerangka struktur pasar yang lebih baik ke dalam hukum tertulis. Meskipun SEC dapat memberikan pandangan yang wajar di bawah hukum yang berlaku, SEC di masa depan masih mungkin mengubah arah. Inilah sebabnya mengapa undang-undang yang disesuaikan sangat penting, dan itulah mengapa saya senang mendukung tujuan Presiden Trump untuk mengeluarkan undang-undang struktur pasar cryptocurrency sebelum akhir tahun.

Integritas, keterpahaman, dan supremasi hukum

Sekarang, saya ingin memperjelas apa yang tidak termasuk dalam kerangka ini. Ini bukanlah komitmen SEC untuk melonggarkan penegakan hukum, penipuan adalah penipuan. Meskipun SEC melindungi investor dari bahaya penipuan sekuritas, pemerintah federal memiliki banyak lembaga pengatur lain yang mampu mengawasi dan mencegah perilaku ilegal. Dengan demikian, jika Anda membangun jaringan untuk mengumpulkan dana melalui janji, lalu melarikan diri dengan uang, kami pasti akan menemukan Anda dan mengambil tindakan yang paling tegas sesuai hukum.

Kerangka ini adalah komitmen terhadap integritas dan transparansi. Bagi para pengusaha yang ingin memulai usaha di Amerika Serikat dan bersedia mematuhi aturan yang jelas, kita seharusnya tidak hanya memberikan sikap acuh tak acuh, ancaman, atau panggilan pengadilan; bagi para investor yang berusaha membedakan antara membeli saham tokenisasi dan membeli koleksi permainan, kita seharusnya tidak hanya memberikan jaringan kompleks yang terdiri dari serangkaian tindakan penegakan hukum.

Yang paling penting, kerangka ini mencerminkan pemahaman yang rendah hati tentang batasan kewenangan SEC itu sendiri. Kongres merumuskan undang-undang sekuritas untuk menangani masalah tertentu - yaitu situasi di mana orang menyerahkan dana kepada orang lain berdasarkan janji kejujuran dan kemampuan orang tersebut. Undang-undang ini tidak dimaksudkan untuk menjadi piagam universal yang mengatur semua bentuk nilai baru.

Kontrak, Kebebasan, dan Tanggung Jawab

Mari saya akhiri dengan tinjauan sejarah dari pidato yang disampaikan oleh Komisaris Peirce pada bulan Mei tahun ini. Dia mengingat semangat seorang patriot Amerika yang mempertaruhkan risiko pribadi yang besar, bahkan hampir mati, untuk membela prinsip bahwa orang-orang yang merdeka tidak boleh berada di bawah yurisdiksi perintah yang sewenang-wenang.

Menyenangkan untuk dicatat bahwa pekerjaan kami tidak memerlukan pengorbanan seperti itu, tetapi prinsipnya tetap sama. Dalam masyarakat yang bebas, aturan yang mengatur kehidupan ekonomi harus dapat diketahui, wajar, dan terikat dengan tepat. Ketika kita memperluas hukum sekuritas melampaui batasan yang seharusnya, ketika kita menganggap setiap inovasi sebagai bersalah, kita menyimpang dari prinsip inti ini. Ketika kita mengakui batasan kekuasaan kita sendiri, ketika kita mengakui bahwa kontrak investasi dapat berakhir, dan jaringan dapat beroperasi secara independen berdasarkan nilai dirinya sendiri, kita sedang menjalankan prinsip ini.

SEC mengambil pendekatan pengaturan yang wajar terhadap cryptocurrency, yang pada dasarnya tidak akan menentukan nasib pasar atau proyek tertentu, itu akan ditentukan oleh pasar. Namun, itu akan membantu memastikan bahwa Amerika Serikat tetap menjadi tempat di mana orang dapat bereksperimen, belajar, gagal, dan berhasil di bawah aturan yang tegas dan adil.

Inilah makna dari Project Crypto, dan ini juga merupakan tujuan yang harus dikejar oleh SEC. Sebagai ketua, saya berjanji kepada Anda semua hari ini: kami tidak akan membiarkan ketakutan akan masa depan menjebak kami di masa lalu; kami tidak akan lupa bahwa di balik setiap debat terkait token, ada orang-orang nyata — para pengusaha yang berusaha membangun solusi, para pekerja yang berinvestasi untuk masa depan, dan orang-orang Amerika yang berjuang untuk membagikan hasil kemakmuran negara ini. Peran SEC adalah untuk melayani ketiga kelompok ini.

Terima kasih kepada semua, saya menantikan untuk melanjutkan dialog dengan kalian dalam beberapa bulan mendatang.