Dua Masa Depan Tokenisasi Sekuritas: Model DTCC atau Kepemilikan Langsung, Aktifitas Investor sebagai Titik Perpecahan

Pendahuluan: “Tokenisasi” dan Perangkap Kata

Belakangan ini, berita tentang DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) dari Amerika yang akan memulai tokenisasi infrastruktur sekuritas telah membuat pasar heboh. Sebagai lembaga besar yang mengelola sekitar 99 triliun dolar aset, langkah ini menimbulkan harapan besar bahwa industri keuangan akan mengalami transformasi besar.

Namun, kenyataannya, meskipun disebut sama-sama “tokenisasi”, isi dari dua jalur yang berbeda ini sangat berbeda. Tanpa memahami perbedaan ini, diskusi akan berisiko menimbulkan kebingungan akibat kesenjangan antara harapan dan kenyataan.

Perbedaan pentingnya adalah sebagai berikut: DTCC melakukan tokenisasi terhadap “klaim hak” (rights claim), sementara model lain melakukan tokenisasi terhadap “saham itu sendiri”. Perbedaan ini menentukan sifat hampir semua masalah yang akan muncul kemudian.

Mekanisme Kepemilikan Sekuritas Saat Ini: Realitas Berlapis

Di pasar publik Amerika, apa arti “kepemilikan saham” bagi investor? Faktanya, investor tidak secara langsung memegang saham perusahaan yang terdaftar.

Strukturnya adalah sebagai berikut:

Lapisan terbawah adalah daftar pemegang saham perusahaan. Daftar ini dikelola oleh agen transfer. Dalam daftar ini, hampir semua saham terdaftar hanya atas satu nama: Cede & Co.. Ini adalah pemegang atas nama yang ditunjuk oleh DTCC. Perusahaan mengadopsi sistem ini untuk menghindari beban memelihara catatan ratusan juta pemegang saham individu.

Lapisan tengah adalah DTCC sendiri. DTCC secara terpusat mengelola “pembekuan” peredaran nyata saham-saham ini. Yang dicatat DTCC hanyalah “klaim hak” bahwa masing-masing lembaga peserta memiliki hak untuk memperoleh sejumlah saham tertentu.

Lapisan tertinggi adalah investor. Investor tidak memegang saham yang spesifik dan dapat dibedakan secara langsung, melainkan hak sekuritas yang dilindungi secara hukum (security entitlements). Ini adalah klaim terhadap broker, dan merupakan struktur kepemilikan tidak langsung.

Dengan kata lain, dalam sistem saat ini, saham nyata tetap atas nama Cede & Co., dan investor secara tidak langsung “memiliki” melalui klaim hak tersebut.

Model DTCC: Menuju Modernisasi Sistem yang Ada

Tokenisasi yang dilakukan DTCC adalah mengubah format pencatatan klaim hak ini. Awalnya, “hak” yang ada di buku besar khusus akan hadir sebagai “kembar digital” (digital twin) token di atas blockchain yang disetujui.

Poin pentingnya adalah bahwa sekuritas dasar tetap dalam pengelolaan terpusat dan atas nama Cede & Co. Perubahan yang terjadi meliputi:

• Transfer hak dapat dilakukan 24/7
• Biaya pencocokan (reconciliation) berkurang
• Likuiditas jaminan menjadi lebih cepat dan alur kerja otomatis

Kelebihan model ini adalah mempertahankan efisiensi pembayaran antarnegara. Mekanisme yang mampu mereduksi total transaksi triliunan dolar menjadi settlement akhir ratusan miliar dolar ini merupakan inti dari struktur pasar saat ini, dan tetap dipertahankan dalam model DTCC.

Namun, ada batasan penting: token ini tidak menjadikan pemiliknya langsung sebagai pemegang saham perusahaan, dan tetap bersifat klaim hak yang bersifat izin dan dapat dibatalkan. Tidak dapat digunakan sebagai jaminan yang dapat diprogram dan dikomposisi di DeFi, dan tidak mengubah daftar pemegang saham perusahaan.

Singkatnya, model DTCC adalah pendekatan mengoptimalkan sistem yang ada sambil mempertahankan struktur perantara dan efisiensi yang dihasilkannya.

Model Kepemilikan Langsung: Membangun Ulang Hak Kepemilikan

Model kedua dimulai dari wilayah yang tidak bisa dijangkau oleh model DTCC. Ini adalah pendekatan men-tokenisasi saham itu sendiri.

Dalam model ini:

• Hak kepemilikan dicatat secara langsung di daftar pemegang saham penerbit
• Ketika token dipindahtangankan, pemegang saham di daftar juga berubah secara bersamaan
• Cede & Co. keluar dari rantai kepemilikan

Dengan demikian, sejumlah kemampuan yang secara struktural tidak mungkin diwujudkan di bawah model DTCC menjadi terbuka:

Self-custody: investor memegang kunci privat untuk mengelola aset
Hubungan langsung: tidak ada perantara antara investor dan perusahaan
Transfer peer-to-peer: transaksi tanpa izin
Kemampuan pemrograman dan komposabilitas: digabungkan dengan jaminan, pinjaman, dan struktur keuangan baru yang belum ditemukan

Model ini bukan sekadar teori, tetapi sudah mulai diimplementasikan. Pemegang saham Galaxy Digital, misalnya, men-tokenisasi sahamnya melalui Superstate, menyimpannya di blockchain, dan langsung tercermin di struktur saham penerbit. Pada awal 2026, Securitize juga akan menawarkan kemampuan serupa, mendukung transaksi 24/7 dengan bantuan perusahaan sekuritas yang patuh regulasi.

Tentu, model ini juga memiliki konsekuensi:

• Likuiditas bisa menjadi terfragmentasi
• Efisiensi pembayaran antarnegara bisa berkurang
• Perlu redifinisi margin dan layanan broker
• Risiko operasional berpindah ke pemilik

Namun, keuntungan terbesar dari model ini adalah keterlibatan aktif investor. Investor dapat secara aktif menilai opsi mereka dan memutuskan antara kebebasan yang diberikan oleh kepemilikan langsung dan stabilitas sistem DTCC.

Mengapa Kedua Model Ini Tidak Bersaing

Kedua jalur tokenisasi ini bukanlah kompetitor yang saling bersaing, melainkan menyelesaikan masalah yang berbeda.

Tugas yang diselesaikan model DTCC:

• Modernisasi sistem yang ada
• Menjamin skalabilitas operasional
• Keamanan settlement dan kontinuitas regulasi
• Memenuhi kebutuhan peserta institusional

Tugas yang diselesaikan model kepemilikan langsung:

• Kebebasan self-custody dan pengelolaan aset
• Realisasi aset yang dapat diprogram
• Kemampuan komposabilitas di blockchain
• Potensi struktur keuangan baru

Penting untuk dipahami bahwa perubahan ini akan berlangsung secara bertahap selama beberapa tahun. Perpindahan teknologi, regulasi, dan likuiditas harus dilakukan secara bersamaan. Aturan penyelesaian, perilaku perusahaan, kesiapan peserta, dan kecepatan interoperabilitas global semuanya tertinggal di belakang perkembangan teknologi itu sendiri.

Oleh karena itu, gambaran yang lebih realistis adalah keduanya akan eksis secara bersamaan. Satu sebagai upgrade infrastruktur modern, yang lain sebagai inovasi di tingkat kepemilikan. Keduanya saling melengkapi, dan satu tidak bisa sepenuhnya menggantikan yang lain.

Dampak bagi Peserta Pasar: Siapa yang Akan Berubah

Ritel

Bagi pengguna ritel, upgrade DTCC hampir tidak terasa. Broker ritel sudah menanggung friksi pengguna (seperti pecahan saham, pembelian instan, transaksi akhir pekan) di sisi mereka, sehingga pengalaman bergantung pada broker.

Yang benar-benar akan membawa perubahan adalah model kepemilikan langsung. Self-custody, transfer peer-to-peer, settlement instan, dan kemampuan menggunakan saham sebagai jaminan di blockchain. Saat ini, implementasi percobaan ini mulai muncul di beberapa platform dan dompet digital, dan berpotensi menjadi saham nyata di daftar pemegang saham di masa depan.

Investor institusional

Institusi akan menjadi penerima manfaat utama dari tokenisasi DTCC. Operasi mereka sangat bergantung pada peredaran jaminan, pinjaman sekuritas, aliran dana ETF, dan pencocokan antar lembaga, di mana hak yang ditokenisasi akan secara signifikan mengurangi biaya operasional dan meningkatkan kecepatan.

Kepemilikan langsung sangat menarik bagi lembaga yang mengejar manfaat jaminan yang dapat diprogram dan settlement otomatis. Namun, fragmentasi likuiditas akan menyebabkan adopsi yang lebih luas secara bertahap dari pasar pinggiran.

Broker dan lembaga kliring

Broker berada di pusat perubahan. Dalam model DTCC, peran mereka akan semakin diperkuat. Broker kliring yang pertama kali mengadopsi hak tokenisasi akan membangun diferensiasi, dan lembaga yang terintegrasi secara vertikal dapat membangun produk baru secara langsung.

Dalam model kepemilikan langsung, broker tidak dihapus, melainkan direstrukturisasi. Lisensi dan kepatuhan tetap diperlukan, tetapi serangkaian perantara native di blockchain akan muncul dan bersaing.

Kesimpulan: Keterlibatan Aktif adalah Nilai Sejati

Masa depan sekuritas tokenisasi tidak bergantung pada satu model yang menang, melainkan kedua model yang berkembang paralel dan saling terhubung.

Tokenisasi hak akan terus memperbarui inti pasar publik, sementara kepemilikan langsung akan berkembang di ranah kemampuan pemrograman dan self-custody. Perpindahan antara keduanya akan semakin mulus, dan akhirnya akan terbentuk antarmuka pasar yang lebih luas.

Jejak yang ada akan menjadi lebih cepat dan murah, sekaligus muncul jalur baru untuk tindakan yang tidak bisa didukung sistem saat ini.

Pemenang akhirnya bukanlah satu model tertentu, melainkan investor sendiri. Sebab, selama jalur kepemilikan langsung ada, investor akan memiliki hak untuk secara aktif memilih di antara berbagai model sesuai kebutuhan mereka. Dalam kompetisi ini, mendapatkan infrastruktur yang lebih baik dan mampu memilih sistem terbaik sesuai kebutuhan adalah makna sejati dari revolusi keuangan ini.