火币成長学院｜ステーブルコインデプス研究報告：次の金融変革のアンカ資産

一、引言：ステーブルコインのシステム的な役割が世界の金融論理を再構築しています

過去5年間、ステーブルコインは暗号取引の付随ツールから、チェーン上金融のコア資産へと進化し、徐々に世界金融システムに組み込まれています。米連邦準備制度の利上げサイクルが終息を迎え、米ドルの覇権が揺らぎ、クロスボーダー決済システムが効率的な変革を求める大背景の中で、ステーブルコインが「チェーン上ドル」としての役割を広く受け入れられています。2025年7月にアメリカが『GENIUS ACT』法案を通過させることから始まり、G7の多くの国がステーブルコインを「デジタルドルの代替品」として認め、新興市場がステーブルコインを外貨政策に取り入れる動きに至り、「アンカー資産」を巡る金融競争が始まっています。ステーブルコインはDeFiにおける流動性のエンジンであるだけでなく、Web3と現実経済の間の重要な橋渡しでもあります。本稿では、ステーブルコインの種類、発展のトレンド、規制の枠組み、主権争い、投資機会について体系的に研究します。

二、マーケットの現状：千億の規模、構造の分化、使用シーンの大爆発

現在、ステーブルコイン市場全体の規模は2500億ドルを突破し、高度に集中した構図を呈しています。その中で、Tetherが発行するUSDTは絶対的な支配的地位を占めており、市場価値は1503.35億ドルに達し、割合は61.27%に上ります。ほぼ一手で全体の市場の半分を支えています。続いて、Circleが発行するUSDCがあり、市場価値は608.22億ドルで、割合は24.79%です。両者を合わせると、全体のステーブルコイン市場の約86.06%のシェアを占め、典型的な「双頭独占」の構図を形成しています。このような構図は、暗号金融市場のインフラに深く埋め込まれており、USDTとUSDCはそれぞれ異なる地域やエコシステムで強力な利用ネットワークと信頼基盤を築いています。

USDTは現在最も広く使用されているステーブルコインであり、その利点は時価総額や流通規模だけでなく、グローバルな展開と広範な実際の使用シーンにあります。TRON、Ethereum、BNB Chain、Solanaなどの複数の主要なブロックチェーンに広く分散しており、特にTRONチェーンでのアプリケーションが最も活発で、総発行量の半分以上を占めています。TRONの比較的低い取引手数料により、USDTはアジア、ラテンアメリカ、中東などの地域でOTC、CEXの清算の第一選択肢となっています。同時に、USDTは新興市場におけるクロスボーダー送金、安定した価値の保存、DeFi流動性提供などの面で不可欠な役割を果たしています。例えば、ベネズエラ、トルコ、ナイジェリアなどの高インフレ国では、USDTは実際に使用される「代替ドル」となり、さらにはグレー金融システムにおける決済手段にもなっています。このような「オンチェーンドル」としての役割により、取引ツールから基軸通貨へと徐々に進化し、一部の「安定資産」としての機能的役割を担うようになっています。

より重要なのは、Tether の背後にある収益モデルがその強力な財務能力と資本市場への影響力を反映していることです。2025年上半期、Tether は57億ドルを超える純利益を上げ、暗号業界で最も利益を上げている企業の一つとなりました。その大部分の収益は、同社が保有する大量の短期米国債から来ており、これらの債券はそのステーブルコインの準備を支えるだけでなく、短期金利市場で実際の影響力を持たせています。研究によれば、Tether が米国債市場の1%のシェアを占めると、短期金利に3.8〜6.3ベーシスポイントの影響を与える可能性があります。その米国債市場への構造的浸透は、中小の主権国家の保有量を超えることさえあります。このような背景の中で、USDT は単なるチェーン上のツール通貨ではなく、「ステーブルコイン金融機関」へと徐々に進化しており、グローバル金融市場への系統的な影響力が高まっています。

これに対して、USDCの発展の道筋は「コンプライアンス」と機関向けの友好により多く集中しています。米国の国内市場、金融サービス体系、そしてWeb3企業の決済面では、より高い信頼度と統合度を持っています。Circleは引き続き規制機関と協力し、透明性のある監査、法定準備金、安定した利率の分配などの方向性を推進し、ステーブルコイン分野の「標準的なパラダイム」を構築しようとしています。しかし、このような慎重さを代償とした発展の道筋は、USDCがアジアなどの高速取引市場に直面した際に比較的保守的に見える原因ともなっています。USDCはDeFiにおいて安全性と監査可能性のある「信頼のステーブルコイン」の役割を果たし、TradFiとCeFiの融合機関から好まれていますが、草の根の流通と取引頻度の面では依然としてUSDTに及びません。

USDTとUSDCの二大寡頭格局は短期的に破られることは難しいが、近年新興ステーブルコインプロジェクトが強力に台頭し、市場構造において注目すべき新たな変数となっている。その中で最も代表的なのは、Ethenaが発表したUSDeであり、これはETHの永久契約ポジションに対してヘッジを行い、収益プロトコルによってサポートされる「合成ステーブルコイン」である。USDeは2024年初頭に発売されて以来、市場価値が1.46億ドルから48.89億ドルに急増し、増加率は334倍を超え、過去2年間で最も成長の早いステーブルコインプロジェクトの一つとなっている。その成長は一方では「DeFi固定収入」の物語が盛り上がっていることに起因し、他方では非保管型、契約駆動型の安定資産に対する市場の実際の需要を証明している。また、USD1、USD0なども異なる物語のレーンで資本の支持を受け、特定のシーンにおけるステーブルコインの使用需要に徐々に参入している。しかし、市場価値の規模とユーザーベースの観点から見ると、これらの新興ステーブルコインはまだ主流の構図を揺るがす力を形成しておらず、その発展はリスク管理、市場適合、流動性構築などの面でさらに強化する必要がある。

総じて、現在のステーブルコイン市場は集中度が非常に高く、主導的な構図が明確な段階に入っています。USDTは極限のスケール、強力なオンチェーン流通能力、そしてマクロ金融工具への浸透により、暗号経済において最もシステム的に重要な資産の一つとなっています。一方、USDCはコンプライアンスと透明性のあるステーブルコインの発展方向を代表し、より強い制度的信頼価値を備えています。新興のステーブルコインは実験的で多様な選択肢を提供し、市場に活力を注入しています。グローバルな暗号規制政策が徐々に実施される中で、ステーブルコイン市場は今後、コンプライアンスの洗牌の課題に直面しつつ、金融の去中介化の波がもたらす利益を享受することになるでしょう。USDTがその主導的地位を維持できるか、USDCがその影響の境界を拡大できるか、新興のステーブルコインが果たして突き抜けられるかは、今後数年間の市場の進化における核心的な焦点となるでしょう。

三、規制の駆け引き：ステーブルコインは金融の安定性における新たな変数

ステーブルコインの迅猛な発展は、本来「暗号の辺境ツール」とされていた資産カテゴリーを、マクロ金融政策と規制討論の中心に押し上げている。その規模が拡大し、用途がますます広がるにつれて、ステーブルコインは単なる技術革新や非中央集権的実験ではなく、現実に貨幣政策、資本の流動、さらにはシステミックな金融リスクに影響を与える重要な変数となっている。世界の規制機関は、このトレンドの前で微妙かつ深刻な権力再構築の駆け引きを経験している。一方では、この新しい資産にルールと境界を設け、伝統的な金融システムの安定性を維持しようとしているが、他方では、ステーブルコインが既存の金融システムの空白を埋めていることを認めざるを得ない。特に国境を越えた支払い、米ドルの代替、金融包摂などの面でますます重要な役割を果たしている。

現在、主要な経済圏におけるステーブルコインの規制の道筋は統一されておらず、明らかな戦略的分化を示しています。アメリカを例に挙げると、その規制機関はステーブルコインの問題について長期的な政策論争に陥っています。一方で、アメリカ財務省、証券取引委員会（SEC）、商品先物取引委員会（CFTC）などの複数の部門がステーブルコインの性質について異なる解釈を示しており、「ステーブルコインは証券なのか」、「支払いシステムに該当するのか」、「銀行が発行すべきなのか」といった核心的な問題については合意が得られていません。もう一方で、ドル主導の国際金融秩序はアメリカにとって、ステーブルコインがその金融政策の伝達メカニズムや国際金融地位に与える潜在的な影響を無視することを難しくしています。Tetherが保有する数千億ドルの短期米国債は、すでに通貨市場の金利に測定可能な影響を与えており、ステーブルコインはもはや棚上げできる「暗号のテーマ」ではなく、実際の金融変数となっています。最近、アメリカ合衆国議会は徐々に『支払いステーブルコイン法案』（Clarity for Payment Stablecoins Act）を推進し、「発行者の許可、準備金の監査、銀行の保管」という規制フレームワークを強化して市場に明確な期待を提供しようとしていますが、政治と技術の駆け引きの中で、このプロセスは迅速に完了することは運命づけられていません。

そしてEU地域では、状況がやや異なります。EUは包括的な暗号資産規制フレームワークであるMiCA（Markets in Crypto-Assets Regulation）を先駆けて導入し、特にステーブルコインのために「電子貨幣トークン（EMT）」と「資産参照トークン（ART）」の2つの規制カテゴリーを設け、透明性、準備金、資本と発行上限に関して比較的厳しい要件を設定しました。MiCAは広く「世界で最も厳しい」暗号資産法案の一つと見なされていますが、これの導入は明確なメッセージを発信しています：規制当局はもはや暗号を抑圧しようとはしておらず、制度的な制約に組み込もうとしています。ステーブルコインの発行者にとって、ヨーロッパ市場に参入するには現地の許可を取得し、中央銀行レベルの規制要件を受け入れる必要があり、これは間違いなく市場参入のハードルを高め、大型ステーブルコイン発行者がコンプライアンスに向けて転換することを促す可能性があります。

一方、アジア地域の規制の状況は、実務的かつ競争が共存する状態を示しています。例えば、シンガポール、日本、香港などはステーブルコインの規制フレームワークにおいて比較的柔軟で、リスク管理、ユーザー保護、金融革新のバランスを強調しています。香港金融管理局は最近、法定通貨に裏付けられたステーブルコインの発展を明確に支持し、さらには「ローカル香港ドルステーブルコイン」の可能性を提案しており、政策面での「地域化されたオンチェーン通貨」の展望に対するオープンな態度を示しています。一方、中東湾岸諸国、例えばUAEやサウジアラビアも、ステーブルコインの決済メカニズムを積極的に導入し、中央銀行デジタル通貨（CBDC）とステーブルコインの共存を促進し、次世代のクロスボーダー決済ネットワークの構築を目指しています。このように、アメリカやEUの規制の不確実性の中で、ますます多くの新興市場がステーブルコインを手段として金融テクノロジーのルール作りにおける発言権を獲得しようと試みています。

ステーブルコイン規制の博弈の核心は、実際にはより本質的な問題を反映しています：通貨主権、金融安定性と技術革新の間の矛盾は調和しにくいということです。過去数十年の間、通貨発行権と決済クリアリングシステムは基本的に中央銀行と商業銀行システムが掌握してきましたが、ステーブルコインは「民間主導のデジタル通貨」として、短期間で世界の決済、取引、資金調達、価値保存に迅速に組み込まれ、従来の通貨生成経路を回避しました。このような去仲介化の特徴は、従来の金融秩序の核心的論理に挑戦し、中央銀行の「最後の貸し手」としての役割に対しても目に見えない脅威をもたらします。特に、システミックな危機やブラックスワン事件が発生した場合、もしステーブルコインユーザーが公式な裏付けなしに集団的に取り付けを行った場合、必然的に全体のオンチェーン金融エコシステムとステーブルコイン発行機関に巨大な流動性リスクをもたらし、さらにはTradFi市場に波及し、より広範なリスクの外部効果を引き起こす可能性があります。

このような理由から、私たちは世界各国の中央銀行や規制機関が「ステーブルコインをどのように定義するか」について統一された合意を形成していないことを見ています。これは、伝統的な意味での電子通貨でもなく、完全に銀行の負債として認められるものでもありません。それは、伝統的な金融と暗号ネットワークの間に浮いている「第三の通貨」のようなものであり、現行の法律の枠組みには完全には組み込まれていません。この曖昧な領域を巡って、今後数年の規制の駆け引きは続くでしょう。同時に、一部の中央銀行はCBDCを積極的に推進し、ステーブルコインと競争して支払いと貯蓄の領域での支配的地位を確保しようとしています。例えば、中国のデジタル人民元、欧州中央銀行のデジタルユーロ、インドの電子ルピーなどは、すでに実際のテストと小規模な流通段階に入っています。このトレンドの背後には、実際には公式の通貨システムとチェーン上のステーブルコインシステムとの間の戦略的な競合関係が現れ始めています。

結局として、ステーブルコインはもはや暗号世界の「附属ツール」ではなく、チェーン上とチェーン下、伝統と革新の間をつなぐ橋梁となりつつあります。それは金融包摂の解決策である可能性もあれば、システムリスクの増幅器であり、さらにはグローバルな金融権力構造の再構築の引き金でもあります。このプロセスの中で、規制政策は重要な役割を果たします。それはステーブルコインがコンプライアンスの方向に向かうことを加速させ、「新しいデジタルドル」としての機能属性を向上させる可能性もありますし、過度な制限によってその活力と革新性を抑制し、資本と技術をより政策に優しい地域に流出させる可能性もあります。したがって、ステーブルコインの未来は技術の進化や市場の選択だけでなく、グローバルな規制エコシステムの勝負の結果にも依存しています。ステーブルコインは孤立した競技ではなく、次世代の通貨形態とグローバルな金融ルールの再構築に関する深い競争です。

四、トレンドの展望：分散型、マルチ通貨、プロトコルネイティブステーブルコイン

ステーブルコイン市場は「中央集権型の米ドルステーブルコインが主流」の第一段階から、「非中央集権型、多通貨、プロトコルネイティブ」が共存する第二段階へと移行しています。この進化は単なる通貨の数の拡大ではなく、ステーブルコインの論理的パラダイム、基盤となるガバナンス構造及び通貨の主権モデルの全面的な再構築を意味します。新しい世代のステーブルコインの発展は、暗号金融内部の技術と資本の革新能力を体現しているだけでなく、従来の金融システムの欠陥に対処し、応用の境界を拡大し、規制との攻防においてチェーン上の通貨システムの積極的な変革を反映しています。

まず、分散型ステーブルコイン（Decentralized Stablecoins）が再び活気を取り戻しています。初期のDAIのようなモデルでは、過剰担保とオンチェーン清算メカニズムが検閲に強く、信頼を必要としない「理想的なモデル」と見なされていましたが、資本効率が低く、価格変動が激しいため、一時は主導権を失いました。しかし、2024年以降、USDTやUSDCなどの集中型ステーブルコインの規制リスクの上昇と決済依存の強化の影響を受けて、DAI、sUSD、LUSD、RAIなどの分散型通貨が開発者やDeFiプロトコルから再び注目を集め、規制の圧力や支払いの検閲に対抗するための重要な「代替通貨」となっています。

注目すべきは、新世代のプロジェクトはもはや純粋な過剰担保やアルゴリズム安定モデルを採用せず、様々な資産の組み合わせ、リスクヘッジ、オンチェーン金利調整メカニズムを融合させていることです。例えば、Ethenaが発表したUSDeステーブルコインは、米ドルの現物とショート永続契約のデルタニュートラル戦略を組み合わせており、ステーブルコインの設計において初めてオンチェーンデリバティブを安定メカニズムの収益支援として導入し、「収益駆動型ステーブルコイン」の新しい道を築いています。また、付随するオンチェーン金利指標DOR（DeFiオプションレート）は、オンチェーンネイティブの「収益曲線」を構築し、ステーブルコインによりリアルな資金の時間価値を設定しようとしています。これらの探求は、ステーブルコインが単なる資産ツールではなく、オンチェーン金融市場の金利、為替、流動性の指標センターであることを示しています。

次に、多通貨に基づくトレンドが加速しています。ドル建てのステーブルコインが市場の主力である一方で、世界的な規制によるドル脱却の傾向がますます明らかになっており、暗号市場はユーロ（EUR）、円（JPY）、人民元（CNY）、香港ドル（HKD）、さらには金などを基準とした自国通貨または商品ステーブルコインの開発を促進しています。このような多様な通貨のステーブルコインは、地域の決済シーンにサービスを提供するだけでなく、新興市場の住民が自国通貨の価値下落やインフレから逃れるための重要なツールとなる可能性があります。例えば、Stasisが発表したEURS、MoneriumのEURe、また様々な香港ドルステーブルコインの試験が、非ドル建てステーブルコインのエコシステムを徐々に拡大しています。アジア、アフリカ、ラテンアメリカなどの市場、特に資本規制が厳しい国々では、ステーブルコインがグレー経済、暗号送金、電子商取引の重要な「仲介通貨」となり、多通貨のステーブルコインに対する実際の需要をもたらしています。

一方で、各国の中央銀行も自国通貨に連動したステーブルコインとの共存を進める合規モデルを徐々に推進しています。シンガポール、ニュージーランド、香港などでは、規制サンドボックスを通じて、銀行や信託がステーブルコインを発行するための合規パスを探求しています。将来的には、一つの可能性のあるモデルは、中央集権的なドルステーブルコインが世界の流動性と取引需要にサービスを提供し、合規な自国通貨ステーブルコインが自国の居住者に対して「国内チェーン上決済」を実施し、共に「二重軌制」のチェーン上通貨システムを構築することです。

より先進的なものとして、**プロトコルネイティブステーブルコイン（Protocol-native Stablecoins）**の発展があり、これはステーブルコインがチェーン上の経済圏に深く内蔵されていることを示しています。DAIやUSDCのような独立した通貨とは異なり、プロトコルネイティブステーブルコインは、特定のパブリックチェーンやDeFiプロトコル内で内生的に発行され、そのシステム内の資産（例えば、質押しトークン、Gas通貨、RWAなど）を担保にして、完全にプロトコルのサービスを提供するステーブルコインを指します。典型的な例としては、Curveが提供するcrvUSD、Aaveコミュニティが推進するGHO、MakerDAOのsDAI、Oasis上のUSK、そしてEigenLayerエコシステムが可能性として提供する再質押し型ステーブルコインがあります。これらの通貨は、流動的な質押し、再担保メカニズム、プロトコルガバナンス権および収益分配モデルを組み合わせて、ステーブルコインの発行をプロトコルの流動性、ガバナンス権および収益の流れの核心要素としています。

プロトコルのネイティブステーブルコインは、以下のいくつかの特徴を持っています：より強力なコンポーザビリティ、より高いネイティブ流動性、内蔵ガバナンスメカニズム、およびプロトコルの成長と高度に結びついています。このような設計は、プロトコルに自主的な通貨システムを提供し、USDCなどの外部ステーブルコインへの依存を排除し、より安定した、より分散化され、より検閲耐性のある金融エコシステムの構築に役立ちます。さらに、ステーブルコインはプロトコルの「通貨政策」のツールとなる可能性があり、例えば、担保パラメータ、利回り、償還メカニズムを制御することで流動性を調整し、それによってプロトコル内の経済システムのデフレ/インフレサイクルに影響を与え、真の意味での「オンチェーン主権通貨実験」を実現します。

長期的には、ステーブルコインは同時に三つの方向に進化する：**（1）中央集権型ステーブルコインは規制遵守を強化し、世界的な決済市場にサービスを提供する；（2）分散型ステーブルコインは検閲耐性とDeFiの埋め込みを強化し、オンチェーンの基軸通貨となる；（3）プロトコルネイティブステーブルコインは垂直金融エコシステムの自主通貨単位として、特定のオンチェーンシステムの成長と安定にサービスを提供する。**これら三者は排他的なものではなく、長期的に共存し、相互浸透、協力、競争の動的な構造を形成する可能性がある。

最終的に、ステーブルコインの未来は単に何らかのアンカー方式によって決まるのではなく、三つの主要な要因に依存します。それは、新しい金融システムに組み込むことができるか、グローバルな清算能力を持つか、そして規制の圧力の下で透明性と柔軟性を維持できるかです。これは単に暗号世界の通貨の争いではなく、グローバルなデジタル時代の金融構造の再編成の戦いです。この戦いにおいて、ステーブルコインは戦略的資源であり、新しい秩序の基礎となるでしょう。

五、投資とリスク：次の段階のステーブルコイン戦争で誰が勝つことができるのか？

ステーブルコインは最初の暗号の避難所から、徐々にオンチェーン金融システムのインフラストラクチャーへと進化してきました。その市場価値、使用シーン、金融の埋め込み性、さらには国家政策の観点からの重要性は急速に高まっています。しかし、その影響力が拡大するにつれて、「ステーブルコイン戦争」が静かに始まっています。今後、この市場を主導するのは、単なる技術、資本、市場シェアの争いではなく、多次元的で多層的な競争が繰り広げられるシステム的な競争です。投資家の視点に立つと、私たちは考える必要があります：誰がステーブルコインの次の段階で勝利するのか？ 誰が繁栄しているように見える成長の中でリスクを露呈し、早期に撤退する可能性があるのか？

現在のところ、ステーブルコイン投資の分野は四つの大きなカテゴリに分けられます：（1）従来の中央集権型ステーブルコイン発行者、例えばTetherやCircle；（2）新興のコンプライアンスに基づくステーブルコイン発行プラットフォーム、例えばPaxos、First Digital、Monerium；（3）DeFiプロトコル主導型ステーブルコイン、例えばMakerDAO、Ethena、Curve；（4）チェーンネイティブまたはL2エコシステムのステーブルコイン、例えばAave GHO、zkSync nUSD、EigenLayerの潜在的なステーブルコイン。

伝統的な市場では、Tether（USDT）は間違いなく現在の覇者です。極めて強い市場流動性、東南アジアとラテンアメリカ地域の小売ユーザーベース、そしてグレー金融シナリオへの非常に高い適応性により、USDTの時価総額は継続的に上昇し、さらには米連邦準備制度理事会の利上げサイクルの中でも逆風にさらされながら成長しています。しかし、その投資価値は情報開示の透明性が低く、銀行システムへの依存度が非常に高く、法律構造がグレーゾーンにあるといった問題に制約されています。投資の観点から見ると、Tetherは「キャッシュカウ」型企業に分類されますが、その成長の天井は明らかで、長期的にはコンプライアンスや規制政策の突然の変化によるシステミックリスクに直面しています。

相対的に、USDCの背後にあるCircleは「正規軍ルート」を進んでおり、アメリカの規制当局と密接に協力し、マルチチェーン発行メカニズムの構築を試みています（USDCはすでに10以上のチェーンでネイティブ発行されています）。今後、上場やRWA収益の分配などを通じてトークン化された資産の流通を強化できれば、より強力なコンプライアンスの防衛線を持つことができるでしょう。しかし、USDCは海外市場においてグレーゾーンの優位性が欠けており、DeFiにおける使用率は徐々にUSDTやDAIに圧迫されています。今後、コンプライアンスの枠を超えて「実際の使用」シーンに入ることができるかどうかは、まだ検証が必要です。

そして本当に注目すべきは、DeFi主導のステーブルコインの新勢力です。EthenaのUSDeを代表として、彼らは伝統的なステーブルコインから法定通貨の準備への依存を回避し、オンチェーンの収益モデルとアルゴリズム金融構造に移行しました。USDeの人気は偶然ではなく、「収益サポート + アルゴリズム固定 + デリバティブアービトラージ」の新しいステーブルパラダイムを表しています。このようなプロジェクトは非常に高いスケーラビリティと組み合わせ性を持ち、市場での検証を通じて、一旦成功すれば、ステーブルコインを中心に、収益率取引、流動性マイニング、再担保などを形成する完全な金融エコシステムを構築する可能性が非常に高いです。

しかし同時に、3つの大きなリスクも含まれています：

収益駆動型ステーブルコインには潜在的なポンジスキームのリスクが存在します。もし収益面（例えば、ETHの先物契約をショートすること）が極端な市場状況や流動性の断絶に遭遇した場合、価格のペッグ外れや清算の取り付け騒ぎが発生し、「アルゴリズムステーブルコイン 2.0 の崩壊」のリスクが生じる可能性があります。

メカニズムの複雑性がシステムの不透明性を悪化させます。この種の新しいモデルは通常、ユーザーがその自動清算およびリバランスメカニズムに対して高い信頼を必要としますが、極端な市場状況下では、オンチェーンの混雑、オラクルの故障、またはDEXの流動性不足が、安定メカニズムの盲点となる可能性があります。

規制の不確実性が高い。このようなステーブルコインは、従来の法定通貨の保管システムを回避することが多く、規制当局によって「類似証券」または「無許可の通貨発行」と見なされ、圧力を受けたりインターフェースが凍結される（例えば、中央集権的取引所による上場廃止、ブリッジプロトコルの禁止など）。

プロトコルのネイティブステーブルコインに関しては、例えばcrvUSD、GHO、sDAIは「エコシステムカップリング駆動」の段階にあり、その投資機会は「ガバナンストークンをバインドする」方法でプロトコルの成長の利益を捉えることができます。例えば、CRVまたはAAVEを保有しているユーザーは投票を通じて、そのネイティブステーブルコインの使用シーン、流動性インセンティブ、料金配分などの重要なパラメータに影響を与えることができます。ステーブルコインの発行はもはや流通ツールにとどまらず、プロトコルのガバナンス権と金融収益権の核心のアンカーポイントとなります。このモデルは投資家にとってより明確な価値捕捉の道を提供し、またネイティブトークンの評価の中心が「純手数料」から「オンチェーン通貨の配当」へと移行する可能性があります。

しかし、プロトコルのネイティブ通貨の限界は、その規模の成長が母プロトコル自体の市場地位、リスク管理能力、およびコミュニティの活発度に強く依存していることにあります。極端な状況では「プロトコルの衰退—ステーブルコインの流動性枯渇」というリスクのループが発生する可能性があります。

長期的には、誰がステーブルコイン戦争に勝つかは、五つのコア能力に依存します：

強靭なアンカーメカニズム（伝統的な法定通貨の準備、オンチェーン資産のヘッジ、または複合構造のいずれであっても）は、ステーブルコインの長期的な生存の技術的基盤です；

ユーザーエンドの浸透能力、つまり取引所、支払い、貸し出し、クロスチェーン、決済などの実際のシーンで広く適用できるかどうかを示し、「空転通貨」になることを避けること。

政策の遵守能力と規制との接続経路、特に欧米、東南アジア、中東などの金融の要塞市場において、それが成長の上限を決定する。

チェーン上エコシステムとの協調関係、特にDeFiプロトコルのネストの程度とネイティブ流動性サポート；

持続可能な価値捕獲ロジックは、ガバナンス、収益配分、トークン経済構造を通じて、保有者に長期的な信頼を与えることができるのか。

ステーブルコインは「非中央集権的なドル」ではなく、世界的な通貨構造の再構築過程における橋渡し資産です。それは規制、流動性、信頼の交差点に立ち、市場の変動と技術の進化の難所を越えなければなりません。未来において、ステーブルコインの戦争は一つの勝者だけを生むのではなく、多極化した構造の中で、異なるモデル、エコシステム、ユーザーシナリオの多点突破が見られるでしょう。投資家が真に注目すべきは、規制の嵐を越え、オンチェーンの通貨システムを構築し、最終的に現実の経済と仮想金融を接続する橋渡し型プロジェクトです――これらが暗号の世界の「主権資産」となるでしょう。

六、結語：ステーブルコインはチェーン上金融の「主権アンカー」

ステーブルコインは投機資産ではなく、全体のチェーン上経済の核心的な運営メカニズムです。それらはDeFiシステムのドルの血液であり、Web3決済のエネルギーであり、新興国が自国通貨の価値下落に対抗するための安全帯です。今後五年間、ステーブルコインは暗号市場の「補助的役割」ではなく、デジタル資本主義の新しい秩序の重要な構成要素となるでしょう。今こそ、システム的にステーブルコインのトラックを整える起点であり、終点ではありません。