暗号業界は長年にわたり規制の地雷原を乗り越えてきましたが、ついにゲイリー・ゲンスラーの積極的な執行アプローチからの脱却により、転換点を迎えました。長い間、プロジェクトは不可能な選択を迫られていました：SECはトークンが証券に該当するかどうかを明確にしようとせず、その一方で、運営を試みる者に対して訴訟を起こし続けていました。この規制の空白は、業界を構造的なねじれに追い込み、今日まで続く根本的な問題を生み出しています。これらの問題は、トークノミクスの工夫だけでは真に解決できないものです。## クリプトの資本構造を分断した規制の圧迫規制の明確さを得ることが不可能になったとき、Uniswapのようなプロジェクトは回避策を先導しました：株式保有の法的実体とガバナンストークンのインフラを分離することです。実際には、これは規制当局を技術的に満足させながら、トークン保有者を法的に宙ぶらりんにしておく組織的なファイアウォールを作ることを意味しました。トークンは実際の所有権請求から切り離され、名前だけのガバナンスツールとなり、多くの場合、実用性はほとんどありませんでした。この構造的分離は戦略的な選択ではなく、ゲイリー・ゲンスラーの訴訟優先の哲学から強制された必要性でした。プロジェクトは従うべき合法的な道筋を持たず、その結果、純粋に投機目的で設計されたトークンが氾濫しました。これらは、伝統的な株式の代替として制限なく流通していたためです。トークン保有者にとっては、利益や資産、企業の方向性に対する法的請求権のない資産を受け入れることを意味しました。## 買戻し文化が欠落した株式権利の応急処置となった理由規制環境が執行圧力の下で厳しくなるにつれ、プロジェクトや投資家は追い詰められました。トークンから本物の株式特性が奪われる中、買戻しメカニズムは心理的な代替手段となり、法的に存在しない株式のような利益を作り出す方法となったのです。Hyperliquidは、市場状況に関係なく取引所の収益の100%をプログラム的なトークン買戻しに充てることで、この傾向を明確に示しました。一見寛大に見えますが、これは資本配分の根本的な誤解を露呈しています。従来の企業財務では、利益配分は階層的な論理に従います：企業は収益を得て、運営コストを支払い、純利益を生み出し、その後、その利益の配分を決定します。選択肢は成長への再投資、バランスシートの強化、または株主へのキャッシュ還元です。成長の機会が限られた成熟企業にとっては、配当や買戻しによるキャッシュ還元は理にかなっています。しかし、暗号プロジェクトの99.9%—つまり初期段階のベンチャー支援型の運営にとっては、この論理は全く逆転します。収益の大部分を買戻しに充て、再投資を行わない初期段階の企業は、実質的に自らの成長可能性に賭けていることになります。管理層が拡大による優れたリターンを期待しているなら、なぜ今キャッシュを早期に還元する必要があるのでしょうか？この決定は、将来の成長見込みを諦めている場合にのみ合理的です。## 収益を生むトークン：暗号市場を再形成する真の分断市場は二つのカテゴリーに分かれ始めています：約90%のトークンは持続的な圧力にさらされている一方、10%の新興トークンは一貫した買い支えを獲得しています。違いは価格動向やマーケティング予算ではありません。成功している10%は、一般的に二つの特徴を共有しています：第一に、そのトークン供給構造がVCや投資家の売り圧力によって破壊されていないこと、第二に、基盤となるプロジェクトが実際に測定可能な収益と利益を生み出していることです。これは投資家心理において大きな変革をもたらしています。初めて、重要な資本が収益性をコア指標とするプロジェクトに流れ始めているのです。市場はついに、暗号プロジェクトは単なる資産蓄積の手段ではなく、ビジネスのように運営されるべきだという考えに取り組み始めています。## 企業財務のプレイブック：なぜ初期段階のプロジェクトはリターンを優先すべきでないのか暗号プロジェクトが実際の収益を生み出し始めると、彼らは未知の領域に入り込みます：実際の企業財務の意思決定です。ここで根本的な不整合が浮き彫りになります。企業戦略で使われる投資資本利益率（ROIC）と加重平均資本コスト（WACC）のフレームワークを考えてみてください。ROICがWACCを上回る場合、利益を再投資することで株主価値が増加します。逆に、内部の再投資機会が負の正味現在価値をもたらす場合、配当や買戻しは合理的となります。ほぼすべての初期段階の企業は、ROICがWACCを大きく上回る状況に直面しています—彼らの機会コストは非常に高いのです。5年目のフィンテックスタートアップや3年目の暗号プロトコルは、通常、多数の高インパクトな投資機会を持っています：新機能の構築、市場拡大、セキュリティインフラの強化、人材の獲得などです。これらの文脈で資本を買戻しに使うことは、戦略的に短絡的です。しかし、多くのプロジェクトは、真の株式権利が欠如しているため、積極的な買戻しプログラムを採用せざるを得ません。投資家は、企業価値に対する法的請求権が守られていないと感じ、「リターン」を求めます。これに応じて、プロジェクトは機械的な買戻しを約束し、両者とも安全網のない状態で、目に見えるものにすがるのです。## 今後の道筋：明確なトークンエクイティが業界の欠けていたつながり根本的な問題は、買戻しそのものではなく、それが欠落している要素の代用品になってしまっていることです：執行可能なトークンエクイティ権利です。もしトークン保有者が企業の利益や資産に対して正当な法的請求権を持っていれば（伝統的な株式のように）、投資家の信頼は劇的に変わるでしょう。創業者は長期的な価値に対する契約上の請求権を持つことを知りながら、完全に構築と再投資に集中できます。買戻しは、その適切な役割に戻るでしょう：成長の機会が本当に枯渇したときに余剰資本を返す戦術的な手段であり、恒久的な収益配分の仕組みではありません。CLARITY法案のような規制枠組みが成立に向かう中、業界はついにこの基盤を築くチャンスを得ました。正当なエクイティ属性を持つ合法的なトークン提供の構造について明確な法的指針が示されれば、長年のアーキテクチャの妥協は解消されるでしょう。プロジェクトは、規制の回避策ではなく、持続可能な資本構造の再構築に向かうことができるのです。暗号業界の成熟は、新しい技術よりも、実証済みの企業財務原則の導入に依存しています。今日成功している10%のトークンは、市場がこの移行を受け入れる準備ができていることを示しています。真のエクイティ権利、つまり収益コミットメントではなく、これこそが業界が必要とする本当の突破口なのです。
ゲイリー・ゲンスラーの取り締まりを超えて：トークン買い戻しは本当の株式の代わりにならない理由
暗号業界は長年にわたり規制の地雷原を乗り越えてきましたが、ついにゲイリー・ゲンスラーの積極的な執行アプローチからの脱却により、転換点を迎えました。長い間、プロジェクトは不可能な選択を迫られていました：SECはトークンが証券に該当するかどうかを明確にしようとせず、その一方で、運営を試みる者に対して訴訟を起こし続けていました。この規制の空白は、業界を構造的なねじれに追い込み、今日まで続く根本的な問題を生み出しています。これらの問題は、トークノミクスの工夫だけでは真に解決できないものです。
クリプトの資本構造を分断した規制の圧迫
規制の明確さを得ることが不可能になったとき、Uniswapのようなプロジェクトは回避策を先導しました：株式保有の法的実体とガバナンストークンのインフラを分離することです。実際には、これは規制当局を技術的に満足させながら、トークン保有者を法的に宙ぶらりんにしておく組織的なファイアウォールを作ることを意味しました。トークンは実際の所有権請求から切り離され、名前だけのガバナンスツールとなり、多くの場合、実用性はほとんどありませんでした。
この構造的分離は戦略的な選択ではなく、ゲイリー・ゲンスラーの訴訟優先の哲学から強制された必要性でした。プロジェクトは従うべき合法的な道筋を持たず、その結果、純粋に投機目的で設計されたトークンが氾濫しました。これらは、伝統的な株式の代替として制限なく流通していたためです。トークン保有者にとっては、利益や資産、企業の方向性に対する法的請求権のない資産を受け入れることを意味しました。
買戻し文化が欠落した株式権利の応急処置となった理由
規制環境が執行圧力の下で厳しくなるにつれ、プロジェクトや投資家は追い詰められました。トークンから本物の株式特性が奪われる中、買戻しメカニズムは心理的な代替手段となり、法的に存在しない株式のような利益を作り出す方法となったのです。
Hyperliquidは、市場状況に関係なく取引所の収益の100%をプログラム的なトークン買戻しに充てることで、この傾向を明確に示しました。一見寛大に見えますが、これは資本配分の根本的な誤解を露呈しています。
従来の企業財務では、利益配分は階層的な論理に従います：企業は収益を得て、運営コストを支払い、純利益を生み出し、その後、その利益の配分を決定します。選択肢は成長への再投資、バランスシートの強化、または株主へのキャッシュ還元です。成長の機会が限られた成熟企業にとっては、配当や買戻しによるキャッシュ還元は理にかなっています。しかし、暗号プロジェクトの99.9%—つまり初期段階のベンチャー支援型の運営にとっては、この論理は全く逆転します。
収益の大部分を買戻しに充て、再投資を行わない初期段階の企業は、実質的に自らの成長可能性に賭けていることになります。管理層が拡大による優れたリターンを期待しているなら、なぜ今キャッシュを早期に還元する必要があるのでしょうか？この決定は、将来の成長見込みを諦めている場合にのみ合理的です。
収益を生むトークン：暗号市場を再形成する真の分断
市場は二つのカテゴリーに分かれ始めています：約90%のトークンは持続的な圧力にさらされている一方、10%の新興トークンは一貫した買い支えを獲得しています。違いは価格動向やマーケティング予算ではありません。成功している10%は、一般的に二つの特徴を共有しています：第一に、そのトークン供給構造がVCや投資家の売り圧力によって破壊されていないこと、第二に、基盤となるプロジェクトが実際に測定可能な収益と利益を生み出していることです。
これは投資家心理において大きな変革をもたらしています。初めて、重要な資本が収益性をコア指標とするプロジェクトに流れ始めているのです。市場はついに、暗号プロジェクトは単なる資産蓄積の手段ではなく、ビジネスのように運営されるべきだという考えに取り組み始めています。
企業財務のプレイブック：なぜ初期段階のプロジェクトはリターンを優先すべきでないのか
暗号プロジェクトが実際の収益を生み出し始めると、彼らは未知の領域に入り込みます：実際の企業財務の意思決定です。ここで根本的な不整合が浮き彫りになります。
企業戦略で使われる投資資本利益率（ROIC）と加重平均資本コスト（WACC）のフレームワークを考えてみてください。ROICがWACCを上回る場合、利益を再投資することで株主価値が増加します。逆に、内部の再投資機会が負の正味現在価値をもたらす場合、配当や買戻しは合理的となります。
ほぼすべての初期段階の企業は、ROICがWACCを大きく上回る状況に直面しています—彼らの機会コストは非常に高いのです。5年目のフィンテックスタートアップや3年目の暗号プロトコルは、通常、多数の高インパクトな投資機会を持っています：新機能の構築、市場拡大、セキュリティインフラの強化、人材の獲得などです。これらの文脈で資本を買戻しに使うことは、戦略的に短絡的です。
しかし、多くのプロジェクトは、真の株式権利が欠如しているため、積極的な買戻しプログラムを採用せざるを得ません。投資家は、企業価値に対する法的請求権が守られていないと感じ、「リターン」を求めます。これに応じて、プロジェクトは機械的な買戻しを約束し、両者とも安全網のない状態で、目に見えるものにすがるのです。
今後の道筋：明確なトークンエクイティが業界の欠けていたつながり
根本的な問題は、買戻しそのものではなく、それが欠落している要素の代用品になってしまっていることです：執行可能なトークンエクイティ権利です。
もしトークン保有者が企業の利益や資産に対して正当な法的請求権を持っていれば（伝統的な株式のように）、投資家の信頼は劇的に変わるでしょう。創業者は長期的な価値に対する契約上の請求権を持つことを知りながら、完全に構築と再投資に集中できます。買戻しは、その適切な役割に戻るでしょう：成長の機会が本当に枯渇したときに余剰資本を返す戦術的な手段であり、恒久的な収益配分の仕組みではありません。
CLARITY法案のような規制枠組みが成立に向かう中、業界はついにこの基盤を築くチャンスを得ました。正当なエクイティ属性を持つ合法的なトークン提供の構造について明確な法的指針が示されれば、長年のアーキテクチャの妥協は解消されるでしょう。プロジェクトは、規制の回避策ではなく、持続可能な資本構造の再構築に向かうことができるのです。
暗号業界の成熟は、新しい技術よりも、実証済みの企業財務原則の導入に依存しています。今日成功している10%のトークンは、市場がこの移行を受け入れる準備ができていることを示しています。真のエクイティ権利、つまり収益コミットメントではなく、これこそが業界が必要とする本当の突破口なのです。