執筆者：趙颖
出典：ウォールストリートジャーナル
トランプ大統領は新任の米連邦準備制度理事会（FRB）議長ウォッシュの就任宣誓式を直接司会する予定であり、この近年の慣例を破る措置は、白宮とFRBの70年にわたる権力闘争を再びスポットライトの下に引き戻すものだ。歴史は示している、各FRB議長は政治的圧力と政策の独立性の間でバランスを模索してきた、ウォッシュも例外ではない——しかし、彼が直面する状況は、外界の想像以上に複雑である。
ウォールストリートジャーナルによると、白宮当局者の情報として、トランプ大統領は今週金曜日にホワイトハウスでウォッシュの宣誓式を司会する予定だ。この措置は近年の慣例を破るもので、就任式は通常FRB内部で行われ、大統領本人の出席は稀である。最後にホワイトハウスで行われたFRB議長の宣誓式は、1987年のアラン・グリーンスパン就任時にさかのぼり、約40年前のことだ。
財通証券の固定収益チーム（孫彬彬、隋修平、陸星辰）が最新の調査報告で指摘しているのは、ウォッシュは「ハト派議長」ではないものの、今年の利下げの可能性を完全には否定できないということだ——FRB議長と米国大統領の関係は静的なものではなく、時とともに変化する。
しかしながら、ウォッシュが引き継ぐのは、完全に整ったFRBではない。4月末のFOMC会合では、クリーブランドのハマック、ミネアポリスのカシュカリ、ダラスのローガンの3理事が、1992年10月以来最も異例の異議票を投じた——彼らが反対したのは単なる利下げそのものではなく、「利下げの示唆すらすべきではない」と考えたことだ。これは、ウォッシュが継承したのは、すでに内部に亀裂の生じている中央銀行であり、トランプの期待はまさに利下げであることを意味している。
白宮就任式：政治的シグナルに満ちた配置
この就任式の配置自体が、すでに強いシグナルを放っている。ポール・ボルカーが2018年に就任した際には、式典はFRB内部で行われ、トランプ本人は出席しなかった。最近の在任大統領の出席は、ジョーブッシュが2006年にベン・バーナンキの宣誓式に出席したのが最後だ。今回、トランプが自ら司会を務めることは、今回のFRB人事の選定に対する彼の密接な関心を直接的に示している。
手続きの面でも、この交代は異例に長引いた。ウォッシュは先週、上院の承認を得て、4年の任期を授与された。バーナンキの議長任期は先週末に満了したが、彼は理事として引き続きFRB理事会に留まり、その任期は2028年1月まで延長された。ウォッシュもまた、正式就任前に一部の個人投資を手放すことに同意しており、これが交代の遅れを一部引き延ばした。移行期間中、FRB副議長のフィリップ・ジェファーソンは、今週月曜日にパリで開催されたG7財務相・中央銀行総裁会議に代表として出席した。
70年にわたる闘争史：マーティンからパウエルへ
財通証券の報告は、1960年以来の米連邦準備制度理事会議長と大統領の関係史を整理し、明確な進化の軌跡を描いている。
ウィリアム・マーティンは制度の堅固な防壁がなかった時代に、個人の信用に頼って独立性を守った。彼は就任後、財務省の代理人を拒否し、FRBの意思決定の中心をニューヨークからワシントンに移し、決定権をFOMC全体に拡大した。トルーマンは彼に会った際、「裏切り者（Traitor）」と一言だけ残し、立ち去った。
アーサー・バーンズの失敗は、彼自身が貨幣政策でインフレを終わらせられると信じていなかったことに起因し、ニクソンの政治的圧力の扉を開いた。ニクソンは私信や理事会人事への干渉、さらには高官の直接の叱責を行った。バーンズは制度の独立性を形式上は維持したが、実質的な政策の方向性では大きな妥協を強いられ、最終的にはFRBの信頼性を損なった。
ウィリアム・ミラーは、最も直接的な政治協調モデルを体現した——カーネギーの政治目標と意図的に一致させるために選ばれた結果、外部危機に直面した際に逆噴射された。1979年夏、インフレはカーネギー最大の政治危機となり、ミラーは財務長官に異動し、真のインフレハト派の候補者にポジションを譲った。
ポール・ウォルカーは、独立性を「個人の信用」から「制度の枠組み」および「市場の信用」も加えた三重の堅固な防壁へと昇華させた。カーネギーは、ウォルカーの任命が政治的代償を伴うことを知りつつも、その選択を行った——政策顧問のエーセンスタットが言うように、「高失業率を犠牲にしてインフレを抑えた結果、彼は2期目からも排除された」。レーガンは1984年の大統領選前にウォルカーに「命令」して金利を上げさせないようにしたが、1986年には理事の任命を通じて「FOMC伏兵」を仕掛けたものの、最終的には政策の方向性を根本的に変えることはできなかった。
アラン・グリーンスパンは、技術官僚的な言葉で闘争を表に出さず、ブッシュ・シニアと激しく対立し、クリントンと「ワシントン的平和」を築いたが、小ブッシュ政権下では税制改革を支持し、FRB議長として初めて積極的に財政政策に「侵入」した。
ベン・バーナンキは、危機時のホワイトハウスと連邦準備制度の自然な協調のモデルを体現し、その主な圧力源は議会とFRB内部にあった。ジェネット・イエレンは、「非政治的な言葉遣いと厳格な自己抑制」によりトランプの攻撃に対処し、カーネギー以来初めて、任期満了後に新任大統領に代わったFRB議長となった。
ジェローム・パウエルが直面した大統領からの圧力は、バーナンキ以来最も厳しいものだ。トランプの第一任期中、パウエルは外部の政治圧力と内部の経済判断の双方により、2019年に連続3回の利下げとバランスシート縮小停止を行った。第二任期では、トランプがFRB本部の改修工事の超過を理由に調査や解雇の示唆を行う中、パウエルの対応は著しく強硬となり、FRBの独立性を法理化・文書化・公開化する歴史的高みに引き上げた。彼が議長として最後に主催した会合では、FOMCは8対4の異例の分裂で金利を据え置いた。
ウォッシュの苦境：内外の困難に直面する新議長
ウォッシュが引き継ぐ状況は、歴史上稀有なものである——彼は、白宮からの利下げ圧力とFOMC内部のハト派の抵抗の両方に直面している。
ウォッシュは伝統的なハト派ではない。彼は2006年に35歳でジョーブッシュによってFRB理事に任命され、史上最も若い理事の一人となった。2010年のQE2開始後、彼は唯一公然と拡張政策に疑問を呈した理事であり、2011年に早期辞任したことは、市場では過度な緩和に対する沈黙の抗議と解釈された。モルガン・スタンレー出身、ホワイトハウスの国家経済会議（NEC）執行秘書の経歴、共和党のコア層との緊密な関係は、彼の政策の独立性に対する期待を、同様の背景を持つ議長と比べても高めている。
財通証券の報告は、彼の最近の演説と記者会見からの4つの核心ポイントを整理している。
一つ目は、彼のFRBの独立性の定義が前任者よりも詳細であり、政治家の貨幣政策への干渉はFRBの独立性に影響しないと考えていることだ。これはトランプの圧力に対する一種の鈍感化策であり、また、今後も非公開の衝突を前提に政策の独立性を維持する余地を残している。
二つ目は、彼のフォワードガイダンスに対して否定的な見解を持ち、市場はより「沈黙した」FRBに適応する必要があるかもしれないと示唆している。
三つ目は、インフレ問題に非常に重きを置き、トランプの「虚偽のインフレ」論に対して直接否定している。
四つ目は、人工知能による生産性向上が利下げを可能にすると考えており、これはグリーンスパンが1990年代末に示した生産性ブームの洞察と類似した論理構造を持つ。
利下げとバランスシート縮小：方向性は確定、ペースは慎重
財通証券は、ウォッシュの就任後の金融政策は、「方向性は確定だがペースは慎重」となる可能性が高いと見ている。
利下げのペースについては、インフレが連続5年にわたり目標値を超えていることから、インフレ抑制の優先順位が高まっている。ウォッシュはインフレに対して重視しており、特に「虚偽のインフレ論」を否定していることから、インフレが明確に目標範囲に戻るまでは、安易に利下げを行わない姿勢を示している。短期的には、データセンター投資による需要増が利下げ余地を相殺し、ペースを抑制する可能性がある。報告は、もしトランプがウォッシュにより多くの尊重を示せば、利下げはより早くなる可能性もあると指摘する。一方、トランプが引き続き高圧的に圧力をかける場合、FRBの独立性を守るために、ウォッシュはむしろ遅れて利下げを行う傾向を強めるだろう。
バランスシート縮小については、資産負債表の拡大は、実質的にFRBの金融政策の境界を財政領域にまで拡大していると考えられ、縮小は論理的に必要だと認めている。しかし、彼はまた、資産負債表をこれほどまでに積み上げるのに18年を要したことを認めており、縮小は一朝一夕にはいかないと予測している。さらに、利下げなしに縮小を開始することは、ほぼ白宮との対立を意図的に引き起こす行為とみなされるため、正面衝突を避けるために段階的に進めることになるだろう。
財通証券の核心結論は、グリーンスパン式の管理や希少な準備金モデルへの回帰には、まずFRB内部の支持を得る必要があり、焦って進めると逆効果になるということだ。今後の政策路線の判断は、個人の立場や白宮との関係だけでなく、マクロの大きな流れ——インフレの位置、成長の弾力性、油価の動向、金融条件の緩和・引き締め——を踏まえて、最も可能性の高い選択肢を推測すべきである。
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ウォッシュはトランプに妥協するのか？ 大統領とFRBの70年にわたる権力の暗闘を振り返る
執筆者：趙颖
出典：ウォールストリートジャーナル
トランプ大統領は新任の米連邦準備制度理事会（FRB）議長ウォッシュの就任宣誓式を直接司会する予定であり、この近年の慣例を破る措置は、白宮とFRBの70年にわたる権力闘争を再びスポットライトの下に引き戻すものだ。歴史は示している、各FRB議長は政治的圧力と政策の独立性の間でバランスを模索してきた、ウォッシュも例外ではない——しかし、彼が直面する状況は、外界の想像以上に複雑である。
ウォールストリートジャーナルによると、白宮当局者の情報として、トランプ大統領は今週金曜日にホワイトハウスでウォッシュの宣誓式を司会する予定だ。この措置は近年の慣例を破るもので、就任式は通常FRB内部で行われ、大統領本人の出席は稀である。最後にホワイトハウスで行われたFRB議長の宣誓式は、1987年のアラン・グリーンスパン就任時にさかのぼり、約40年前のことだ。
財通証券の固定収益チーム（孫彬彬、隋修平、陸星辰）が最新の調査報告で指摘しているのは、ウォッシュは「ハト派議長」ではないものの、今年の利下げの可能性を完全には否定できないということだ——FRB議長と米国大統領の関係は静的なものではなく、時とともに変化する。
しかしながら、ウォッシュが引き継ぐのは、完全に整ったFRBではない。4月末のFOMC会合では、クリーブランドのハマック、ミネアポリスのカシュカリ、ダラスのローガンの3理事が、1992年10月以来最も異例の異議票を投じた——彼らが反対したのは単なる利下げそのものではなく、「利下げの示唆すらすべきではない」と考えたことだ。これは、ウォッシュが継承したのは、すでに内部に亀裂の生じている中央銀行であり、トランプの期待はまさに利下げであることを意味している。
白宮就任式：政治的シグナルに満ちた配置
この就任式の配置自体が、すでに強いシグナルを放っている。ポール・ボルカーが2018年に就任した際には、式典はFRB内部で行われ、トランプ本人は出席しなかった。最近の在任大統領の出席は、ジョーブッシュが2006年にベン・バーナンキの宣誓式に出席したのが最後だ。今回、トランプが自ら司会を務めることは、今回のFRB人事の選定に対する彼の密接な関心を直接的に示している。
手続きの面でも、この交代は異例に長引いた。ウォッシュは先週、上院の承認を得て、4年の任期を授与された。バーナンキの議長任期は先週末に満了したが、彼は理事として引き続きFRB理事会に留まり、その任期は2028年1月まで延長された。ウォッシュもまた、正式就任前に一部の個人投資を手放すことに同意しており、これが交代の遅れを一部引き延ばした。移行期間中、FRB副議長のフィリップ・ジェファーソンは、今週月曜日にパリで開催されたG7財務相・中央銀行総裁会議に代表として出席した。
70年にわたる闘争史：マーティンからパウエルへ
財通証券の報告は、1960年以来の米連邦準備制度理事会議長と大統領の関係史を整理し、明確な進化の軌跡を描いている。
ウィリアム・マーティンは制度の堅固な防壁がなかった時代に、個人の信用に頼って独立性を守った。彼は就任後、財務省の代理人を拒否し、FRBの意思決定の中心をニューヨークからワシントンに移し、決定権をFOMC全体に拡大した。トルーマンは彼に会った際、「裏切り者（Traitor）」と一言だけ残し、立ち去った。
アーサー・バーンズの失敗は、彼自身が貨幣政策でインフレを終わらせられると信じていなかったことに起因し、ニクソンの政治的圧力の扉を開いた。ニクソンは私信や理事会人事への干渉、さらには高官の直接の叱責を行った。バーンズは制度の独立性を形式上は維持したが、実質的な政策の方向性では大きな妥協を強いられ、最終的にはFRBの信頼性を損なった。
ウィリアム・ミラーは、最も直接的な政治協調モデルを体現した——カーネギーの政治目標と意図的に一致させるために選ばれた結果、外部危機に直面した際に逆噴射された。1979年夏、インフレはカーネギー最大の政治危機となり、ミラーは財務長官に異動し、真のインフレハト派の候補者にポジションを譲った。
ポール・ウォルカーは、独立性を「個人の信用」から「制度の枠組み」および「市場の信用」も加えた三重の堅固な防壁へと昇華させた。カーネギーは、ウォルカーの任命が政治的代償を伴うことを知りつつも、その選択を行った——政策顧問のエーセンスタットが言うように、「高失業率を犠牲にしてインフレを抑えた結果、彼は2期目からも排除された」。レーガンは1984年の大統領選前にウォルカーに「命令」して金利を上げさせないようにしたが、1986年には理事の任命を通じて「FOMC伏兵」を仕掛けたものの、最終的には政策の方向性を根本的に変えることはできなかった。
アラン・グリーンスパンは、技術官僚的な言葉で闘争を表に出さず、ブッシュ・シニアと激しく対立し、クリントンと「ワシントン的平和」を築いたが、小ブッシュ政権下では税制改革を支持し、FRB議長として初めて積極的に財政政策に「侵入」した。
ベン・バーナンキは、危機時のホワイトハウスと連邦準備制度の自然な協調のモデルを体現し、その主な圧力源は議会とFRB内部にあった。ジェネット・イエレンは、「非政治的な言葉遣いと厳格な自己抑制」によりトランプの攻撃に対処し、カーネギー以来初めて、任期満了後に新任大統領に代わったFRB議長となった。
ジェローム・パウエルが直面した大統領からの圧力は、バーナンキ以来最も厳しいものだ。トランプの第一任期中、パウエルは外部の政治圧力と内部の経済判断の双方により、2019年に連続3回の利下げとバランスシート縮小停止を行った。第二任期では、トランプがFRB本部の改修工事の超過を理由に調査や解雇の示唆を行う中、パウエルの対応は著しく強硬となり、FRBの独立性を法理化・文書化・公開化する歴史的高みに引き上げた。彼が議長として最後に主催した会合では、FOMCは8対4の異例の分裂で金利を据え置いた。
ウォッシュの苦境：内外の困難に直面する新議長
ウォッシュが引き継ぐ状況は、歴史上稀有なものである——彼は、白宮からの利下げ圧力とFOMC内部のハト派の抵抗の両方に直面している。
ウォッシュは伝統的なハト派ではない。彼は2006年に35歳でジョーブッシュによってFRB理事に任命され、史上最も若い理事の一人となった。2010年のQE2開始後、彼は唯一公然と拡張政策に疑問を呈した理事であり、2011年に早期辞任したことは、市場では過度な緩和に対する沈黙の抗議と解釈された。モルガン・スタンレー出身、ホワイトハウスの国家経済会議（NEC）執行秘書の経歴、共和党のコア層との緊密な関係は、彼の政策の独立性に対する期待を、同様の背景を持つ議長と比べても高めている。
財通証券の報告は、彼の最近の演説と記者会見からの4つの核心ポイントを整理している。
一つ目は、彼のFRBの独立性の定義が前任者よりも詳細であり、政治家の貨幣政策への干渉はFRBの独立性に影響しないと考えていることだ。これはトランプの圧力に対する一種の鈍感化策であり、また、今後も非公開の衝突を前提に政策の独立性を維持する余地を残している。
二つ目は、彼のフォワードガイダンスに対して否定的な見解を持ち、市場はより「沈黙した」FRBに適応する必要があるかもしれないと示唆している。
三つ目は、インフレ問題に非常に重きを置き、トランプの「虚偽のインフレ」論に対して直接否定している。
四つ目は、人工知能による生産性向上が利下げを可能にすると考えており、これはグリーンスパンが1990年代末に示した生産性ブームの洞察と類似した論理構造を持つ。
利下げとバランスシート縮小：方向性は確定、ペースは慎重
財通証券は、ウォッシュの就任後の金融政策は、「方向性は確定だがペースは慎重」となる可能性が高いと見ている。
利下げのペースについては、インフレが連続5年にわたり目標値を超えていることから、インフレ抑制の優先順位が高まっている。ウォッシュはインフレに対して重視しており、特に「虚偽のインフレ論」を否定していることから、インフレが明確に目標範囲に戻るまでは、安易に利下げを行わない姿勢を示している。短期的には、データセンター投資による需要増が利下げ余地を相殺し、ペースを抑制する可能性がある。報告は、もしトランプがウォッシュにより多くの尊重を示せば、利下げはより早くなる可能性もあると指摘する。一方、トランプが引き続き高圧的に圧力をかける場合、FRBの独立性を守るために、ウォッシュはむしろ遅れて利下げを行う傾向を強めるだろう。
バランスシート縮小については、資産負債表の拡大は、実質的にFRBの金融政策の境界を財政領域にまで拡大していると考えられ、縮小は論理的に必要だと認めている。しかし、彼はまた、資産負債表をこれほどまでに積み上げるのに18年を要したことを認めており、縮小は一朝一夕にはいかないと予測している。さらに、利下げなしに縮小を開始することは、ほぼ白宮との対立を意図的に引き起こす行為とみなされるため、正面衝突を避けるために段階的に進めることになるだろう。
財通証券の核心結論は、グリーンスパン式の管理や希少な準備金モデルへの回帰には、まずFRB内部の支持を得る必要があり、焦って進めると逆効果になるということだ。今後の政策路線の判断は、個人の立場や白宮との関係だけでなく、マクロの大きな流れ——インフレの位置、成長の弾力性、油価の動向、金融条件の緩和・引き締め——を踏まえて、最も可能性の高い選択肢を推測すべきである。