签证效应 - 稳定币能从 Visa 的故事中学到什么

20 世纪 60 年代，信用卡行业极为混乱。美国各地银行纷纷试图建立自己的支付网络，但彼此之间各自为政。如果你持有美国银行的信用卡，只能在与美国银行签约的商户消费。而当银行业务扩展到体系外时，所有信用卡支付都面临底层银行间结算难题。

商户若接受其他银行发行的信用卡，交易则必须通过传统支票结算系统进行。参与银行越多，结算问题就越复杂。

Visa 随后诞生。虽然其技术创新推动了信用卡支付革命，但更关键的是其实现了全球范围的扩展，并成功吸引全球银行加入其网络。如今，全球几乎所有银行都是 Visa 网络成员。

虽然如今已成常态，但设身处地想象，如何说服美国及海外最初上千家银行加入合作协议而非自建网络，就能体会到其规模之大。

到 1980 年，Visa 已成为主导支付网络，其处理了约 60% 的美国信用卡销售。目前 Visa 业务覆盖 200 多个国家。

核心优势并非技术或资本，而在于结构设计：一种激励机制一致、所有权分散、网络效应递增的模式。

如今，稳定币正面临同样的碎片化难题，而解决方案或许正是 Visa 五十年前的成功经验。

Visa 诞生前的探索

Visa 之前的其他公司均未能成势。

American Express (AMEX) 曾尝试将信用卡业务作为独立银行扩展，但仅能随着新商户加入而扩展。而 BankAmericard，则由美国银行主导信用卡网络，其他银行仅利用其网络效应与品牌价值。

AMEX 需逐一拜访商户和用户，要求他们在自家银行开户；而 Visa 则通过吸纳银行，每家加入 Visa 合作网络的银行，都会自动带来数千新用户和数百新商户。

BankAmericard 的基础设施也存在问题，无法高效结算持卡人与商户银行账户间的交易，银行间缺乏高效结算系统。

银行越多，问题越大。Visa 因此应运而生。

Visa 网络效应的四大支柱

从Visa 的故事中可见，促成其网络效应递增的关键因素有：

1. Visa 作为独立第三方存在。为避免银行间竞争威胁，Visa 被设计为合作性质的独立组织，分销份额由银行竞争而非 Visa。
2. 加入银行拥有分蛋糕的激励。每家银行按其处理的交易总量分享整体利润。
3. 各银行对网络运营有决策权。Visa 的规则和变更需经所有参与银行投票通过，且通过门槛为 80%。
4. Visa 与每家银行签有排他协议（至少最初如此）；加入合作社的银行只能使用 Visa 网络，不能加入其他网络——要与 Visa 银行互动，必须成为其网络成员。

Visa 创始人 Dee Hock 在美国各地游说银行加入 Visa 网络时，必须逐一说服他们，加入 Visa 比自建信用卡网络更有利。

他要说明，加入 Visa 能让更多用户和商户汇聚于同一网络，网络效应递增，全球数字交易规模扩大，所有参与方收益增加。而自建信用卡网络，只能局限于极小的用户群体。

稳定币的启示

某种意义上，Anchorage Digital 及其他稳定币服务公司，正在重演 BankAmericard 在稳定币领域的故事。他们为新发行方提供底层币种发行基础设施，而流动性则不断在新币种代码中碎片化。

目前已有超过 300 种稳定币在 Defillama 上线，每个新代码都局限于自身生态。所需的网络效应难以实现主流化。

既然背后资产相同，为什么还要不断推出新币种代码？

在 Visa 故事中，这些就像 BankAmericard。Ethena、Anchorage Digital、M0 或 Bridge 都允许协议自发行稳定币，但行业却因此更加碎片化。

Ethena 是类似协议，支持收益传递和稳定币白标发行。正如 MegaETH 推出 USDm，通过用于支持 USDtb 的工具发行。

但这种模式最终失败，只会加剧生态碎片化。

信用卡领域，银行品牌差异不会影响用户与商户支付体验，底层发行和支付层始终是 Visa。

但稳定币领域则不同，每个不同代码就意味着无数新的流动性池。

商户或应用、协议不会将 M0 或 Bridge 发行的所有稳定币都加入自己的接受名单，最终还是看其在公开市场上的流动性；流动性和持有者多的币种才会被优先接受，其他则不会。

前路展望：稳定币的 Visa 模式

我们需要由独立第三方管理、面向不同资产支持组的稳定币。分销商和应用可根据所偏好的资产支持加入合作社，获得储备收益，并享有治理权参与稳定币未来方向的决策。

这一模式将带来卓越的网络效应。随着越来越多发行方和协议加入同一币种，主流代码的采用将加速普及，收益也能在内部流转，而不是被截留不予分配。

本周分析到此结束，下周再见。

在此之前，保持敏锐，

Nishil

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