プロジェクトの買い戻しボーナスは本当に終わりに近づいているのか？ - ChainCatcher

作者： Chloe， ChainCatcher

在传统金融的世界里，股票回购通常被视为市场信心的“强心针”。当一家公司宣布回购股份，往往意味着管理层认为股价被低估，或是公司拥有充裕的现金流。然而，相似的策略套用在 Web3 项目上却无法带来正向效果。

近期 Jupiter 联创 SIONG 在 X 上发起讨论，提议停止 $JUP 代币的回购计划。他表示 Jupiter 在过去一年投入了超过 7,000 万美元进行代币回购，但币价表现却乏善可陈；同时，Helium 创始人 Amir Haleem 则直接宣布停止代币回购，并将其形容为“把钱丢入黑洞”。

为什么价值数千万美元的真金白银，在加密市场中激不起一点浪花？问题是出在回购策略的底层设计？以下整理去年项目回购数据表现，以及市场对于项目回购的观点。

データパフォーマンス：2025年回購プロジェクトの大失敗

市場調査機関blockmatesによると、2025年1月から10月までの回購プロジェクトの追跡で、上位5つのプロジェクトはHyperliquid、Pump.fun、LayerZero、Raydium、Skyです。Hyperliquidの回購額は16億ドルに達し、最下位のSkyも8,300万ドルを投入しています。

しかし、資金投入とリターンは比例しません。Hyperliquidの価格は前三季度は堅調に推移していたものの（現在は10月末の45.5ドルから締め切り前の25.94ドルに下落）、他のプロジェクトはほぼ継続的に下落しています。この現象は市場に疑問を投げかけています：もし回購がトークンの価値を高められないなら、この資金は無駄ではないか？

見解の対立：回購、ステーキング、成長インセンティブのバランス

プロジェクト側が回購を停止すべきかについて、市場には異なる意見があります。

JupiterとHeliumの創始者は、代币回購を停止し、その資金を「ユーザー獲得」に振り向けることを好む傾向があります。具体的には、取引手数料の補助、新規ユーザーへの報酬、製品機能の強化などを通じて基本的な価値を高める方向です。ただし、この変化には課題もあります。代币は引き続き解锁され、長期的な信頼不足からユーザーが売却を選び、継続的な売り圧力が生じ、価格のさらなる下落リスクが伴います。

DeFi OGのCMは、回購の核心的意義は流通供給量を減らすことにあり、「定期的なデフレーション」モデルを構築することだと述べています。最終的にトークン価格は市場の需給とプロジェクトの基本面に依存し、回購行為そのものではないと指摘します。回購は保有者にとって有利だが、短期的に「価格上昇を保証」するわけではない。プロジェクト側は、価格低迷や回購コストを理由に簡単に停止すべきではないと述べています。

HeliusのCEO Mert Mumtazは、回購は本質的に悲観的メカニズムであり、暗黙のシグナルは、プロジェクト側が短期的な価格上昇以上の資金用途を見つけられないことを示していると述べています。価格の反射性を利用して成長サイクルを促進しようとするものであり、競争の激しい市場では最良の戦略ではないと指摘します。唯一の例外は、市場崩壊時に機会的に回購を行うケース（非合理的に過小評価された株式を買い取る場合）とし、正常時には積極的な再投資を行うべきだとしています。これは創始者の視点であり、投資家の視点ではありません。

前Aaveの機関事業責任者であり、ConsenSysのフィンテックパートナーAjit Tripathiは、回購のストーリーはミームコインに次ぐ、最も価値を破壊する手法だと述べています。このロジックは、Solanaのマーケティングによって自らをイーサリアムより優位に見せるために作られたもので、結果的にすべてのコインに悪影響を及ぼし、収益のあるコインさえも被害を受け、最終的には純粋な金融ゲームに移行せざるを得なくなったと指摘します。

また、多くの意見は代替案も提案しています。例えば、Selini Capitalの創始者Jordi Alexanderは、多くのプロジェクトの失敗はメカニズムの問題ではなく、回購の「実行タイミング」にあると観察しています。HYPE、ENA、$JUPなどの一部のスター・プロジェクトは、市場が最も熱狂的で、トークンの評価が最も不合理な時期に大規模な回購を行ったと指摘します。過度な投機によりPERが膨らんだときに回購を続けるのは、最高値で売り手の買い取りを行う誤った決定です。したがって、Jordiは、より複雑な「財務工学」が必要であり、理想的にはPERに基づく動的な回購モデルを推奨しています。

Solanaの創始者Anatolyは、プロジェクトは短期的な価格刺激（回購）を追求すべきではなく、伝統的な金融の手法を学び、10年規模の資本蓄積プロセスを構築すべきだと述べています。彼は、長期的にロックインされるホルダーにより多くのシェアを与えるステーキングメカニズムに期待し、短期的な投機者を希釈することを推奨します。利益を「将来のトークン取得権」として蓄積し、市場の変動に消耗されるのを避けるべきだと考えています。

Selini Capitalの創始者Jordi Alexanderを代表として、回購自体は間違いではないが、「素人の実行方法」が問題だと指摘しています。プロジェクトは、専門的な財務アドバイザーを雇い、トークンのPERや市場サイクルに応じて回購戦略を調整すべきであり、盲目的に回購を行うと、ブル市場の高値で国庫を使い果たし、低迷期に資金不足に陥る危険性があると警告しています。

「盲目的な回購」から「戦略的価値管理」への進化

トークンの回購は本質的に「デフレーションツール」であり、価格上昇の保証ではありません。市場のさまざまな変動の中で、回購は多くの場合、「受動的防御」の役割を果たし、供給量を削減し、価格の底支えを行いますが、マクロ経済、ロックアップ圧力、市場心理といった複雑なトレンドを単独で逆転させることはできません。

トークンの価値成長の道筋は、単なる回購行為から戦略的な価値管理へと進化すべきです。まず、より高度な財務判断に基づく実行戦略を構築し、「低評価時に買い、高評価時に備蓄」のロジックを採用します。具体的には、トークン価格が内在価値を大きく下回る場合は、回購を堅持して資本リターンを最大化し、市場の熱狂と評価が過剰なときは回購を停止し、利益を国庫に蓄え、資金を蓄積します。

次に、回購は「供給」問題の解決にしかならず、「需要」を創出しません。プロジェクトは、ユーザーに継続的にトークンを保持させる理由を提供すべきです。これには、プロトコルの収益分配の期待、エコシステムのガバナンス権、または製品自体の競争力などが含まれます。堅実な基本面の裏付けがなければ、いかなる回購も最終的にはアービトラージャーの退出手段に過ぎなくなるでしょう。