Acabei de ver a apresentação do Sr. Hu Meng na aula de investimento em valor da Universidade de Pequim em 2025, e achei boa, vou fazer algumas anotações.

O fundo gerido por Hu Meng chama-se Fenghe Asia, é um fundo de hedge long/short de 6,5 mil milhões de dólares, que foi considerado o melhor fundo de hedge long/short da Ásia.

Nos últimos 13 anos, houve apenas 1 ano de perdas (-4,8%), e nos restantes 12 anos houve lucros. A queda mensal dentro de um único ano foi muito pequena, com apenas 1 mês de pequenas perdas de -0,35% nos 10 meses deste ano. Entre os fundos de hedge long/short com mais de 5 bilhões de dólares, o desempenho está entre os melhores do mundo.

Hu Meng também escreveu um livro intitulado "Ventos e Ensaios sobre Investimentos", quem estiver interessado pode dar uma olhada.

Ele próprio se autodenomina "especulador", e não "investidor". Mas ele enfatiza: um excelente especulador deve primeiro entender investimentos e compreender o valor intrínseco.

Confundir a diferença entre investimento e especulação tem consequências terríveis. Na melhor das hipóteses, resulta em dissonância cognitiva; na pior, em grandes perdas.

A relação entre investimento e especulação

A maioria de nós (incluindo os alunos de elite da Universidade de Pequim) enfrenta frequentemente especulação em vez de investimento.

Portanto, é necessário esclarecer as definições e relações entre os dois.

Definição de especulação: "Se o seu retorno depende da diferença de preço da mesma ação em diferentes momentos, isso é especulação."

Definição de investimento: "O seu dinheiro entra no balanço patrimonial da empresa, e o retorno depende do aumento do valor intrínseco da empresa, principalmente através de dividendos e não da volatilidade dos preços, isso é que se chama investimento."

A relação entre os dois não é clara, mas muda conforme o tempo de posse se estende.

A autoavaliação de Hu Meng é: ganhar dinheiro com long e shorts nas flutuações emocionais dos preços das ações, por isso ele se define como "especulador".

Uma realidade muito cruel é

"Você quer fazer investimento em valor, mas o seu mecanismo de avaliação profissional o forçará a se tornar um especulador."

1. Se você trabalha em uma instituição e tem perdas consecutivas por dois anos, mesmo que você esteja certo e o valor intrínseco do ativo esteja aumentando, o seu chefe não vai esperar você colher os frutos no terceiro ano; você já terá sido demitido. A avaliação de desempenho é basicamente feita anualmente ou até trimestralmente, e não em um período de 5 a 10 anos.

2. Empreender e criar um fundo, sem chefe, mas com LP (investidores), retiradas consecutivas durante anos, o LP pode resgatar e "te expulsar".

3. Mesmo que você tenha uma família de 10 bilhões sem financiamento, os bônus dos funcionários estão ligados à linha de alta, e se não houver lucro em dois anos, os funcionários também poderão "te demitir" trocando de emprego.

A dupla perspectiva de E e P/E

O preço das ações é composto por duas partes: os fundamentos e o sentimento.
Fundamentos: Lucro das empresas (E), modelo de negócio, estrutura de concorrência, etc.
Aspecto emocional: a volatilidade do múltiplo de avaliação P/E, as expectativas do mercado, a narrativa, a liquidez, etc.

Mudanças de peso na dimensão do tempo:
1 ano ou menos: a componente emocional representa uma alta percentagem, mesmo ≥ 50%
Mais de 10 anos: quase apenas os fundamentos (valor intrínseco) estão a funcionar.

Hu Meng disse "Dentro de 12 meses, o impacto fundamental no preço das ações pode ser apenas de 30%, os restantes 70% são emoção."

Um excelente especulador deve primeiro entender o investimento e o valor intrínseco.

A analogia "o homem passeia o cão" significa que o homem representa o valor intrínseco (fundamentos), enquanto o cão representa o preço das ações (emoções do mercado).

Os ganhos e perdas de curto prazo dos especuladores dependem da "posição do cachorro", mas é necessário saber "onde estão as pessoas", caso contrário, é difícil julgar quando deve-se ir contra a tendência e quando deve-se seguir a tendência.

Suspeitar do mercado

O mercado irá dar-lhe um preço, mas você não pode tratar o mercado como um "deus".

Se hoje o mercado der a uma empresa um P/E de 20 vezes, você deve perguntar a si mesmo:
Isto é sustentável?
O intervalo razoável pode ser 10 ou 30?

As pessoas dizem que a Nvidia é uma boa ação, a sua tarefa é questionar:
A lucratividade é sustentável?
As suposições do DCF são confiáveis?

Da mesma forma, quando o mercado abandona algo, também devemos perguntar:
Existem reações excessivas?
O valor de avaliação caiu abaixo do limite razoável?

Duvidar de si mesmo

Hu Meng é muito cauteloso com gestores de fundos excessivamente confiantes; ao contratar pessoas para a empresa, ele tem uma repulsa natural por aqueles que são excessivamente confiantes.

No investimento, a sua posição em ações únicas geralmente representa apenas 5 a 6%, nunca investe 10 a 15% numa única ação.

"Investir é uma profissão que desafia o tempo, e o tempo está nas mãos de Deus. A humanidade adivinha o futuro com base em probabilidades, mas Deus não planeja o futuro com probabilidades."

Um CEO de uma empresa cotada nem sabe como será o lucro da sua empresa no próximo ano. Que base tens para acreditar, como investidor externo, que esta empresa vai ser assim no próximo ano e assim em dez anos?

Ele disse de forma um pouco mais cruel: chamamos o nosso trabalho de "pesquisa", na verdade, é uma forma de auto-respeito, mas essencialmente estamos a adivinhar. As conclusões são baseadas em muitas suposições, e as suposições estão sempre a mudar.

O mecanismo de stop loss é a institucionalização do "duvidar de si mesmo".

As regras de controle de risco do fundo dele:

A nível de ações individuais: perda de 20% em média.

Camada de combinação:
Retração de valor líquido de 2,5% → Redução de 20% na posição total do fundo.
Se a retração acumulada chegar a 10%: já houve quatro reduções consecutivas, e a posição total restante é de apenas mais de 30%.
Quando a posição cair para cerca de 30%, controlar as perdas será muito mais fácil.

"A função do stop loss é controlar o risco, não provar que o nosso julgamento estava errado. Primeiro faça o stop loss, depois pense."

ganhar dinheiro Δ (variação)

1. Volume total do mercado
2. Quota de mercado
3. Taxa de lucro

Entre os fatores mais flexíveis e que têm o maior impacto no preço das ações está geralmente: a margem de lucro.

Um exemplo típico são as três grandes companhias aéreas da China há 25 anos (Air China / China Eastern / China Southern), onde a penetração aérea aumentou, beneficiando toda a indústria, pertencente a um ciclo da indústria em alta.

Ele não vai comprar a melhor companhia aérea financeiramente, a Air China, mas escolhe a pior, a China Eastern Airlines, porque:
Boa empresa: margem de lucro de 10% → 20%, lucro dobra.
Empresa ruim: margem de lucro de 1% → 10%, lucro multiplicado por 10

Não faça operações de pares.

Por exemplo, se você comprar ações da China Southern Airlines e vender ações da Air China (ou comprar ações da Samsung e vender ações da Armor Hero, etc.), a intenção é travar o Beta do setor e lucrar apenas com o desempenho relativo.

Mas isso equivale a usar 2 unidades de risco apenas para ganhar aquela pequena diferença entre duas empresas. Ao mesmo tempo, está a proteger a principal fonte de lucro (ciclo da indústria), o que é desvantajoso.

Como agarrar a emoção do mercado

1. Utilizar intervalos de avaliação histórica

Suponha que o P/E de uma certa ação tenha flutuado entre 10 e 20 vezes nos últimos 5 anos:

Quando a avaliação se aproxima de 10 vezes: pode ser o limite inferior do pessimismo do mercado, havendo uma potencial oportunidade de compra.
Quando a avaliação se aproxima de 20 vezes: pode ser o limite do otimismo, deve-se estar atento a bolhas e até considerar vender a descoberto.

"Os preços históricos devem incluir os fundamentos e as emoções da época; se você não acreditar nisso, não conseguirá inferir o futuro a partir da história."

2. Não seja supersticioso em relação à história: ajuste a faixa com base no ambiente e na dinâmica da gestão.

A faixa de avaliação deve ser ajustada de acordo com as mudanças no ambiente:

Queda das taxas de juros → Aumento da faixa de avaliação global, como de 10–20 vezes para 15–25 vezes.
Taxas de juros em alta → intervalo de avaliação a descer, como pressionado para 7–15 vezes.
Mudança na gestão → A faixa de avaliação pode precisar ser redefinida.

Por exemplo, se a Xiaomi mudar de Lei Jun para outra pessoa, as expectativas do mercado em relação à capacidade de recuperação em tempos difíceis mudarão, e será necessário reavaliar a faixa de avaliação.

Quando você ouve as quatro palavras "desta vez é diferente", é muito provável que esteja na zona de bolhas. É melhor que os jogadores profissionais não apostem nesse tipo de "realmente diferente" de baixa probabilidade.

Long vs Short

1. Fazer longas pode assumir incerteza no lado esquerdo

Por exemplo, uma ação que sobe de 10 euros para 100 euros, você compra a 10 euros, assumindo uma enorme incerteza, mas com o maior potencial de retorno (até 10 vezes).

2. A venda a descoberto deve esperar do lado direito que o primeiro dominó caia.

A mesma ação caiu de 100 yuan para 10 yuan
Não se deve tentar adivinhar o topo e fazer short a partir dos 100 yuans, mas esperar que apareçam sinais claros de reversão:
Por exemplo, se cair de 100 para 50, o modelo de negócios ou o ciclo da indústria já foi claramente destruído.
Vender a descoberto a 50 até 10, ainda há 80% de retorno, ao mesmo tempo que aumenta significativamente a probabilidade e a certeza.

Além disso, ao fazer short, seu oponente é o próprio empresário.
Em tempos de crise, os empreendedores farão de tudo para reduzir estoques, cortar custos e contar histórias.
Não subestime a iniciativa subjetiva dos empreendedores; só faça uma venda a descoberto quando eles realmente não puderem fazer nada.

Quem é adequado para especular, quem é adequado para investir

Adequado para pessoas especuladoras:
Personalidade relativamente flexível, em vez de extremamente teimosa.
Capacidade de aprendizagem forte, disposto a aprender em vários setores, não apenas conhece algumas poucas empresas.
Ser capaz de manter a auto-dúvida e a disciplina a longo prazo, e aceitar "parar perdas antes de pensar".

Pessoas adequadas para investir:
Pode-se investigar a longo prazo um pequeno número de empresas e um pequeno número de setores.
Pode aceitar perdas contábeis a longo prazo, e o sistema de avaliação permite que ele suporte o ciclo.
Normalmente, é necessário uma estrutura de capital e um ambiente muito especiais (como Buffett obtendo fundos de longo prazo através de seguradoras).

"Nem todos têm o destino de fazer investimento em valor."