SignalPlus Análise Macroeconómica Edição Especial: Um "Corte de Taxa Hawkish"?

Apesar de a apetência pelo risco ter estabilizado na semana passada, os mercados de dívida soberana do G7 tiveram uma semana difícil, uma vez que vários indicadores económicos de países desenvolvidos não-EUA surpreenderam positivamente. O IPC da Austrália subiu 3,8% em termos homólogos, acima dos 3,6% esperados, levando a um salto de 15 pontos base nos juros das obrigações a 5 anos, e o dólar australiano valorizou 2,5% face ao dólar americano no mês. Seguiu-se o relatório de emprego do Canadá, com resultados extremamente fortes e muito acima das expectativas (taxa de desemprego de 6,5%, face aos 7,0% previstos), provocando a maior oscilação diária das obrigações canadianas a 5 anos desde 2022 (+20 pontos base), e o dólar canadiano disparou 2%. No Japão, apesar da fraca despesa de capital, o mercado está a atribuir uma probabilidade de 90% a um aumento das taxas por parte do Banco do Japão este mês, tornando a postura dovish da Reserva Federal uma exceção entre os membros do G7.

O consenso do mercado aponta para um corte de 25 pontos base na taxa dos Fed Funds pelo FOMC esta semana, prevendo ainda mais dois cortes até ao final de 2026. Apesar da inflação persistente, a Fed já deu sinais de que usará a fraqueza da taxa de desemprego (cerca de 4,5%) como justificação para um último corte este ano. Além disso, com dois relatórios de emprego ainda por sair entre as reuniões de dezembro e janeiro do FOMC, esperamos que Powell mantenha em aberto a possibilidade de novos cortes em janeiro ou março, com as previsões (“dot plot”) para 2026 provavelmente a manterem-se semelhantes às anteriores.

Como esperado, a postura dovish da Fed começou a encontrar resistência nos mercados, com os participantes a descontar a possibilidade de um “corte hawkish” através das indicações de Powell na sessão de perguntas e respostas, ou de eventuais alterações ao Sumário das Projeções Económicas (SEP). Para tal acontecer, seria necessário que a Fed desse um sinal muito claro na sua orientação futura, por exemplo, ajustando a previsão de cortes em 2026 para apenas um ou menos, o que consideramos improvável.

Por outro lado, com o Presidente Trump a sugerir fortemente Kevin Hassett para futuro chairman da Fed, este resultado parece já amplamente antecipado pelo mercado, implicando uma liderança mais “expansionista” do banco central a partir de junho do próximo ano. Assim, numa perspetiva de médio prazo, as ideias de 1) fraqueza do dólar, 2) subida da inflação, 3) inclinação da curva de rendimentos dos Treasuries e 4) valorização dos ativos, deverão manter-se enquanto não houver alterações significativas nas condições macro já realizadas.

Tudo isto tem tido pouco impacto no mercado de criptomoedas, com o preço do BTC a recuperar para o intervalo 86–92 mil dólares após uma semana de negociação morna. Infelizmente, o sentimento de base do mercado parece ter-se deteriorado, com o IBIT da BlackRock a registar a mais longa sequência de saídas líquidas desde a sua criação, acumulando quase 2,9 mil milhões de dólares em resgates nas últimas 6 semanas consecutivas.

Esta mudança estrutural de sentimento é visível na recente (falta de) correlação do BTC. Nas últimas 8 semanas, o desempenho do BTC ficou bastante aquém de outras classes de ativos de “high beta” e apetite pelo risco. Este descasamento de ativos ocorre num momento em que o foco dos investidores se voltou completamente para a IA e para ações relacionadas, com os retalhistas globais a regressarem em força ao day trading (e à especulação) em ações, enquanto os preços do ouro e da prata continuam próximos de máximos históricos.

Do ponto de vista da produção, o preço do BTC continua abaixo da maioria das métricas de custo de produção. Devido à recente viragem regulatória mais restritiva da China em relação às criptomoedas, e ao facto de os mineradores terem transferido recursos para a IA e reduzido a mineração pura, o hashrate caiu abruptamente. Se o preço permanecer abaixo do custo de produção durante muito tempo, a pressão sobre os mineradores irá aumentar, podendo provocar nova queda do hashrate e da dificuldade, alimentando um ciclo reflexivo negativo de desvalorização do BTC a médio prazo.

Mais preocupante é o colapso global das DATs, que gerou receios generalizados de excesso de oferta e de potenciais vendas forçadas caso as ações destas empresas cotadas fiquem substancialmente abaixo do valor do BTC que detêm. A MicroStrategy (MSTR) está sob maior pressão, com o valor total da sua dívida mais capital próprio quase a par do valor dos BTC detidos e o prémio praticamente inexistente. Quando questionado sobre o que aconteceria se esta relação caísse abaixo de 1, Saylor deu uma resposta preocupante: “Quando as nossas ações negoceiam acima do valor líquido dos nossos BTC, vendemos ações, o que cria valor para os acionistas; quando as ações negoceiam abaixo do valor líquido (dos BTC), venderemos derivados de bitcoin ou os próprios bitcoins.” —  Michael Saylor, Binance Blockchain Week, 3 de dezembro Resta esperar que o fundo de reserva de 1,4 mil milhões de dólares da MicroStrategy seja suficiente para evitar a liquidação forçada das suas reservas de BTC num futuro próximo.

Olhando em frente, o cenário mantém-se em grande parte inalterado — as bolsas deverão manter-se resilientes até ao final do ano, enquanto o mercado de dívida enfrenta pressão de correção de curto prazo, já que todos os bancos centrais globais, exceto a Fed, adotam posturas mais neutras/“hawkish”, impulsionando as yields. Tememos que as criptomoedas permaneçam num bear market de curto prazo até prova em contrário, o que se reflete no mercado de volatilidade, com os traders a continuarem a pagar prémio para proteção contra quedas. Será provavelmente necessário um corte de taxas fortemente dovish (ou a inclusão inesperada do BTC no S&P 500) para inverter a tendência de curto prazo, pelo que prevemos que o interesse e o sentimento do mercado continuem em níveis baixos e em descida gradual até à chegada do novo ano.

Boa sorte e bons negócios.