A tempestade de liquidação de 1,9 mil milhões de dólares já passou há vários meses, mas as ondas de choque continuam no mercado. No dia 10 de outubro, o Bitcoin caiu de cerca de 125.000 dólares, com uma queda máxima de 12,5%, a mais severa em 14 meses. A questão é: quem deve ser responsabilizado por este desastre?

À primeira vista, esta liquidação parece bastante convencional — uma série de liquidações forçadas, com posições alavancadas de muitos traders destruídas num instante. Mas o que se seguiu? Um buraco negro de informação total. É precisamente por ninguém conseguir entender exatamente o que aconteceu que todas as atenções se voltaram para um nome: uma grande bolsa de criptomoedas. Esta maior bolsa global de criptomoedas tornou-se alvo de críticas de um dia para o outro, apesar de negar ser a culpada.

Notei que, desde então, a liquidez do mercado tem sido bastante escassa. O livro de ordens ainda não se recuperou totalmente, as diferenças entre preços de compra e venda aumentaram, e a profundidade do mercado tornou-se irregular. Isto não é apenas uma questão de volume de negociação, mas de toda a estrutura do mercado. Muitos traders dizem que foi precisamente esta estrutura de mercado danificada que levou o Bitcoin de 124.800 dólares a cair para 80.000 dólares, e que também abalou a confiança dos traders.

Recentemente, o CEO da Ark Invest fez declarações na televisão, afirmando que uma falha de software numa grande bolsa de criptomoedas causou cerca de 28 mil milhões de dólares em desleveragem. Isto provocou imediatamente reações de concorrentes. O fundador de uma bolsa concorrente também apareceu a dizer que o dia 10 de outubro causou danos reais e duradouros à indústria. Embora estas declarações não tenham apontado diretamente o dedo, ficou claro que estavam a criticar os rivais.

Mas há um aspeto interessante: nem todos concordam com esta narrativa. O CEO de um dos principais market makers apontou nas redes sociais que o dia 10 de outubro não foi uma falha de software, mas sim um colapso repentino numa sexta-feira à noite, numa altura de extrema falta de liquidez. Ele enfatizou que, em condições de mercado assim, é fácil encontrar um bode expiatório, mas culpar uma única bolsa de criptomoedas não é justo.

A sua lógica é bastante clara: o mercado de criptomoedas tem problemas estruturais inerentes. Ainda depende fortemente de alavancagem, e a liquidez é condicional. Quando a pressão surge, os market makers aumentam as diferenças de preço ou saem completamente. Nestas condições, as liquidações aceleram-se. Uma grande bolsa de criptomoedas pode ser o maior palco de liquidações, mas não necessariamente a origem do impacto.

O problema reside na falta de transparência. Sem análises oficiais pós-evento ou investigações regulatórias completas, abre-se espaço para teorias conspiratórias. Um antigo funcionário da Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (CFTC) sugeriu até uma investigação oficial, comparando o incidente a um flash crash no mercado de ações em 2010. Ele afirmou que os mercados financeiros tradicionais, após choques sistémicos, costumam ter análises pós-evento formais, enquanto o mercado de criptomoedas carece de tal mecanismo.

Alguns traders alegam que, após o dia 10 de outubro, uma grande bolsa de criptomoedas continuou a vender altcoins, alimentando ainda mais teorias de conspiração sobre excesso de inventário. Independentemente da veracidade, este tipo de afirmações tende a espalhar-se facilmente em momentos de escassez de liquidez e queda de confiança.

Na minha opinião, numa análise mais profunda, o que ficará na memória do dia 10 de outubro não será o número de liquidações de 1,9 mil milhões de dólares em si, mas sim as questões estruturais do mercado que ela revelou. Durante um mercado em alta, o livro de ordens é espesso, a alavancagem acumula-se lentamente e há liquidez suficiente. Mas, numa tendência de baixa, surgem as mesmas questões — escassez de liquidez, retirada dos market makers, concentração de volatilidade — e o próximo impacto pode chegar mais rápido do que se espera.

Um ex-operador de opções na Bolsa de Nova Iorque (NYSE Arca) disse algo pertinente: ele não sabe se uma grande bolsa de criptomoedas destruiu deliberadamente o mercado, mas a combinação de alta alavancagem, baixa liquidez e uma pilha de altcoins tecnicamente inúteis é, por si só, uma receita para um massacre. É apenas uma questão de tempo — e, cedo ou tarde, acontecerá.

De certa forma, isto reflete um desafio maior de gestão de risco. Quando um CIO (Chief Investment Officer) ou um investidor institucional avalia os riscos do mercado de criptomoedas, a vulnerabilidade da liquidez deve ser uma prioridade. O mercado pode parecer profundo na superfície, mas, assim que a pressão surge, essa profundidade evapora-se.

Portanto, embora seja fácil apontar uma grande bolsa de criptomoedas como bode expiatório, o verdadeiro problema reside na própria vulnerabilidade do mercado. Não se trata de um problema de uma única bolsa, mas de uma questão estrutural que toda a ecologia precisa de resolver.