39万亿国债压顶，美联储敢加息吗？

Existe uma voz que defende que a Reserva Federal não vai aumentar as taxas de juro, porque a dívida pública dos EUA já atinge 39 biliões e, se a Reserva Federal aumentar as taxas, a situação fiscal dos EUA “explodirá”.

Então esta afirmação faz sentido? O autor acredita que, tanto do ponto de vista da necessidade real como do ponto de vista do desenho institucional, esta perspetiva não se sustenta.

Primeiro, vejamos a necessidade real. Vamos fazer uma conta simples: percebemos que, mesmo que a Reserva Federal não aumente as taxas, a economia nos custos de juros seria suficiente para o Governo dos EUA gastar durante cerca de uma semana. Assim, a Reserva Federal não tem necessidade de, por “trocos” desta dimensão, tolerar um problema maior — a inflação — para depois se agravar.

Como é que esta conta é feita? Para facilitar a compreensão, assumimos que a Reserva Federal aumenta as taxas em 100BP (ou seja, 1%) uma única vez em setembro de 2026 e, até dezembro de 2027, mantém a taxa de juro inalterada.

Note-se que as expectativas do mercado apontam para uma probabilidade de apenas 1,7% de um aumento de 100BP em dezembro de 2026; por isso, a nossa suposição é bastante “hawkish” (mais agressiva).

Então, com um aumento tão “hawkish”, quanto é que isso acrescentaria de despesas com juros à dívida pública dos EUA? Depende tanto do saldo como do aumento.

Primeiro, vejamos a maior parte do saldo. O saldo da dívida pública dos EUA é de 39 biliões de dólares; 31 biliões representam o aumento direto do encargo fiscal e os restantes 8 biliões são dívida interna do Governo (a curto prazo, envolve apenas registos contabilísticos e não despesa real de fundos).

Dos 31 biliões do saldo, a maior parte dos títulos é de taxa fixa e não vence no período do ciclo de aumentos assumido. As parcelas que seriam diretamente afetadas pelo ciclo de aumentos da Reserva Federal são:

700 mil milhões em títulos de taxa variável (FRN), com reajuste de taxa a cada trimestre.

6,7 biliões em títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo (Bills), a vencer em menos de 1 ano, exigindo emissão contínua para substituição.

4 biliões em títulos do Tesouro de médio e longo prazo que vencem.

Apenas estes 11,4 biliões é que aumentariam a despesa com juros com o aumento de taxas; os restantes não pagariam um cêntimo a mais.

Agora, suponhamos que esses 11,4 biliões de títulos do saldo vencem no dia seguinte ao aumento de 100BP da Reserva Federal e são substituídos por novos títulos que refletem a amplitude do aumento.

Assim, a despesa adicional com juros = dívida pública do saldo afetada (11,4 biliões) × amplitude do aumento (1%) × duração do ciclo de aumentos (1,25 anos, ou seja, o 4.º trimestre de 2026 + todo o ano de 2027) = 142,5 mil milhões.

Depois, vejamos os títulos líquidos que são adicionados, isto é, títulos além da substituição “emprestar para pagar o que vence”. Com base em dados de anos anteriores, estima-se que a dívida pública líquida adicional de setembro de 2026 a dezembro de 2027 seja de cerca de 2,8 biliões.

Também de forma aproximada, assumindo que a emissão da dívida líquida adicional ocorre em simultâneo com o aumento de taxas da Reserva Federal, a despesa adicional com juros = dívida líquida adicional (2,8 biliões) × amplitude do aumento (1%) × duração do ciclo de aumentos (1,25 anos) = 35 mil milhões.

Deste modo, somando o saldo e a dívida adicional, a despesa adicional com juros no período do ciclo de aumentos seria de 177,5 mil milhões.

Na prática, o processo de cálculo acima é muito aproximado; se afinarmos os detalhes, a despesa adicional com juros causada por um aumento de 100BP da Reserva Federal fica muito abaixo de 180 mil milhões, porque:

Os aumentos de taxas da Reserva Federal costumam ser graduais, e não feitos de uma só vez.

Os aumentos de taxas fazem cair as expectativas de inflação; por isso, as taxas dos títulos de médio e longo prazo precisam de ser precificadas com base no fator inflação, logo as taxas desses títulos não sobem de forma 1:1 com a amplitude do aumento.

A emissão de dívida pública dos EUA também é gradual, pelo que, quer se trate de títulos que substituem os que vencem, quer de títulos de nova emissão, não se incorre em juros por uma duração completa de 1,25 anos.

Tendo em conta estes fatores, a estimativa para a despesa adicional com juros causada pelos aumentos de taxas fica apenas em torno de 110 mil milhões.

Contudo, quer sejam 180 mil milhões ou 110 mil milhões, para o Governo dos EUA que gasta em média cerca de 20 mil milhões por dia, não é mais do que uma questão de 5,5 dias de gasto versus 9 dias de gasto; não é um assunto “do tipo fim do mundo”.

Mas qual é o custo de poupar esses juros? Se a inflação fugir do controlo, isso causará um prejuízo maior aos EUA. A Reserva Federal faria este tipo de “apanhar uma coisa e perder outra”, deste género?

Quanto ao desenho institucional, a Reserva Federal, em termos institucionais, não tem obrigação de resolver problemas fiscais.

O próprio “código constitucional” da Reserva Federal — o “Federal Reserve Act” (Lei da Reserva Federal) — no Artigo 2, Secção 1, estabelece de forma clara que os objetivos legais da Reserva Federal se limitam a três itens:

máximo de emprego (maximum employment)

estabilidade de preços (stable prices)

taxas de juro de longo prazo moderadas (moderate long-term interest rates).

Há gestão de dívida? Não.

Além disso, o “Acordo de 1951” entre o Tesouro e a Reserva Federal (“The Treasury-Fed Accord”) estabelece o princípio de “quem é responsável, que fique com a tarefa”: gestão da dívida cabe ao Departamento do Tesouro; política monetária cabe à Reserva Federal.

Por conseguinte, institucionalmente, a quantidade e o montante das despesas de juros dos títulos da dívida pública não é uma questão que a Reserva Federal precise de considerar. A resolução deste problema exige o esforço conjunto da Casa Branca e do Congresso, incluindo ambos os partidos, muito além da capacidade da Reserva Federal.

Em suma, na perspetiva do autor, a Reserva Federal não vai deixar de aumentar as taxas por causa da dívida pública de 39 biliões. Os dados do mercado também mostram isso: o FedWatch indica que a probabilidade de um aumento de taxas em setembro já ultrapassou 70%.

Escrito para terminar: sobre as muitas afirmações que circulam a respeito da Reserva Federal — que parecem plausíveis, mas que ao pensar com mais cuidado não aguentam. Que outras opiniões sobre a Reserva Federal o/a levaram a sentir “parece estar certo, mas algo não bate”? Deixem uma mensagem na caixa de comentários; das questões com mais comentários, o autor escreverá outro artigo para as analisar e esclarecer.