Секрет 10-летнего роста Intuitive Surgical: это не то, что вы думаете

Настоящие деньги не от продаж роботов

Когда инвесторы следят за Intuitive Surgical (NASDAQ: ISRG), они зациклены на квартальных поставках хирургических роботов da Vinci. В 3 квартале 2025 года было введено в эксплуатацию 427 единиц против 379 за год — рост на 13%. В глобальном масштабе работает 10 763 системы, что еще на 13% больше по сравнению с прошлым годом. Эти цифры важны, но они рассказывают только половину истории.

Вот непредсказуемая правда: хирургические роботы — это закуска, а не основное блюдо. Настоящий источник дохода — тот, что определит следующий десятилетний период этой компании — находится в другом месте в отчете о доходах.

Бизнес-модель, которая действительно приносит деньги

Разобрав доходы Intuitive Surgical на компоненты, становится очевидно:

Системы (Продажа роботов): ~25% дохода
Платформа da Vinci остается лидером рынка, и темпы продаж неоспоримы. Но этот сегмент составляет всего около четверти общего дохода.

Услуги: ~15% дохода
Контракты на обслуживание и поддержка существующих парков роботов. Постоянные, но не драйвер роста.

Инструменты и аксессуары: ~60% дохода
Здесь действительно работает движок генерации наличных. Каждая хирургическая процедура требует расходных и заменяемых деталей. Каждый новый робот, установленный, означает годы повторяющихся продаж инструментов.

Математика здесь прекрасна: хотя установки систем da Vinci выросли на 13% по сравнению с прошлым годом в 3 квартале 2025, количество выполненных процедур с помощью этих роботов выросло на 20%. Вот настоящий сигнал. Больше установок — больше базовых систем, а большая база генерирует экспоненциально больше повторяющихся доходов от расходных материалов.

Смещение в сторону подписочной экономики

Десятилетие назад продажи роботов составляли примерно 30% от общего дохода Intuitive Surgical. Если текущая тенденция сохранится, эта доля может полностью измениться за следующие 10 лет — продажи роботов снизятся до 20%, а части и услуги вырастут до 80%.

Этот переход чрезвычайно важен для оценки акций инвесторами. Компания, которая генерирует 80% дохода от повторяющихся, предсказуемых продаж инструментов, работает скорее как подписочный бизнес, чем как поставщик аппаратного обеспечения. Мощность ценообразования меняется. Стойкость денежного потока улучшается. Мультипликатор оценки может восприниматься иначе.

Вопрос оценки

При P/E 72x Intuitive Surgical стоит примерно в 2,5 раза дороже, чем мультипликатор S&P 500 в 29x. Дорого на бумаге. Но этот премиум не кажется необоснованным, если вы верите в историю повторяющихся доходов. Компании с доходами, похожими на аннуитет, требуют более высоких мультипликаторов, потому что их предсказуемость прибыли выше.

Акции торгуются около своего пятилетнего среднего диапазона оценки, что говорит о том, что рынок уже учитывает этот переход бизнес-модели. Является ли это выгодной покупкой или справедливой ценой — зависит от вашей уверенности в том, что объем хирургических процедур продолжит опережать установки роботов.

Что действительно важно для следующего десятилетия

Пропустите квартальные показатели по количеству роботов. Следите за соотношением роста процедур к росту систем. Пока число операций растет быстрее, чем новые установки роботов, движок генерации наличных Intuitive Surgical ускоряется. Это тот самый маховик, который определит, по какой цене будут торговаться акции через 10 лет.