TVL, объем торгов, открытые контракты — как с помощью данных DeFi найти следующий горячий проект?

Автор: Patrick Scott | Dynamo DeFi

Перевод: 深潮 TechFlow

Ранее анализ криптоактивов в основном вращался вокруг графиков, циклов спекуляций и нарративов. Однако по мере взросления индустрии реальное представление о показателях становится важнее обещаний быков. Вам нужен фильтр, который поможет выделить по-настоящему ценные сигналы из множества информации.

К счастью, такой фильтр уже существует — он называется onchain-фундаменталами (Onchain Fundamentals).

Onchain-фундаменталы дают DeFi (децентрализованные финансы) структурное преимущество по сравнению с традиционными финансами (TradFi). Это не только одна из причин, почему «DeFi победит», но и ключ к пониманию для каждого, кто хочет инвестировать в эту индустрию.

За последние четыре года я погружен в исследование показателей DeFi, сначала как аналитик, а затем в команде DefiLlama. В этой статье я подытожил некоторые из наиболее полезных аналитических рамок, которые я изучил за это время, надеюсь, они помогут вам начать использовать эти инструменты.

Источник:

Почему показатели DeFi важны?

Onchain-данные — это не просто прорыв в оценке криптоактивов, а революция в области финансовых данных в целом.

Представьте, как традиционные инвесторы оценивают компании: им приходится ждать публикации квартальных отчетов. А сейчас некоторые даже предлагают изменить частоту публикации отчетов с квартальной на полугодовую.

В сравнении, финансовые данные протоколов DeFi доступны в реальном времени. Такие сайты, как DefiLlama, обновляют данные ежедневно или даже ежечасно. Если хотите отслеживать доходы по минутам, вы можете напрямую запрашивать данные блокчейна (хотя слишком детализированные данные могут иметь ограниченную ценность, у вас есть такой выбор).

Это безусловно революционный прорыв в прозрачности. Когда вы покупаете акции публичной компании, вы полагаетесь на финансовые данные, опубликованные после аудита бухгалтером, зачастую с задержкой в несколько недель или месяцев. А при оценке протокола DeFi вы читаете транзакции в реальном времени, записанные в неизменяемой книге.

Конечно, не все криптопроекты имеют значимые фундаментальные показатели. Например, многие «мемкоины» (Memecoins), проекты с одним whitepaper и группой в Telegram — так называемые «воздушные проекты» — в таких случаях фундаментальный анализ мало помогает (хотя такие показатели, как число держателей, могут дать некоторые ориентиры).

Но для протоколов, которые генерируют доход, накапливают депозиты и распределяют ценность держателям токенов, их деятельность оставляет следы данных, которые можно отслеживать и анализировать, зачастую раньше, чем формируется рыночный нарратив.

Например, ликвидность Polymarket росла годами, и этот тренд начал проявляться задолго до того, как предиктивные рынки стали популярными.

Источник:

Ценовой взрыв токена HYPE прошлым летом был вызван его стабильной высокой доходностью.

Источник:

Эти показатели давно намекают на будущее развитие, осталось только знать, где искать.

Анализ ключевых показателей

Давайте начнем с основных показателей, которые нужно учитывать при инвестировании в DeFi.

TVL (Total Value Locked — Общая заблокированная стоимость)

TVL измеряет общую сумму активов, заложенных в смарт-контракты протокола.

Для платформ кредитования TVL включает залоговые активы и предоставленные средства.

Для децентрализованных бирж (DEX) — это депозиты в пуллах ликвидности.

Для блокчейн-сетей — это суммарный заблокированный объем всех протоколов, развернутых в сети.

Источник:

В традиционных финансах TVL похож на активы под управлением (AUM — Assets Under Management). Хедж-фонды показывают сумму доверенных им средств через отчетность AUM. Аналогично, TVL отражает сумму средств, внесенных пользователями в протокол, и показывает уровень доверия к смарт-контрактам.

Однако за годы критики этот показатель тоже получил свои замечания.

TVL не измеряет активность. Протокол может иметь десятки миллиардов долларов депозитов, но практически не зарабатывать.

TVL тесно связан с ценой токена. Если ETH упадет на 30%, TVL всех протоколов, держащих ETH, снизится примерно на ту же величину, даже без фактических выводов.

Поскольку большинство депозитов в DeFi — это волатильные токены, TVL легко поддается влиянию ценовых колебаний. Поэтому умные аналитики используют вместе с TVL показатели чистого притока долларов (USD Inflows), чтобы отличить изменение цены от реальной активности депозитов. Чистый приток долларов рассчитывается как изменение баланса каждого актива за два последовательных дня, умноженное на его цену, и суммируется. Например, протокол, заблокировавший 100% ETH, при падении ETH на 20% покажет снижение TVL на 20%, но чистый приток долларов останется равен 0.

Тем не менее, когда TVL отображается как в долларах, так и в токенах, и используется вместе с показателями активности или производительности, он остается ценным инструментом. TVL по-прежнему важен для оценки доверия к протоколу и масштаба всей DeFi. Просто не стоит считать его полным критерием оценки.

Расходы, доходы и доходы держателей

В DeFi эти термины отличаются от традиционной бухгалтерии и могут вызывать путаницу.

Расходы (Fees): с точки зрения пользователя, это стоимость использования протокола. Например, при торговле на DEX вы платите комиссию за сделку. Эти сборы могут полностью идти поставщикам ликвидности или частично оставаться у протокола. Расходы — это сумма, которую платит пользователь, независимо от того, куда она в итоге идет. В традиционных финансах это аналогично валовой выручке (Gross Revenue).

Доходы (Revenue): это доля прибыли протокола. То есть, сколько из всех собранных пользователями сборов протокол реально оставляет себе? Эти доходы могут идти в казну протокола, команде или держателям токенов. В расчет не включаются комиссии, распределяемые поставщикам ликвидности. Можно считать их валовой прибылью (Gross Income).

Доходы держателей (Holders Revenue): более узкое понятие — это часть доходов, которая распределяется держателям токенов через выкуп, сжигание или прямые дивиденды. В традиционных финансах это сочетание дивидендов и обратных выкупов акций.

Эти различия важны для оценки стоимости. Некоторые протоколы могут иметь большие расходы, но почти вся прибыль идет поставщикам ликвидности, и итоговые доходы будут очень малы.

DefiLlama уже публикует полные отчеты о доходах для многих протоколов. Эти отчеты автоматически обновляются на основе onchain-данных, разбивают доходы по проектам и переопределяют эти показатели в привычной бухгалтерской терминологии.

Источник: protocol/aave

Эти отчеты также сопровождаются визуализациями потоков средств, показывающими, как деньги поступают от пользователей к протоколу и далее распределяются между заинтересованными сторонами. Если хотите понять экономическую модель конкретного проекта, эти данные очень полезны.

Источник: protocol/aave

Объем торгов (Volume)

Объем торгов показывает масштаб торговой активности.

Объем DEX: суммарный объем всех торговых пар на децентрализованных биржах.

Объем перпозитных контрактов (Perp Volume): суммарный объем всех сделок на платформах с perpetual-контрактами.

Источник: pro/97i44ip1zko4f8h

Объем торгов — ключевой показатель общего участия в крипторынке. Чем активнее используют цифровые активы, тем больше совершается сделок. Всплеск объема обычно связан с изменениями интереса рынка — будь то бурный рост или паническая распродажа.

По сравнению с предыдущими циклами, объем перпозитных контрактов значительно вырос. В 2021 году эти платформы еще были на ранней стадии развития. Сейчас такие платформы, как Hyperliquid, Aster и Lighter, ежедневно обрабатывают сделки на десятки миллиардов долларов. Быстрый рост этого сегмента делает сравнение с историческими данными менее информативным. Например, сравнивать текущий объем с 2021 годом — лишь показывать расширение рынка, а не давать глубокий анализ.

В рамках одной категории важнее отслеживать изменение рыночных долей, чем абсолютный объем. Например, если доля рынка永续-контрактов выросла с 5% до 15%, даже при снижении абсолютных объемов это говорит о росте их влияния. В библиотеке кастомных дашбордов DefiLlama есть много графиков рыночных долей, которые стоит посмотреть.

Открытые позиции (Open Interest)

Открытые позиции — это сумма стоимости деривативных контрактов, которые еще не закрыты или не принудительно ликвидированы. Для perpetual-контрактов это означает все открытые и не ликвидированные позиции.

Источник: open-interest

Открытые позиции — важный показатель ликвидности платформы деривативов. Он показывает общий объем капитала, задействованный в активных perpetual-позициях.

Во время рыночных колебаний этот показатель может быстро рухнуть. Массовая волна ликвидаций за несколько часов может полностью стереть открытые позиции. Отслеживание восстановления после таких событий помогает понять, сможет ли платформа снова привлечь ликвидность или деньги навсегда уйдут на другие площадки.

Рыночная капитализация стейблкоинов (Stablecoin Market Cap)

Для блокчейн-сетей рыночная капитализация стейблкоинов — это сумма стоимости всех стабильных монет, развернутых в сети.

Источник: stablecoins/chains

Рыночная капитализация стейблкоинов — важный индикатор притока капитала. В отличие от TVL, который зависит от ценовых колебаний токенов, она показывает реальный объем долларов (или эквивалента), введенных пользователями через мосты. Например, рост рыночной капитализации стейблкоинов с 3 млрд до 8 млрд долларов означает, что в экосистему реально вошло 5 млрд долларов.

С октября 2023 года в крипторынок было влито примерно 180 млрд долларов в виде стейблкоинов. Часть из них непременно попала в DeFi, способствуя росту TVL, увеличению объемов торгов и сбору комиссий. Поток стейблкоинов похож на приток капитала в экономику страны: увеличение предложения говорит о новых вливаниях, а сокращение — о выводе средств.

Доходы приложений и сборы приложений (App Revenue & App Fees)

Эти показатели — на уровне цепочки, показывают доходы и сборы всех приложений, развернутых в сети, за исключением стейблкоинов, протоколов с залогами и Gas-комиссий.

Я считаю их «ВВП» блокчейна — отражением реальной экономической активности внутри экосистемы.

Показатели доходов — одни из самых трудно подделываемых, поскольку требуют реальных затрат пользователей. Поэтому они служат высоким сигналом активности DeFi.

Обратите внимание, что оценка по доходам приложений не имеет смысла, поскольку оценка на основе доходов, не связанных с активами, — это ложное представление. Эти показатели лучше использовать для оценки роста сети, а не для определения ее стоимости.

Как правильно интерпретировать эти показатели?

Понимание отдельного показателя — это первый шаг, но для эффективного анализа нужен структурированный подход. Я предпочитаю следующий трехшаговый метод:

• Сначала сосредоточиться на устойчивом и стабильном росте.
• Следить за показателями запасов и потоков.
• Учитывать влияние разблокировок токенов и стимулов.

1. Сосредоточиться на устойчивом и стабильном росте

Протоколы, у которых показатели доходов резко взлетают и тут же падают, не демонстрируют долгосрочную ценность. Я видел множество протоколов, которые за одну неделю показывали рекордные доходы, а через месяц исчезали.

Настоящее значение имеет стабильный рост в течение длительного времени. Например, если месячный доход протокола вырос с 500 тысяч до 2 миллионов долларов за полгода — это признак устойчивого развития. А если доход за одну неделю внезапно достиг 5 миллионов, а потом упал до 300 тысяч — это скорее временное явление.

В криптоиндустрии время течет гораздо быстрее, чем в традиционных рынках. Месяц стабильного роста примерно равен кварталу в традиционной экономике. Если протокол показывает рост доходов в течение шести месяцев, его можно считать компанией с шестью последовательными кварталами роста — это хороший знак.

2. Следить за запасами и потоками

Запасные показатели (Stock Metrics): TVL, открытые позиции, рыночная капитализация стейблкоинов, казна — показывают, сколько средств заложено в протокол.

Потоковые показатели (Flow Metrics): сборы, доходы, объем торгов — показывают реальную активность внутри протокола.

Оба типа важны.

Активность легче подделать. Например, протокол может искусственно завысить объем торгов с помощью стимулов или wash trading. Такие временные всплески не редки. А вот создать реальный поток средств сложнее. Чтобы привлечь пользователей и удержать их, нужен практический функционал или привлекательные доходы.

При оценке любого протокола рекомендуется выбрать хотя бы один запасной и один потоковый показатель. Например:

• Для perpetual DEX — это открытые позиции и объем торгов.
• Для кредитных протоколов — TVL и сборы.
• Для блокчейна — рыночная капитализация стейблкоинов и доходы приложений.

Если оба показателя растут — это хороший знак. Если только активность — стоит копнуть глубже, возможно, есть манипуляции. Если только ликвидность — это может означать, что депозиты идут от нескольких «китов».

3. Учитывать разблокировки токенов и стимулы

Разблокировка токенов создает давление на цену. Каждую неделю протокол выпускает часть своих токенов, и часть из них продается. Без других источников спроса цена может падать.

Перед инвестированием обязательно изучите план разблокировок. Если у протокола уже 90% токенов в обращении, риск разбавления минимален. А если только 20% и через три месяца ожидается крупная разблокировка — риск значительно выше.

Также, если протокол с высокой доходностью раздает токены в качестве стимулов, а доходы от протокола не покрывают эти выплаты, показатели доходности могут казаться обманчивыми. DefiLlama отслеживает это через метрику «Earnings» — чистый доход за вычетом затрат на стимулы. Например, протокол может иметь доход 10 млн долларов в год, но раздавать токенов на 15 млн.

Хотя стимулы — эффективный способ раннего роста и зачастую необходимы на начальных этапах, они создают давление на цену, которое должно компенсироваться спросом.

Глубже изучайте материалы

В этой статье я описал основные показатели DeFi, но это лишь вершина айсберга. Есть много других аспектов, которые стоит исследовать.

Я выпустил полный курс по DefiLlama на YouTube, где подробно рассказываю, как использовать платформу: искать недооцененные протоколы, оценивать блокчейны, находить новые проекты и избегать типичных ошибок анализа. Можно посмотреть здесь.

Если хотите получать регулярные обзоры DeFi, советы по инвестициям и onchain-исследования, подписывайтесь на мой Substack: newsletter.dynamodefi.com.

Данные перед вами, важно лишь уметь их правильно использовать.