Токенизированная инфраструктура приобретает форму: JPMorgan и DTCC определяют график для ценных бумаг и наличных в цепочке

Наличные, остающиеся в неиспользуемых местах: как MONY переопределил понятие “деньги on-chain”

Когда корпоративный казначей держит остатки без инвестиций, он ожидает получить некоторую доходность при сохранении ликвидности. В течение десятилетий эта задача решалась за счет традиционных фондов денежного рынка: депозитов в краткосрочных инструментах, обеспеченных казначейством США, с доступом через системы институционального банкинга. JPMorgan недавно предложил альтернативу, которая остается полностью регулируемой, но существует в Ethereum.

MONY — это частный инвестиционный фонд по регуляции 506©, предназначенный для квалифицированных инвесторов, где участники получают токены на адреса в блокчейне. Фонд инвестирует исключительно в долг казначейства США и полностью обеспеченные государственными ценными бумагами соглашения выкупа, реинвестируя дивиденды ежедневно и позволяя подписываться и осуществлять выкуп через stablecoins или традиционные наличные средства на платформе Morgan Money.

Что делает MONY актуальным, так это не технологическая сложность, а вопрос, на который он отвечает: может ли эквивалент on-chain наличных оставаться в рамках регулируемой среды, при этом обеспечивая мобильность токена? Ответ, который построил JPMorgan, — да, но при строгих операционных условиях. Фонд был запущен с начальным капиталом в 100 миллионов долларов, с ограниченным доступом для физических лиц и институтов с высокими минимальными требованиями, что гарантирует, что участники уже работают в рамках установленных процедур соблюдения и хранения.

DTC: слой контроля, скрывавший ликвидацию

Чтобы понять, почему JPMorgan понадобилось создавать MONY, нужно понять, что делает DTC (The Depository Trust Company, дочерняя компания Depository Trust & Clearing Corporation). DTC — это инфраструктурная служба, которая регистрирует и согласовывает позиции на Уолл-стрит после завершения транзакции. Когда вы покупаете акцию, система тратит часы на сверку, чтобы убедиться, что деньги покупателя и стоимость продавца действительно перешли друг другу окончательно. В большинстве случаев этот процесс происходит за кулисами, прозрачно для розничного инвестора, но критично для функционирования рынка.

Большинство инвесторов никогда не взаимодействуют напрямую с DTC. Ваш брокер — участник DTC; ваша позиция существует на более низком уровне, отражена в записях вашего брокера, которые, в свою очередь, отображаются в книгах DTC. Эта многоуровневая структура позволила американскому фондовому рынку работать с гарантиями ликвидности и ясностью собственности, но также сохраняла “мертвое время” между подтверждением у брокера и фактической невозможностью отмены вашей позиции.

Тестовая версия DTC: перемещение токенизированных прав с отслеживанием каждого шага

Недавно Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) выпустила письмо о недействии, разрешающее DTC развернуть “Предварительную базовую версию” своей услуги токенизации. Эта санкция не означает, что акции станут полностью нативными для блокчейна. Это означает, что DTC может представлять определенные позиции в виде токенов, позволять этим токенам перемещаться между одобренными адресами в блокчейне и сохранять свои официальные записи как окончательный источник правды.

Ключевым концептуальным компонентом является “право” (entitlement). Токен не пытается переопределить, что юридически является ценными бумагами США. Это цифровое представление контролируемой позиции, уже принадлежащей участнику DTC, предназначенное для перемещения через каналы типа блокчейн, при этом DTC отслеживает, на каждом этапе, какой участник подтвержден и является ли перемещение допустимым.

Ограничения — не дефект; это характеристика, которая делает возможной операционную реализацию. Токены могут передаваться только “Зарегистрированным кошелькам”, и DTC предоставит публичные и приватные регистры, где участники смогут регистрировать адреса в блокчейне как Зарегистрированные кошельки. Услуга также не ограничена одной цепочкой или набором смарт-контрактов. Требования DTC к совместимым блокчейнам и протоколам токенизации — “цели, нейтральные и публично доступные”, разработанные для обеспечения перемещения токенов только в Зарегистрированные кошельки и возможности вмешательства DTC при необходимости.

Это вмешательство делает регулируемую токенизацию менее похожей на кричащий криптосленг и больше — на реальные операции. Рыночная полезность не может управлять централизованной службой, которую нельзя отменить или контролировать. Тестовая версия построена вокруг идеи, что токены могут перемещаться быстро, но внутри управляемого периметра, который может отменить ошибки, управлять неправильными входами, восстанавливать потерянные токены и реагировать на злоупотребления. DTC даже описывает механизмы против “двойных расходов”, включая схему, при которой ценные бумаги, подтвержденные в цифровой омнибус-учетной записи, не могут быть переданы, пока соответствующий токен не будет сожжен.

Множество активов, допустимых для пилота, преднамеренно узкое: акции Russell 1000, ETF ведущих индексов, а также облигации, ноты и бонды казначейства США. Скука — не ошибка, а характеристика. Пилот стартует там, где ликвидность высокая, операционные конвенции хорошо понятны, а стоимость ошибки — не хаос. Практический запуск запланирован на вторую половину 2026 года, с разрешением на недействие, действительным три года. Этот промежуток достаточно длинный, чтобы привлечь участников и продемонстрировать устойчивость, но достаточно короткий, чтобы все понимали, что их оценивают.

Как связаны MONY и DTC: архитектура ускоренной ликвидации

Объединив эти две инициативы, появляется полная картина. DTCC строит способ перемещения токенизированных прав через совместимые регистры, при этом DTC отслеживает каждую передачу для официальной регистрации. JPMorgan создает инструмент, обеспеченный казначейством и приносящий доход в Ethereum, который может оставаться в виде токена, перемещаться между участниками (в рамках своих ограничений) и более широко использоваться как залог в блокчейн-средах.

Классический вопрос о токенизации: “Когда это появится на счете моего брокера?” Ответ, вытекающий из этих инициатив, более конкретен: первые заметные эффекты, скорее всего, не будут связаны с токенизированными акциями blue-chip для розничных инвесторов. Это будут компоненты, которые брокеры и казначеи смогут внедрить без полной переписывания инфраструктуры: продукты для перемещения наличных по более ясным правилам, гарантии, которые можно переориентировать внутри разрешенных пространств без обычных операционных задержек, и неиспользуемые места ликвидности, которые теперь могут приносить доход, оставаясь в рамках регулируемых сред.

Практически последовательность сама собой складывается, потому что стимулы совпадают с операционными ограничениями. Институты получат доступ первыми, потому что могут регистрировать портфели, интегрировать хранение и работать с белыми списками и аудитами. Розничный доступ придет позже, в основном через интерфейсы брокеров, которые скроют цепочку так же, как уже скрывают членство в клиринговой палате.

Реальная выгода: не скорость, а доверие

Исторический аргумент в пользу токенизации — скорость: устранение трения, сокращение сроков ликвидации, исключение посредников. DTCC и JPMorgan продают нечто более конкретное и заслуживающее доверия: способ, при котором ценные бумаги и наличные могут встречаться, не нарушая правил, обеспечивающих работу рынков.

Тестовая версия DTC говорит, что токенизированные права могут перемещаться, но только между зарегистрированными участниками в совместимых регистрах, с встроенной возможностью отмены. MONY утверждает, что эквиваленты on-chain наличных могут приносить доход и находиться в Ethereum, оставаясь внутри рамок регулируемого фонда, продаваемого квалифицированным инвесторам через банковскую платформу.

Если эта архитектура закрепится, выгода не будет внезапной миграцией всего on-chain. Это постепенное осознание того, что “мертвое время” между “наличными” и “ценностью” было характеристикой продукта на протяжении десятилетий, а не неизбежной операционной необходимостью. Вторая половина 2026 года покажет, сможет ли токенизированная инфраструктура быть регулируемой без потери своих преимуществ.