Derinlikte Sohbet Jeff Walton: MSTR'nin finans mühendisliği, aşırı piyasalarda nasıl hayatta kalır

Podcast Kaynağı: Bonnie Blockchain

Yayın zamanı: 24 Kasım 2025

Konuk: Jeff Walton (True North Kurucusu, Strive Baş Risk Sorumlusu)

Düzenleme: BitpushNews

Bitcoin kasası şirketlerinin geleceğini, MicroStrategy'nin finansal mühendisliğini ve neden “BTC tutan şirketlerin hayatta kalabileceğini” tartışmak

Bir, Saylor Partisinde İlk Karşılaşma

Bonnie： Jeff, seni gerçekten ilk kez Michael Saylor'ın partisi sırasında gördüm. O zaman sen ve eşin benim ve annemin arkasında fotoğraf çekilmek için sıradaydınız, hatırlıyor musun?

Jeff：
Tabii ki hatırlıyorum, o gün gerçekten özel bir olaydı. O partide David Lynn ile tanıştım, ardından birlikte iki toplantı düzenledik. O tür bir etkinliğe katılan herkes, neredeyse kendi tarzında Bitcoin ekosistemini destekliyordu, bu da oldukça cesaret vericiydi.

Bonnie：
Ve partiden önce işten ayrılmaya karar verdiğini mi söyledin?

Jeff：
Evet. Ondan önce 11 yıl süren reasürans sektöründen ayrılmaya karar vermiştim ve Bitcoin'e tam zamanlı olarak geçmeye hazırlanıyordum. Bu parti benim için bir “geçiş ritüeli” gibi, gitmek istediğim yönü onaylamak.

İki, reasürans sektöründen Bitcoin dünyasına atlamak

Bonnie： Reasürans sektörünü neden terk ettiğinizi söyleyebilir misiniz?

Jeff：
Ben reasürans brokerliği yapıyorum, temel olarak sigorta şirketlerinin bilançosunu analiz ediyor ve riski küresel sermaye sağlayıcılarına satıyorum. Bu sektör çok zor, temposu tamamen makro çevreye bağlı ve büyüme alanı sınırlı. En önemli husus, sigorta şirketlerinin Bitcoin'i uzun vadeli borçları hedge aracı olarak kullanma imkânlarının olmaması.

Bir örnek vermek gerekirse, bir iş kazası tıbbi tazminatı 10 yıla kadar sürebilir; eğer tıbbi maliyet tahmininde %0.25'lik bir sapma olursa, tüm iş modeli büyük bir sorun yaşayabilir. Ancak sigorta şirketlerinin elindeki varlıklar, herhangi bir Bitcoin kredi derecelendirmesine sahip olamaz, uzun süreli enflasyon ve maliyet belirsizliği ile başa çıkmak için BTC kullanamaz.

Bitcoin'i gündeme getirdiğimde, sektördeki neredeyse herkes bana gülüyordu. Ama gördüğüm şey, kesinlikle devasa bir yapısal fırsat.

Bu yüzden ayrıldım, Bitcoin'e tamamen odaklanmak istedim ve şans eseri Bitcoin Stratejisi'nden sorumlu olmak için Strive'a katıldım.

Üç, MicroStrategy Modelinin Temeli: Neden Sürekli Tercihli Hisse Senetleri Önemlidir

Bonnie： MicroStrategy'nin gerçekten ne yaptığını çok iyi biliyorsun. Daha önce Saylor sürekli olarak tahvil kullandı, neden 2025'te “kalıcı öncelikli hisse senedi” çağında oldu?

Jeff：
Çünkü kalıcı öncelikli hisseler, dönüştürülebilir tahvillerin en büyük açığını çözüyor: dönüştürülebilir tahviller yapısal bir açığa satış baskısı yaratır.

Birçok insan, dönüşümlü tahvillerin “%0 faiz = bedava para” olduğunu düşünür, ancak durum böyle değil. Faiz düşük, ancak arka planda gizli maliyet büyük bir dönüşüm primi. Ayrıca, dönüşümlü tahvil alıcıları uzun vadeli yatırımcılar değil, sözde “volatilite bağımlıları”. Onların tahvilin ilk gününde, hemen MSTR hisselerinin %70'ini satmak için açığa satacaklar, bu nedenle MicroStrategy ne yaparsa yapsın, piyasada hisse fiyatını uzun vadede baskılayan büyük bir açığa satış gücü olacak.

Bonnie： Yani MSTR'nin hisse fiyatı bu insanlar tarafından sürekli baskı altında mı?

Jeff：
Bunu söyleyebilirim. Ayrıca, MSTR veya BTC ile hiç ilgilenmiyorlar, sadece arbitrajla ilgileniyorlar. Bu yüzden, MSTR'nin finansman modelini değiştirmesi gerekiyor.

Sürekli öncelikli hisse senetlerine geçtikten sonra, piyasanın rolü tamamen değişti. Alıcılar emeklilik fonları, sigorta şirketleri, sabit gelirli yatırımcılar haline geldi - bu kişiler dalgalanma yaratmak için değil, faiz almak ve varlıkları elde tutmak için buradalar.

Daha da önemlisi, toplanan tüm paralar, MicroStrategy tarafından derhal Bitcoin satın almak için kullanılmaktadır. Bu, Bitcoin varlık havuzunun sürekli genişlemesini sağlarken, öncelikli hisse senetleri, sermaye yapısının senioritesi aracılığıyla Bitcoin varlıkları tarafından “desteklenmektedir”.

Bu, çok güçlü bir yapı yeniliğidir.

Dört, Jeff neden MSTR'yi “ömür boyu tutulacak varlık” olarak görüyor

Bonnie：
Kendin de birçok MSTR tutuyorsun, değil mi? Ona bu kadar güven duymanın sebebi nedir?

Jeff：
Çünkü MSTR'yi görme şeklim, diğerlerinden tamamen farklı. Çoğu insan hisse senedi fiyatlarına odaklanırken, benim odaklandığım bir gösterge var: Bitcoin Per Share (Her Hisse Bağlamındaki Bitcoin Miktarı).

Bu sayı yükselmeye devam ettikçe, uzun vadeli değer mutlaka yukarı doğru olacaktır. MicroStrategy'nin modeli sürekli para toplayarak, sürekli kaldıraç kullanarak ve sürekli BTC alarak çalışıyor; bu nedenle Bitcoin Paylaşım Başına (Bitcoin Per Share) değeri sürekli artıyor.

Bunu “yüksek beta versiyonu Bitcoin” olarak görüyorum, uzun vadede tarihi olarak Bitcoin'in üç ila dört katı performans gösterdi. Bu yüzden bir ömür boyunca sahip olmaya istekliyim.

Sık sık derim ki, geleceğin torunuma şunu söylemesini istemiyorum: “MSTR'yi 400 dolara sattım.” Ve gelecekte bir veya iki on bin dolar hisse başına olabilir.

Beş, STRK'nin Fırsatları: Daha Sağlam Bir Bitcoin Açıklığı

Bonnie：
Peki STRK ne olacak? Neden bunun büyük bir fırsat olduğunu düşünüyorsun?

Jeff：
Çünkü STR serisinin doğası, Bitcoin'in değerini “geleneksel sabit getirili ürünlerin” dışına yerleştirmek, faiz oranları piyasadaki herhangi bir sabit getirili üründen daha yüksek, riski ise hisse senetlerinden daha düşük olmaktır.

Daha da önemlisi, bu kurum yatırımcıları için son derece uygundur. İster emeklilik fonları, ister sigorta fonları, isterse de istikrarlı getiri arayan yatırımcılar olsun, doğrudan Bitcoin bulunduramazlar, ancak STRK gibi yapısı net, temettü ödeyen ve öncelikli alacak hakkı olan ürünleri satın alabilirler.

Kişisel olarak, yüksek volatiliteyi ve yüksek beta'yı seviyorum, bu yüzden MSTR'ye daha yatkınım. Ancak piyasa yapısı açısından, STRK'nin önümüzdeki birkaç yıl içinde büyük ölçüde benimsenmesi muhtemel.

Altı, Neden “Bitcoin Hazine Şirketi” Bir Dönemin Eğilimi Olacak

Bonnie：
Sen demiştin ki, Bitcoin kasası şirketi gelecekte kaçınılmaz bir trend haline gelecek. Neden?

Jeff：
Çünkü AI, geleneksel işletmeleri yok ediyor.

S&P 500'de, birçok şirket onlarca yıldır sadece iki şey yapıyor: temettü ödemek ve hisse geri almak. Onlar tüm nakitlerini harcadılar, bir kez AI'nın etkisiyle iş yapısı sarsıldığında, hisse senedi fiyatları çakıldığında, bu şirketlerin hiçbir direnci yoktu - aslında hiç varlıkları yoktu.

Ama eğer bir Bitcoin cüzdan şirketiyseniz, sayısız seçeneğiniz var:

Bitcoin'i teminat olarak kullanarak finansman sağlayabilir, tahvil ihraç edebilir, öncelikli hisse senedi çıkarabilir, covered call satabilir ve hatta biraz BTC satarak hisse geri alımı yapabilirsiniz. Asla “ölmeyeceksin” çünkü elinde en güçlü varlık var.

Bu, opsiyonluluk. Gelecekte S&P500'ün büyük bir yeniden yapılandırma yaşayacağına inanıyorum, Bitcoin bulundurmayan şirketler elenecek.

Yedi, gerçek ve sahte Bitcoin inananları? Anahtar “şeffaflık” ve “kendinize ait saklama”

Bonnie： Birçok insan soruyor: Bir şirketin gerçek bir Bitcoin şirketi olup olmadığını ve kurucusunun “gerçek bir inanan” olup olmadığını nasıl anlayabiliriz?

Jeff：
“Bitcoin inancı” ifadesinin anlamı yok diyorum. Bitcoin herkesin, kimsenin inanç ayrıcalığı değil. Gerçekten önemli olan şudur:

Şirket şeffaf mı? Gerçekten fonları Bitcoin'e mi aldınız? Yönetim güvenilir mi? Kaldıraç kullanmayacaklar mı? Parayı alıp gitmeyecekler mi?

Ayrıca sürekli vurguladım: Eğer kendi kendinize yönetilen bir Bitcoin'e sahip değilseniz, herhangi bir Bitcoin ile ilgili şirkete gerçek bir uzun vadeli güven duymanız mümkün değildir.

Önce BTC'ye sahip olun, sonra bu şirketleri anlamaya çalışın.

Sekiz, döngüye nasıl bakmalıyız? MSTR en azından “dört yıllık döngü” ile değerlendirilmelidir

Bonnie：
Birçok insan MSTR hisse senedi fiyatının büyük dalgalanmalar gösterdiğinden şikayetçi, sen ne düşünüyorsun?

Jeff：
Eğer herhangi bir Bitcoin ile ilgili varlığı “çeyrek raporu düşüncesi” ile incelerseniz, başarılı olamazsınız.

Bitcoin'in tüm dört yıllık dönemlerindeki yıllık getirisi neredeyse her zaman pozitiftir; en yüksek noktada satın alsanız bile, dört yıl sonra genellikle %22 ile %26 arasında bir yıllık getiri elde edersiniz.

Bu nedenle MSTR'yi de “dört yıllık döngü” perspektifinden değerlendirmek gerekiyor. Eğer dört yıl boyunca tutamazsan, onun değerini anlamıyorsun.

Kısa vadeli dalgalanmaların hiçbir anlamı yok.

Dokuz, sıradan insanlar Bitcoin'i nasıl biriktirir? İki yol

Bonnie： Sıradan insanların Bitcoin biriktirmesi için ne önerirsiniz?

Jeff：
Birinci yol en temel olanıdır: doğrudan Bitcoin satın almak ve kendi cüzdanınızda saklamak.

İkinci yol: Bitcoin cüzdan şirketinin kaldıraç kullanımınıdır. Örneğin, MSTR'nin yüksek kaldıraç büyüme potansiyeli veya STR serisinin daha stabil getirileri. İkisi bir arada, hatta sadece BTC tutmaktan daha iyi bir risk getiri oranı oluşturabilir.

Bu klasik modern portföy teorisidir.

On, En Kötü Durum: MSTR Ne Zaman Sorun Yaşar?

Bonnie： Bu kadar çok MSTR'ye sahip olduğun için, bununla ilgili ne tür sorunlar çıkabileceğini düşünüyorsun?

Jeff：
Son derece basit: Sadece bir durum var - Bitcoin'in kendisi bir sorun yaşıyor.

Örneğin küresel elektromanyetik darbe (EMP), internetin tamamen çökmesi, medeniyet seviyesi felaketleri. Ama böyle bir şey olursa, MicroStrategy'nin sorunu artık öncelik değil.

Bitcoin'in kendisine bakmadan bile, MSTR'nin şu anki varlık durumu son derece güçlü: Sahip oldukları Bitcoin, 120 yıl süresince öncelikli hisse senedi temettüsü ödeyebilir, kaldıraç yaklaşık %10, varlık 70 milyar doların üzerinde, Sailor yarın ayrılacak olsa bile şirket çökmez.

On Bir, Bitcoin Finans Mühendisliği: Geleneksel Finansın Sermayesini Emiyor

Bonnie： Sık sık “Geleneksel finansın sermayesini emiyoruz” diyorsunuz, bunu nasıl anlamalıyız?

Jeff：
Son derece kelime anlamıyla: Çeşitli finans mühendislikleri aracılığıyla, geleneksel finans sisteminin fonlarını Bitcoin ekosistemine çekmek.

İkincil hisse senetleri, dönüştürülebilir tahviller, tahviller, kaldıraç, opsiyonlar, sermaye yapısı katmanları…

Bu araçlar esasen, fiat para sistemindeki büyük sermayeyi BTC'ye çeken borulardır. Gelecekte bu süreç giderek daha hızlı olacak.

Bu, devam eden bir finans devrimi.

Bonnie：

Bugünkü sohbet çok harikaydı, teşekkür ederim Jeff.

Jeff：

Beni davet ettiğin için teşekkürler, ayrıca tüm bunlara tanıklık eden herkese teşekkürler. Daha yeni başladık.