币、股、债：一个杠杆循环的视角

币、股、债互为支柱，黄金、BTC 共同支撑美债作为抵押品，稳定币则支撑美元的全球采用率，这种结构使得去杠杆过程中的损失更加社会化。本文源自佐爷所着文章，由 Foresight News 整理及撰稿。 （前情提要：桥水达里欧：加密货币能成美元「替代货币」，美国债务心脏病快炸了 ） （背景补充：比特币的「红色月份」：为何 9 月仍主导加密货币周期 ） 周期源于杠杆，从速生速死的 Meme 币，到 80 年的技术康波，人类总能找到某种力量、信念或者组织方式去创造更多财富，我们简略回顾下目前的历史座标，用以框定币股债的交织为何重要。 自 15 世纪末地理大发现以来，资本主义核心经济体呈现出如下变化： – 西班牙和葡萄牙——实物金银 + 残暴殖民种植园 – 荷兰——股票 + 公司制 (荷兰东印度公司) – 英国——金本位 + 殖民地剪刀差 (武力统治 + 制度设计 + 帝国特惠制) – 美国——美元 + 美债 + 军事据点 (放弃直接殖民，控制重要据点) 需要注意，后继者会吸纳前者的优缺点，比如英国也会采用公司制和股票制，美国也会进行武力统治，这里撷取新霸主的创新点，基于以上事实，可以发现经典资本主义运行轨迹两大特点： – 霸权柯普定律：如同动物在演化中有变大的趋势，核心经济体的规模会越来越大 (荷兰 ->英国 ->美国)； – 经济债务周期：实物资产和商品生产会让位于金融，一个经典资本主义强国轨迹，就是靠新金融创新集资谋利过程； – 杠杆最终崩溃：从荷兰的股票到华尔街的金融衍生品，回报率压力让抵押品黯然失色，债务无法出清，新生经济体取而代之。 美国已经处于全球统治的极限规模，接下来会是「你中有我，我中有你」的漫长结尾时刻。 美债最终会不可控，如同布尔战争之后的大英帝国，但是要维持体面结束，需要币股债等延长债务崩盘倒数计时的金融产品。 币股债互为支柱，黄金、BTC 共同支撑美债作为抵押品，稳定币支撑美元全球采用率，让去杠杆的过程损失更加社会化。 币股债 6 种结合方式 使人快乐的一切，无非梦幻。 变得更大和复杂，是一切金融工具乃至生物体的自然规律，当某个物种进入极盛期，随之而来便是无序内卷，越来越繁复的角、羽毛，都是求偶难度增高的反应。 代币经济学起自比特币，无中生有打造链上金融体系，2 兆美元的 BTC 市值，相比于近 40 兆美元的美债规模，注定只能起到缓解作用，瑞·达利欧频繁喊单黄金对冲美元与之同理。 股票市场流动性成为代币新支柱，Pre IPO 市场化出现代币化可能，股票上链也成为电子化之后的新载体，而 DAT (财库) 战略更是 2025 上半年主轴。 不过要注意，美债的链上化不必多言，但是基于代币发债，以及公司债等上链还处于尝试期，但终于开始小规模实践。 图片说明：ETF 数量增长，图片来源：@MarketCharts 稳定币成为独立叙事，代币化基金、债务会成为 RWA 新的同义词，而指数基金，锚定更多币股债概念的综合 ETF 也开始有资金进入，传统的 ETF/ 指数吞噬流动性的故事会在币圈再次上演吗？ 我们无法对此进行判断，但是山寨币 DAT 和质押型 ETF 等形式已经宣告杠杆的上升周期正式出现。 图片说明：币股债结合形式，图片来源：@zuoyeweb3 代币作为抵押物，在 DeFi 和传统金融领域都日益乏力，链上需要 USDC/USDT/USDS，它们某种形式上都是美债的变体罢了，链下需要稳定币成为新风尚，在此之前，ETF 和 RWA 都已经做出自己的实践。 总结一下，市场大致出现 6 种币股债结合方式： – ETF (期货、现货、质押、通用) – 币股 (金融化手段改造链上用途) – 币企 IPO (Circle 代表稳定币趋势阶段性「硬顶」) – DAT (MSTR 币股债 v.s ETH 币股 v.s ENA/SOL/BNB/HYPE 币) – 代币化美债、基金 (Ondo RWA 主题) – Pre IPO 市场代币化 (尚未形成规模，危险沉寂周期，链上改造传统金融) 杠杆周期的结束和退出时机无法预测，但可以勾勒周期的基本面貌。 理论上，当山寨币 DAT 出现时，已经是长周期的顶部，但是如同 BTC 能横盘 10 万美元附近，美元 / 美债决定彻底虚拟化，释放的动量需要市场长时间去消化，这种消化动辄以 30 年计算：布尔战争到英国放弃金本位 (1931-1902=29)、布列敦森林体系 (1973-1944=29)。 一万年太久，只争朝夕，至少在 2026 期中选举前，Crypto 还有一年好时光。 图片说明：币股债市场现状，图片来源：@zuoyeweb3 统计目前的市场结构，币企 IPO 属于最高端、最小众赛道，仅有极少数币企能完成美股 IPO，这也说明，将自身作为资产售出难度最高。 退而求其次，围绕已有优质资产进行再销售会较为简单，比如贝莱德在现货 BTC 和 ETH ETF 领域已经成为无可争议的巨头，更新的质押型 ETF 和通用型 ETF 会成为竞赛新高低。 再其次，DAT (财库) 策略 (Strategy) 公司一骑绝尘，也是唯一完成币股债三方轮动的玩家，即基于 BTC 可以发债，进而支撑股价，空余资金继续买入 BTC，说明市场认可 BTC 作为抵押物的安全性，也认可 Strategy 本身「代表」 BTC 的资产价值。 ETH 财库公司领域的 BitMine 和 Sharplink 等充其量只完成币股联动，他们没有说服市场基于自身发债的实力 (不计算买币时资本运作而发债的部分)，即市场部分认可 ETH 的价值，但是不认可 ETH 财库公司自身的价值，mNAV 低于 1 (股价总值低于持有资产价值) 只是结果。 但是只要 ETH 的价值被普遍认可，那么高杠杆竞赛就会产出赢家，最终跌穿的只是长尾财库公司...