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USDe:高收益合成稳定币的收益来源与扩展性分析
合成稳定币USDe:在DeFi与CeFi之间寻求平衡
USDe是一种新型加密原生合成美元稳定币,采用介于中心化和去中心化之间的结构化被动收益产品设计。它在链上保管资产,通过Delta中性策略维持稳定性,同时为用户赚取收益。
USDe的诞生背景是稳定币市场长期被USDT和USDC等中心化稳定币主导,而去中心化稳定币DAI的抵押品逐渐趋于中心化,算法稳定币如UST在快速增长后崩盘。Ethena试图在DeFi和CeFi市场之间寻求折中和平衡。
USDe的运作机制
用户可以通过存入stETH以1:1的比例铸造USDe。存入的stETH会被发送给第三方托管方。
通过"链下结算"(OES)方式,将资产余额映射至交易所。
Ethena随后在交易所开设ETH空头永续合约头寸,确保抵押品价值保持Delta中性或美元计价不变。
普通用户可在外部流动性池获取USDe,经过KYC/KYB的机构可直接通过合约铸造和赎回USDe。
资产始终保留在透明的链上托管地址,不依赖传统银行基础设施,降低交易所挪用资金、破产等风险。
OES托管模式
OES(链下结算)是一种资金场外托管的结算方式,兼顾了链上透明性和中心化交易所的资金使用:
收益来源
USDe的收益主要来自两个方面:
资金费率是基于现货价格与永续合约市场之间的差异,定期支付给持有多头或空头的交易者。基差是指现货和期货价格的偏差,随着期货合约临近到期,期货价格通常会趋向于现货价格。
收益率和可持续性
近期协议年化收益最高达35%,分配到sUSDe的收益率达62%。这种高收益率部分源于USDe并非全部质押为sUSDe,使得实际质押的sUSDe能获得更高收益。
然而,随着市场降温,交易所多头资金减少,资金费率收入也随之下降。4月后,综合收益明显下降,Protocol Yield降至2%,sUSDe Yield降至4%。
USDe的收益率较依赖中心化交易所的期货合约市场情况,受制于期货市场规模。当USDe发行量超过相应期货市场容量时,将限制其继续扩张。
扩展性分析
USDe的扩展性主要受ETH永续市场未平仓合约(Open Interest)限制。当前ETH Open Interest约为120亿美元,BTC约为300亿美元。USDe发行量约23亿美元,排名稳定币市值第5位。
扩展USDe市值需要在现有市场增加相应价值的空头头寸,这对当前市场可能构成挑战。过度发行可能导致资金费率下降甚至转负,影响协议收益。
USDe的扩展性与永续市场规模息息相关。在牛市情绪下,USDe理论容量可能增大;熊市情绪下则可能降低。综合来看,USDe可能成为一种高收益、短期规模有限、长期跟随市场行情的稳定币。
风险分析
资金费率风险:市场多头不足或USDe过量发行可能导致负资金费率。
托管风险:依赖OES和中心化机构服务,存在理论上的资金被盗可能。
流动性风险:大额资金在市场紧张时可能面临流动性不足。
资产锚定风险:stETH与ETH的锚定关系可能出现短暂脱钩。
为应对这些风险,Ethena设立了保险基金,资金来源于协议收入的部分分配。