比哈尔帝国的衰落：「无法控制」到「治理的试验案例」

菲律賓数十年来首次企業危机袭击了曾被认为无法触及的庞大企业集团。到2025年，维贾尔集团成为市场上最具戏剧性的评价丑闻的核心，随后监管机构的坚决行动表明，菲律宾的资本市场正经历根本性的变革。

评价的巨大失误引发一切

当维贾尔兰以1.33兆比索的市值披露新购土地时，最初被解读为企业规模和愿景的胜利。然而，这种乐观的看法很快被粉碎。审计事务所普农巴扬＆阿劳罗拒绝签署公允价值调整，这是第一个警告。随后，证券交易委员会（SEC）调查评估方法，发现负责1兆比索数字的企业E-Value未遵循国际评估标准。

结果令人震惊。维贾尔兰未审资产规模从1.37兆比索缩减到经审计数字仅为357亿比索。这不仅仅是数字的修正，更意味着对企业基础的信任彻底丧失。维贾尔兰的股价暴跌超过80%，估算的180亿美元账面资产蒸发殆尽。马尼·维贾尔从菲律宾富豪榜的顶端跌落。

“无法触及”的神话崩塌

这次评价丑闻的本质不仅仅是会计错误，而根源于马尼·维贾尔本人展现的态度。曾在媒体采访中，他轻描淡写地说：“只要给3,500公顷土地估值，价格就出来了。”这种类似于酒吧里的简易计算的发言，暴露出一种以规模为由免于审查的潜在信念。资本市场不是凭愿望计算而运转的。折现现金流、分区的现实、基础设施的时间表、市场吸收曲线、实际可比销售业绩，才是投资决策的关键。

多年来，维贾尔集团受益于紧密整合的业务单元和政治上的流畅性。曾在机构投资者中享有满分9分的声誉，但到2025年，这一评分已降至仅3分。当监管机构开始要求更高的透明度时，这种相互关联的结构突然变成了风险的放大器，而非分散器。无法触及的地位一夜之间消失。

连锁危机：各业务部门的衰退

维贾尔帝国的衰败不仅仅局限于评价问题。Prime Water从曾经的私营部门参与模板，转变为监管机构的监控对象。与供水区的合资企业面临关于服务质量、费率变动和合同公平性的立法者及地区利益相关者的压力。虽然盈利仍然强劲，从2017年的1.96亿比索增长到2023年的近18亿比索，但仅靠利润已无法抵御日益增长的政治和社会压力。

电力部门的SIPCOR面临更为严重的局面。能源监管委员会（ERC）裁定SIPCOR未能提供规定的服务改善，失去了在西高止山的营业许可。这一决定具有象征意义。国家首次采取了取消维贾尔资产营业权的非常措施。这向市场传递了明确的信息：任何企业都必须满足监管的绩效标准。

AllDay Mart也无法避免潮流的变化。曾被视为维贾尔集团的零售冠军的AllDay，其收入降至92.5亿比索，净利润降至2.68亿比索。在2021年IPO热潮中以0.60比索上市的股票，如今交易价格仅为当时的极少部分，市值从高点已缩减约70%。

管治失败到监管胜利

维贾尔故事的特别教训在于，其衰败不是由外部冲击或宏观经济崩溃引发，而是由内部紧张局势和新兴监管环境中对权威的重新主张所引发。企业溢价一夜之间变成了政府折扣。

风险指标随着争议的积累急剧上升。Prime Water合资合同争端、SIPCOR的服务失败、维贾尔兰的会计修正，以及投资者信任的突然崩溃。维贾尔兰和AllDay的市值曲线都清楚显示了声誉修正的规模。

对全球投资者而言，2025年的维贾尔危机不仅仅是一个家族财务困境，更具有深远意义。菲律宾监管机构开始展现出真正的牙齿，国家资本市场进入了一个评价纪律、服务表现和会计诚信与政治接触同等重要的阶段。

2026年：修复、撤退或重启？

明年对维贾尔集团来说至关重要。投资者已在分析集团是否开始复苏，或继续忍受其过度扩张带来的后果。

最关键的是，维贾尔兰需要提供一份完全正常化的资产负债表。需要经过审计的数字、透明的相关方披露、基于保守且可防御的方法论的估值惯例。在消除1兆比索估值失败的阴影之前，市场对其股票的重新评估将持谨慎态度。

同样重要的是Prime Water的命运。关于与其他企业合作或资产出售的报道，暗示可能减少监管暴露的潜在路径。但要实现这些，必须应对更棘手的基本问题，如债务、服务义务和消费者保护。

第三个考验在于AllDay的业务转型和SIPCOR的后续企业。零售利润的稳定以及电力和水务服务的可靠改善，将展示集团是否有能力通过绩效而非权力，重塑其帝国。

最后：声誉即数字

维贾尔故事强烈提醒我们，即使是国内最成熟的商业帝国，也可能在一夜之间被重新评估；而在新兴市场，声誉不仅仅是抽象概念，而是等待被市场评估的资产负债表项目——当监管机构判断计算不再合理时。

讽刺的是，维贾尔集团从“无法触及”的地位的陨落，可能不会削弱菲律宾的投资故事，反而会增强它。通过强调评价惯例、公用事业表现和公共问责，监管机构暗示了向更可靠市场监管的转变。治理结构薄弱的企业集团已收到警告。帝国尚未崩溃，但围绕它的神话已被打破。