比特币在年终流动性稀少之际导航$28B 到期

市场快照：比特币在假日交易稀疏期间保持在$90K 附近

2025年12月下旬，比特币在90,460美元左右的狭窄区间内交易，随着机构投资者在新年前转向传统宏观对冲，参与度逐渐减少。多次尝试突破90,000美元未能持续，价格走势易受即将到来的巨额衍生品结算事件的机械性波动影响。比特币24小时交易量为9.373亿美元，反映出假日窗口期的活跃度低迷。同时，以太坊下跌至3,090美元(，24小时内下跌0.20%)，层级1代币的动能也同样减弱。整体市场氛围仍然谨慎——反弹缺乏信心，尽管下跌幅度较浅，但在整个交易期间仍持续存在。

$28B 衍生品里程碑：圣诞节成为分水岭

计划在圣诞节到期的衍生品到期事件成为市场关注的焦点，成为年终冲刺的关键风险催化剂。链上监测显示，约有30万份比特币期权合约——相当于大约237亿美元的名义敞口——待结算，以太坊期权则增加了另外40多亿美元的总敞口。合计名义价值达$28 十亿美元，代表行业在季度周期中见证的最大集中到期合约。行权价集中在85,000美元和100,000美元附近，成为风险管理者关注的焦点，因为如果价格在结算窗口接近这些区域，可能引发一系列对冲平仓和清算的链式反应。

为什么集中到期的衍生品会造成市场摩擦

大量到期合约迫使市场做市商和交易商进行快速再平衡，向已因假日稀缺而紧张的订单簿施加方向性压力。当持仓集中在整数行权价附近，即使价格变动不大，也可能将风险压缩成局部挤压。在流动性较低的环境中，这一机制变得更为激烈——这反映了当前市场的状态。永续合约的清算级联放大了初始波动，而保护性卖出则可能加速下行，如果市场情绪转变。

永续合约与杠杆反馈循环

链上数据显示，临近到期，持仓情况呈现出一幅清晰的图景。永续合约的资金费率从0.04%升至0.09%，表明买方愿意支付溢价以获得杠杆——这是周期末贪婪的典型信号。矛盾的是，同一时期，未平仓合约的持仓量大幅收缩，追踪现货的永续合约在一夜之间抹去了数十亿美元的名义价值。这种背离反映出交易者在两个冲动之间摇摆：一方面增加杠杆以利用预期的波动，另一方面在可能引发突发反转的事件前平仓或轮换仓位。最终，市场对微小扰动变得异常敏感。

宏观保护：黄金、利率政策与对冲策略

年终的不确定性增强了传统和数字市场的防御性布局。黄金价格上涨至接近4450美元的周期新高，受到在政治和政策迷雾中进行对冲的配置者的青睐。预计1月初联邦储备官员的声明将增加市场的谨慎——历史上，当央行政策不明朗时，市场参与者通常会减少方向性敞口。这种机构偏向防御性配置在2025年最后几周对风险资产（包括加密货币）形成了阻力。

现货ETF演变：扩大准入、压缩波动(直到不再)

2025年，现货加密货币投资产品的激增从根本上改变了比特币和以太坊市场的流动性格局。传统资产管理者的准入门槛降低，扩大了机构投资者基础，并在多月时间内降低了结构性波动。然而，资金流入的增加也带来了新的脆弱性。12月末的资金流报告显示，某些日子比特币追踪产品出现资金外流，但同时以太坊和层级2产品则出现资金流入。这些战术性轮换在市场稀疏时尤为明显，可能引发超出预期的价格波动和情绪波动。

ETF参与作为双刃剑

虽然机构采纳推动市场成熟，但也同时带来了季节性和事件驱动的模式，这些模式与衍生品对冲相互作用，难以预测。大型管理者的仓位再平衡可能与期权交易商的delta对冲流动发生冲突，进一步压缩流动性并放大短期内的波动性。现货与衍生品市场的融合意味着，一个渠道的波动会迅速传导到另一个渠道。

后期反转动态：为何12月的波动可能在1月难以持续

对年终交易的历史分析显示出一个强烈的规律：圣诞周的价格波动在1月参与度恢复后，往往会反转。市场评论员警告称，假日稀疏波动的机械性——由强制平仓和交易商对冲驱动，而非基本面变化——使得在订单簿深度改善后，反弹成为统计学上的可能性。交易者所说的“后期反转”正是指这种季节性趋势，即随着流动性提供者的回归，12月的波动倾向于均值回归。即使圣诞节到期引发剧烈的方向性波动，市场普遍预期在2-3周内会出现部分或全部的均值回归。然而，如果到期事件带来尾部风险，吸引新的宏观对冲流入，这一基本假设可能会崩溃。

到期窗口的风险管理框架

应对衍生品集中度高和假日稀疏带来的风险，需采取有意的预防措施：

降低杠杆敞口：减小仓位规模和杠杆倍数，有助于防止被动清算的螺旋。即使是保守的2倍杠杆，在价格可能在几分钟内跳空5-10%的市场中也具有风险。

监控资金费率差异：当资金费率飙升而未平仓合约减少时，预示着仓位可能不稳定。交易者应将此视为即将到来的波动的黄色预警。

使用限价单和滑点控制：在订单薄稀疏时，市价单常常以比预期差2-3%的价格成交。设定最大滑点和使用挂钩限价单可以防止不利成交。

叠加期权对冲：价外看跌价差或保护性领口提供尾部风险保护，同时保留上涨潜力。在集中杠杆的情况下尤为重要。

分批执行和调整仓位：一次性大额成交会放大市场影响。分散交易到多个时段可以减少滑点，减少订单簿上的痕迹。

对于持有策略的投资者来说，历史上的季节性均值回归模式表明，耐心持有比在12月波动中恐慌性抛售更为有效。按照预设规则进行再平衡，优于在压力时期的被动交易。

后续展望：一月的双阶段结构

到期后，市场动态可能分为两个阶段。第一阶段(天数1-3)，重点在于订单簿的快速补充以及实现波动是否高于或低于隐含预期。如果实际波动超过隐含水平，期权卖方将面临亏损，可能减少对冲，形成另一个反馈循环。第二阶段(第2-4周)，将取决于宏观政策公告、实际利率预期，以及机构资金是否重新流入现货产品或暂停。大多数评论员预期，1月下旬宏观不确定性减弱后，市场将迎来明朗。

结语：结构性利好依然存在，短期动荡难掩中期趋势

$28 十亿美元衍生品到期事件反映了年终加密市场的短期风险。集中持仓、流动性稀缺和高杠杆营造出一个环境，轻微的资金流动也能引发巨大价格波动。然而，更广泛的背景——机构通过现货工具的采纳、配置者的增加以及市场基础设施的改善——仍在支撑中期走势。12月的机械波动很可能是过渡期的特征，而非根本性变化。市场参与者应以均值回归为预期基础，严格风险控制，关注资金费率、未平仓合约深度和订单簿指标，作为挤压风险的前导指标。1月预计会带来参与度的正常化和政策的明朗，尽管在流动性条件稳定之前，纪律性的风险管理仍然至关重要。