"China AMD" Muxi Co., Ltd. behind the shadow of foreign capital

¿Por qué los inversores extranjeros prefieren las startups chinas de GPU como Muxi Co.?

Texto | 巨潮WAVE

Editor | Yang Xuran

Ingresos duplicados, reducción de pérdidas.

Conocida como la “AMD de China”, Muxi Co. presentó el año pasado un informe que parecía bastante bueno—si no se compara con esa valoración deslumbrante.

Al final del año pasado, en la ola de capital para GPU nacionales, su salida a bolsa fue más tarde que la de Moore Thread, pero como la “segunda acción de GPU nacional”, se disparó hasta 7.6 veces en su primer día, y con un solo lote (500 acciones) se podía obtener una ganancia de casi 40,000 yuanes, estableciendo el récord de “acción más rentable en la historia de A-shares”, convirtiéndose en un evento emblemático en el mercado chino.

Su valor de mercado, su valoración, casi condenaron al sistema tradicional de valoración de empresas cotizadas a la muerte.

El entusiasmo desenfrenado atrajo a muchos inversores a seguir la tendencia. Sin embargo, su precio de acción continuó cayendo, casi a la mitad, causando pérdidas severas a los inversores que compraron en la subida. Pero los primeros inversores, que entraron muy temprano, aún ganaron mucho. La asignación estratégica de grandes fondos solo fue a precio de IPO, y los primeros en hacerlo tendrán desbloqueo en junio de este año.

Muxi Co., como representante, refleja vívidamente la situación actual en la que el efecto de ganar dinero en los mercados de tecnología de nivel uno y dos está gravemente invertido. Esto ya es la norma en las tendencias de IPO de acciones tecnológicas en los últimos dos años.

Cabe destacar que, en estas olas de IPO de tecnología muy publicitadas, ya han emergido situaciones donde fondos cuantitativos y capital extranjero bailan juntos, “capital global + innovación tecnológica china” interpretando la historia perfecta que se ajusta a la tono del mercado de innovación tecnológica, además de la combinación perfecta de “inversores minoristas chinos + fondos públicos chinos” que elevan las valoraciones, como si fueran películas de Hollywood en una línea de producción, que continúan siendo proyectadas en la gran pantalla.

Por supuesto, el final de la historia no puede ser todo felicidad. Esas alegrías brutales también terminarán de manera brutal.

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01 La inversión en caída

Con el viento a favor de la sustitución nacional, las “Cuatro Grandes de GPU” lograron en general un alto crecimiento en ingresos.

Para 2025, Muxi Co. alcanzó ingresos de 1.644 mil millones de yuanes, un aumento del 121.26% respecto al año anterior, con una reducción de pérdidas del 44%, aunque aún perdió 789 millones de yuanes en ese año. Otra estrella, Moore Thread, reportó ingresos de 1.506 mil millones, un crecimiento del 243.37%, pero todavía sumido en pérdidas, con una pérdida anual de 1.024 mil millones de yuanes.

Actualmente, las GPU chinas todavía están en una etapa de alta inversión y alto desarrollo. El año pasado, Muxi invirtió 1.027 mil millones de yuanes en I+D, lo que representó el 62% de sus ingresos ese año. Como resultado, en los últimos cuatro años acumuló pérdidas de 3.846 mil millones de yuanes, indicando que su competitividad y rentabilidad aún necesitan mejorar.

A diferencia de las empresas nacionales de CPU y chips móviles, que suelen comenzar en el segmento medio-bajo, el veterano de AMD, Chen Weiliang, desde la fundación de Muxi, ha apuntado a un nivel de clase mundial.

Para él, “desde la aprobación hasta la cotización, una GPU necesita al menos 3 a 5 años, además de construir un ecosistema de software extremadamente complejo, el ciclo es muy largo”. Por lo tanto, crear una GPU nacional, 1 mil millones de yuanes solo es la entrada, y el costo de una GPU con tecnología avanzada será mucho mayor.

Muxi desarrolla una matriz de capacidades “integral”, cubriendo completamente los campos de cálculo AI, entrenamiento y inferencia, cálculo general y renderizado gráfico, lanzando sucesivamente la serie Xisi N para inferencia inteligente, la plataforma todo en uno Xiyun C para entrenamiento y cálculo general, y Xicai G para renderizado gráfico.

En cuanto al software, Nvidia CUDA domina casi por completo, mientras que la estrategia de Muxi es desarrollar su propia plataforma MXMACA, compatible con CUDA, y actualizarse en sincronía con el extranjero.

El 24 de julio del año pasado, se lanzó oficialmente la serie Xiyun C600, cuyo significado clave no solo radica en mejoras en rendimiento y HBM, sino también en la completa localización desde arquitectura IP, diseño, fabricación hasta pruebas de encapsulado.

La cofundadora y CTO de Muxi, Peng Li, presentó Xiyun C600.

Siguiendo esta estrategia de “una generación en producción en masa, una en investigación y desarrollo, y una en planificación”, se espera que la inversión en I+D de Muxi continúe en niveles elevados, y que su situación financiera siga siendo presionada.

Desde 2022, el flujo de caja neto de actividades operativas de la compañía ha sido negativo continuamente, con una salida acumulada de 5.1 mil millones de yuanes, y las existencias casi se han duplicado hasta 1.496 mil millones, además de cuentas por cobrar por 726 millones y pagos anticipados por 834 millones.

Con la historia “perfecta” de la GPU nacional, estas empresas chinas como Nvidia y AMD han obtenido valoraciones similares a las de mercado. La valoración máxima de Muxi superó los 330 mil millones de yuanes, y aunque ha caído significativamente, ahora ronda los 250 mil millones, superando a empresas estatales como China General Nuclear, COSCO Shipping y China Shipbuilding.

Al revisar el prospecto y anuncios de la compañía, llama la atención el “honorario de asesoría de financiamiento”. En los últimos cuatro años, los gastos por servicios de asesoría de financiamiento de Muxi fueron 36.25 millones, 44.50 millones, 85.10 millones y 131 millones de yuanes. La compañía admitió que “el costo de asesoría de financiamiento” representaba una proporción significativa, y para acelerar el proceso de financiamiento, contrató varias instituciones financieras y pagó honorarios en función del monto financiado.

Por un lado, la pérdida continua y, por otro, el pago de altas tarifas a intermediarios financieros, alimentan la narrativa de “capital”, que finalmente beneficia a los inversores minoristas inquietos en el mercado secundario y a los gestores de fondos que despilfarran la riqueza de los fondos de inversión.

02 La sombra

El 30 de octubre de 1999, Masayoshi Son se reunió con Jack Ma en el edificio UT Starcom, la reunión duró 6 minutos, y Son entregó un cheque de 30 millones de dólares. En los 15 años siguientes, esa inversión en Alibaba generó un retorno de 3440 veces.

Muchos todavía cuestionan por qué no invirtieron chinos en ese Alibaba de entonces, pero 26 años después, China ya ha comenzado a copiar e incluso superar el milagro de capital extranjero en la era de Internet.

Detrás de Muxi, Biran Technology, Jiayue Xingchen, Zhigu, Minimax y otras empresas de grandes modelos de IA, aparecen innumerables capitales extranjeros, especialmente LP/GP de EE. UU.

Además, en muchas ocasiones participaron en la fundación de estas empresas desde su inicio, con costos muy bajos y beneficios muy altos.

Por ejemplo, la valoración en la ronda Pre-A de Muxi fue de 1,000 millones de yuanes, y ahora, tras obtener ganancias de 250 veces, la valoración post-inversión en la ronda Pre-IPO en 2025 alcanzó los 21 mil millones de yuanes, multiplicándose por 13 en menos de un año, una tasa de crecimiento asombrosa. Detrás de estas valoraciones altísimas, aparecen nombres como Sequoia, Qiming, IDG, Hillhouse, Dachen, Matrix Partners y GGV.

Solo cuatro meses después de su fundación, Sequoia entregó un paquete de 110 millones de yuanes (ronda ángel), y solo un mes después, Matrix y GGV apostaron fuerte, elevando la valoración post-inversión a unos 2 mil millones de yuanes. Desde entonces, estas tres firmas han seguido aumentando su inversión.

El 22 de enero de 2021, Muxi celebró su primera reunión de directorio. Fuente: Monolith, Tianxia.

En la actual estructura accionarial, además del controlador Chen Weiliang y Ge Weidong, las dos principales inversoras en la ronda Pre-A son Matrix Partners con un 5.13% y Sequoia China con un 4.19%; en total, poseen acciones por valor de 23.3 mil millones de yuanes.

La misma historia ocurrió con Biran Technology. En 2019, su fundador Zhang Wen y el exalumno de Columbia, Zhou Zhifeng, desayunaron en Beijing, y Zhou le reveló su idea de hacer GPU. Zhou es socio gerente de Qiming Venture Partners, por lo que esta firma también fue uno de los primeros inversores en Biran.

Además, Biran Technology en solo 9 meses logró una ronda A de 1.1 mil millones de yuanes, en ese momento la mayor en la industria nacional; en marzo de 2021 completó una ronda B con más de 4.7 mil millones de yuanes, rompiendo récords de nuevo. Demostrando una capacidad de captar fondos excepcional.

El elenco de inversores de Biran incluye no solo a Qiming y Hillhouse, que rara vez comparten escenario en tecnología dura, sino también a Yunhui Capital, con fuerte respaldo de bancos de inversión estadounidenses, que se ha convertido en uno de los cinco principales accionistas de Biran.

Yunhui Capital, fundada por Xiong Yanjin y Zhu Feng, ex empleados de Goldman Sachs, invirtió en cuatro rondas desde la ronda Pre-A++, acumulando una fuerte participación y llevando a Biran a los mercados de capital.

Los “Gemelos de modelos de IA” en Hong Kong tampoco son la excepción.

MiniMax cuenta con inversores destacados como Hillhouse, IDG, Sequoia y Matrix. Hillhouse e IDG fueron los primeros en invertir en la ronda ángel, con una valoración post-inversión de solo 200 millones de dólares (13.8 mil millones de yuanes), y ahora, con la ronda de ángel, la rentabilidad en papel supera las 200 veces.

Antes de su IPO, Zhigu recaudó más de 8.3 mil millones de yuanes, incluyendo fondos de Dachen, Qiming, Today Capital, GGV, Sequoia, Hillhouse y Yunhui.

Aún sin cotizar, Jiayue Xingchen recibió en la primera parte del año más de 5 mil millones de yuanes, rompiendo el récord de financiamiento en modelos grandes nacionales en un año. Planea cotizar en Hong Kong con una valoración de 10 mil millones de dólares.

Las rondas ángel de Jiayue Xingchen también atrajeron a Sequoia, Qiming y IDG. Con una valoración prevista de 10 mil millones de dólares, los inversores que entraron en 2024 ya han ganado casi 10 veces, y los primeros inversores en la ronda ángel ya han hecho una fortuna.

Yue Zhilin fundó Kimi, que en su ronda ángel recibió inversión de Sequoia, ZhenFund y Today Capital, y posteriormente también de GGV y fondos de inversión transfronterizos como Kaihui. Esta estrella emergente, que pasó de fundarse a convertirse en un “unicorn” valorado en miles de millones de dólares en poco más de dos años, ha crecido más rápido que Pinduoduo y ByteDance.

Estos capitales no solo ayudan a lanzar empresas de IA, sino que también participan en la definición de estrategias empresariales, modelos de negocio y estrategias de mercado, impulsando aún más su valoración. La mayoría de estos inversores no son “capital chino” en sentido estricto, pero logran en China, en el desarrollo de chips y IA, obtener las mayores ganancias en el menor tiempo.

Por mucho que la gente cuestione, desde portales web hasta comercio electrónico y ahora la ola de startups de IA, estos capitales extranjeros nunca han estado ausentes.

03 La injusticia

En un entorno donde la IA se ha convertido en una estrategia nacional, han surgido muchas “criaturas de la era”, y Muxi es un ejemplo típico.

El proceso de IPO de Muxi puede describirse como “una carrera vertiginosa”: en junio de 2025, su solicitud de cotización fue aceptada, en octubre pasó la revisión del comité de listado, en diciembre se fijó el precio y se realizó la suscripción, y en diciembre 17 se listó oficialmente en el STAR Market, en menos de medio año.

Con la experiencia previa de Moore Thread, la IPO de Muxi alcanzó un entusiasmo sin precedentes. La suscripción tanto en línea como fuera de línea fue muy popular, con 5.17 millones de inversores en línea, y una tasa de asignación de solo 0.033%, casi la más difícil de obtener en la historia del STAR Market.

En la asignación fuera de línea, además de fondos de seguros y fondos públicos, los fondos cuantitativos de miles de millones de yuanes también participaron activamente, con fondos como Yanfu, Fanhong, Jiukun, Mingsun, Lingjun, Liangpai y Pingfang recibiendo asignaciones; Fanhong, que recibió la mayor cantidad, ya ha obtenido más de 24 millones de yuanes en beneficios.

Pero cuando estas empresas cotizan, su flotación es muy pequeña: Muxi solo tiene un 4.5% de acciones en circulación, Moore Thread solo un 6.7%. Esta pequeña flotación facilita que los fondos controlen las acciones, permitiendo operaciones de gran volumen con poca inversión, y empujar el precio al alza con solo unas pocas compras.

Tras el primer día de locura, el precio de Muxi ha caído en picado, y ya hay señales de retirada de capital en el mercado secundario. Además, las acciones en venta estratégica se desbloquearán en junio, y en septiembre y diciembre habrá otros desbloqueos. Inversores como Fanhong, Mingsun y fondos de inversión privada ya han obtenido beneficios sustanciales en poco tiempo y probablemente saldrán a la primera oportunidad.

Bajo estas expectativas, el precio de Muxi ha caído casi a la mitad desde su máximo inicial.

Sin embargo, recientemente, Muxi ha recibido el interés de UBS y de la compañía surcoreana Future Asset Securities (con fondos propios), que ya son los principales accionistas en circulación.

Con estas inversiones, y en comparación con la caída de Moore Thread, Muxi ya ha rebotado un 27% desde su mínimo.

Pero, hoy en día, la relación precio-ventas de Muxi todavía es de 153 veces, y la de Moore Thread de 174 veces. La valoración total de Zhigu supera a JD.com, y Minimax ha superado a Baidu en valor de mercado. En las acciones H en el extranjero, estas valoraciones se vuelven aún más locas: Minimax alcanza un 514 veces, mientras que Nvidia solo 19 veces y AMD 10 veces.

La industria tecnológica china está avanzando a pasos agigantados, y mientras las empresas disfrutan de los beneficios del capital, también impulsan el desarrollo de la industria tecnológica en China. Desde esta perspectiva, estas empresas y empresarios no solo son los protagonistas de la era, sino que también pueden considerarse los héroes del progreso industrial y el desarrollo económico.

Pero, ¿por qué los chinos comunes y los inversores minoristas solo disfrutan de la “vida tecnológica”, mientras la mayoría queda excluida de los beneficios del mercado de capitales y, además, alimentan aún más a ese capital internacional?

Declaración del autor: opinión personal, solo para referencia.