SharpLink et Upexi : chacun avec ses avantages et inconvénients en matière de DAT

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Auteur : Prathik Desai

Compilation : Block unicorn

Préface

Je ne sais vraiment pas comment j'ai réussi à tenir récemment. Les rapports financiers m'ont presque submergé. Je commence à douter de mon amour pour les chiffres. Ce n'est pas à cause de l'analyse, mais parce que chacune des six analyses financières que j'ai rédigées au cours des trois dernières semaines a révélé des informations extrêmement rares dans nos états financiers.

La situation financière des coffres d'actifs numériques (DATs) est étroitement liée à des stratégies DeFi, rendant l'analyse des performances financières de l'entreprise extrêmement difficile.

Upexi et SharpLink Gaming ont publié leurs résultats financiers trimestriels cette semaine, ce sont les entreprises que j'ai récemment étudiées en profondeur.

À première vue, elles semblent être des entreprises ordinaires : l'une vend des marques de consommation, l'autre est une marketing d'affiliation dans les paris sportifs. Mais ce n'est qu'en creusant que l'on découvre que ce qui influence réellement leur valorisation, détermine leur rentabilité et façonne leur image globale, ce ne sont pas des entrepôts ou des plateformes de commerce électronique, mais plutôt les cryptomonnaies.

Upexi et SharpLink ont déjà pénétré un domaine flou à la frontière du financement d'entreprise et de la gestion des fonds en cryptomonnaie.

Dans l'article d'aujourd'hui, je vais vous faire découvrir ce que j'ai trouvé d'intéressant dans les trésors d'Ethereum et de Solana, ainsi que les points à prendre en compte pour les investisseurs avant de s'engager dans ces voies d'accès aux cryptomonnaies.

Le département ETH de SharpLink

Il n'y a pas un an, je décrivais encore SharpLink comme une petite entreprise de marketing d'alliances sportives, celle dont on se souvient uniquement pendant le Super Bowl. Sa situation financière semblait similaire à celle d'autres entreprises de taille moyenne : des revenus modestes, des performances influencées par les fluctuations saisonnières du calendrier des événements sportifs, et un compte de résultat affichant souvent des pertes.

Il n'y a aucun signe indiquant que cette entreprise possède un bilan de 3 milliards de dollars.

Tout a changé en juin 2025, lorsque l'entreprise a redéfini son image par une décision : désigner l'Ethereum comme son principal actif de trésorerie et devenir l'une des principales entreprises détentrices d'ETH.

Par la suite, l'entreprise a restructuré ses activités autour de la gestion d'Ethereum, dirigée par Joe Lubin (Joe Lubin). Ce cofondateur d'Ethereum, fondateur et PDG de Consensys, a rejoint SharpLink fin mai en tant que président du conseil d'administration.

Au cours des derniers mois, SharpLink a directement investi des fonds dans le staking natif, le staking liquide et les protocoles DeFi, réorientant ainsi son activité vers Ethereum. Trois mois plus tard, ce changement commence déjà à porter ses fruits.

Les revenus trimestriels publiés par SharpLink s'élèvent à 10,8 millions de dollars, soit une augmentation de 11 fois par rapport aux 900 000 dollars de l'année précédente. Parmi ceux-ci, 10,2 millions de dollars proviennent des revenus de staking de son trésor ETH, tandis que seulement 600 000 dollars proviennent de son activité traditionnelle de marketing d'affiliation.

Les actifs totaux de SharpLink sont passés de 2,6 millions de dollars au 31 décembre 2024 à 3 milliards de dollars au 30 septembre 2025.

À la fin du trimestre, Sharplink détenait 817 747 ETH, et début novembre, ce nombre avait augmenté à 861 251 ETH. Aujourd'hui, c'est l'entreprise qui détient le deuxième plus grand nombre d'ETH. Ses revenus ont augmenté de 11 fois, entièrement grâce à cette partie de sa trésorerie.

Au cours de ce trimestre, près de 95 % des revenus de SharpLink proviennent des revenus générés par son staking d'ETH. Bien que son bénéfice net ait explosé de 100 fois, atteignant 104,3 millions de dollars, tandis que le troisième trimestre de 2024 a enregistré une perte nette de 900 000 dollars, un problème se cache derrière cela. Comme la plupart des autres projets DAT, tous les bénéfices de SharpLink proviennent des gains non réalisés de son ETH détenu.

C'est parce que les principes comptables généralement reconnus (GAAP) aux États-Unis exigent que les entreprises évaluent les actifs à la juste valeur de marché à la date de clôture de la période comptable. La contribution des entreprises associées aux bénéfices est minime.

Ainsi, tous ces gains non réalisés sont essentiellement non monétaires. Même les revenus que SharpLink tire des récompenses de staking sont payés en ETH, et non échangés régulièrement contre des devises fiduciaires. C'est précisément ce qui m'inquiète.

Bien que les revenus non monétaires soient toujours considérés comme des revenus en comptabilité, l'entreprise a tout de même consommé 8,2 millions de dollars de liquidités d'exploitation au cours de neuf mois pour payer les salaires, les frais juridiques et d'audit, ainsi que les frais de serveur.

Mais d'où vient cet argent en dollars ?

Comme la plupart des autres DAT, SharpLink finance l'augmentation de ses avoirs en ETH par l'émission de nouvelles actions. L'entreprise a levé 2,9 milliards de dollars cette année par le biais d'une émission d'actions, puis a autorisé un rachat d'actions de 1,5 milliard de dollars pour compenser la dilution des actions.

C'est en fait une nouvelle version de l'effet de volant de la DeFi, un effet de plus en plus courant dans le DAT.

SharpLink émet des actions et utilise les fonds pour acheter de l'ETH. Il stake de l'ETH pour générer des revenus, avec l'augmentation du prix de l'ETH, il comptabilise des revenus non réalisés et rapporte un bénéfice comptable plus élevé, ce qui lui permet d'émettre davantage d'actions. Cela se répète en boucle.

Comme je l'ai mentionné dans d'autres cas de DAT, ce modèle fonctionne bien pendant les cycles haussiers. Même après plusieurs cycles baissiers, tant que les réserves de trésorerie de l'entreprise sont suffisantes pour couvrir les dépenses en espèces, le modèle peut continuer à fonctionner normalement. L'augmentation du prix de l'ETH améliore le bilan, la valeur de la trésorerie croît plus rapidement que les coûts d'exploitation, et le marché peut également bénéficier d'un agent public Ethereum offrant une bonne liquidité et un rendement supplémentaire.

Lorsque les prix stagnent pendant une longue période (ce qui n'est pas nouveau pour les détenteurs d'Ethereum), cette vulnérabilité se manifeste alors, ajoutée aux coûts d'entreprise élevés.

Nous avons également vu des risques similaires dans le cas du géant de la gestion de fonds Bitcoin, Strategy.

Je m'attends à ce que presque tous les projets DAT soient confrontés à ces risques, peu importe la cryptomonnaie dans laquelle ils investissent, à moins qu'ils ne disposent de réserves de liquidités solides et d'une rentabilité saine pour soutenir leur projet DAT. Mais nous voyons rarement des entreprises rentables s'engager pleinement dans le domaine des cryptomonnaies.

Nous avons constaté que c'est le cas lorsque Strategy poursuit le BTC, tandis que SharpLink parie sur l'ETH. La situation du coffre-fort Solana est également similaire.

Usine Solana d'Upexi

SharpLink a presque complètement évolué d'une société d'affiliation de jeux à une trésorerie Ethereum, tandis qu'Upexi, bien qu'elle conserve encore l'ancienne coquille d'une entreprise de marque de consommation, a déjà adopté Solana.

Je m'intéresse à Upexi depuis un certain temps. D'un point de vue opérationnel, la plupart de leurs performances au cours des cinq dernières années fiscales ont été positives. Les acquisitions de marques et la croissance des revenus ont bien performé, et la marge brute est également satisfaisante. Cependant, d'un point de vue entrepreneurial, Upexi a enregistré une perte nette au cours des quatre dernières années fiscales.

Peut-être que c'est cela qui a poussé l'entreprise à inclure des actifs numériques dans ses états financiers. Au cours des deux derniers trimestres, ce changement, bien que modeste, est tout de même visible. Et ce trimestre, les actifs numériques ont déjà pris une place prépondérante dans les états financiers de l'entreprise.

Au troisième trimestre 2025, Upexi a enregistré un chiffre d'affaires de 9,2 millions de dollars, dont 6,1 millions de dollars proviennent du staking de SOL, et les 3,1 millions de dollars restants proviennent de son activité de marque de consommation. Pour une entreprise de biens de consommation dont le chiffre d'affaires dans le secteur des cryptomonnaies était nul le trimestre précédent, le fait que deux tiers des revenus proviennent du staking d'actifs numériques est sans aucun doute un énorme bond en avant.

Upexi détient actuellement 2,07 millions de jetons SOL, d'une valeur de plus de 400 millions de dollars, dont environ 95 % sont stakés. Rien que ce trimestre, ils ont gagné 31 347 jetons SOL en récompenses de staking.

La principale différence entre Upexi et les autres DAT réside dans sa stratégie d'acquisition de SOL verrouillé.

La société a acquis environ 1,05 million de SOL verrouillés à un prix de marché avec une remise moyenne de 14 %, avec des délais de déverrouillage allant de 2026 à 2028.

Les tokens verrouillés ne peuvent actuellement pas être vendus, ce qui entraîne un prix de transaction relativement bas. À mesure que ces tokens SOL verrouillés seront déverrouillés, leur valeur augmentera naturellement jusqu'à atteindre le même niveau que les tokens SOL normaux, permettant ainsi à Upexi de bénéficier à la fois des récompenses de staking et de l'appréciation intégrée de ces tokens SOL.

Ce type de stratégie ressemble davantage à un fonds de couverture qu'à un DAT ordinaire. Mais lorsque vous examinez le flux de trésorerie d'Upexi, les mêmes inquiétudes refont surface - tout comme avec SharpLink.

Cette stratégie apparaît généralement dans les fonds spéculatifs, plutôt que dans un DAT (coffre-fort d'actifs numériques) ordinaire. Mais lorsque vous examinez le flux de trésorerie d'Upexi, vous découvrirez le même problème qu'avec SharpLink.

Bien que Upexi ait annoncé un bénéfice net de 66,7 millions de dollars, dont des gains non réalisés de 78 millions de dollars, l'entreprise a cependant enregistré une sortie de flux de trésorerie opérationnel de 9,8 millions de dollars. Comme les revenus de la mise en jeu de SOL n'ont pas été convertis en monnaie fiduciaire, ils restent considérés comme des revenus non monétaires. Ainsi, l'entreprise a pris d'autres mesures généralement adoptées par les DAT axées sur la réserve de fonds : le financement.

Upexi a levé 200 millions de dollars grâce à des obligations convertibles et a obtenu un quota de financement par actions de 500 millions de dollars. Sa dette à court terme est passée de 20 millions de dollars à 50 millions de dollars.

La même volée, mais les risques sont également similaires. Que se passe-t-il si SOL refroidit pendant un an ?

SharpLink et Upexi développent tous deux des produits très ingénieux. Mais cela ne signifie pas qu'ils pourront se développer de manière durable.

Il n'y a pas de réponse simple.

Il existe une tendance que je ne peux pas ignorer : les deux entreprises fonctionnent avec des systèmes financiers logiques lorsque la conjoncture économique est favorable. Elles ont toutes deux établi des trésoreries capables de s'étendre avec l'activité du réseau ; elles ont toutes deux mis en place des structures de revenus capables de compléter les sources de revenus ; et, grâce à ces initiatives, elles sont devenues l'un des principaux agents publics des deux principales blockchains Layer-1 au monde.

Cependant, presque tous les bénéfices de ces deux entreprises proviennent de gains non réalisés, les revenus des jetons gagnés n'ont pas de liquidité et il n'y a aucun signe de conversion systématique des actifs de la caisse pour confirmer les bénéfices. Le rapport indique que la trésorerie opérationnelle est négative et utilise les marchés de capitaux pour payer les factures.

Il ne s'agit pas tant d'une critique, mais plutôt d'une réalité et d'un compromis auxquels chaque entreprise adoptant l'architecture DAT doit faire face.

Pour que ce modèle puisse se poursuivre, l'une des deux situations suivantes doit se produire : soit le staking doit véritablement devenir une machine à cash pour l'entreprise, fournissant continuellement des fonds pour l'achat d'actifs numériques ; soit l'entreprise doit intégrer la vente planifiée d'actifs numériques dans sa stratégie d'actifs numériques pour réaliser des profits systématiques.

Ce n'est pas impossible. Sharplink a gagné 10,3 millions de dollars grâce au staking d'ETH, tandis qu'Upexi a gagné 6,08 millions de dollars grâce au staking de SOL.

Ces montants ne sont pas négligeables. Même si une partie d'entre eux est réinvestie dans le système monétaire légal pour soutenir les opérations, le résultat final pourrait changer.

Avant cela, Upexi et Sharplink faisaient face à la même difficulté : l'équilibre entre une innovation extraordinaire et la liquidité des marchés financiers.

C'est tout pour aujourd'hui, à la prochaine fois.

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