Multicoin : Stablecoins et FinTech 4.0

Auteurs : Spencer Applebaum & Eli Qian, Multicoin Capital ; Traduction : Goldfinance

Au cours des vingt dernières années, la fintech a changé la façon dont les gens accèdent aux produits financiers, mais n’a pas modifié la manière réelle dont les fonds circulent. L’innovation s’est principalement concentrée sur des interfaces plus épurées, des processus d’inscription plus fluides et des canaux de distribution plus efficaces, tandis que l’infrastructure financière centrale est restée essentiellement inchangée. Pendant la majeure partie de cette période, cette pile technologique a été simplement revendue plutôt que reconçue.

Globalement, le développement de la fintech peut être divisé en quatre phases :

Fintech 1.0 : Distribution numérique (2000-2010)

La première vague de fintech a permis de démocratiser les services financiers, mais n’a pas significativement amélioré l’efficacité. Des entreprises comme PayPal, E*TRADE et Mint ont digitalisé des systèmes traditionnels établis il y a plusieurs décennies (par ex. ACH, SWIFT, réseaux de cartes) en les combinant avec des interfaces Internet.

Les règlements étaient lents, la conformité dépendait de processus manuels, les paiements respectaient un calendrier strict. À cette époque, le secteur financier s’est numérisé en ligne, mais la façon dont l’argent circule n’a pas connu de changement fondamental. La différence résidait dans qui pouvait utiliser les produits financiers, pas dans leur fonctionnement intrinsèque.

Fintech 2.0 : L’ère des banques nouvelles (2010-2020)

Le prochain saut technologique est venu avec les smartphones et les réseaux sociaux. Chime visait les travailleurs temporaires pouvant retirer leur salaire à l’avance. SoFi se concentrait sur le refinancement des prêts étudiants pour les diplômés ambitieux. Revolut et Nubank, grâce à une expérience utilisateur conviviale, ont atteint des consommateurs dans le monde entier sous-desservis par le secteur bancaire.

Chaque entreprise racontait une histoire captivante pour un segment spécifique, mais en réalité, elles vendaient essentiellement les mêmes produits : des comptes chèques et des cartes de débit fonctionnant sur des systèmes traditionnels. Elles dépendaient comme leurs prédécesseurs de banques partenaires, d’organisations de cartes et du système ACH.

Ce qui leur permettait de se démarquer n’était pas la création de nouveaux canaux, mais une meilleure manière d’atteindre la clientèle. La force résidait dans la marque, l’orientation utilisateur et l’acquisition client. À cette époque, les fintechs devenaient des distributeurs habiles, dépendant de banques partenaires.

Fintech 3.0 : La finance embedée (2020-2024)

Vers 2020, la finance embedée a commencé à connaître une croissance rapide. Les API ont permis à presque toutes les entreprises de logiciels d’offrir des produits financiers. Marqeta permettait aux entreprises d’émettre des cartes bancaires via API. Synapse, Unit et Treasury Prime proposaient des banques en tant que service (BaaS). Rapidement, la majorité des applications pouvaient offrir des paiements, des cartes ou des prêts.

Mais sous la couche d’abstraction, rien n’avait changé fondamentalement. Les fournisseurs de BaaS dépendaient encore de banques traditionnelles, de cadres réglementaires et de canaux de paiement existants. La couche d’abstraction s’était déplacée vers l’API, mais les bénéfices économiques et le contrôle restaient dans le système original.

La marchandisation de la fintech

Au début des années 2020, les limitations de ce modèle sont devenues évidentes. La plupart des grandes banques nouvelles dépendaient de quelques banques sponsorisées et fournisseurs de BaaS.

Source : Embedded

Ainsi, face à une concurrence acharnée par marketing efficace, le coût d’acquisition explosait. La marge se réduisait, la fraude et les coûts réglementaires augmentaient, et l’infrastructure devenait uniformisée. La compétition se transformait en une course à la communication. Beaucoup de fintechs tentaient de se distinguer par la couleur de leurs cartes, des bonus d’inscription ou des offres de cashback.

Parallèlement, le risque et la capture de valeur se concentraient au niveau des banques. Des institutions majeures, régulées par l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) aux États-Unis, comme JPMorgan ou Bank of America, conservaient des privilèges clés : accepter des dépôts, accorder des prêts, accéder aux systèmes de paiement fédéraux comme ACH ou Fedwire. Les fintechs comme Chime, Revolut ou Affirm, ne disposaient pas de ces privilèges et dépendaient des banques agréées pour ces services. Ces banques gagnent des intérêts et des frais de plateforme, tandis que les fintechs prélèvent des frais de transaction.

Avec la multiplication des projets fintech, la surveillance réglementaire des banques qui supportent ces projets s’est renforcée. La mise en œuvre de réglementations et l’accroissement des exigences ont poussé les banques à investir massivement dans la conformité, la gestion des risques et la supervision des tiers. Par exemple, Cross River Bank a reçu une ordonnance de la FDIC, Green Dot Bank a été poursuivie par la Fed, et la Fed a émis une injonction à Evolve.

Les banques ont réagi en resserrant leurs processus d’admission, en limitant le nombre de projets supportés et en ralentissant le rythme d’innovation. Des modèles autrefois expérimentaux nécessitent maintenant une échelle pour couvrir les coûts de conformité. La croissance de la fintech ralentit, les coûts augmentent, et l’innovation tend vers la construction de produits génériques plutôt que spécialisés.

Nous pensons que trois raisons expliquent pourquoi l’innovation a toujours été en avance ces 20 dernières années :

1. L’infrastructure de flux de capitaux est monopolisée et fermée. Visa, Mastercard et le réseau ACH de la Fed n’ont laissé aucune place à la concurrence.

2. Les startups ont besoin de beaucoup de fonds pour développer des produits financiers fondamentaux. Lancer une application bancaire réglementée coûte des millions de dollars en conformité, lutte contre la fraude, gestion des fonds, etc.

3. La réglementation limite la participation directe. Seules les institutions agréées peuvent détenir des fonds ou transférer via les canaux principaux.

Source : Statista

Face à ces contraintes, il est plus logique de créer des produits que de lutter contre des règles établies. La majorité des fintechs se contente de peaufiner les API bancaires. Malgré deux décennies d’innovation, peu de véritables nouvelles technologies financières ont émergé. Il n’existe toujours pas de solutions de remplacement réellement praticables.

Le parcours de la cryptomonnaie est tout autre. Les développeurs ont d’abord bâti des fonctionnalités fondamentales. Automated Market Makers, courbes de dette, contrats perpétuels, pools de liquidité et crédit sur blockchain ont émergé progressivement. La logique financière elle-même est devenue programmable pour la première fois.

Fintech 4.0 : Stablecoins et finance permissionless

Malgré l’apparition de nombreuses innovations dans les trois premières phases, leurs mécanismes sous-jacents n’ont guère évolué. Qu’un produit soit livré via une banque, une nouvelle banque ou une API embedée, le flux de capitaux continue de suivre un parcours fermé, contrôlé par des intermédiaires et des systèmes réglementés.

Les stablecoins ont rompu cette logique. Ce ne sont pas des logiciels superposés au système bancaire, mais une substitution directe aux fonctions clés de la banque. Les développeurs interagissent avec des réseaux ouverts et programmables. Les paiements se règlent sur la blockchain. La garde, le prêt et la conformité passent du contrat à la couche logicielle.

( BaaS) réduit la friction mais ne change pas le modèle économique. Les fintechs doivent toujours payer des frais de conformité à la banque sponsor, des frais de règlement aux réseaux de cartes, et des frais d’accès aux intermédiaires. L’infrastructure reste coûteuse et réglementée.

Les stablecoins éliminent totalement le besoin d’accès loué. Les développeurs peuvent écrire directement sur le réseau ouvert, sans appeler d’API bancaire. Les règlements se font en chaîne. Les frais reviennent au protocole, pas à un intermédiaire. Nous croyons que le coût de construction va considérablement baisser : de plusieurs millions de dollars pour une infrastructure bancaire, à quelques dizaines de milliers pour une plateforme blockchain permissionless, voire quelques milliers pour des contrats intelligents déployés sur la blockchain.

Ce changement se mesure déjà à l’échelle. La capitalisation des stablecoins est passée de presque zéro à environ 3000 milliards de dollars en moins de dix ans, et leur volume d’échanges économiques dépasse aujourd’hui celui de réseaux de paiement traditionnels comme PayPal ou Visa, même sans compter les transferts entre exchanges ou les MEV. Les canaux de paiement non bancaires et non traditionnels atteignent une échelle mondiale réelle.

Source : Artemis

Pour comprendre pourquoi cette transformation est si cruciale en pratique, il faut connaître la façon dont les fintechs modernes sont construites. Une fintech typique dépend de nombreux fournisseurs :

• Interface utilisateur / expérience utilisateur
• Banques / couches de garde - Evolve, Cross River, Synapse, Treasury Prime
• Canaux de paiement — ACH, Wire, SWIFT, Visa, Mastercard
• Identification et conformité — Ally, Persona, Sardine
• Prévention de la fraude — SentiLink, Socure, Feedzai
• Infrastructure d’assurance/crédit — Plaid, Argyle, Pinwheel
• Risque et infrastructure financière — Alloy, Unit21
• Marchés financiers — Prime Trust, DriveWealth
• Agrégation de données — Plaid, MX
• Conformité / reporting — FinCEN, OFAC

Lancer un produit fintech dans cette architecture signifie gérer des dizaines de contrats, audits, incitations et modes de défaillance pour chaque contrepartie. Chaque couche augmente les coûts et les délais, et beaucoup de temps est consacré à la coordination de l’infrastructure plutôt qu’au développement du produit.

Les systèmes natifs de stablecoins simplifient cette complexité. Des fonctionnalités qui nécessitaient six fournisseurs peuvent désormais être fusionnées en une seule primitive sur la blockchain.

Dans l’univers de la stablecoin et de la finance permissionless, banques et services de garde seront remplacés par des plateformes comme Altitude. Les canaux de paiement seront remplacés par des stablecoins. La vérification d’identité et la conformité sont importantes, mais peuvent aussi être réalisées sur la blockchain, avec des techniques comme zkMe, en maintenant la confidentialité et la sécurité. La souscription et l’infrastructure de crédit seront radicalement réformées et transférées sur la blockchain. Une fois tous les actifs tokenisés, les sociétés de marchés de capitaux deviendront insignifiantes. L’agrégation de données sera remplacée par des données on-chain et une transparence sélective, par exemple en utilisant la technologie de cryptographie entièrement homomorphe (FHE). La conformité et la conformité OFAC seront traitées au niveau du portefeuille (par exemple, si le portefeuille d’Alice est sur une liste de sanctions, elle ne pourra pas interagir avec le protocole).

C’est cette véritable différence de la fintech 4.0 : l’architecture fondamentale de la finance a enfin changé. Plus besoin de développer une autre application qui demande en secret l’autorisation bancaire en arrière-plan, on peut simplement remplacer la majorité des opérations bancaires par des stablecoins et des canaux de paiement ouverts. Les développeurs ne sont plus des locataires, ils possèdent cette terre.

Opportunités pour les fintechs spécialisées en stablecoins

Ce changement a l’impact le plus direct : le nombre de fintechs va considérablement augmenter. Lorsque la garde, le prêt et le transfert de fonds deviennent quasi gratuits et instantanés, créer une fintech revient à lancer un produit SaaS. Dans un environnement natif de stablecoins, il n’est pas nécessaire d’interfacer avec un émetteur de cartes, d’attendre plusieurs jours pour la compensation, ou de réaliser des processus KYC fastidieux, ces obstacles ne freineront plus votre développement.

Nous pensons que le coût fixe de lancement de produits financiers centrés sur la finance va chuter de plusieurs millions de dollars à quelques milliers. Une fois que l’infrastructure, le CAC (CAC) et les barrières réglementaires auront disparu, une nouvelle génération de startups pourra proposer des services rentables à des segments de niche plus petits et plus précis, que nous appelons la fintech stablecoin professionnelle.

Il existe un parallèle historique évident. La précédente génération de fintech servait initialement des segments spécifiques : SoFi pour le refinancement étudiant, Chime pour le retrait anticipé, Greenlight pour la carte de débit pour adolescents, Brex pour les entrepreneurs non éligibles au crédit traditionnel. Mais cette spécialisation n’a pas été durable. Les frais de transaction limitaient les revenus, et la conformité costait cher. La dépendance à la banque initiatrice obligeait à étendre leur périmètre, dépassant le segment initial. Pour survivre, les équipes ont été contraintes d’élargir leur champ d’action, non pas par nécessité utilisateur, mais parce que leur infrastructure devait atteindre une certaine échelle pour fonctionner.

Avec la baisse drastique des coûts de lancement grâce aux infrastructures et API permissionless de la cryptomonnaie, de nouvelles banques entièrement dédiées aux stablecoins apparaîtront, ciblant des segments spécifiques. Grâce à des coûts d’exploitation fortement réduits, ces nouvelles banques pourront se concentrer sur des marchés plus petits et spécialisés : services financiers conformes à la charia, lifestyle pour amateurs de cryptomonnaies, ou groupes comme les sportifs avec des revenus et comportements d’achat spécifiques.

Un second effet est encore plus important : la spécialisation permet d’améliorer la rentabilité par unité. Le coût d’acquisition client (CAC) diminue, le cross-selling devient plus facile, la valeur vie client (LTV) augmente. Les fintechs spécialisées peuvent cibler précisément leurs produits et leur marketing vers des segments à forte conversion, et bénéficier d’un bouche-à-oreille plus efficace. Comparées à la précédente génération, ces entreprises ont des coûts d’exploitation plus faibles, mais une rentabilité client plus claire.

Lorsqu’il devient possible de lancer une fintech en quelques semaines, la question n’est plus “Qui peut toucher des clients ?”, mais “Qui les connaît vraiment ?”

Explorer l’espace de conception de la fintech spécialisée

Les endroits où les voies traditionnelles échouent sont souvent ceux où surgissent les opportunités les plus attractives.

Prenons l’exemple des créateurs de contenu pour adultes ou des performeurs. Ils génèrent chaque année plusieurs milliards de dollars de revenus, mais à cause du risque réputationnel et du refus des processors, ils sont souvent déconnectés des banques et des émetteurs de cartes. Les paiements sont retardés de plusieurs jours pour des “vérifications réglementaires”, et des frais élevés (10-20%) sont prélevés via des gateways à haut risque comme Epoch ou CCBill. La fintech basée sur stablecoins pourrait offrir une solution de paiement instantanée, irréversible, programmable pour la conformité, permettant aux performeurs de gérer eux-mêmes leurs revenus, de les transférer automatiquement à leur portefeuille fiscal ou d’épargne, et de recevoir des paiements dans le monde entier sans dépendre d’intermédiaires à haut risque.

Considérons maintenant les athlètes professionnels, notamment dans des disciplines individuelles comme le golf ou le tennis. Leur revenu est concentré sur une courte période de carrière, souvent au sein de plusieurs États ou pays, avec des impôts à payer partout, et un risque de blessure pouvant interrompre leur activité. Une fintech basée sur stablecoins pourrait tokeniser leurs futurs revenus, payer leurs employés via un portefeuille multi-signatures, et automatiser la retenue d’impôts selon la juridiction.

Les concessionnaires de luxe ou de montres sont un autre marché où l’infrastructure financière est insuffisante. Ces entreprises transportent souvent des stocks de grande valeur à l’étranger, avec des transactions pouvant atteindre six chiffres, souvent via virement ou processeur à haut risque, mais le règlement prend plusieurs jours. Leur fonds de roulement est souvent immobilisé dans des stocks ou des vitrines, pas dans un compte bancaire, rendant le financement à court terme coûteux et difficile à obtenir. La fintech basée sur stablecoins pourrait directement résoudre ces problèmes : règlement instantané pour les transactions importantes, crédit adossé à des stocks tokenisés, et garanties programmables via contrats intelligents.

Après avoir étudié de nombreux cas, on constate que ces limitations réapparaissent inlassablement : la façon dont les banques opèrent ne convient pas pour servir des utilisateurs à flux de trésorerie mondiaux, déséquilibrés ou atypiques. Pourtant, ces groupes peuvent devenir des marchés rentables grâce à des plateformes de stablecoins. Des entreprises spécialisées dans la fintech stablecoin pourraient ainsi se révéler très attractives, par exemple :

• Athlètes professionnels : revenus concentrés, voyages fréquents, déménagements, fiscalité multi-juridiction, rémunération sous forme de bonus ou de parts, besoin de couverture contre blessures.
• Performers adultes et créateurs : rejetés par les banques et processors ; audience internationale.
• Employés de licornes : liquidités faibles, patrimoine surtout en actions peu liquides, options qui peuvent entraîner une forte fiscalité.
• Développeurs blockchain : patrimoine en tokens très volatils, risques liés à la sortie et à la fiscalité.
• Nomades numériques : sans passport, avec des comptes multi-devises automatiques, gestion fiscale selon la localisation, déplacements fréquents.
• Prisonniers : famille et amis ont peu d’accès dans le système pénitentiaire, coûts élevés ; fonds difficiles à obtenir par voie traditionnelle.
• Conformes à la charia : évitant les intérêts.
• Gén Z : services bancaires légers, investissements gamifiés, fonctionnalités sociales.
• PME transfrontalières : coûts élevés de change, règlements lents, immobilisation de fonds.
• Joueurs : paiement de mises par carte de crédit pour faire tourner la roulette.
• Aide humanitaire : flux de fonds lent, dépendant d’intermédiaires opaques, pertes dues aux frais, corruption et mauvaise allocation.
• Tandas / clubs d’épargne tournante : par nature transfrontalier, adapté aux familles mondiales, épargne productive, création d’historique de crédit.
• Distributeurs de luxe (ex. montres) : immobilisation en stock, besoin de prêts à court terme, transactions à haute valeur, souvent via WhatsApp ou Telegram.

Résumé

Pendant la majeure partie des vingt dernières années, l’innovation fintech s’est concentrée sur la distribution plutôt que sur l’infrastructure. La concurrence s’est faite sur la marque, l’inscription et l’acquisition, mais la circulation des fonds est restée cloisonnée, ce qui a élargi la portée des services tout en poussant vers la marchandisation, l’augmentation des coûts et une faible marge.

Les stablecoins pourraient transformer la dynamique économique du développement de produits financiers. En transformant des fonctions comme la garde, le règlement, le crédit ou la conformité en logiciels ouverts, ils réduisent significativement les coûts fixes de lancement et d’exploitation. Des fonctionnalités autrefois réservées aux banques, aux réseaux de cartes ou aux grands fournisseurs peuvent désormais être construites directement sur la blockchain, réduisant considérablement les dépenses.

Lorsque le coût d’infrastructure diminue, la spécialisation devient possible. Les fintechs n’ont plus besoin de millions d’utilisateurs pour être rentables. Elles peuvent cibler des segments ou des communautés très spécifiques et peu desservis, partageant des caractéristiques communes telles que la confiance, le comportement ou le profil économique. Par exemple, des groupes comme les sportifs, les créateurs de contenu pour adultes, les fans de K-pop ou les distributeurs de montres de luxe ont en commun des profils, des valeurs et des modes de vie qui facilitent la propagation organique, plutôt que la publicité payante.

Ces communautés ont souvent des flux de trésorerie, des risques et des décisions financières similaires. Leur cohérence permet de concevoir des produits adaptés à leurs besoins réels, plutôt qu’à des catégories démographiques abstraites. Le bouche-à-oreille fonctionne mieux parce que les utilisateurs se connaissent et parce que le produit s’intègre naturellement à leur mode de vie.

Si notre vision devient réalité, la transformation économique sera majeure. La distribution intégrée à la communauté réduira le CAC ; la diminution des intermédiaires augmentera la marge. Les marchés autrefois trop petits ou peu rentables deviendront des entreprises durables et profitables.

Dans ce monde, l’avantage de la fintech ne résidera plus dans une croissance à tout prix ou dans de coûteuses campagnes marketing, mais dans une compréhension profonde des contextes réels. La prochaine génération de fintech ne gagnera pas en servant tout le monde, mais en construisant une infrastructure adaptée à des groupes précis, offrant un service d’excellence, et en gagnant leur confiance.