Pengelola Dana DeFi: Penjudi Anonim di Pasar Senilai 10 Miliar Dolar

Model manajer dana DeFi yang saat ini diterapkan adalah kekosongan akuntabilitas, dengan miliaran dolar dana pengguna yang dikelola oleh entitas tanpa batasan nyata pada tindakan mereka dan tidak ada konsekuensi nyata dari kegagalan. (Sinopsis: Apa itu protokol likuiditas bersama baru 1inch Aqua untuk menggerakkan modal DeFi yang tidak aktif?) (Latar belakang ditambahkan: Ripple Ripple ingin memperkenalkan fitur staking? CTO membahas “model konsensus dua tingkat”: menambahkan lapisan pendapatan DeFi ke XRP) Model manajer dana DeFi yang saat ini diterapkan adalah kekosongan akuntabilitas, di mana miliaran dolar dana pengguna dikelola oleh entitas tanpa batasan nyata pada tindakan mereka dan tidak ada konsekuensi nyata dari kegagalan. Munculnya manajer dana DeFi Selama satu setengah tahun terakhir, kelas perantara keuangan baru telah muncul di ruang DeFi. Entitas ini menyebut diri mereka sebagai “manajer risiko”, “manajer brankas” atau “operator strategis”. Mereka mengelola miliaran dolar dalam simpanan pengguna pada protokol seperti Morpho (sekitar $73 miliar) dan Euler (sekitar $11 miliar), menetapkan parameter risiko, memilih jenis jaminan, dan menerapkan strategi imbal hasil. Mereka mengambil 5% hingga 15% dari pendapatan yang dihasilkan sebagai biaya kinerja. Namun, entitas ini beroperasi tanpa lisensi, tanpa peraturan, tanpa pengungkapan kualifikasi atau rekam jejak wajib, dan sering menyembunyikan identitas asli mereka. Kejatuhan Stream Finance November 2025 Runtuhnya Stream Finance pada November 2025 sepenuhnya mengungkap kelemahan fatal dari arsitektur ini di bawah tekanan. Insiden tersebut menyebabkan kerugian berantai hingga $285 juta di seluruh ekosistem. Beberapa manajer dana, termasuk TelosC ($123,64 juta), Elixir ($68 juta), MEV Capital ($25,42 juta), dan Re7 Labs (dua brankas dengan total $27,4 juta), memiliki simpanan pengguna yang sangat terkonsentrasi pada satu rekanan. Rekanan mengoperasikan leverage hingga 7,6x dengan hanya $1,9 juta dalam jaminan riil. Tanda-tanda peringatan sudah ada dan sangat spesifik. Crypto KOL CBB secara terbuka mengungkapkan rasio leveragenya pada 28 Oktober. Yearn Finance memperingatkan tim Stream secara langsung 172 hari sebelum kecelakaan. Tetapi peringatan ini diabaikan karena struktur insentif yang ada mendorong pengabaian ini. Perbandingan dengan perantara keuangan tradisional Model manajer dana DeFi mengikuti rutinitas keuangan tradisional, tetapi meninggalkan mekanisme akuntabilitas yang telah dipelajari dengan keras selama berabad-abad. Bank atau broker tradisional menghadapi persyaratan modal, kewajiban pendaftaran, kewajiban fidusia, dan pengawasan peraturan saat mengelola dana klien. Manajer dana DeFi, di sisi lain, hanya didorong oleh insentif pasar saat mengelola dana klien. Insentif pasar mendukung akumulasi aset dan maksimalisasi pengembalian daripada manajemen risiko. Perjanjian yang mendukung para manajer ini menggambarkan diri mereka sebagai “infrastruktur netral” dan mendapatkan biaya dari kegiatan tanpa bertanggung jawab atas risiko yang timbul dari aktivitas mereka. Posisi ini tidak dapat dipertahankan. Keuangan tradisional meninggalkan gagasan ini beberapa dekade yang lalu setelah banyak bencana, karena pelajaran darah menunjukkan bahwa perantara yang menghasilkan biaya tidak boleh sepenuhnya dibebaskan dari kewajiban. Sifat ganda dari arsitektur tanpa izin Morpho dan Euler beroperasi sebagai infrastruktur pinjaman tanpa izin. Siapa pun dapat membuat brankas, menetapkan parameter risiko, memilih jaminan, dan mulai menerima setoran. Protokol ini menyediakan fondasi kontrak pintar dan mendapatkan biaya darinya. Arsitektur ini memiliki kelebihan: mendorong inovasi: menghilangkan persaingan yang berpotensi ganas yang dapat menghambat cara kerja uang baru karena ketidakakraban atau persaingan. Meningkatkan inklusivitas: Melayani peserta dikecualikan dari sistem tradisional. Transparansi yang ditingkatkan: Catatan yang dapat diaudit dari semua transaksi dibuat secara on-chain. Tetapi arsitektur juga menimbulkan masalah mendasar, yang terungkap dalam peristiwa November 2025: Tidak ada audit akses: Kualitas manajer tidak dapat dijamin. Tidak ada persyaratan pendaftaran: Administrator tidak dapat dimintai pertanggungjawaban jika mereka gagal. Pengungkapan non-identitas: Manajer dapat mengakumulasi kerugian di bawah satu nama dan kemudian memulai dari awal dengan nama yang berbeda. Tidak ada persyaratan modal: Manajer tidak memiliki kepentingan nyata selain reputasi, yang dapat dengan mudah ditinggalkan. Seperti yang dikatakan oleh pendiri BGD Labs Ernesto Boado: manajer “menjual merek Anda kepada penjudi secara gratis.” Protokol menghasilkan pendapatan, administrator mendapatkan biaya, dan pengguna menanggung semua kerugian dalam kegagalan yang tak terhindarkan. Pola kegagalan yang khas: uang buruk mengeluarkan uang yang baik Stream Finance dengan sempurna menyoroti pola kegagalan spesifik yang dilahirkan oleh arsitektur tanpa izin. Karena siapa pun dapat membuat brankas, manajer hanya dapat bersaing untuk mendapatkan setoran dengan menawarkan hasil yang lebih tinggi. Pengembalian yang lebih tinggi berasal dari pengembalian alfa sejati (langka dan tidak berkelanjutan) atau dari risiko yang lebih tinggi (umum dan bencana ketika terjadi). Ketika pengguna melihat “tingkat pengembalian tahunan 18%”, mereka berhenti menggalinya dan berasumsi bahwa para ahli bernama “manajer risiko” telah melakukan uji tuntas mereka. Melihat peluang untuk pendapatan biaya, manajer menerima risiko yang seharusnya ditolak oleh manajemen risiko kehati-hatian. Melihat peningkatan total nilai penguncian dan pendapatan biaya, protokol memilih untuk tidak campur tangan karena sistem “tanpa izin” seharusnya tidak dibatasi. Persaingan ini mengarah pada lingkaran setan: kurator konservatif berpenghasilan lebih sedikit dan menabung lebih sedikit; Kurator radikal berpenghasilan baik, menabung banyak, dan mendapatkan banyak uang sampai bencana melanda. Pasar tidak dapat membedakan antara keuntungan berkelanjutan dan risiko yang tidak berkelanjutan sampai kegagalan terjadi. Kerugian kemudian dibagi oleh semua peserta, dan manajer hampir tidak terpengaruh kecuali reputasi yang dapat dengan mudah ditinggalkan. Konflik Kepentingan dan Kegagalan Insentif Model manajer menanamkan konflik kepentingan mendasar yang membuat kegagalan seperti Stream Finance hampir pasti terjadi. Divergensi tujuan: pengguna mengejar keamanan dan pengembalian yang wajar, dan manajer mengejar pendapatan biaya. Ketidakcocokan risiko: Perbedaan tujuan ini paling berbahaya ketika peluang pendapatan mengharuskan mengambil risiko yang seharusnya ditolak pengguna. Kasus RE7 Labs sangat mendidik. Dalam uji tuntas mereka sebelum integrasi xUSD, mereka dengan benar mengidentifikasi “risiko rekanan terpusat” sebagai masalah tersembunyi. Stream memusatkan risiko pada manajer dana luar anonim yang posisi dan strateginya benar-benar buram. RE7 Labs menyadari risikonya, tetapi terus mendorong integrasi dengan alasan “permintaan pengguna dan jaringan yang tinggi.” Iming-iming pendapatan biaya lebih besar daripada risiko dana pengguna. Ketika dana hilang, RE7 Labs hanya menderita kerusakan reputasi, sementara pengguna menanggung 100% kerugian finansial. Struktur insentif ini tidak hanya ketidakcocokan, tetapi juga hukuman proaktif untuk perilaku kehati-hatian: manajer yang menolak peluang berisiko tinggi dan hasil tinggi mengalirkan simpanan mereka ke pesaing yang merangkul risiko. Manajer yang bijaksana memiliki biaya rendah dan tampaknya berkinerja buruk. Manajer yang sembrono memiliki biaya tinggi dan setoran besar sampai terungkap. Biaya besar yang diperoleh selama periode ini masih dapat dipertahankan. Banyak manajer menempatkan dana pengguna ke posisi xUSD tanpa pengungkapan yang memadai, mengekspos deposan tanpa sadar terhadap leverage Stream dan risiko buram off-chain hingga 7,6x. Struktur biaya asimetris Manajer biasanya mengambil biaya kinerja 5%-15% dari pendapatan. Ini tampaknya masuk akal, tetapi sebenarnya sangat asimetris: Bagikan manfaat: Manajer berbagi keuntungan terbalik. Tidak ada kerugian: Tidak ada eksposur yang sesuai untuk kerugian penurunan. Contoh: Setoran $100 juta menghasilkan …