SPAC 93% 償還率アラート！テザー、ソフトバンクがTwenty Oneにフォローする注目を集める

ビットコインが10月のピークから30%の大きな下落を記録する中、特別目的買収会社（SPAC）がマイクロストラテジーの成功事例を模倣することが試練に直面しています。ソフトバンクグループとテザーが支援するビットコイン会社Twenty One Capital Inc.とCantor Equity Partners Inc.の合併後のパフォーマンスは、12月3日の投資家投票の結果に注目されます。

テザーとソフトバンクの1.65億ドルのPIPE投資分析

! Twenty One Capital Investment Analysis

(出典:X)

CantorとTwenty Oneの取引はTetherとソフトバンクを最大の株主にし、この取引はプライベートエクイティ投資（PIPE）を通じて1.65億ドルを調達しました。PIPEの買収価格は1株21ドルで、6月に完了し、火曜日の終値に対してほぼ50%のプレミアムがついています。この巨大なプレミアムの差は、暗号市場がわずか数ヶ月で経験した激しい変化を明らかにしています。

PIPE（Public Equityにおけるプライベート投資）は、SPAC取引における一般的な資金調達手段であり、機関投資家が合併完了前に協議された価格で株式を購入することを許可します。テザーとソフトバンクは、6月に株価21ドルでPIPEに参加することを選択しました。この時、ビットコインの価格は歴史的な高値に近く、市場の感情は非常に楽観的でした。しかし、ビットコインが10月に高値から30%下落したことで、Twenty Oneの株価も圧力を受け、現在の取引価格はPIPE投資家のコストを大きく下回っています。

テザーは、世界最大のステーブルコイン発行者として、Twenty Oneへの投資に戦略的意義を持っています。テザーは、ステーブルコイン市場のリーダーであるだけでなく、大量の金の準備を保有し、世界的に暗号インフラを積極的に展開しています。Twenty Oneに投資することで、テザーはビットコイン資金管理分野での地位を確保し、同時にそのステーブルコインビジネスにさらなるアプリケーションシーンを提供することができます。

ソフトバンクグループの参加も注目に値します。この日本のテクノロジー投資大手は、WeWorkやUberなどの企業への攻撃的な投資で知られています。ソフトバンクがTwenty Oneに賭けることを選んだことは、ビットコイン資金管理モデルに対する長期的な期待を示しています。しかし、ソフトバンクはその投資ポートフォリオにおける高評価のプロジェクトのために批判を受けており、Twenty Oneのパフォーマンスはソフトバンクの暗号投資戦略を検証する重要なケースとなるでしょう。

テザーとソフトバンクの投資詳細

パイプサイズ: $1 億 6,500 万

投資価格:1株あたり21ドル(6月完了)

現在のプレミアム：火曜日の終値に対して約50%のプレミアム

株主資格:Twenty Oneの筆頭株主となる

ロック期間：米国の規制機関に登録されるのを待ってから自由に取引できる

この高プレミアム投資は、現在の市場環境において顕著な帳簿上の損失リスクに直面しています。もしTwenty Oneの株価が引き続き低迷する場合、Tetherとソフトバンクは投資を回収するまでに長い時間を待たなければならない可能性があります。これが、12月3日の投資家投票が非常に重要である理由を説明しています——もし合併が承認されなければ、全体の取引は再編成またはキャンセルされる可能性があります。

93% の償還率と初期投資家のアービトラージの波

SPACの構造は、投資家が1株10ドルの価格に加えて累積利息を受け取って株式を償還できる償還条項を含んでいます。ブルームバーグ分析のSPACリサーチデータによると、過去2年間、SPAC取引が完了した後、平均約93%の株式が償還されました。この非常に高い償還率は、SPAC市場の根本的な問題を明らかにしています：ほとんどの投資家は合併後の企業の長期的な見通しを楽観視しておらず、SPACを短期的なアービトラージツールと見なしています。

Accelerate Financial Technologies の CEO Julian Klymochko は、これらの企業のビジネスモデルは個人投資家に販売することに基づいており、個人投資家が企業の株式に対してその暗号通貨の保有量を上回る価格を支払う意欲がある場合にのみ、企業は株式を販売できる（新株を発行して通貨を購入する）。Klymochko は、Lutnick SPA の株を売却し、かなりの額の意外な富を得たことを明かし、迅速に利益を得るために Columbus Circle の株を買い続けている。

このアービトラージ戦略の論理は比較的単純です：SPAC投資家は合併発表後、1株10ドルに利息（通常年率5-6%）を加えた金額で株式を償還するか、二次市場で株式を売却することができます。株価が償還価格を上回っている場合、投資家は売却を選択します；株価が償還価格を下回っている場合、投資家は償還を選択します。このメカニズムは、賢明なアービトラージャーにほぼリスクのない収益機会を提供します。

しかし、特別目的買収会社の発起人と合併対象企業にとって、93%の償還率は壊滅的です。これは、合併が完了した後、企業が最初に調達した資金の7%しか保持できず、大部分の資金が投資家によって償還されて持ち去られることを意味します。この資金流出により、合併後の企業は既定のビジネスプランを実行することが難しくなり、しばしば運営を維持するために追加の資金調達が必要になります。

ProCap vs. Pompliano's founders' share dispute

長期にわたり暗号通貨分野で活躍している著名人アンソニー・ポンプリアーノのビットコイン資産管理会社ProCapとColumbus Circle Capital Corp.Iの合併取引は、そのリデンプション率にも注目が集まります。ProCapの取引において、SPACの発起人は取引における役割に応じて900万株の株式を取得します。これはSPACの一般的な慣行であり、発起人株式または創業者株式と呼ばれ、支持者は非常に低い価格で株式を取得できます。

Pompliano が保有する実体は850万ドルを投資し、取引完了後には1,000万株以上を保有します。火曜日の終値で計算すると、これらの株式は1億ドル以上の価値があります。Pompliano が保有する実体は、合併後の企業に対して特定のコンサルティング、マーケティング、広告サービスを提供し続けます。このような取り決めはSPAC取引では非常に一般的ですが、利益相反の疑問も引き起こしています。

発起人の株式は近年のSPAC産業崩壊の過程で重要なフォローの対象となっています。批評者は、SPAC発起人が極めて低いコスト（通常は1株数セント）で大量の株式を取得し、個人投資家は10ドル以上の価格で購入しなければならないという構造は、発起人に有利であり一般投資家には不利であると主張しています。ポンプリアーノは850万ドルを投資し、1億ドルを超える価値の株式を取得しました。この10倍を超える帳簿リターンは、まさにこの構造的な問題の表れです。

さらに論争を呼ぶのは、Pomplianoが持つ実体が合併後の会社にコンサルティングサービスを提供することです。これは、株式の価値上昇に加えて、Pomplianoが追加のサービス手数料収入を得ることを意味します。このような多重の利害関係は、会社の顧問として客観的なアドバイスを提供する能力に影響を与える可能性があります。

ビットコイン大きな下落 30% 特別目的買収会社の評価への影響

ビットコインは10月の高峰から大きな下落をし、3割も下がった。これはすべてのビットコイン価格に依存する特別目的買収会社（SPAC）の合併案件にとって致命的な打撃となる。これらのデジタル資産管理会社の評価ロジックは、通常、保有しているビットコインの量に市場価格を掛け合わせ、さらに一定の管理費収入の予想を加えたものに基づいている。ビットコイン価格が30%下落すると、これらの会社の内在価値も同様に30%縮小する。

しかし、SPAC合併の評価はしばしば数ヶ月、あるいは1年前に決定されており、その時点でビットコインの価格は高い可能性があります。合併が最終的に完了したとき、市場環境は完全に変わっているかもしれません。この時間差は巨大な評価のミスマッチを生み出し、投資家が当初の交渉時のプレミアムを支払うことをためらう原因となります。

現在、9つのSPAC会社がデジタル資産管理会社との合併を待っています。各社の株価は最初の熱狂から戻ってきています。この一般的な株価の下落は、投資家が全体のSPAC+デジタル資産管理モデルに対する信頼を揺るがしていることを示しています。ウォール街の観察者は、投資家が市場環境が全く異なる時に流行したプレミアムを持ち続けて支払うかどうか疑問を呈しています。

12月3日に将来の運命について投票

2社は12月3日に投資家の投票を行い、今後の方向性を決定します。この投票は、合併が実現するかどうかだけでなく、市場がSPAC+デジタル資産管理モデルに対する本当の態度を明らかにします。もし投票が通過し、償還率が予想を下回った場合、他の合併を待つSPACに自信を与えることになります。逆に、償還率が高い場合や投票が通過しなかった場合、全体のSPACデジタル資産セクターのシステミックな売却を引き起こす可能性があります。

発起人の株式とPIPE投資家が米国の規制当局に株式を登録するためには時間が必要であり、初期投資家は現在の暗号通貨の低迷期が収束するのを待つ必要があり、利益を最大化することができます。このロックアップ期間は市場に一定のバッファを提供しますが、同時にテザーやソフトバンクなどの機関投資家は長期間の帳面上の損失を被る必要があることを意味します。