Finance décentralisée Gestionnaires de fonds : des parieurs anonymes sur un marché de plusieurs milliards de dollars

Le modèle de gestionnaire de fonds DeFi actuellement mis en œuvre est un vide de responsabilité, avec des milliards de dollars de fonds d’utilisateurs gérés par des entités sans réelles contraintes sur leurs actions et sans conséquences tangibles d’échec. (Synopsis : Qu’est-ce que le nouveau protocole de liquidité partagée de 1inch Aqua pour faire bouger le capital DeFi dormant ?) (Contexte ajouté : Ripple Ripple veut introduire des fonctionnalités de jalonnement ? Le modèle de gestion de fonds DeFi actuellement mis en œuvre est un vide de responsabilité, où des milliards de dollars de fonds d’utilisateurs sont gérés par des entités sans contraintes réelles sur leurs actions et sans conséquences réelles d’échec. L’essor des gestionnaires de fonds DeFi Au cours de la dernière année et demie, une nouvelle classe d’intermédiaires financiers a émergé dans l’espace DeFi. Ces entités se désignent elles-mêmes comme des « gestionnaires de risques », des « gestionnaires de coffres-forts » ou des « opérateurs stratégiques ». Ils gèrent des milliards de dollars de dépôts d’utilisateurs sur des protocoles tels que Morpho (environ 73 milliards de dollars) et Euler (environ 11 milliards de dollars), fixent des paramètres de risque, sélectionnent les types de garanties et déploient des stratégies de rendement. Ils prennent 5 % à 15 % des revenus générés sous forme de commission de performance. Cependant, ces entités opèrent sans licence, sans réglementation, sans divulgation obligatoire des qualifications ou des antécédents, et cachent souvent leur véritable identité. Crash de Stream Finance en novembre 2025 L’effondrement de Stream Finance en novembre 2025 a pleinement exposé les failles fatales de cette architecture sous pression. L’incident a causé des pertes en chaîne allant jusqu’à 285 millions de dollars dans l’ensemble de l’écosystème. Plusieurs gestionnaires de fonds, dont TelosC (123,64 millions de dollars), Elixir (68 millions de dollars), MEV Capital (25,42 millions de dollars) et Re7 Labs (deux coffres-forts totalisant 27,4 millions de dollars), ont fortement concentré les dépôts des utilisateurs sur une seule contrepartie. La contrepartie exerce un effet de levier allant jusqu’à 7,6x avec seulement 1,9 million de dollars en garantie réelle. Les signes avant-coureurs sont déjà là et très précis. Crypto KOL CBB a divulgué publiquement son ratio de levier le 28 octobre. Yearn Finance a averti directement l’équipe de Stream 172 jours avant le crash. Mais ces avertissements sont ignorés parce que la structure d’incitation existante encourage précisément cette négligence. Comparaison avec les intermédiaires financiers traditionnels Le modèle du gestionnaire de fonds DeFi suit la routine financière traditionnelle, mais abandonne le mécanisme de responsabilisation qui a été durement appris pendant des siècles. Les banques ou les courtiers traditionnels sont confrontés à des exigences de capital, à des obligations d’enregistrement, à des obligations fiduciaires et à un examen réglementaire lorsqu’ils gèrent les fonds des clients. Les gestionnaires de fonds DeFi, quant à eux, ne sont motivés que par les incitations du marché lorsqu’ils gèrent les fonds des clients. Les incitations du marché favorisent l’accumulation d’actifs et la maximisation des rendements plutôt que la gestion des risques. Les ententes qui soutiennent ces gestionnaires se décrivent comme des « infrastructures neutres » et perçoivent des honoraires sur les activités sans être responsables des risques découlant de leurs activités. Cette position est tout simplement intenable. La finance traditionnelle a abandonné cette notion il y a des décennies après de nombreuses catastrophes, car la leçon de sang montre que les intermédiaires rémunérés ne doivent pas être totalement exonérés de responsabilité. La double nature de l’architecture sans autorisation Morpho et Euler fonctionnent comme une infrastructure de prêt sans autorisation. N’importe qui peut créer un coffre-fort, définir des paramètres de risque, choisir une garantie et commencer à accepter des dépôts. Le protocole fournit une base de contrat intelligent et en tire des frais. Cette architecture a ses avantages : favoriser l’innovation : éliminer la concurrence potentiellement vicieuse qui peut entraver le fonctionnement de l’argent frais en raison d’une méconnaissance ou d’une concurrence. Améliorer l’inclusivité : servir les participants exclus des systèmes traditionnels. Transparence accrue : un enregistrement vérifiable de toutes les transactions est créé sur la chaîne. Mais l’architecture pose aussi des problèmes fondamentaux, qui ont été mis en évidence lors des événements de novembre 2025 : Pas d’audit d’accès : La qualité des gestionnaires ne peut être garantie. Aucune exigence d’inscription : Les administrateurs ne peuvent être tenus responsables s’ils échouent. Non-divulgation de l’identité : Les gestionnaires peuvent accumuler les pertes sous un seul nom, puis recommencer sous un autre nom. Pas d’exigence de capital : Les dirigeants n’ont pas d’autres intérêts réels que la réputation, qui peut facilement être abandonnée. Comme le fondateur de BGD Labs, Ernesto Boado, le dit sans ambages : les managers « vendent leur marque aux joueurs gratuitement ». Le protocole gagne des revenus, l’administrateur gagne des frais et l’utilisateur supporte toutes les pertes en cas d’échec inévitable. Modèles d’échec typiques : l’argent mauvais chasse l’argent bon Stream Finance met parfaitement en évidence les modèles d’échec spécifiques engendrés par les architectures sans autorisation. Étant donné que n’importe qui peut créer un coffre-fort, les gestionnaires ne peuvent rivaliser pour les dépôts qu’en offrant des rendements plus élevés. Les rendements plus élevés proviennent soit de rendements alpha réels (rares et insoutenables), soit de risques plus élevés (courants et catastrophiques lorsqu’ils se produisent). Lorsque les utilisateurs voient le « taux de rendement annualisé de 18 % », ils cessent de creuser et supposent que les experts nommés « gestionnaires de risques » ont fait preuve de diligence raisonnable. Voyant une opportunité de revenus de commissions, les gestionnaires ont accepté le risque que la gestion du risque prudentiel aurait dû rejeter. Constatant une augmentation de la valeur totale de l’enfermement et des revenus de commissions, le protocole a choisi de ne pas intervenir car le système « sans autorisation » n’aurait pas dû être limité. Cette concurrence conduit à un cercle vicieux : les conservateurs conservateurs gagnent moins et épargnent moins ; Les conservateurs radicaux gagnent bien leur vie, économisent beaucoup et gagnent beaucoup d’argent jusqu’à ce qu’une catastrophe se produise. Les marchés ne peuvent pas faire la distinction entre les gains durables et les risques insoutenables jusqu’à ce qu’un échec se produise. Les pertes sont alors partagées par tous les participants, et le manager n’est guère affecté si ce n’est une réputation qui peut être facilement abandonnée. Conflits d’intérêts et échecs incitatifs Le modèle du gestionnaire intègre des conflits d’intérêts fondamentaux qui rendent presque certains que des échecs comme Stream Finance se produisent. Divergence des objectifs : les utilisateurs recherchent la sécurité et des rendements raisonnables, et les gestionnaires recherchent les revenus des frais. Inadéquation des risques : Cette divergence d’objectifs est plus dangereuse lorsque les opportunités de revenus nécessitent de prendre des risques que les utilisateurs rejetteraient autrement. Le cas de RE7 Labs est très pédagogique. Dans leur due diligence préalable à l’intégration du xUSD, ils ont correctement identifié le « risque de contrepartie centralisée » comme une préoccupation cachée. Stream concentre le risque sur un gestionnaire de fonds externe anonyme dont les positions et les stratégies sont totalement opaques. RE7 Labs était conscient des risques, mais a continué à faire pression pour l’intégration en raison de la « forte demande des utilisateurs et du réseau ». L’attrait des revenus des frais l’emporte sur le risque des fonds des utilisateurs. Lorsque les fonds sont perdus, RE7 Labs ne subit que des dommages à la réputation, tandis que les utilisateurs supportent 100 % des pertes financières. Cette structure d’incitation n’est pas seulement un décalage, mais aussi une punition proactive pour le comportement prudentiel : les gestionnaires qui rejettent les opportunités à haut risque et à haut rendement versent leurs dépôts à des concurrents qui prennent des risques. Les gestionnaires prudents ont des frais peu élevés et semblent sous-performer. Les gestionnaires imprudents ont des frais élevés et des dépôts importants jusqu’à ce qu’ils soient révélés. Les énormes frais gagnés pendant cette période peuvent encore être conservés. De nombreux gestionnaires ont placé les fonds des utilisateurs dans des positions en xUSD sans divulgation adéquate, exposant les déposants sans le savoir à l’effet de levier de Stream et au risque opaque hors chaîne allant jusqu’à 7,6x. Structure de frais asymétrique Les gestionnaires prélèvent généralement une commission de performance de 5 % à 15 % sur les revenus. Cela semble raisonnable, mais c’est en fait très asymétrique : Partager les bénéfices : Le gestionnaire partage les bénéfices à la hausse. Pas de perte : Il n’y a pas d’exposition correspondante aux pertes à la baisse. Exemple : Un dépôt de 100 millions de dollars génère …