O yuan offshore moeda estável está prestes a surgir: conseguirá desafiar a hegemonia do dólar?

Autor | Wu fala sobre Blockchain Aki Chen

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Recentemente, uma série de dinâmicas indicam que as stablecoins em renminbi offshore estão acelerando sua chegada: segundo a Reuters, os gigantes tecnológicos da China, JD Group e Ant Group, tentaram várias vezes convencer o Banco Popular da China a emitir, em Hong Kong, uma stablecoin cotada em renminbi offshore (CNH). Em relação à sua postura tradicionalmente conservadora em relação às criptomoedas, o presidente do Banco Popular da China, Pan Gongsheng, também expressou uma abertura em relação à atitude central em relação às stablecoins, reconhecendo que elas podem realizar pagamentos instantâneos e encurtar significativamente a cadeia de pagamentos transfronteiriços, além de enfatizar os enormes desafios trazidos pela regulação financeira. Anteriormente, a Guotai Junan International obteve a aprovação da Comissão de Valores Mobiliários de Hong Kong para atualizar a negociação de ativos virtuais, com suas ações subindo bastante. Isso também foi interpretado como um sinal da "equipe nacional" entrando na indústria cripto. Com o "descongelamento" das políticas, várias partes do mercado estão se preparando, evidenciando que, sob a intersecção de benefícios regulatórios e oportunidades de mercado, a stablecoin em renminbi está passando da concepção para a prática.

Um, Revisão do Evento

De acordo com o First Finance, no dia 21 de maio, o Conselho Legislativo de Hong Kong aprovou o "Projeto de Regulamentação das Moedas Estáveis", a fim de estabelecer um sistema de licenciamento para emissores de moedas estáveis em moeda fiduciária em Hong Kong; em 30 de maio, o governo da Região Administrativa Especial de Hong Kong publicou o "Regulamento das Moedas Estáveis" no jornal oficial, significando que o "Regulamento das Moedas Estáveis" se tornou oficialmente uma lei. Em seguida, dois gigantes da internet responderam ativamente. No dia 12 de junho, o Ant Group anunciou que solicitará licenças para moedas estáveis nas regiões de Hong Kong e Cingapura, e também planeja buscar permissões em Luxemburgo, principalmente para fortalecer os negócios de blockchain no futuro, apoiando seus serviços de pagamentos transfronteiriços e gestão de fundos. Envolvendo duas de suas empresas, uma delas é a Ant International, com sede em Cingapura, e a outra é a Ant Digital Technologies, com sede no exterior em Hong Kong. No dia 17 de junho, a JD.com também afirmou que emitirá uma moeda estável atrelada 1:1 ao dólar de Hong Kong, baseada em uma blockchain pública, e após completar os pagamentos B2B, irá desenvolver pagamentos B2C. É importante notar que, naquele dia, o Senado dos EUA também aprovou um projeto de lei sobre moedas estáveis denominado "Genius Act", que é considerado a primeira legislação dos EUA a estabelecer um quadro regulatório para "moedas estáveis", preenchendo assim a lacuna regulatória nessa área. A rápida promoção por parte das autoridades regulatórias de Hong Kong corresponde às ações das empresas. O "Regulamento das Moedas Estáveis" de Hong Kong foi oficialmente aprovado no final de maio deste ano e entrará em vigor em 1º de agosto; de acordo com o regulamento, a Autoridade Monetária de Hong Kong começará a aceitar pedidos de licenciamento. As licenças para moedas estáveis são escassas, com previsão de emissão de apenas um dígito, mas já há mais de 40 empresas se preparando para solicitar, com feedback de escritórios de advocacia indicando que há dezenas de outras interessadas, tornando a concorrência intensa. Os solicitantes são quase todos instituições financeiras e gigantes da internet de destaque na China, incluindo JD.com, Standard Chartered, YuanCoin, Ant International, Ant Digital Technologies, entre outros; algumas pequenas e médias empresas enfrentam barreiras altas, tornando suas chances de solicitar escassas, e até surgiram algumas empresas especulando para inflacionar o preço das ações. O Secretário de Assuntos Financeiros e do Tesouro de Hong Kong, Xu Zhengyu, afirmou que o sistema de licenciamento estabelecido pelo novo regulamento fornecerá supervisão adequada para atividades relacionadas a moedas estáveis, criando uma base para o desenvolvimento sustentável das moedas estáveis em Hong Kong e de todo o ecossistema de ativos digitais, e essa medida pode ser vista como um marco na promoção do status de Hong Kong como um centro financeiro internacional.

Dois, Discussão central e explicação de especialistas

Mal-entendidos e definições sobre as stablecoins

O futuro e a posição das stablecoins em renminbi offshore suscitaram discussões aprofundadas entre altos funcionários regulatórios, acadêmicos de finanças e profissionais do mercado. Do ponto de vista regulatório, há um consenso de que as stablecoins são, em essência, uma representação digital das moedas fiduciárias e devem ser integradas ao atual sistema de supervisão financeira. Wang Yongli, ex-vice-presidente do Banco da China, enfatizou que as stablecoins sob regulação são, na verdade, tokens de moeda fiduciária, e não moedas independentes, e seu desenvolvimento destaca a ineficiência do sistema de moeda fiduciária existente. Os países devem aproveitar sua tecnologia para melhorar a capacidade de pagamento transfronteiriço das moedas fiduciárias. Ele apontou que os Estados Unidos, Hong Kong e outros lugares aceleraram recentemente a legislação sobre stablecoins, exigindo operações licenciadas, 100% de reservas e proibindo o pagamento de juros, o que, na prática, fortalece a natureza centralizada das stablecoins e enfraquece os riscos de descentralização, tornando-as mais próximas do âmbito da supervisão financeira tradicional. Aqui, Joyde, vice-presidente e secretário da Fundação de Pesquisa para o Desenvolvimento de Xangai, fez um esclarecimento sobre a recente onda de interesse em stablecoins:

A primeira confusão comum é comparar as stablecoins a "Alipay em versão blockchain". Essa afirmação não é precisa em essência. Alipay é uma plataforma de pagamento de terceiros que, por si só, não possui atributos monetários, e os fundos transmitidos em transações ainda são armazenados na conta bancária do usuário. As stablecoins, por outro lado, possuem a função de suporte de valor, embora seu uso principal também seja para pagamentos. Durante o processo de transação, as stablecoins representam diretamente os ativos do usuário, em vez de serem apenas um "canal" para os fundos.

A segunda mal-entendido é comparar o dólar de Hong Kong com a “stablecoin do dólar americano”. À primeira vista, ambos apresentam certa semelhança no mecanismo de ancoragem — a emissão do dólar de Hong Kong é totalmente colateralizada em dólares americanos. No entanto, do ponto de vista da propriedade legal e da estrutura de governança, existem diferenças fundamentais entre os dois. O dólar de Hong Kong é a moeda legal de Hong Kong, regulada pela Autoridade Monetária de Hong Kong através de um sistema de taxa de câmbio ligada, com o direito de emissão nas mãos dos três principais bancos emissores: HSBC, Bank of China e Standard Chartered. Os lucros da emissão pertencem ao fundo de câmbio de Hong Kong, servindo ao interesse público. Por outro lado, as stablecoins do dólar americano, representadas pelo USDT, são emitidas por empresas privadas, e os lucros dos ativos de reserva são propriedade do emissor. Tomando a Tether como exemplo, o lucro anual de 2023 já ultrapassou 10 bilhões de dólares, e sua governança e caráter público apresentam diferenças notáveis.

A terceira mal-entendido é acreditar que as stablecoins são "descentralizadas". Na realidade, as stablecoins são uma estrutura altamente mista, cuja base ainda possui características centralizadas significativas. O fato de estarem atreladas a moedas fiduciárias significa que o mecanismo de emissão precisa depender de entidades centralizadas para gerenciar reservas e resgates; ao mesmo tempo, os arranjos de custódia das stablecoins, mecanismos de auditoria, entre outros, são em grande parte controlados por instituições centralizadas. Em comparação, seu nível de transação e circulação reflete mais características descentralizadas na blockchain. Portanto, as stablecoins não são completamente centralizadas, nem completamente descentralizadas; uma descrição mais precisa seria: são "intermediários de crédito" com suporte tecnológico.

De um modo geral, as stablecoins são essencialmente uma representação em cadeia da moeda fiduciária, uma expressão digital de crédito. Elas utilizam a tecnologia Blockchain para conectar o mundo virtual ao mundo real, assumindo funções de pagamento, liquidação, entre outras, com uma forte natureza transitória. Sob a perspectiva da história do desenvolvimento financeiro, a popularidade das stablecoins é, em certa medida, uma resposta à incapacidade das moedas descentralizadas, como o Bitcoin, de desempenharem funções monetárias do dia a dia — o ideal da descentralização enfrenta dificuldades na sua implementação prática, levando o mercado a "retornar" ao sistema monetário tradicional. Esse fenômeno confirma que a moeda fiduciária ainda possui uma vitalidade e estabilidade extremamente fortes no atual sistema financeiro.

Pequim explora a trajetória de internacionalização das stablecoins e do renminbi através de Hong Kong

Para a China, a stablecoin em renminbi offshore é vista como uma nova esperança para impulsionar a internacionalização do renminbi. O Morgan Stanley, no seu mais recente relatório de pesquisa, apontou que, à medida que os Estados Unidos avançam na legislação sobre stablecoins, isso pode consolidar ainda mais a posição dominante do dólar no sistema financeiro global. Nesse contexto, a atenção de Pequim para as stablecoins tem aumentado significativamente, e está utilizando Hong Kong como um "sandbox regulatório" para explorar a viabilidade destas como uma futura ferramenta de pagamento alternativa, ao mesmo tempo que promove o uso transfronteiriço do renminbi.

O ex-presidente do Banco Popular da China, Zhou Xiaochuan, mencionou recentemente o problema das stablecoins em público, apontando que o uso generalizado de stablecoins lastreadas em dólares pode agravar a tendência de "dolarização" global, o que merece alta vigilância. O Morgan Stanley concordou com isso e destacou ainda mais que a ascensão das stablecoins não significa que o sistema monetário internacional entrará em uma nova fase de "moeda supra-nacional". Enfatizou que a essência das stablecoins ainda é uma extensão das moedas fiduciárias tradicionais sob o atual sistema regulatório, e seu papel central é aumentar a eficiência dos pagamentos e transações transfronteiriços, em vez de substituir as moedas soberanas existentes. Li Yang, presidente do Laboratório Nacional de Finanças e Desenvolvimento, também concordou com essa visão e acrescentou que a China deve agir ativamente no campo das stablecoins, promovendo a internacionalização do yuan digital (e-CNY) e utilizando Hong Kong para desenvolver stablecoins em yuan para aumentar a posição internacional do yuan. Ele enfatizou que devemos lembrar que, enquanto os Estados soberanos ainda existirem, a propriedade soberana da moeda não mudará. A soberania monetária é uma parte importante da soberania nacional e é o poder supremo de cada país de emitir e gerenciar sua própria moeda em seu território. Independentemente de como seu caminho tecnológico evolua, as stablecoins ainda não podem contornar a regulamentação de câmbio entre as moedas dos países e as restrições ao fluxo de capital.

Ao discutir o caminho de desenvolvimento das stablecoins em renminbi, o Morgan Stanley apontou que deve ser vista como um potencial componente do sistema de liquidação em renminbi transfronteiriço, com a expectativa de formar sinergias com a infraestrutura financeira existente, incluindo acordos de swap em renminbi, CIPS (Sistema de Pagamento Interbancário Transfronteiriço em Renminbi) e a rede global de serviços de liquidação em renminbi. O Morgan Stanley destacou em seu relatório que a internacionalização do renminbi teve um retrocesso significativo nos últimos três anos. A participação no sistema de moedas de reserva global caiu de 2,8% no início de 2022 para 2,2% no final de 2024. O banco acredita que essa tendência reflete uma diminuição da confiança do mercado internacional nas perspectivas econômicas da China, resultando em uma fraqueza na liquidez de capital. As principais razões para o obstáculo à internacionalização do renminbi são as preocupações contínuas sobre os "três desafios" que a China enfrenta — dívida de alto endividamento, pressão deflacionária e mudanças na estrutura populacional. Esses problemas estruturais enfraqueceram a atratividade dos ativos em renminbi no mercado e, até certo ponto, limitaram a expansão adicional do renminbi nas transações internacionais e nas reservas.

Modelo de stablecoin em yuan com duas vias paralelas

Li Yang mencionou especialmente que os Estados Unidos estão ativamente a promover a legislação sobre stablecoins, com o objetivo de servir os interesses nacionais do dólar: incluindo a modernização do sistema de pagamento em dólares, consolidar a posição dominante do dólar a nível internacional e criar uma nova demanda de vários trilhões de dólares para a dívida pública dos EUA, uma vez que a mais recente legislação sobre stablecoins exige que sejam totalmente ancoradas em dólares ou em ativos de reserva como a dívida pública dos EUA (Treasuries). Isso significa que as instituições emissoras de stablecoins devem ou manter dólares em contas bancárias, ou comprar diretamente Treasuries. No entanto, de acordo com a atual organização do sistema financeiro, entidades governamentais não americanas (como empresas de stablecoins) que detêm Treasuries normalmente não recebem retorno de juros. Sob essa perspectiva, as stablecoins proporcionam um novo mecanismo de "neutralização sem juros" para a dívida pública dos EUA: se o mercado de stablecoins continuar a expandir, e os emissores aumentarem suas participações em Treasuries como reservas, a demanda de mercado por Treasuries será inadvertidamente aumentada, sem que o governo tenha que pagar custos adicionais de juros, criando uma "neutralização silenciosa" em certo sentido. Claro, a realidade é muitas vezes mais complexa e severa. Por um lado, o total de Treasuries é enorme, e mesmo que as stablecoins cresçam rapidamente, será difícil abalar seu estoque total a curto prazo; por outro lado, a emissão de stablecoins ainda enfrenta múltiplas restrições relacionadas à conformidade, demanda e políticas macroeconômicas.

O mecanismo das stablecoins transforma astutamente a expansão do mercado cripto na extensão da influência do dólar na cadeia. Portanto, ele apela à China para que apresente rapidamente uma estratégia de resposta, alcançando uma ruptura através de "duas trilhas em paralelo": por um lado, acelerar a construção do sistema de liquidação de transações do yuan digital do banco central, e por outro lado, explorar ativamente o desenvolvimento de stablecoins em renminbi no sistema offshore, fazendo com que ambos colaborem. Essa ideia de "duas trilhas" também foi apoiada por vários especialistas. Qiao Yide, vice-presidente da Fundação de Pesquisa e Desenvolvimento de Xangai, acredita que, diante da onda das stablecoins, a China deve distinguir entre estratégias de curto e longo prazo, assim como entre mercado interno e externo: no curto prazo, pode-se começar pela ruptura no mercado offshore, confiando em Hong Kong como um centro financeiro internacional para pilotar a emissão de stablecoins em renminbi; uma vez que as condições estejam maduras, deve-se reavaliar se e como promovê-las no interior. Ele enfatizou que as stablecoins em renminbi devem se concentrar em funções específicas, como pagamentos transfronteiriços, evitando a liquidação transfronteiriça pelo SWIFT e cenários de cooperação regional como o "Paying Pass" entre o interior e Hong Kong, aproveitando as vantagens nesses campos e formando uma coordenação "duas trilhas" com o yuan digital do banco central, impulsionando conjuntamente a internacionalização do renminbi.

Na concepção de modelos de stablecoin, acadêmicos e profissionais da indústria também oferecem ideias construtivas. Xiao Feng, presidente do HashKey Group, sugere a construção de uma "arquitetura dupla" entre a moeda digital do banco central (CBDC) e a stablecoin do Renminbi. A abordagem específica é permitir que os emissores licenciados de stablecoins abram contas de reserva de Renminbi digital no banco central e utilizem a moeda digital do banco central como capital de nível atacadista, emitindo stablecoins do Renminbi para o consumidor e para uso transfronteiriço na forma de tokens em blockchain. Este design combina os resultados do banco central no desenvolvimento do Renminbi digital com a força inovadora das instituições de mercado, permitindo que a moeda digital do banco central assuma funções de atacado, enquanto as stablecoins são utilizadas para pagamentos transfronteiriços e de varejo, acelerando assim significativamente o fluxo transfronteiriço e o processo de internacionalização do Renminbi. Para Xiao Feng, as stablecoins realmente resolvem o problema do "último quilômetro" nas finanças inclusivas, e seu valor central reside em aumentar a acessibilidade dos serviços financeiros. Stablecoins de destaque, como USDC (USD Coin) e USDT (Tether), estão ampliando os limites do sistema financeiro tradicional, proporcionando meios de pagamento e liquidação eficientes e de baixo custo para aqueles que não conseguem acessar facilmente o sistema bancário. Ele acredita que as stablecoins e a tecnologia de tokenização mudarão profundamente a lógica de operação dos mercados financeiros globais: "Daqui a dez anos, as stablecoins impulsionarão a tokenização a se tornar a ferramenta de pagamento e liquidação predominante, substituindo eventualmente a infraestrutura financeira tradicional. A tendência de 'moeda boa expelindo moeda ruim' é irreversível, pois as stablecoins são mais eficientes, mais baratas e mais simples, além de suportarem transações 24 horas por dia, 7 dias por semana."

Assim, Xiao Feng afirmou: "Hong Kong, como centro financeiro internacional da China, deve acompanhar e até liderar a tendência de desenvolvimento das stablecoins. A introdução da 'Regulamentação das Stablecoins' em Hong Kong, que conclui o processo legislativo das stablecoins antes dos Estados Unidos, marca um passo importante na construção do sistema global de stablecoins. Esta regulamentação não só possui um significado positivo significativo para o ecossistema financeiro tecnológico local de Hong Kong, mas também é vista como um importante impulso para a internacionalização do Renminbi. Neste processo, Hong Kong pode servir como um 'campo de testes' para o desenvolvimento de stablecoins na China, acumulando experiência em design institucional, operação de mercado, prevenção de riscos, etc., através de um modelo de tentativa e erro, identificando problemas a tempo e aprimorando mecanismos, estabelecendo uma base política e prática para a promoção mais ampla das stablecoins no continente no futuro. Após o amadurecimento do projeto piloto de stablecoins em Hong Kong, pode-se considerar a conexão das stablecoins de Renminbi offshore através de contas de livre comércio (FT) em regiões específicas do continente, como o Porto de Livre Comércio de Hainan, a Grande Baía de Guangdong-Hong Kong-Macau e o Porto de Livre Comércio de Xangai."

Três, a atitude regulatória de Hong Kong: regulamentos e sistema de licenciamento

Hong Kong, as the preferred testing ground for offshore Renminbi stablecoins, has attracted significant attention for the design and implementation progress of its regulatory system. The "Stablecoin Regulation" establishes a high-threshold access and ongoing supervision system for stablecoin issuance and related activities through a combination of a "licensing system + sandbox experiment". After the regulation was passed, the Hong Kong Monetary Authority took the lead in launching the "Stablecoin Issuer Sandbox" program in March this year, inviting interested institutions to conduct pilot projects under regulatory guidance, allowing the regulatory authorities to convey expectations and collect industry feedback in preparation for the formal implementation of the system. This sandbox mechanism demonstrates the pragmatic side of Hong Kong's regulation: testing in advance before legislation is completed, enhancing communication with the market, and ensuring a smoother and more feasible implementation of new regulations. According to the regulation and supporting guidelines, anyone engaging in the issuance of stablecoins pegged to fiat currency or related activities in Hong Kong must obtain a license issued by the Monetary Authority. The regulatory scope covers stablecoin issuance, management, and proactive promotion, and licensed institutions must strictly comply with multiple requirements, including but not limited to:

1. Reserva suficiente e segurança dos ativos: As stablecoins em circulação devem ser totalmente cobertas por ativos de alta liquidez equivalentes. Os ativos de reserva devem ser consistentes com a moeda âncora (casos especiais devem ser aprovados), podendo ser dinheiro, depósitos bancários e outros ativos de baixo risco, e devem ser mantidos isoladamente dos fundos próprios do emissor, garantindo os direitos dos detentores através de estruturas como trusts. O emissor deve estabelecer um mecanismo completo de gestão de reservas e controle de riscos, que seja verificado mensalmente por uma auditoria independente e divulgar ao público informações sobre a adequação das reservas, escala, composição, entre outros.

2. Mecanismos de estabilidade e resgate: O emissor é responsável por manter a estabilidade do valor da moeda, devendo estabelecer mecanismos eficazes para garantir a durabilidade e fiabilidade da taxa de ancoragem da moeda estável. Os detentores têm o direito de resgatar a moeda estável ao preço de ancoragem, e normalmente o resgate deve ser concluído entre T+0 e T+1 dias, sem que sejam cobradas taxas excessivas ou impostos condições irrazoáveis. Esta disposição garante as expectativas de liquidez dos usuários em relação à moeda estável, prevenindo corridas bancárias e riscos de liquidez.

3. Limitação do âmbito de negócios: Se o emissor de stablecoins quiser expandir para novos negócios, deve obter a aprovação prévia da autoridade de supervisão financeira e demonstrar que possui recursos suficientes e que os novos negócios não representarão riscos significativos para suas responsabilidades de emissão de stablecoins. Esta medida evita que os emissores coloquem em risco o funcionamento estável das stablecoins ao se envolverem em negócios de alto risco.

4. Entidades Locais e Governança: O requerente deve ser uma empresa registrada em Hong Kong e possuir um escritório físico na cidade. A alta administração (como CEO, executivos e diretores) deve residir em Hong Kong, para que as autoridades regulatórias possam supervisionar diretamente. Além disso, o emissor deve atender aos requisitos mínimos de capital, estipulados em não menos de 25 milhões de dólares de Hong Kong ou 1% do valor nominal de uma moeda estável em circulação (considerando o maior dos dois valores). A equipe executiva deve ter conhecimento e experiência suficientes na área relevante, e qualquer mudança de controle ou na administração deve ser previamente aprovada pela regulamentação.

5. Combate à lavagem de dinheiro e conformidade transfronteiriça: O presidente da Autoridade Monetária de Hong Kong, Yu Weiwen, enfatizou especialmente que as características de anonimato e circulação transfronteiriça das stablecoins trazem desafios de risco, como lavagem de dinheiro e financiamento do terrorismo, exigindo que os emissores tenham capacidade adequada em relação ao combate à lavagem de dinheiro (KYC/AML). Se os negócios de stablecoins envolverem outras jurisdições, os requerentes devem elaborar um plano completo de conformidade transfronteiriça, garantindo que eles próprios e seus parceiros possuam as licenças necessárias nas regiões relevantes e cumpram as regulamentações locais. No futuro, Hong Kong também fortalecerá a cooperação regulatória transfronteiriça por meio de plataformas internacionais, como o Conselho de Estabilidade Financeira do G20, para promover o desenvolvimento saudável e ordenado das atividades de stablecoin em todo o mundo.

As autoridades regulatórias de Hong Kong reconhecem claramente que as stablecoins representam tanto uma oportunidade de inovação quanto um risco oculto. O membro do Conselho Legislativo de Hong Kong, Wu Jiezhuang, para "refriar" o mercado, enfatiza que as stablecoins não são ferramentas especulativas, mas sim um meio de pagamento baseado em tecnologia Blockchain, que em si não possui espaço para valorização. Hong Kong, como um centro financeiro internacional que foi um dos primeiros a estabelecer um sistema regulatório para as stablecoins, espera reservar espaço para o desenvolvimento de novas atividades econômicas, ao mesmo tempo em que previne riscos financeiros. Por um lado, pretende-se aproveitar a oportunidade e transformar Hong Kong em um "modelo global" de regulamentação de stablecoins, apoiando o uso transfronteiriço digital de moedas fiduciárias como o renminbi; por outro lado, é necessário monitorar de perto os riscos potenciais, garantindo que "caso algo aconteça, o quadro regulatório e legal possa atuar."

Atualmente, todos os setores em Hong Kong demonstram uma atitude de entusiasmo sem precedentes e racionalidade em relação às stablecoins: o governo expressou publicamente seu apoio ao desenvolvimento de stablecoins regulamentadas em Hong Kong por meio de declarações políticas e incentivou os setores público e privado a explorar juntos a viabilidade do uso de stablecoins licenciadas em cenários como pagamentos governamentais e comércio transfronteiriço; o conselho legislativo está seguindo de perto os detalhes da implementação das regulamentações, garantindo que os dois anúncios complementares da regulamentação (incluindo a definição de investidores profissionais, entre outros) sejam aprovados sem problemas; o setor financeiro de Hong Kong também vê isso como uma nova oportunidade para consolidar o status de Hong Kong como centro financeiro internacional.

Quatro, o desafio da hegemonia do dólar: qual é a probabilidade da stablecoin em renminbi?

A concepção de uma stablecoin em renminbi offshore não pode deixar de enfrentar o grande tema de “desafiar a hegemonia do dólar”. O dólar monopoliza há muito tempo a posição central do sistema financeiro e de pagamentos global, mesmo no mundo das criptomoedas: atualmente, quase todas as stablecoins entre as dez principais por capitalização de mercado estão ancoradas ao dólar, com um volume total de cerca de 258 bilhões de dólares, tornando o dólar, de fato, a camada de liquidação padrão no domínio dos ativos digitais. A participação do renminbi nos pagamentos transfronteiriços tradicionais é inferior a 3%. Será que a nova stablecoin em renminbi conseguirá abalar esse padrão? O setor tem realizado comparações em termos de eficiência de pagamento, credibilidade institucional, conformidade e colaboração transfronteiriça.

Eficiência de pagamento

No campo dos pagamentos transfronteiriços, existem pontos problemáticos, como o longo caminho, altos custos e baixa velocidade das transferências tradicionais. A tecnologia das stablecoins é esperada para melhorar enormemente essa situação. Xiao Feng comentou que as stablecoins aumentam a eficiência do pagamento e liquidação em várias vezes, reduzindo os custos em várias vezes e diminuindo significativamente as etapas intermediárias. Se uma tecnologia puder reduzir os custos para um quinto do original e aumentar a velocidade em cinco vezes, ela certamente terá uma enorme vitalidade. No entanto, vale a pena notar que, antes da promulgação da legislação, os pagamentos com stablecoins ainda não estavam sujeitos à supervisão de KYC e à lavagem de dinheiro. Apesar de, tecnicamente, a utilização de stablecoins para pagamentos transfronteiriços ser mais eficiente, na prática, essa diferença se deve, em certa medida, a variações regulatórias. Com a normalização da regulamentação, os custos de conformidade das stablecoins também podem aumentar. Isso torna difícil para as stablecoins de RMB desafiar a posição de hegemonia do dólar com a eficiência de pagamento como ponto revolucionário.

Credibilidade do sistema

Esta dimensão envolve duas camadas de significado: a primeira é o crédito da moeda âncora em si, e a segunda é a transparência e credibilidade do arranjo de emissão da stablecoin. Em termos de moeda âncora, o dólar, apoiado pela força econômica dos EUA e pela vantagem de seu sistema financeiro, tem sido visto a longo prazo por investidores globais e instituições oficiais como o ativo de armazenamento de valor e moeda de contagem mais confiável, "dólar = crédito" está profundamente enraizado internacionalmente. Embora o renminbi offshore esteja em constante expansão, ele é limitado pelo controle da conta de capital da China e pela aceitação internacional limitada do renminbi, sua imagem de crédito global é relativamente mais fraca do que a do dólar. Isso significa que uma stablecoin ancorada ao renminbi, aos olhos dos usuários internacionais, precisa conquistar um nível de confiança semelhante ao das stablecoins em dólar (USDT, USDC, etc.), o que requer que a China forneça apoio suficiente em termos de estabilidade da política macroeconômica, estabilidade do valor do renminbi e convertibilidade. Como o mercado teme, as dúvidas enfrentadas pela stablecoin em renminbi incluem: a convertibilidade do renminbi offshore (CNH) é suficientemente suave? Existem riscos imprevisíveis na taxa de câmbio do renminbi e em sua política? Isso tudo afeta diretamente a disposição dos usuários no exterior de manter e usar stablecoins em renminbi. O quadro regulatório de Hong Kong foi cuidadosamente projetado para o mecanismo de confiança das stablecoins: divulgação obrigatória de informações, auditoria independente e custódia de ativos qualificados, garantindo que a transparência das reservas e a segurança dos fundos das stablecoins em renminbi alcancem altos níveis. Em contraste, as stablecoins em dólar dominantes atualmente (como o USDT) enfrentaram críticas no início por falta de transparência nas reservas e proporção excessiva de notas comerciais. Se a stablecoin em renminbi for rigorosamente executada de acordo com os regulamentos de Hong Kong, com 100% de ativos em equivalentes de caixa e a publicação regular de resultados de auditoria, a confiabilidade de suas reservas pode até superar algumas stablecoins em dólar, aumentando assim a confiança do mercado. De maneira geral, para que a stablecoin em renminbi desafie a hegemonia do dólar em termos de crédito, há um longo caminho a percorrer, mas através de uma regulamentação rigorosa e um design de mecanismo transparente, pelo menos pode-se reduzir a lacuna com as stablecoins em dólar em termos de "déficit de confiança".

Conformidade e colaboração global

A hegemonia do dólar não se reflete apenas na moeda em si, mas também no poder dos Estados Unidos de formular e executar regras financeiras globais. A expansão das stablecoins em dólares também depende da influência do sistema financeiro dos EUA — uma quantidade significativa de reservas de stablecoins em dólares é direcionada para títulos da dívida pública dos EUA, proporcionando uma demanda adicional para os títulos do Tesouro americano. Nesse contexto, o lançamento da stablecoin em renminbi, em certa medida, representa uma "nova partida" fora da atual estrutura financeira internacional, sua conformidade e identidade legal precisam ser reconhecidas pelos reguladores de diversos países para que possam ser amplamente utilizadas. Nesse aspecto, Hong Kong oferece um caminho viável: devido à natureza de plataforma internacional das licenças de Hong Kong, se os emissores de stablecoins em renminbi licenciados conseguirem estabelecer um histórico confiável em Hong Kong, podem buscar a obtenção de licenças correspondentes em lugares como Cingapura e Europa, integrando-se gradualmente ao sistema de conformidade local, o que aumentaria significativamente a legalidade da circulação transfronteiriça das stablecoins em renminbi. No futuro, não se pode descartar que as stablecoins licenciadas em Hong Kong possam obter reconhecimento mútuo ou isenção em jurisdições amigáveis, o que ajudaria as stablecoins em renminbi a "se expandirem para fora". Comparativamente, as stablecoins em dólares atualmente ainda estão à margem da regulamentação em muitos países/regiões (algumas vistas como ilegais, outras carecendo de regras claras), o que é tanto um risco quanto uma oportunidade: mercados fora dos Estados Unidos podem ter uma atitude mais aberta em relação às stablecoins em renminbi reguladas por Hong Kong, pelo menos não sendo mais conservadores do que em relação às stablecoins não regulamentadas dos EUA. Portanto, em termos de colaboração global e conformidade, desde que as stablecoins em renminbi consigam manter firmemente sua base em Hong Kong e busquem o apoio de centros financeiros regionais (como Cingapura, Dubai, etc.), haverá oportunidades para criar uma rede de conformidade transfronteiriça que coexistirá paralelamente às stablecoins em dólares, e assim, poderá conquistar parte da participação nas transações em dólares.

Efeito de rede e base de utilizadores

A competição entre moedas é, em última análise, uma competição de efeitos de rede. Um dos principais motivos pelos quais o dólar domina é que, seja no comércio tradicional, na avaliação de investimentos ou nas novas transações digitais, todos estão usando o dólar; quanto maior a rede, mais forte a vantagem. As stablecoins em dólar seguem essa tendência, dominando o mercado de criptomoedas global e formando uma vasta rede de liquidez. Por exemplo, o USDT circula amplamente em bolsas de valores e mercados de balcão em todo o mundo, e comerciantes e indivíduos também se acostumaram a usá-lo como um intermediário de valor. As stablecoins em Renminbi começaram tarde e estão naturalmente em uma posição de rede fraca; para desafiar o dólar, precisam expandir rapidamente sua própria rede. Por um lado, a China possui o maior volume de comércio e sistema de cadeia de suprimentos do mundo, e muitos mercados emergentes têm laços comerciais estreitos com a China. Se a stablecoin em Renminbi puder ser promovida primeiro em áreas como e-commerce transfronteiriço e financiamento da cadeia de suprimentos, rapidamente acumulará demanda de transações reais e uma base de usuários. Xiao Feng apontou que muitos pequenos comerciantes transfronteiriços na China serão um dos maiores beneficiários da stablecoin em Renminbi — no passado, eles enfrentavam grandes dificuldades na liquidação de recebimentos transfronteiriços, enquanto as stablecoins tornaram esse processo muito mais conveniente. Atualmente, muitos residentes de mercados emergentes já estão usando USDT para se proteger da desvalorização de suas moedas locais e do controle de capitais, ampliando assim a influência do dólar nessas regiões. Se no futuro uma stablecoin em Renminbi compatível entrar no mercado e obter a licença da regulamentação local, o Renminbi também pode penetrar nesses mercados em forma digital, competindo pelo território do dólar. Claro, a construção de efeitos de rede não se dá da noite para o dia. Para que a stablecoin em Renminbi ganhe a preferência dos usuários, além de fornecer um valor estável e confiável e uma experiência de pagamento de baixo custo e alta eficiência, também precisa criar interfaces de uso convenientes e amplos cenários de aceitação — incluindo suporte a carteiras, aceitação por comerciantes e canais de troca. As stablecoins em dólar já obtiveram suporte sem costura de carteiras de criptomoedas e plataformas de negociação em todo o mundo, enquanto as stablecoins em Renminbi ainda precisam de desenvolvimento ecológico nesse aspecto. No entanto, uma vez que a regulamentação supere os obstáculos de conformidade, a força do mercado impulsionará várias carteiras e exchanges a rapidamente integrar a stablecoin em Renminbi, afinal, para as entidades comerciais, adicionar uma nova stablecoin soberana significa um grande mercado potencial de usuários.

Em resumo, a stablecoin em yuan enfrenta dificuldades para desafiar a hegemonia do dólar a curto prazo, mas o lançamento da stablecoin em yuan offshore já colocou uma peça chave no tabuleiro das finanças digitais. A longo prazo, a capacidade da stablecoin em yuan de desafiar o dólar ainda depende do ritmo da abertura financeira da China e da confiança da comunidade internacional no yuan. De qualquer forma, neste novo campo de batalha das stablecoins, a competição entre China e EUA pela dominância monetária já começou.

Cinco, outros desafios potenciais da stablecoin em renminbi.

Confiança do mercado

Para que qualquer moeda seja amplamente adotada, a confiança é a pedra angular. A hegemonia do dólar é sustentada por fatores políticos e militares, mas o mais direto é a confiança dos usuários globais na liquidez e no pagamento do dólar. Para que a stablecoin em renminbi ganhe uma confiança semelhante, é necessário construir garantias de crédito em múltiplas camadas. A primeira é a credibilidade da política. As preocupações do mercado sobre "riscos políticos" incluem: haverá restrições repentinas à stablecoin em renminbi devido a mudanças geopolíticas ou regulamentares? Por exemplo, supondo que as relações entre a China e os Estados Unidos se tornem tensas no futuro, o governo chinês poderá restringir a conversão da stablecoin em renminbi offshore para dólares, ou exigir a revisão de transações específicas? Essas perguntas geram preocupações em alguns usuários internacionais. Nesse sentido, a regulamentação chinesa deve manter a transparência e a coerência da política, esclarecendo ao mercado os limites regulatórios e a postura de apoio da stablecoin em renminbi, eliminando suspeitas desnecessárias. A segunda é a credibilidade operacional. As instituições emissoras de stablecoin precisam construir uma reputação, por exemplo, os bancos custodiante devem escolher bancos de boa reputação internacional, e as auditorias devem envolver firmas de auditoria globalmente reconhecidas, para aumentar a confiança dos investidores internacionais. A expectativa inicial de licenciamento em Hong Kong para um número limitado de instituições licenciadas com força é baseada nessa consideração: selecionar os melhores para criar um padrão de demonstração.

Influência do ambiente político internacional

Como uma inovação destinada a desafiar a dominância do dólar, a moeda estável em renminbi é inevitavelmente influenciada pelos jogos de poder internacionais. É previsível que os Estados Unidos possam ter reservas em relação a ela. Uma vez que a moeda estável em renminbi comece a ocupar uma certa participação nos fluxos de capital globais, os Estados Unidos podem tentar reprimir de várias maneiras, como: exigir que empresas e instituições financeiras americanas não participem da rede da moeda estável em renminbi, pressionar seus aliados a recusarem pagamentos em renminbi e até mesmo pressionar redes tradicionais como a SWIFT a não colaborar com os bancos de liquidação offshore relacionados ao renminbi. Isso não é alarmismo — no passado, os Estados Unidos sancionaram bancos de países como o Irã, removendo-os da SWIFT, e no futuro não se pode descartar a inclusão de moedas digitais em sua caixa de ferramentas de sanções.

Em suma, a moeda estável em RMB offshore carrega um novo sonho de internacionalização do RMB, mas também enfrenta testes complexos da realidade. Desde a segurança financeira doméstica até a disputa monetária internacional, desde a segurança tecnológica até o cultivo de usuários, cada passo deve ser dado de forma sólida e ordenada. O surgimento da moeda estável em RMB não significa que a hegemonia do dólar será abalada da noite para o dia, mas sim que se assemelha ao início de uma guerra prolongada — nos vastos domínios da economia digital e dos mercados emergentes, o RMB buscará maior taxa de uso e reconhecimento através deste novo veículo que é a moeda estável. Nos próximos anos, talvez não vejamos a posição do dólar ser substituída, mas poderemos ver a configuração de hegemonia do dólar sendo gradualmente reescrita: o dólar, o euro, o RMB e outras moedas estáveis legais coexistindo e competindo, com o sistema monetário global evoluindo para uma direção mais diversificada e equilibrada.

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