As duas futuras da tokenização de valores mobiliários: o modelo DTCC ou a propriedade direta, a proatividade do investidor é o ponto de viragem

Introdução: As armadilhas da palavra “tokenização”

Recentemente, a notícia de que a DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) dos EUA iria iniciar a tokenização da infraestrutura de valores mobiliários agitou o mercado. Uma grande instituição que gere cerca de 99 trilhões de dólares em ativos levou o setor a esperar uma grande transformação.

No entanto, na prática, embora o termo “tokenização” seja usado para descrever processos diferentes, existem dois caminhos completamente distintos. Discutir sem compreender essa distinção pode gerar confusão devido à discrepância entre expectativas e realidade.

A distinção importante é a seguinte: A DTCC está tokenizando “direitos de reivindicação”, enquanto outro modelo tokeniza “a própria ação”. Essa diferença determina a natureza quase de todos os problemas subsequentes.

O funcionamento atual da propriedade de valores mobiliários: uma estrutura em múltiplas camadas

No mercado público dos EUA, o que significa “possuir” ações? Na verdade, os investidores não possuem ações diretamente na empresa listada.

A estrutura é a seguinte:

Na camada mais baixa está o livro de registros de acionistas da empresa. Este livro, gerido por um agente de transferência, registra quase sempre um único nome: Cede & Co.. Este é o titular registrado indicado pela DTCC. As empresas adotaram esse sistema para evitar o ônus de manter registros de milhões de acionistas individuais.

Na camada intermediária está a própria DTCC. Ela mantém uma gestão centralizada, “congelando” a circulação real dessas ações. O que a DTCC registra é apenas uma reivindicação de direitos: “quanto cada participante tem de direito de adquirir ações”.

Na camada superior estão os investidores. Eles não possuem ações específicas e identificáveis, mas sim direitos de valores mobiliários protegidos por lei (security entitlements). Trata-se de uma reivindicação de direitos contra o corretor, uma estrutura de propriedade indireta.

Ou seja, no sistema atual, as ações reais permanecem em nome de Cede & Co., enquanto os investidores possuem apenas reivindicações de direitos, de forma indireta.

Modelo DTCC: uma via para modernizar o sistema existente

A tokenização promovida pela DTCC consiste em alterar o formato de registro dessas reivindicações de direitos. Os “direitos” que antes existiam em um livro de registros proprietário passarão a existir como “gêmeos digitais” (digital twins) em uma blockchain aprovada.

O ponto importante é que os valores mobiliários subjacentes continuam sob gestão centralizada, permanecendo em nome de Cede & Co. O que muda:

• Transferências de direitos podem ocorrer 24/7
• Custos de reconciliação são reduzidos
• A liquidez de garantias se torna mais rápida, e os fluxos de trabalho se automatizam

A força desse modelo está em manter a eficiência do sistema de liquidação interbancária internacional. A estrutura que comprime trilhões de dólares em atividades de negociação em uma liquidação final de algumas centenas de milhões de dólares é o núcleo do mercado atual, e esse núcleo será preservado no modelo DTCC.

Por outro lado, há limitações importantes. Essas tokens:

• Não tornam o detentor um acionista direto da empresa
• São direitos de reivindicação com controle de acesso, passíveis de cancelamento
• Não podem ser usados como garantias livres na DeFi
• Não alteram o livro de registros de acionistas da emissão

Resumindo, o modelo DTCC é uma abordagem que otimiza o sistema existente, mantendo integralmente a estrutura de intermediação atual e seus benefícios de eficiência.

Modelo de propriedade direta: uma reconstrução da propriedade em si

O segundo caminho começa em uma área que o modelo DTCC não aborda: a tokenização direta das ações.

Nesse modelo:

• A propriedade é registrada diretamente no livro de registros de acionistas da emissão
• Quando a token é transferida, o acionista no livro também muda
• Cede & Co. sai da cadeia de propriedade

Assim, uma série de capacidades que são estruturalmente impossíveis no modelo DTCC são liberadas:

• Autocustódia: o investidor mantém a chave privada e gerencia seus ativos
• Relação direta: sem intermediários entre investidor e empresa
• Transferência peer-to-peer: sem necessidade de permissão
• Programabilidade e composabilidade: com garantias, empréstimos e novas estruturas financeiras ainda por inventar

Esse modelo não é apenas uma teoria; já está sendo implementado. A Galaxy Digital tokenizou suas ações via Superstate, mantendo-as na blockchain e refletindo diretamente na estrutura acionária da emissão. Até o início de 2026, a Securitize também oferecerá capacidades semelhantes, apoiada por corretoras regulamentadas, com negociações 24/7.

Claro, há custos nesse modelo:

• Potencial fragmentação de liquidez
• Perda de eficiência na liquidação interbancária internacional
• Necessidade de redesenho de garantias e serviços de corretagem
• Risco operacional transferido para o próprio detentor

Por outro lado, a maior vantagem para o investidor é a proatividade. O investidor poderá avaliar ativamente as opções e decidir entre a liberdade de propriedade direta ou a estabilidade do sistema DTCC.

Por que esses dois modelos não competem entre si

Esses dois caminhos de tokenização não são rotas concorrentes, mas complementares, cada um resolvendo problemas diferentes.

O que o modelo DTCC resolve:

• Modernização do sistema atual
• Escalabilidade operacional
• Segurança na liquidação e continuidade regulatória
• Atender às necessidades dos participantes institucionais

O que o modelo de propriedade direta resolve:

• Autocustódia e gestão de ativos
• Propriedades programáveis
• Composabilidade na blockchain
• Novas possibilidades de estruturas financeiras

O importante é que essa mudança será um processo gradual ao longo de vários anos. É necessário avançar simultaneamente em tecnologia, regulação, liquidez e interoperabilidade global. Os prazos de regras de liquidação, comportamento corporativo, preparação dos participantes e velocidade de evolução da interoperabilidade global estão atrás do ritmo da própria tecnologia.

Assim, uma previsão mais realista é a de coexistência. Uma parte será a modernização da infraestrutura, enquanto a outra trará inovação na propriedade. Ambas se complementam, e uma não substituirá completamente a outra.

Impacto nos participantes do mercado: quem mudará

Investidores de varejo

Para o usuário de varejo, a atualização do sistema DTCC dificilmente será perceptível. As corretoras de varejo já absorvem as fricções do usuário (ações fracionadas, compras instantâneas, negociações de fim de semana), pois a experiência depende do corretor.

A verdadeira mudança virá com o modelo de propriedade direta: autocustódia, transferências peer-to-peer, liquidação instantânea e uso de ações como garantia na blockchain. Atualmente, essa implementação experimental já aparece em algumas plataformas e carteiras, e no futuro pode se tornar ações reais na cadeia.

Investidores institucionais

As instituições serão os maiores beneficiários da tokenização pelo DTCC. Sua operação depende altamente de garantias circulantes, empréstimos de valores mobiliários, fluxos de fundos de ETFs e reconciliações interbancárias, que terão custos reduzidos e maior velocidade com a tokenização.

A propriedade direta será especialmente atraente para gestores que buscam garantias programáveis e liquidação rápida. Contudo, a fragmentação de liquidez pode fazer com que sua adoção mais ampla aconteça inicialmente de forma gradual, a partir do mercado de nicho.

Corretores e entidades de liquidação

Os corretores estão no centro da transformação. No modelo DTCC, seu papel será ainda mais reforçado. Os primeiros a adotar direitos tokenizados criarão diferenciais, e as instituições verticalmente integradas poderão construir novos produtos diretamente.

No modelo de propriedade direta, os corretores não serão eliminados, mas reconstruídos. Licenças e conformidade ainda serão necessárias, mas surgirão uma série de intermediários nativos na cadeia, criando competição.

Conclusão: a verdadeira vantagem é a proatividade

O futuro da tokenização de valores mobiliários não depende de um modelo vencedor, mas de ambos evoluindo em paralelo, conectados e complementares.

A tokenização de direitos continuará a modernizar o núcleo do mercado público, enquanto a propriedade direta crescerá na esfera da programabilidade e autocustódia. A troca entre eles será cada vez mais fluida, formando uma interface de mercado mais ampla.

As trilhas existentes ficarão mais rápidas e baratas, e novas trilhas surgirão para ações e comportamentos que o sistema atual não consegue suportar.

O verdadeiro vencedor será o investidor, pois enquanto ambos coexistirem, ele terá a liberdade de escolher ativamente entre diferentes modelos. A capacidade de adquirir a melhor infraestrutura, de acordo com suas necessidades, e de selecionar o sistema mais adequado é a essência dessa revolução financeira.