A disputa entre os EUA e a China sobre moedas estáveis: como Hong Kong pode se tornar um ponto estratégico para a digitalização do yuan?

Autor | Wu fala sobre Blockchain Aki Chen

Recentemente, uma série de dinâmicas indicam que as stablecoins em renminbi offshore estão acelerando sua entrada: segundo a Reuters, os gigantes tecnológicos do continente, JD Group e Ant Group, têm persuadido repetidamente o Banco Popular da China para emitir, em primeiro lugar em Hong Kong, uma stablecoin denominada em renminbi offshore (CNH). Em contraste com a atitude cautelosa e conservadora anterior em relação às criptomoedas, o presidente do Banco Popular da China, Pan Gongsheng, também expressou uma postura mais aberta do governo em relação a questões como stablecoins, reconhecendo sua capacidade de alcançar um "pagamento instantâneo", encurtando significativamente a cadeia de pagamento transfronteiriço, e também ressaltou os enormes desafios que isso traz para a regulamentação financeira. Anteriormente, a Guotai Junan International recebeu aprovação da Comissão de Valores Mobiliários de Hong Kong para atualizar a negociação de ativos virtuais, com suas ações subindo fortemente, o que também foi visto como um sinal da entrada da "equipe nacional" na indústria de criptomoedas. Sob a "quebra do gelo" das políticas, todas as partes do mercado estão se preparando, e a stablecoin em renminbi está passando da concepção para a prática.

####Um. Revisão do evento

De acordo com o First Financial, em 21 de maio, o Conselho Legislativo de Hong Kong aprovou o "Projeto de Lei de Estabilidade das Moedas", para estabelecer um sistema de licenciamento para emissores de moeda estável em Hong Kong; em 30 de maio, o governo da Região Administrativa Especial de Hong Kong publicou o "Projeto de Lei de Estabilidade das Moedas" no jornal oficial, significando que o "Projeto de Lei de Estabilidade das Moedas" se tornou oficialmente uma lei. Em seguida, dois gigantes da internet responderam ativamente. Em 12 de junho, o Ant Group anunciou que solicitará licenças de moeda estável nas regiões de Hong Kong e Cingapura, e também pretende buscar autorização em Luxemburgo, principalmente para fortalecer seus negócios de blockchain no futuro, proporcionando suporte para seus serviços de pagamento transfronteiriço e gestão de fundos. Isso envolve duas de suas empresas, uma delas é a Ant International, com sede em Cingapura, e a outra é a Ant Digital Technologies, com sede no exterior em Hong Kong. Em 17 de junho, a JD.com também anunciou que emitirá uma moeda estável lastreada em uma blockchain pública e atrelada ao dólar de Hong Kong na proporção de 1:1, e após concluir os pagamentos B2B, irá desenvolver a penetração de pagamentos para o consumidor final. Vale ressaltar que, no mesmo dia, o Senado dos EUA também aprovou um projeto de lei sobre moedas estáveis, chamado de "Genius Bill", que é visto como a primeira legislação nos EUA a estabelecer um quadro regulatório para "moedas estáveis", preenchendo a lacuna regulatória neste campo. A rápida promoção por parte da regulamentação de Hong Kong reflete as ações das empresas. O "Projeto de Lei de Estabilidade das Moedas" de Hong Kong foi oficialmente aprovado no final de maio deste ano e entrará em vigor em 1 de agosto; de acordo com a legislação, a Autoridade Monetária de Hong Kong iniciará o processo de solicitação de licenças. As licenças para moedas estáveis são escassas, com previsão de emissão de apenas um dígito, mas atualmente mais de 40 empresas já estão se preparando para solicitar, e escritórios de advocacia relataram que há dezenas de outras interessadas, resultando em uma concorrência intensa. Os solicitantes são quase todos grandes instituições financeiras e gigantes da internet da China, incluindo JD.com, Standard Chartered, Yuan Coin, Ant International, Ant Digital Technologies, entre outros; algumas pequenas e médias empresas enfrentam dificuldades devido às altas exigências, tornando as suas chances de solicitação escassas, e até mesmo surgindo casos de algumas empresas explorando conceitos para inflacionar seus preços de ações. O Secretário de Assuntos Financeiros e Tesouraria de Hong Kong, Xu Zhengyu, afirmou que o sistema de licenciamento estabelecido pela nova legislação proporcionará uma supervisão adequada para atividades relacionadas a moedas estáveis, estabelecendo uma base para o desenvolvimento sustentável das moedas estáveis em Hong Kong e de todo o ecossistema de ativos digitais, e essa medida pode ser vista como um marco na promoção da posição de Hong Kong como um centro financeiro internacional.

####Dois, discussão central e explicação de especialistas

#####Mal-entendidos e definições de stablecoins

O futuro e a posição da stablecoin do yuan offshore têm suscitado discussões aprofundadas entre altos funcionários reguladores, acadêmicos de finanças e pessoas do mercado. Do ponto de vista regulatório, há um consenso de que a stablecoin é essencialmente uma representação digital de moeda fiduciária e deve ser incluída no atual sistema de regulação financeira. Wang Yongli, ex-vice-presidente do Banco da China, enfatizou que a stablecoin sob regulação é, na essência, um token de moeda fiduciária e não uma moeda independente, e seu desenvolvimento destaca as deficiências de eficiência do atual sistema de moeda fiduciária. Os países devem aproveitar sua tecnologia para melhorar a capacidade de pagamento transfronteiriço da moeda fiduciária. Ele apontou que os EUA, Hong Kong e outros lugares aceleraram recentemente a legislação sobre stablecoins, exigindo operações licenciadas, 100% de reservas, proibição de pagamento de juros e outras medidas, que, na prática, reforçam a propriedade centralizada das stablecoins, diminuindo o risco de descentralização, tornando-as mais próximas do âmbito de regulação financeira tradicional. Aqui, Joyde, vice-presidente e secretário da Fundação de Pesquisa e Desenvolvimento de Xangai, fez um esclarecimento sobre a recente onda de stablecoins:

A primeira confusão comum é comparar as stablecoins a "Alipay em versão blockchain". Essa afirmação não é, em essência, precisa. Alipay é uma plataforma de pagamento de terceiros, que não possui por si só atributos monetários, e os fundos transferidos durante a transação ainda são armazenados na conta bancária do usuário. As stablecoins, por outro lado, têm uma função de suporte de valor, embora seu uso principal também seja para pagamentos. Durante o processo de transação, as stablecoins representam diretamente os ativos do usuário, em vez de serem apenas um "canal" para o dinheiro.

A segunda mal-entendido é comparar o dólar de Hong Kong a uma “stablecoin em dólares”. À primeira vista, os dois apresentam certa semelhança no mecanismo de ancoragem — a emissão do dólar de Hong Kong é 100% garantida por dólares. No entanto, sob a perspectiva da natureza legal e da estrutura de governança, existem diferenças fundamentais entre os dois. O dólar de Hong Kong é a moeda legal de Hong Kong, regulada pela Autoridade Monetária de Hong Kong através de um sistema de taxa de câmbio vinculada, e o direito de emissão está nas mãos dos três principais bancos emissores: HSBC, Bank of China e Standard Chartered, com os lucros da emissão retornando ao Fundo de Câmbio de Hong Kong, servindo ao interesse público. Por outro lado, as stablecoins em dólares, representadas pelo USDT, são emitidas por empresas privadas, e os lucros dos ativos de reserva são de propriedade da emissora. Tomando a Tether como exemplo, o lucro anual de 2023 já ultrapassou os 10 bilhões de dólares, e a governança e a natureza pública de sua stablecoin apresentam diferenças evidentes.

A terceira confusão é achar que as stablecoins são "descentralizadas". Na verdade, as stablecoins são uma estrutura altamente mista, cuja base ainda possui características de centralização significativas. O fato de estarem atreladas a moedas fiduciárias significa que o mecanismo de emissão depende de entidades centralizadas para gerenciar reservas e liquidações; ao mesmo tempo, a custódia, os mecanismos de auditoria, etc., das stablecoins são em sua maioria controlados por instituições centralizadas. Em comparação, sua negociação e circulação refletem mais as características de descentralização na cadeia. Portanto, as stablecoins não são completamente centralizadas nem totalmente descentralizadas; uma descrição mais precisa é: são "intermediários de crédito" impulsionados pela tecnologia.

De um modo geral, as stablecoins são essencialmente uma representação da moeda fiduciária na cadeia, sendo uma expressão digital de crédito. Elas utilizam a tecnologia Blockchain para conectar o mundo virtual ao mundo real, assumindo funções de pagamento, liquidação, entre outras, apresentando uma forte natureza transitória. Sob a perspectiva da história do desenvolvimento financeiro, a popularidade das stablecoins é, em certa medida, uma resposta à incapacidade das moedas descentralizadas, como o Bitcoin, de exercer funções monetárias cotidianas — o ideal descentralizado enfrenta dificuldades na sua implementação prática, levando o mercado a "retornar" aos sistemas monetários tradicionais. Este fenômeno confirma precisamente que a moeda fiduciária ainda possui uma vitalidade e estabilidade extremamente fortes no atual sistema financeiro.

#####Pequim explora o caminho da internacionalização da moeda estável e do Renminbi em Hong Kong

Para a China, a stablecoin em yuan offshore é vista como uma nova esperança para impulsionar a internacionalização do yuan. O Morgan Stanley, no seu mais recente relatório de pesquisa, apontou que, com os Estados Unidos a avançar com a legislação sobre stablecoins, isso pode consolidar ainda mais a posição dominante do dólar no sistema financeiro global. Nesse contexto, o interesse de Pequim nas stablecoins aumentou significativamente, e está a usar Hong Kong como um "sandbox regulatório" para explorar a viabilidade destas como uma futura ferramenta de pagamento alternativa, ao mesmo tempo que promove o uso transfronteiriço do yuan.

O ex-presidente do Banco Popular da China, Zhou Xiaochuan, mencionou recentemente a questão das stablecoins em público, apontando que o uso generalizado de stablecoins atreladas ao dólar pode agravar a tendência de "dolarização" global, o que merece atenção. O Morgan Stanley concordou com essa avaliação, acrescentando que a ascensão das stablecoins não significa que o sistema monetário internacional entrará em uma nova fase de "moeda supranacional". Eles enfatizaram que a essência das stablecoins ainda é uma extensão das moedas fiduciárias tradicionais dentro do sistema regulatório atual, e seu papel principal é melhorar a eficiência dos pagamentos e transações transfronteiriços, e não substituir as moedas soberanas existentes. Li Yang, presidente do Laboratório Nacional de Finanças e Desenvolvimento, também concordou com essa perspectiva, acrescentando que a China deve agir ativamente no campo das stablecoins, promovendo a internacionalização do yuan digital (e-CNY) e utilizando Hong Kong para desenvolver stablecoins em yuan, a fim de aumentar a posição internacional do yuan. Ele enfatizou que é fundamental lembrar que, enquanto os estados soberanos existirem, as propriedades soberanas da moeda não mudarão. A soberania monetária é uma parte importante da soberania nacional, e é o poder supremo de cada país emitir e gerenciar sua própria moeda dentro de suas fronteiras. Independentemente de como seus caminhos tecnológicos evoluam, as stablecoins ainda não conseguem contornar a regulamentação de câmbio entre as moedas dos países e as restrições sobre o fluxo de capital nas transações internacionais.

Ao discutir o caminho de desenvolvimento das stablecoins em renminbi, o Morgan Stanley apontou que elas devem ser vistas como uma parte potencial do sistema de liquidação em renminbi transfronteiriço, com perspectivas de sinergia com a infraestrutura financeira existente, incluindo acordos de swap em renminbi, CIPS (Sistema de Pagamento Interbancário em Renminbi Transfronteiriço) e a rede global de serviços de liquidação em renminbi. O Morgan Stanley indicou em seu relatório que a internacionalização do renminbi apresentou um retrocesso significativo nos últimos três anos. A participação no sistema de moeda de reserva global diminuiu de 2,8% no início de 2022 para 2,2% no final de 2024. O banco acredita que essa tendência reflete uma diminuição da confiança do mercado internacional nas perspectivas econômicas da China, com a liquidez de capital também enfraquecendo. A principal razão para o retrocesso da internacionalização do renminbi é a preocupação contínua do exterior com os "três desafios" enfrentados pela China - alta dívida alavancada, pressão deflacionária e mudanças na estrutura populacional. Esses problemas estruturais enfraqueceram a atratividade dos ativos em renminbi no mercado e, em certa medida, limitaram a expansão adicional do renminbi nas transações e reservas internacionais.

#####Modelo de moeda estável em RMB com dupla via paralela

Li Yang destacou que os Estados Unidos estão ativamente a promover a legislação sobre stablecoins, com o objetivo de servir os interesses nacionais do dólar: incluindo a modernização do sistema de pagamento em dólares, o fortalecimento da posição internacional dominante do dólar e a criação de novas demandas na ordem de trilhões de dólares para a dívida pública dos Estados Unidos, uma vez que a mais recente lei sobre stablecoins exige que os ativos de reserva sejam totalmente ancorados em dólares ou em dívidas públicas dos EUA (Treasuries). Isso significa que as instituições emissoras de stablecoins devem ou manter dólares em contas bancárias ou comprar diretamente Treasuries. Contudo, de acordo com a atual configuração do sistema financeiro, entidades governamentais não americanas (como empresas de stablecoins) que detêm Treasuries geralmente não recebem retorno de juros. Sob essa perspectiva, as stablecoins oferecem um novo mecanismo de 'desvinculação sem juros' para as Treasuries: se o mercado de stablecoins continuar a expandir, e os emissores aumentarem continuamente suas participações em Treasuries como reservas, a demanda de mercado por Treasuries será, sem que se perceba, ainda mais elevada, sem que o governo precise pagar custos adicionais de juros, formando uma espécie de 'desvinculação silenciosa'. No entanto, a situação real geralmente é mais complexa e severa. Por um lado, a quantidade total de Treasuries é enorme, e mesmo que as stablecoins cresçam rapidamente, será difícil, no curto prazo, abalar seu estoque geral; por outro lado, a emissão de stablecoins ainda enfrenta múltiplas restrições de conformidade, demanda e políticas macroeconômicas.

O mecanismo das stablecoins transforma habilidosamente a expansão do mercado de criptomoedas em uma extensão da influência do dólar na cadeia. Portanto, ele apela à China para que desenvolva rapidamente uma estratégia de resposta, alcançando uma ruptura através da "dupla via": por um lado, acelerar a construção do sistema de liquidação de transações do yuan digital do banco central, e por outro lado, explorar ativamente o desenvolvimento das stablecoins em renminbi no sistema offshore, fazendo com que ambos trabalhem em sinergia. Essa ideia de "dupla via" também foi apoiada por vários especialistas. Qiao Yide, vice-presidente da Fundação de Pesquisa de Desenvolvimento de Xangai, acredita que, diante da onda das stablecoins, a China precisa diferenciar estratégias de curto e longo prazo, além de estratégias internas e externas: no curto prazo, pode-se começar a romper pelo mercado offshore, utilizando Hong Kong como um centro financeiro internacional para testar a emissão de stablecoins em renminbi; quando as condições forem favoráveis, reavaliar se e como promover isso dentro do país. Ele enfatizou que as stablecoins em renminbi devem se concentrar em funções específicas, como pagamentos transfronteiriços, por exemplo, liquidações transfronteiriças que contornam o SWIFT e cenários de colaboração regional como o "Pagamento Conectado" entre o continente e Hong Kong, aproveitando vantagens nessas áreas e formando uma coordenação "dupla via" com o yuan digital do banco central, impulsionando coletivamente a internacionalização do renminbi.

Na concepção do modelo de stablecoin, acadêmicos e profissionais da indústria também forneceram ideias construtivas. O presidente do HashKey Group, Xiao Feng, sugeriu que se poderia construir uma "arquitetura em camadas" combinando a moeda digital do banco central (CBDC) com a stablecoin em renminbi. A abordagem específica é permitir que os emissores de stablecoin licenciados abram contas de reservas digitais em renminbi no banco central e utilizem a moeda digital do banco central como capital na camada de atacado, emitindo stablecoins em renminbi para o varejo e uso transfronteiriço na forma de tokens em blockchain. Este design combina os resultados do banco central na pesquisa e desenvolvimento da moeda digital em renminbi com a capacidade inovadora das instituições de mercado, permitindo que a moeda digital do banco central assuma funções de atacado, enquanto as stablecoins são usadas para pagamentos transfronteiriços e de varejo, acelerando significativamente o fluxo e a internacionalização do renminbi. Para Xiao Feng, as stablecoins realmente resolvem o problema do "último quilômetro" nas finanças inclusivas, sendo seu valor central a melhoria da acessibilidade aos serviços financeiros. Stablecoins mainstream, representadas pelo USDC (USD Coin) e USDT (Tether), estão ampliando os limites do sistema financeiro tradicional, oferecendo meios de pagamento e liquidação eficientes e de baixo custo para aqueles que não conseguem acessar facilmente o sistema bancário. Ele acredita que as stablecoins e a tecnologia de tokenização mudarão profundamente a lógica de operação dos mercados financeiros globais: "Daqui a dez anos, as stablecoins impulsionarão a tokenização a se tornar a ferramenta principal de pagamento e liquidação, substituindo eventualmente a infraestrutura financeira tradicional. A tendência de 'moeda boa expelindo moeda ruim' é irreversível, pois as stablecoins são mais eficientes, de custo mais baixo e com uma estrutura mais simples, além de suportarem transações 24 horas por dia, 7 dias por semana."

Assim, Xiao Feng afirmou: "Hong Kong, como centro financeiro internacional da China, deve acompanhar e até liderar a tendência de desenvolvimento de stablecoins. A introdução da 'Regulamentação de Stablecoins' em Hong Kong, que completa o processo legislativo sobre stablecoins em nível global, à frente dos Estados Unidos, marca um passo importante na construção de um sistema global de stablecoins. Esta regulamentação não só tem um significado positivo significativo para o ecossistema de fintech local em Hong Kong, mas também é vista como um importante impulso para a internacionalização do renminbi. Nesse processo, Hong Kong pode servir como um 'campo de testes' para o desenvolvimento de stablecoins na China, acumulando experiência nas áreas de design institucional, operação de mercado e controle de riscos, descobrindo problemas em tempo hábil e aprimorando mecanismos, estabelecendo uma base política e prática para uma promoção mais ampla das stablecoins no interior. Após a fase piloto de stablecoins em Hong Kong se tornar relativamente madura, pode-se considerar a conexão de stablecoins de renminbi offshore através de contas de livre comércio (FT) em regiões específicas do interior, como o Porto de Comércio Livre de Hainan, a Grande Baía de Guangdong-Hong Kong-Macau e o Porto de Comércio Livre de Xangai."

####Três, atitude regulatória de Hong Kong: detalhes do regulamento e sistema de licenciamento

Hong Kong, as the preferred testing ground for offshore Renminbi stablecoins, has drawn significant attention for its regulatory system design and implementation progress. The "Stablecoin Regulation" establishes a high-threshold entry and ongoing regulatory system for stablecoin issuance and related activities through a combination of a "licensing system + sandbox testing" approach. After the regulation was passed, the Hong Kong Monetary Authority (HKMA) launched the "Stablecoin Issuer Sandbox" program in March this year, inviting interested institutions to conduct pilot projects under regulatory guidance, enabling the regulatory body to communicate expectations and gather industry feedback to prepare for the formal implementation of the system. This sandbox mechanism showcases a pragmatic side of Hong Kong's regulation: testing in advance before legislation is completed, strengthening communication with the market, and ensuring smoother and more feasible implementation of the new regulations when they come into effect. According to the regulations and supporting guidelines, any entity engaged in the issuance of stablecoins pegged to fiat currency or related activities in Hong Kong must obtain a license issued by the HKMA. The regulatory scope covers aspects such as stablecoin issuance, management, and proactive promotion, and licensed institutions must strictly comply with various requirements, including but not limited to:

1. Reservas adequadas e segurança dos ativos: As stablecoins em circulação devem ser totalmente cobertas por ativos de alta liquidez equivalentes. Os ativos de reserva devem ser consistentes com a moeda âncora (casos especiais devem ser aprovados), podendo ser dinheiro, depósitos bancários e outros ativos de baixo risco, e devem ser mantidos isolados dos fundos próprios do emissor, garantindo os direitos dos detentores através de estruturas como trusts. O emissor deve estabelecer um mecanismo robusto de gestão de reservas e controle de riscos, com auditoria independente mensal para verificar a suficiência das reservas e divulgar ao público informações sobre o tamanho e a composição das reservas.

2. Mecanismos de estabilidade e resgate: O emissor é responsável por manter a estabilidade do valor da moeda, devendo estabelecer um mecanismo eficaz para garantir que a taxa de câmbio da moeda estável seja duradoura e confiável. Os detentores têm o direito de resgatar a moeda estável ao preço de ancoragem, e em condições normais, o resgate deve ser concluído entre T+0 e T+1 dias, sem cobrar taxas excessivas indevidas ou impor condições irrazoadas. Esta disposição garante as expectativas de liquidez dos usuários em relação à moeda estável, prevenindo corridas bancárias e riscos de liquidez.

3. Limitação do âmbito de negócios: se o emissor de stablecoins expandir novos negócios, deve obter previamente a aprovação da autoridade de supervisão financeira e demonstrar que possui recursos suficientes e que a nova atividade não representará um risco significativo para as suas responsabilidades de emissão de stablecoins. Esta medida evita que os emissores, ao se envolverem em atividades de alto risco, comprometam a operação estável das stablecoins.

4. Entidades locais e governança: O requerente deve ser uma entidade registrada em Hong Kong e ter um escritório físico na cidade. A equipe de gestão principal (como CEO, executivos e diretores) deve residir em Hong Kong para que as autoridades reguladoras possam supervisionar diretamente. Além disso, o emissor deve atender aos requisitos mínimos de capital, estipulados em não menos de 25 milhões de dólares de Hong Kong ou 1% do valor nominal de moedas estáveis em circulação (considerando o maior dos dois valores). A equipe executiva deve ter conhecimento e experiência adequados na área relevante, e qualquer mudança de controle ou na equipe de gestão deve ser aprovada previamente pela regulação.

5. Combate à lavagem de dinheiro e conformidade transfronteiriça: O presidente da Autoridade Monetária de Hong Kong, Yu Weiwen, enfatizou especialmente que as características de anonimato e circulação transfronteiriça das stablecoins trazem riscos e desafios relacionados à lavagem de dinheiro e ao financiamento do terrorismo, exigindo que os emissores tenham capacidade suficiente em relação ao combate à lavagem de dinheiro (KYC/AML). Se as atividades de stablecoin envolverem outras jurisdições, o requerente deve elaborar um plano completo de conformidade transfronteiriça, garantindo que eles e seus parceiros tenham as licenças necessárias nas regiões relevantes e cumpram as leis locais. No futuro, Hong Kong também fortalecerá a cooperação regulatória transfronteiriça através de plataformas internacionais, como o Conselho de Estabilidade Financeira do G20, promovendo o desenvolvimento saudável e ordenado das atividades de stablecoin em todo o mundo.

As autoridades regulatórias de Hong Kong estão cientes de que as stablecoins são tanto uma oportunidade de inovação quanto um risco oculto. O membro do conselho legislativo de Hong Kong, Wu Jiezhuang, enfatiza que as stablecoins não são ferramentas especulativas, mas sim um meio de pagamento baseado na tecnologia Blockchain, sem espaço para valorização. Como um dos primeiros centros financeiros internacionais a estabelecer um sistema regulatório para stablecoins, Hong Kong espera reservar espaço para o desenvolvimento de novos modelos de negócios, enquanto previne riscos financeiros. Por um lado, é necessário aproveitar a oportunidade e transformar Hong Kong no “modelo global” de conformidade para stablecoins, ajudando na utilização digital e transfronteiriça de moedas fiduciárias como o renminbi; por outro lado, é preciso monitorar de perto os riscos potenciais, garantindo que “em caso de problemas, o sistema regulatório e jurídico possa atuar eficazmente.”

Atualmente, todas as partes em Hong Kong demonstram uma atitude de entusiasmo sem precedentes e racional em relação às stablecoins: o governo expressou publicamente seu apoio ao desenvolvimento de stablecoins compatíveis em Hong Kong por meio de declarações políticas e incentiva os setores público e privado a explorar juntos a viabilidade do uso de stablecoins licenciadas em cenários como pagamentos governamentais e comércio transfronteiriço; o Conselho Legislativo está acompanhando de perto os detalhes da implementação do regulamento, garantindo que os dois anúncios complementares do regulamento (incluindo a definição de investidores profissionais, etc.) sejam aprovados com sucesso; o setor financeiro de Hong Kong também vê isso como uma nova oportunidade para consolidar o status de Hong Kong como centro financeiro internacional.

####Quatro, o desafio da hegemonia do dólar: qual é a probabilidade de sucesso da stablecoin em yuan?

A gestação da stablecoin em renminbi offshore não pode deixar de enfrentar o grande tema de "desafiar a hegemonia do dólar". O dólar monopoliza há muito tempo a posição central no sistema financeiro e de pagamentos global, mesmo no mundo das criptomoedas: atualmente, quase todas as stablecoins entre as dez principais estão ancoradas ao dólar, com um valor total de cerca de 258 bilhões de dólares, tornando o dólar, de fato, a camada de liquidação padrão no campo dos ativos digitais. A participação do renminbi nos pagamentos transfronteiriços tradicionais é inferior a 3%. Será que a nova stablecoin em renminbi conseguirá abalar esse padrão? O setor tem comparado aspectos como eficiência de pagamento, credibilidade institucional, conformidade e colaboração transfronteiriça.

#####Eficiência de Pagamento

No domínio dos pagamentos transfronteiriços existem pontos críticos, os caminhos tradicionais de transferência bancária são longos, caros e lentos. A tecnologia das stablecoins é esperada para melhorar significativamente essa situação. Xiao Feng comentou que as stablecoins aumentam a eficiência de liquidação de pagamentos em várias vezes, diminuem os custos em várias vezes e reduzem muito as etapas intermediárias. Se uma tecnologia puder reduzir os custos para um quinto do original e aumentar a velocidade em cinco vezes, ela certamente terá uma grande vitalidade. Mas vale a pena notar que, antes da promulgação da lei, os pagamentos com stablecoins ainda não estavam sujeitos à supervisão de KYC e à prevenção da lavagem de dinheiro. Embora, tecnicamente, o uso de stablecoins para pagamentos transfronteiriços seja altamente eficiente, na prática, essa diferença provém, em certa medida, das diferenças regulatórias; à medida que a regulamentação se normaliza, os custos de conformidade das stablecoins também podem aumentar. Isso torna difícil para a stablecoin renminbi superar a hegemonia do dólar com a eficiência de pagamento como ponto revolucionário.

#####Credibilidade do sistema

Esta dimensão envolve duas camadas de significado: a primeira é o crédito da moeda âncora em si, e a segunda é a transparência e a credibilidade dos arranjos de emissão de stablecoins. Em termos de moeda âncora, o dólar, graças à força econômica dos EUA e à vantagem do seu sistema financeiro, tem sido visto por investidores globais e instituições oficiais como a reserva de valor e moeda de cotação mais confiável a longo prazo; "dólar = crédito" está profundamente enraizado internacionalmente. Embora o renminbi offshore esteja se expandindo continuamente, ele é limitado pelo controle da conta de capital da China e pela aceitação internacional limitada do renminbi, o que resulta em uma imagem de crédito global relativamente mais fraca em comparação ao dólar. Isso significa que uma stablecoin atrelada ao renminbi precisa ganhar a confiança dos usuários internacionais, semelhante à confiança em stablecoins do dólar (como USDT, USDC, etc.), o que requer que a China ofereça suporte suficiente em termos de estabilidade de políticas macroeconômicas, estabilidade do valor do renminbi e convertibilidade. Como o mercado teme, as dúvidas que cercam a stablecoin do renminbi incluem: a convertibilidade do renminbi offshore (CNH) é suficientemente suave? Existem riscos imprevisíveis nas taxas de câmbio do renminbi e nas políticas? Todos esses fatores afetam diretamente a disposição dos usuários no exterior de manter e usar stablecoins em renminbi. O quadro regulatório de Hong Kong foi cuidadosamente projetado para estabelecer um mecanismo de confiança para stablecoins: a divulgação obrigatória de informações, auditorias independentes e custódia de ativos qualificáveis garantirão um alto nível de transparência das reservas e segurança dos fundos para as stablecoins em renminbi. Em comparação, as stablecoins dominantes em dólar (como USDT) enfrentaram críticas no início por falta de transparência nas reservas e uma proporção excessiva de notas comerciais. Se a stablecoin em renminbi for rigorosamente executada de acordo com as normas de Hong Kong, mantendo 100% de equivalentes de caixa e divulgando regularmente os resultados das auditorias, sua confiabilidade nas reservas pode até ser superior à de algumas stablecoins em dólar, aumentando assim a confiança do mercado. Em resumo, a stablecoin em renminbi tem um longo caminho a percorrer para desafiar a hegemonia do dólar em termos de crédito, mas, através de uma regulamentação rigorosa e um design de mecanismo transparente, pode pelo menos reduzir a diferença em termos de "déficit de confiança" em relação às stablecoins em dólar.

#####Conformidade e colaboração global

A hegemonia do dólar não se manifesta apenas na moeda em si, mas também no poder dos Estados Unidos de estabelecer e executar as regras financeiras globais. A expansão das stablecoins em dólares também depende da radiação do sistema financeiro dos EUA — grandes reservas de stablecoins em dólares são direcionadas para títulos do Tesouro dos EUA, fornecendo suporte adicional à demanda por títulos americanos. Nesse contexto, o lançamento de uma stablecoin em renminbi, em certa medida, é uma "nova abordagem" fora da atual estrutura financeira internacional, e sua conformidade e identidade legal precisam ser reconhecidas pelos reguladores de vários países para que possam ser amplamente utilizadas. Nesse aspecto, Hong Kong oferece um caminho viável: devido à natureza de trampolim internacional das licenças de Hong Kong, se os emissores de stablecoins em renminbi licenciados puderem estabelecer um registro confiável em Hong Kong, eles podem buscar a obtenção de licenças correspondentes em Singapura, Europa e outros lugares, integrando-se gradualmente ao sistema de conformidade local, o que aumentará significativamente a legalidade da circulação transfronteiriça da stablecoin em renminbi. No futuro, não se pode excluir a possibilidade de que stablecoins licenciadas em Hong Kong possam obter reconhecimento ou isenção em jurisdições amigáveis, o que ajudará a "expandir" a stablecoin em renminbi. Em comparação, as stablecoins em dólares ainda estão fora da regulamentação em muitos países/regiões (algumas são consideradas ilegais, outras carecem de regras claras), o que representa tanto um risco quanto uma oportunidade: mercados fora dos EUA podem adotar uma postura mais aberta em relação às stablecoins em renminbi regulamentadas por Hong Kong, pelo menos não sendo mais conservadores do que em relação às stablecoins não regulamentadas dos EUA. Portanto, em termos de coordenação e conformidade globais, desde que a stablecoin em renminbi consiga firmemente manter Hong Kong como sua base e conseguir o apoio de centros financeiros regionais (como Singapura, Dubai, etc.), há uma oportunidade de construir uma rede de conformidade transfronteiriça, coexistindo paralelamente com a stablecoin em dólares, e assim, devorar parte da participação nas transações em dólares.

#####Efeito de rede e base de usuários

A competição entre moedas é, em última análise, uma competição de efeitos de rede. Um dos principais motivos pelos quais o dólar domina é que, independentemente do comércio tradicional, da avaliação de investimentos ou das novas transações digitais, todos estão usando dólares, e quanto maior a rede, mais forte é a vantagem. Os stablecoins em dólar seguem essa tendência, dominando o mercado global de criptomoedas e formando uma vasta rede de liquidez. Por exemplo, o USDT circula amplamente em bolsas de valores e mercados de balcão em todo o mundo, e comerciantes e indivíduos também costumam usá-lo como intermediário de valor. O stablecoin em renminbi começou tarde e, por sua natureza, está em uma posição de rede fraca. Para desafiar o dólar, precisa expandir rapidamente sua própria rede. Por um lado, a China possui o maior volume comercial e sistema de cadeia de suprimentos do mundo, e muitos mercados emergentes têm laços comerciais estreitos com a China. Se o stablecoin em renminbi puder ser promovido inicialmente em áreas como e-commerce transfronteiriço e finanças de cadeia de suprimentos, rapidamente acumulará demanda de transações reais e grupos de usuários. Xiaofeng apontou que muitos pequenos comerciantes transfronteiriços na China serão um dos maiores beneficiários do stablecoin em renminbi — no passado, eles enfrentavam grandes dificuldades na liquidação de pagamentos transfronteiriços, enquanto os stablecoins facilitaram muito esse processo. Atualmente, muitos residentes de mercados emergentes já estão usando USDT para se proteger contra a desvalorização de suas moedas e controles de capital, expandindo assim a influência do dólar nessas regiões. Se no futuro um stablecoin em renminbi regulamentado entrar no mercado e obter a licença dos reguladores locais, o renminbi também poderá penetrar nesses mercados em formato digital, competindo pelo espaço do dólar. Claro, a construção de efeitos de rede não é uma tarefa de um dia. Para que o stablecoin em renminbi ganhe a preferência dos usuários, além de oferecer um valor estável e confiável, bem como uma experiência de pagamento de baixo custo e alta eficiência, também precisa criar interfaces de uso convenientes e cenários de aceitação amplos — incluindo suporte a carteiras, aceitação por comerciantes e canais de troca. O stablecoin em dólar já recebeu suporte sem costura de carteiras de criptomoedas e plataformas de troca em todo o mundo, enquanto o stablecoin em renminbi ainda precisa de desenvolvimento ecológico nessa área. No entanto, uma vez que a regulamentação elimine os obstáculos de conformidade, as forças do mercado impulsionarão rapidamente várias carteiras e bolsas a integrar o stablecoin em renminbi, afinal, para os sujeitos comerciais, adicionar um novo stablecoin soberano significa um potencial de usuários em um enorme mercado.

Em suma, a stablecoin em yuan renminbi dificilmente abalará a hegemonia do dólar a curto prazo, mas o lançamento da stablecoin em yuan renminbi offshore já colocou uma peça chave no tabuleiro das finanças digitais. A longo prazo, se a stablecoin em yuan renminbi poderá desafiar o dólar depende do ritmo da abertura financeira da China e da confiança da comunidade internacional no yuan renminbi. De qualquer forma, neste novo campo de batalha das stablecoins, a competição entre os EUA e a China pelo domínio monetário já começou.

####Cinco, outros desafios potenciais das stablecoins de renminbi

#####Confiança do Mercado

Para que uma moeda seja amplamente adotada, a confiança é fundamental. Embora a hegemonia do dólar seja sustentada por fatores políticos e militares, o que é mais direto é a confiança dos usuários globais na capacidade de pagamento e liquidez do dólar. Para que a stablecoin em yuan ganhe uma confiança semelhante, é necessário criar garantias de crédito em múltiplos níveis. Primeiro, a política precisa ser confiável. As preocupações do mercado sobre "risco político" incluem: haverá uma limitação repentina à stablecoin em yuan devido a mudanças geopolíticas ou regulatórias? Por exemplo, suponha que no futuro as relações entre China e EUA se tornem tensas, será que o governo chinês pode restringir a conversão de stablecoins em yuan offshore para dólares, ou exigir a revisão de transações específicas? Essas questões podem gerar preocupações entre alguns usuários internacionais. Para isso, a regulamentação chinesa deve manter a transparência e a coerência nas políticas, esclarecendo ao mercado os limites regulatórios e a postura de apoio da stablecoin em yuan, eliminando dúvidas desnecessárias. Em segundo lugar, a operação precisa ser confiável. As instituições emissoras de stablecoins devem construir uma reputação, por exemplo, os bancos custodiais devem escolher bancos de boa reputação internacional, e as auditorias devem envolver empresas de auditoria globalmente reconhecidas, para aumentar a confiança dos investidores internacionais. O esperado licenciamento inicial em Hong Kong para um número restrito de instituições licenciadas com força é baseado nessa consideração: selecionar os melhores, criando um padrão exemplar.

#####Impacto do ambiente político internacional

Como uma inovação destinada a desafiar a dominância do dólar, a stablecoin de renminbi é inevitavelmente afetada pela competição internacional. É previsível que os Estados Unidos possam ter reservas em relação a ela. Uma vez que a stablecoin de renminbi comece a ocupar uma certa participação nos fluxos financeiros globais, os EUA podem tentar reprimir isso de várias maneiras, como: exigir que empresas e instituições financeiras americanas não participem da rede de stablecoin de renminbi, pressionar seus aliados a recusarem pagamentos em stablecoin de renminbi, e até mesmo pressionar redes tradicionais como a SWIFT a não cooperarem com os bancos de liquidação de renminbi offshore. Isso não é uma mera hipérbole — no passado, os EUA impuseram sanções a bancos de países como o Irã, removendo-os da SWIFT, e no futuro, não se pode descartar a inclusão de moedas digitais em suas ferramentas de sanção.

Em suma, as stablecoins de renminbi offshore carregam o novo sonho da internacionalização do renminbi, mas também enfrentam complexas provas da realidade. Desde a segurança financeira interna até a luta pela moeda internacional, desde a segurança tecnológica até o cultivo de usuários, cada passo deve ser dado de maneira firme e ordenada. O surgimento das stablecoins de renminbi não significa que a hegemonia do dólar será abalada da noite para o dia, mas mais como o início de uma guerra prolongada - nos vastos campos da economia digital e dos mercados emergentes, o renminbi buscará através dessa nova forma de stablecoin uma maior taxa de uso e reconhecimento. Nos próximos anos, talvez não vejamos a posição do dólar sendo substituída, mas poderemos ver a configuração de domínio absoluto do dólar sendo gradualmente reescrita: várias stablecoins fiduciárias, como dólar, euro e renminbi, coexistindo e competindo, enquanto o sistema monetário global evolui em direção a uma maior diversidade e equilíbrio.

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