16 июня 2026 года акции Adobe (ADBE) закрылись на уровне 207,32 $, в течение дня торги проходили в диапазоне от 203,84 $ до 210,80 $. Когда-то эта технологическая компания ассоциировалась исключительно с креативным софтом, однако с начала года ее акции упали примерно на 30 %, что привело к значительному разрыву в оценке между 52-недельным максимумом в 405 $ и текущей ценой. Тем не менее, в этот же день появилось необычное событие — Майкл Бьюрри, известный своими короткими позициями, публично сообщил на Substack, что увеличил свою долю в Adobe, приобретая акции по средней цене около 199,59 $.
Это была не просто попытка купить на просадке. Во второй статье из своей серии из шести аналитических обзоров по софтверным компаниям Бьюрри выделил Adobe как наиболее перспективную в группе, присвоив ей рейтинг "Fat Pitch" — редкая, выдающаяся инвестиционная возможность. Для инвестора-контрриенталиста, прославившегося ставками против ипотечных облигаций низкого качества, столь явный и публичный оптимизм заслуживает особого внимания.
Разрыв в оценке: когда паника на рынке сталкивается с рекордной валовой маржой
Основная логика Бьюрри проста. В своем посте на Substack от 12 июня он отметил, что фондовый рынок США продолжает "наказывать" крупные, хорошо управляемые компании — с высокой доходностью для акционеров, низкой долговой нагрузкой и активным выкупом собственных акций. Adobe соответствует всем этим критериям.
Если рассмотреть показатели подробнее, валовая маржа Adobe находится близко к историческим максимумам — около 89,4 %. По итогам второго квартала 2026 финансового года общий годовой повторяющийся доход (ARR) компании достиг 27,1 млрд $. За квартал Adobe выкупила около 8,5 млн собственных акций, а оставшаяся сумма, одобренная для обратного выкупа, составляет 27 млрд $. При текущих уровнях оценки такие масштабные байбеки могут существенно повысить внутреннюю стоимость одной акции.
С точки зрения мультипликаторов, наблюдается редкий разрыв между рыночной ценой и фундаментальными показателями компании. На 17 июня показатель TTM P/E для Adobe составлял примерно 11,85x. Для сравнения: по данным FactSet, медианный прогноз прибыли на акцию (EPS) на 2026 финансовый год, согласно опросу 32 аналитиков, недавно был повышен до 24,40 $. Хотя CMB International недавно понизил целевую цену с 350 $ до 300 $ (исходя из мультипликатора 12x P/E на 2026 год) из-за роста конкуренции в сфере ИИ и ухода финансового директора, рекомендация "покупать" сохраняется. Цель JPMorgan составляет 340 $. Потенциал роста, заложенный в этих оценках, указывает на значительный разрыв с текущей ценой на рынке.
Однако особенно выделяется уникальный взгляд Бьюрри на угрозу со стороны ИИ. Он пишет: "85 миллионов активных пользователей в месяц в сочетании с широкой представленностью Adobe в экосистемах Anthropic, OpenAI, Google и Microsoft формируют мощный защитный барьер." Когда ИИ-агенты пытаются конкурировать, Adobe по-прежнему обеспечивает кроссплатформенную, независимую от моделей интеграцию с четырьмя основными экосистемами базовых моделей и "фактически контролирует конкурентную среду".
Финансовое подтверждение Firefly: монетизация ИИ уже идет
Если теория "рва" — это качественная оценка, то финансовые показатели Firefly — количественное подтверждение.
Во втором квартале 2026 финансового года (завершился 29 мая) Adobe опубликовала рекордный отчет: выручка достигла 6,62 млрд $ (+13 % год к году), скорректированная прибыль на акцию (non-GAAP EPS) составила 5,96 $, превысив консенсус-прогноз в 5,82 $. Еще важнее, что монетизация продуктов на базе ИИ ускоряется — годовой повторяющийся доход от ИИ-продуктов вырос втрое по сравнению с прошлым годом, превысив 500 млн $. ARR Firefly увеличился примерно на 50 % по сравнению с предыдущим кварталом и приблизился к 300 млн $. Число платных пользователей Acrobat AI Assistant выросло более чем на 150 % за год.
Эти цифры отвечают на ключевой вопрос рынка: способны ли ИИ-функции приносить реальную выручку? Ответ — да, но пока в ограниченном масштабе. Примерно 300 млн $ ARR Firefly составляют лишь около 1,1 % от общего ARR Adobe в 27,1 млрд $. Сторонники видят в этом раннюю стадию кривой роста, а скептики указывают на рост конкуренции со стороны "родных" ИИ-инструментов.
Руководство явно сместило стратегический фокус в сторону freemium-модели — ускоряя привлечение пользователей за счет бесплатных версий Acrobat и Firefly. В краткосрочной перспективе это создает давление на темпы роста ARR, но долгосрочная цель — расширить воронку платных конверсий. У Creative Cloud сейчас более 80 млн активных пользователей в месяц, а совокупная месячная аудитория Acrobat и Express превысила 85 млн. Эта широкая база пользователей становится фундаментом для дальнейшей монетизации Firefly.
Коллективное восстановление акций софтверных компаний и новая трактовка ИИ-нарратива
Adobe не единственная в такой ситуации. В апреле 2026 года ETF iShares Expanded Tech-Software (IGV) отыграл падение, в какой-то момент прибавив 44 %. Акции софтверных компаний ServiceNow и Salesforce росли синхронно, после заявления генерального директора NVIDIA Дженсена Хуана о том, что "ИИ-агенты приведут к росту, а не снижению спроса на программное обеспечение".
В своем выступлении на GTC Taipei 2026 Хуан высказал ключевую мысль: распространение агентных ИИ расширит, а не сократит индустрию программного обеспечения. Он отметил, что агентные ИИ-системы требуют в миллион раз больше токенов, чем стандартные генеративные запросы. За первые месяцы 2026 года 30–40 млн профессиональных разработчиков ПО во всем мире совершили почти 1,4 млрд ИИ-сессий по программированию — почти втрое больше, чем 500 млн за весь 2025 год. Эти данные приводят к главному выводу: ИИ — не конец спроса на софт, а наоборот, усилитель потребления программного обеспечения.
Для Adobe это означает, что нарратив о замещении Photoshop и Premiere ИИ-инструментами требует переосмысления. Если ИИ-агенты действительно расширяют использование софта, роль Adobe как ключевого слоя для организации креативных процессов может стать еще более значимой. В марте 2026 года Adobe и NVIDIA объявили о стратегическом партнерстве по совместной разработке следующего поколения Firefly. NVIDIA также запустила корпоративную платформу AI Agent, и Adobe вошла в число первых 17 компаний-участников. Эти коллаборации показывают: Adobe делает ставку на интеграцию с инфраструктурой ИИ, а не просто защищает свои позиции.
Риски, которые нельзя игнорировать
Несмотря на позитивные сигналы, риски сохраняются. Финансовый директор Дэн Дерн ушел из компании 15 июня, чтобы занять аналогичную позицию в Marvell Technology, и акции Adobe после этого упали на 5,5 % на внебиржевых торгах. Аналитик Oppenheimer Брайан Шварц отметил ухудшение структуры прибыли компании. Аналитик Third Bridge Дилан Кёллер задал ключевой вопрос: сможет ли Adobe позиционировать себя как "ИИ-центр управления креативными процессами для корпоративного сектора"?
Конкуренция также усиливается. ИИ-нативные инструменты, Canva и Figma остаются серьезными соперниками. Когда CMB International понизила целевую цену, в качестве причины были названы "усиливающаяся конкуренция со стороны ИИ-лабораторий". Хотя ARR Firefly растет быстрыми темпами, его объем все еще невелик по сравнению с основным бизнесом Adobe. Опасения по поводу замещения креативных инструментов ИИ не исчезнут мгновенно, даже несмотря на сильные финансовые результаты.
Заключение
Текущая дилемма Adobe выглядит так: этот гигант креативного ПО с 850 млн активных пользователей в месяц и линейкой продуктов Firefly переоценивается рынком исходя из логики "ИИ вот-вот разрушит его основной бизнес". Оптимистичная гипотеза Бьюрри, напротив, утверждает, что рынок недооценивает способность Adobe превратить ИИ в защитный барьер, а не угрозу — почти 300 млн $ ARR Firefly и 50 % квартального прироста служат первыми доказательствами.
С точки зрения оценки, мультипликатор 11,85x TTM P/E и капитализация 83,799 млрд $ выглядят сжатыми для компании с годовой выручкой свыше 26 млрд $, валовой маржой около 90 % и ускоряющейся монетизацией ИИ. Однако ARR Firefly по-прежнему составляет менее 2 % от общего ARR, так что трансформация доходов за счет ИИ только начинается.
Сможет ли Firefly "спасти" Adobe, зависит не столько от того, сможет ли Firefly быстро заменить выручку Photoshop, сколько от того, сумеет ли Adobe заново определить границы понятия "креативное ПО" в эпоху генеративного ИИ — эволюционируя от поставщика инструментов к платформе ИИ для управления креативными процессами. Утверждение Дженсена Хуана о том, что "ИИ-агенты приведут к росту спроса на ПО", задает макроэкономический фон для этой трансформации. А позиция Бьюрри по цене 199,59 $ — это ставка именно на такой сценарий.
В конечном итоге финальная оценка рынка сформируется в результате постоянного противостояния между данными и нарративами.
