SharpLink и Upexi: каждая со своими преимуществами и недостатками DAT

недействительный

Автор: Пратхик Десаи

Компиляция: Блок единорог

Введение

Я действительно не знаю, как я пережил последнее время. Горы финансовых отчетов чуть не утопили меня. Я теперь начинаю сомневаться в своей любви к цифрам. Дело не в том, что я проанализировал слишком много, а в том, что за последние три недели я написал шесть финансовых аналитических отчетов, каждый из которых раскрывал какую-то крайне редкую информацию в наших финансовых отчетах компании.

Финансовое состояние цифрового активного хранилища (DATs) сложно переплетено со стратегиями DeFi, что делает анализ финансовых результатов компании крайне сложным.

Upexi и SharpLink Gaming на этой неделе объявили квартальные финансовые отчеты, и это компании, которые я недавно глубоко исследовал в отношении их финансового состояния.

На первый взгляд, они кажутся обычными компаниями: одна продает потребительские бренды, а другая занимается спортивными ставками через партнерский маркетинг. Но только углубившись в изучение, можно понять, что на их оценку, определение прибыли и формирование общего имиджа на самом деле влияет не склад или электронная коммерция, а криптовалюта.

Upexi и SharpLink уже вошли в область, размывающую границы между корпоративным финансированием и управлением криптовалютными фондами.

В сегодняшней статье я расскажу вам о том, что интересного я обнаружил в хранилищах Ethereum и Solana, а также о том, на что инвесторы должны обратить внимание, прежде чем взаимодействовать с криптовалютами через эти каналы.

Подразделение SharpLink по производству ETH

Еще не прошло и года, как я описывал SharpLink как небольшую маркетинговую компанию спортивных лиг, о которой вспоминают только во время Супербоула. Ее финансовое положение не отличалось от других компаний среднего размера: доходы скромные, результаты подвержены сезонным колебаниям спортивного расписания, и в отчете о прибылях и убытках часто фиксируются убытки.

Нет никаких признаков того, что у компании есть баланс в 3 миллиарда долларов.

Все это изменилось в июне 2025 года, когда компания приняла решение изменить свой имидж: она назначила Ethereum своим основным резервным активом и стала одной из ведущих компаний, владеющих ETH.

После этого компания провела реорганизацию вокруг управления бизнесом на основе Ethereum, и ей руководил Джо Любин (Joe Lubin). Этот соучредитель Ethereum, основатель и генеральный директор Consensys присоединился к SharpLink в конце мая, заняв пост председателя совета директоров.

За последние несколько месяцев SharpLink напрямую вложил средства в нативное стекинг, ликвидное стекинг и DeFi-протоколы, тем самым сместив фокус своего бизнеса на Ethereum. Спустя три месяца этот переход уже начинает приносить плоды.

Квартальный доход SharpLink составил 10,8 миллиона долларов, что в 11 раз больше по сравнению с 900 тысячами долларов за аналогичный период прошлого года. Из этой суммы 10,2 миллиона долларов пришли от доходов от стейкинга его ETH-казначейства, а только 600 тысяч долларов поступило от его традиционного бизнеса по партнерскому маркетингу.

Общие активы SharpLink увеличились с 2,6 миллиона долларов США на 31 декабря 2024 года до 3 миллиардов долларов США на 30 сентября 2025 года.

На конец квартала компания Sharplink владела 817 747 ETH, к началу ноября это количество увеличилось до 861 251 ETH. Теперь это вторая по величине компания, обладающая ETH. Ее доходы увеличились в 11 раз, что полностью обусловлено этой частью казначейства.

В этом квартале почти 95% доходов SharpLink поступило от доходов от его ETH-ставок. Хотя его чистая прибыль увеличилась в 100 раз и достигла 104,3 миллиона долларов, а в третьем квартале 2024 года была чистая убыток в 900 тысяч долларов, однако в этом скрывается одна проблема. Как и большинство других DAT проектов, вся прибыль SharpLink основана на нереализованных доходах от его держания ETH.

Это связано с тем, что Общепринятые принципы бухгалтерского учета США (GAAP) требуют от компаний оценивать активы по рыночной справедливой стоимости на дату окончания отчетного периода. Вклад аффилированных компаний в прибыль незначителен.

Таким образом, все эти нереализованные доходы по сути являются безналичными. Даже доходы, полученные SharpLink от вознаграждений за ставку, выплачиваются в ETH, а не регулярно конвертируются в фиатные деньги. Вот именно это меня беспокоит.

Хотя безналичный доход по-прежнему считается доходом в бухгалтерском учете, компания за девять месяцев израсходовала 8,2 миллиона долларов наличных средств на оплату заработной платы, юридических и аудиторских услуг, а также на оплату серверов.

А откуда же берутся эти доллары?

Как и большинство других DAT, SharpLink финансирует увеличение доли ETH путем выпуска новых акций. Компания собрала 2,9 миллиарда долларов через выпуск акций в этом году, а затем еще 1,5 миллиарда долларов через авторизацию выкупа акций для компенсации размывания акций.

Это как раз версия эффекта маховика DeFi, который становится всё более распространённым в DAT.

SharpLink выпускает акции и использует полученные средства для покупки ETH. Он ставит ETH в залог для получения дохода, по мере роста цены ETH нераспределенная прибыль зачисляется, и сообщается о более высокой бухгалтерской прибыли, что позволяет ему выпускать больше акций. Этот цикл продолжается.

Как я уже упоминал в других случаях DAT, эта модель хорошо работает в циклах роста. Даже переживая несколько медвежьих рыночных циклов, эта модель может нормально функционировать, если резервы наличности компании достаточно для покрытия расхода наличности. Рост цены ETH улучшает баланс, скорость роста стоимости казны превышает операционные расходы, и рынок также может получить ликвидный и доходный публичный агент Ethereum.

Когда цена долго находится в боковом тренде (что не ново для держателей эфира), и к этому добавляются высокие корпоративные издержки, эта уязвимость начинает проявляться.

Мы также увидели аналогичные риски в случае с гигантом управления биткойн-капиталом Strategy.

Я ожидаю, что почти все проекты DAT столкнутся с этими рисками, независимо от того, в какую криптовалюту они инвестируют, если только у них нет значительных денежных запасов и здоровой прибыльности для поддержки их проекта DAT. Но мы редко видим, чтобы прибыльные компании полностью погружались в сферу криптовалют.

Мы видим, что так обстоят дела, когда Strategy гонится за BTC, а SharpLink ставит на ETH. Ситуация с Solana Treasury также похожа.

Фабрика Solana Upexi

SharpLink практически полностью трансформировалась из компании по ставкам в хранилище Ethereum, в то время как Upexi, несмотря на то что все еще сохраняет старую оболочку компании потребительского бренда, уже приняла Solana.

Я следил за Upexi уже некоторое время. С операционной точки зрения, за последние пять финансовых лет большая часть их результатов была положительной. Приобретения брендов и рост доходов показали хорошие результаты, а валовая прибыль также была удовлетворительной. Однако с корпоративной точки зрения Upexi за последние четыре финансовых года понесла чистые убытки.

Возможно, именно это побудило компанию включить цифровые активы в финансовую отчетность. За последние два квартала это изменение, хотя и небольшое, все же видно. А в этом квартале цифровые активы уже занимают доминирующее положение в финансовой отчетности компании.

В третьем квартале 2025 года выручка Upexi составила 9,2 миллиона долларов США, из которых 6,1 миллиона долларов США пришли от стейкинга SOL, а оставшиеся 3,1 миллиона долларов США — от его бизнеса потребительских брендов. Для компании, которая в прошлом квартале не имела доходов от криптовалютного бизнеса, две трети выручки от стейкинга цифровых активов, безусловно, являются огромным прорывом.

Upexi в настоящее время владеет 2,07 миллиона токенов SOL, стоимость которых превышает 400 миллионов долларов, из которых около 95% уже заложено. Только в этом квартале они получили вознаграждение в размере 31347 токенов SOL за счет стейкинга.

Основное отличие Upexi от других DAT заключается в стратегии его получения запертого SOL.

Компания приобрела около 1,05 миллиона SOL с замороженными активами по средней рыночной скидке 14%, срок разблокировки варьируется с 2026 по 2028 год.

Заблокированные токены в настоящее время не могут быть проданы, поэтому их цена на рынке низка. По мере разблокировки этих заблокированных токенов SOL их стоимость, естественно, вырастет до уровня обычных токенов SOL, что позволит Upexi получать как вознаграждения за стекинг, так и встроенное увеличение цены от этих токенов SOL.

Этот подход больше похож на хедж-фонд, а не на обычный DAT. Но когда вы смотрите на денежный поток Upexi, те же самые опасения возникают - как и с SharpLink.

Эта стратегия обычно встречается в хедж-фондах, а не в обычных DAT (цифровых активных хранилищах). Но когда вы рассматриваете денежные потоки Upexi, вы обнаружите ту же проблему, что и у SharpLink.

Несмотря на то, что Upexi объявила чистую прибыль в размере 66,7 миллиона долларов, из которых нереализованная прибыль составила 78 миллионов долларов, компания все же зафиксировала отток операционного денежного потока в размере 9,8 миллиона долларов. Поскольку доход от стейкинга SOL не был конвертирован в фиатные деньги, он по-прежнему считается нереализованным доходом. Поэтому компания приняла другие меры, обычно предпринимаемые DAT, ориентированные на резервирование средств: финансирование.

Upexi собрала 200 миллионов долларов через конвертируемые облигации и получила лимит долевого финансирования в 500 миллионов долларов. Ее краткосрочный долг увеличился с 20 миллионов долларов до 50 миллионов долларов.

Та же самая летающая чаша, но риски тоже схожи. Что произойдет, если SOL остынет на год?

SharpLink и Upexi создают некоторые очень умные продукты. Но это не означает, что они смогут продолжать развиваться.

Нет простого ответа

Здесь существует закономерность, которую я не могу игнорировать: обе компании управляют финансовыми системами, которые логичны в условиях благоприятной экономической ситуации. Они обе создали хранилища, способные расширяться с увеличением сетевой активности; они обе разработали структуру доходов, способную дополнять источники дохода; и благодаря этим мерам они стали одними из ведущих публичных агентов двух самых важных Layer-1 блокчейнов в мире.

Тем не менее, почти вся прибыль этих двух компаний поступает от нереализованных доходов, полученные токены не обладают ликвидностью и не показывают признаков системного превращения активов казначейства в наличные для подтверждения прибыли. В отчете указано, что операционный денежный поток отрицателен, и для оплаты счетов используются капитальные рынки.

Скорее это не критика, а реальность и компромиссы, с которыми сталкиваются компании, принимающие решения о применении архитектуры DAT.

Чтобы эта модель могла продолжаться, должно произойти одно из двух: либо стейкинг должен стать настоящим денежным двигателем для бизнеса, постоянно финансируя покупку цифровых активов; либо компании должны запланировать продажу цифровых активов как часть своей стратегии цифровых активов для достижения системной прибыли.

Это не невозможно. Sharplink заработал 10,3 миллиона долларов, ставя ETH, а Upexi заработал 6,08 миллиона долларов, ставя SOL.

Эти суммы вовсе не незначительны. Даже если часть из них будет повторно вложена в систему фиатной валюты для поддержки операций, конечный результат может измениться.

До этого момента Upexi и Sharplink оба сталкивались с одинаковой проблемой: баланс между исключительными инновациями и ликвидностью на капиталовому рынке.

На сегодня это всё, до встречи в следующей статье.

Рекомендуем прочитать:

Переписывание сценария 18-летней давности, окончание приостановки работы правительства США = цена биткойна взлетит?

10 миллиардов долларов стейблкоинов испарились, какова настоящая причина цепной реакции в DeFi?

MMT шорт-селлинг: тщательно спланированная игра на деньги

Нажмите, чтобы узнать о вакансиях в ChainCatcher