SignalPlus Макроэкономический анализ. Специальный выпуск: «Ястребиное» снижение ставки?

Несмотря на стабилизацию настроений к риску на прошлой неделе, рынок фиксированного дохода стран G7 пережил сложную неделю из-за неожиданно сильных макроэкономических данных за пределами США. Индекс потребительских цен Австралии вырос на 3,8% в годовом выражении, превысив прогноз в 3,6%, что привело к скачку доходности пятилетних государственных облигаций на 15 базисных пунктов и росту австралийского доллара на 2,5% за месяц против доллара США. Вслед за этим последовал крайне сильный отчет по занятости в Канаде, который значительно превысил ожидания (уровень безработицы 6,5% против прогноза 7,0%), что вызвало самое резкое однодневное движение пятилетних гособлигаций Канады с 2022 года (+20 базисных пунктов), а канадский доллар вырос на 2%. В Японии, несмотря на слабые капитальные расходы, рынок оценивает вероятность повышения ставки Банком Японии в этом месяце в 90%, что делает мягкую позицию ФРС особенно заметной на фоне других стран G7.

Рынок в целом ожидает, что Федеральный комитет по открытым рынкам (FOMC) ФРС на этой неделе понизит ставку на 25 базисных пунктов и еще два понижения ожидаются в течение 2026 года. Несмотря на устойчивую инфляцию, ФРС уже дала понять, что будет использовать слабость на рынке труда (уровень безработицы около 4,5%) как аргумент для последнего понижения ставки в этом году. Кроме того, с учетом того, что между заседаниями FOMC в декабре и январе выйдут еще два отчета по занятости, мы ожидаем, что председатель Пауэлл оставит возможность для понижения ставки в январе или марте, а прогноз по ставкам на 2026 год (“точечная диаграмма”) вероятно не изменится по сравнению с предыдущим.

Как и следовало ожидать, мягкая позиция ФРС начинает встречать определенное сопротивление на рынке: участники закладывают в цены либо возможные изменения в риторике Пауэлла в ходе вопросов-ответов, либо в обновлении обзора экономических прогнозов (SEP) вероятность “ястребиного” снижения ставки. Для этого ФРС необходимо дать крайне четкие сигналы по долгосрочному ориентиру — например, сократить ожидания по снижению ставки в 2026 году до одного раза или меньше, однако мы считаем это маловероятным. С другой стороны, вследствие того, что президент Трамп ясно дал понять, что Кевин Хассетт может стать следующим председателем ФРС, это, вероятно, уже заложено рынками, и с июня следующего года у руля окажется глава ФРС с более “мягкой” позицией. Таким образом, среднесрочно, 1) — ослабление доллара, 2) — рост инфляции, 3) — увеличение наклона кривой доходности гособлигаций США, 4) — рост цен на активы, при условии, что в реализованных макроэкономических условиях не произойдет значительных изменений, скорее всего, останутся в силе.

Все это слабо влияет на рынок криптовалют: после вялой недели торгов цена BTC отскочила в диапазон 86–92 тыс. долларов. К сожалению, базовые рыночные настроения, похоже, ухудшились — IBIT от BlackRock зафиксировал самую длинную серию недельных оттоков средств с момента запуска, за последние 6 недель чистый отток составил почти 2,9 млрд долларов.

Такое структурное изменение настроений можно увидеть по недавней корреляции BTC (или ее отсутствию). За последние 8 недель BTC значительно отстал по доходности от других высокобета и риск-ориентированных классов активов. Это расхождение произошло на фоне того, что внимание инвесторов полностью переключилось на AI и связанные с ним акции, мировые розничные трейдеры вновь хлынули на рынки внутридневной торговли акциями (и прогнозирования), а цены на золото и серебро остаются возле исторических максимумов.

С точки зрения производства, цена BTC продолжает оставаться ниже большинства показателей себестоимости. Из-за недавнего ужесточения регулирования криптоактивности в Китае и того, что майнеры перенаправили мощности на AI, сократив чисто майнинговую деятельность, хешрейт резко снизился. Если цена BTC длительное время будет оставаться ниже себестоимости, это окажет дополнительное давление на майнеров, что может привести к дальнейшему снижению хешрейта и сложности майнинга, а значит — к негативной обратной спирали снижения цены BTC в среднесрочной перспективе.

Ситуацию усугубляет резкое падение DATs по всему миру, что вызвало широкое беспокойство по поводу избытка предложения и потенциальных форсированных продаж, если акции этих публичных компаний будут торговаться значительно ниже стоимости их BTC-резервов. Наибольшее давление испытывает MicroStrategy (MSTR): сейчас премия общей стоимости долга плюс собственного капитала компании к стоимости ее BTC-резервов практически исчезла. На вопрос, что будет, если этот коэффициент опустится ниже 1, Сэйлор дал тревожный ответ: «Когда наша акция торгуется выше чистой стоимости биткоина, мы продаем акции, создавая ценность для акционеров; когда она торгуется ниже (чистой стоимости биткоина), мы либо продаем биткоин-деривативы, либо сам биткоин.» — Майкл Сэйлор, Binance Blockchain Week, 3 декабря Будем надеяться, что у MicroStrategy (MSTR) хватит 1,4 млрд долларов резервного фонда, чтобы избежать вынужденной ликвидации своих BTC-резервов в обозримом будущем.

В перспективе ситуация остается примерно прежней — фондовый рынок, вероятно, останется устойчивым до конца года, а рынок облигаций столкнется с краткосрочным давлением на коррекцию, поскольку все мировые центробанки, кроме ФРС, переходят к нейтральной/ястребиной политике, способствуя росту доходностей. Мы опасаемся, что криптовалюты останутся в краткосрочном “медвежьем” рынке, пока не будет доказано обратное — это отражается в волатильности, где трейдеры продолжают платить премию за защиту от падения. Для разворота краткосрочного тренда может потребоваться либо крайне “голубиное” снижение ставки, либо неожиданное решение S&P 500 включить BTC, так что мы ожидаем, что по мере наступления Нового года интерес и настроения на рынке будут оставаться слабыми и продолжат медленно снижаться. Желаем удачи и успешных торгов.