Інцидент XPL: Загляд у майбутнє безстрокових протоколів і ринку розподілу прибутку в $30 мільярд

Погляд назад на сплеск XPL

В ранні години 26 серпня XPL зазнав драматичного зростання ціни на платформі Hyperliquid:

О 05:36 на ринок надійшли великі купівельні ордери, окремі транзакції коливалися від десятків до сотень тисяч доларів, швидко підвищуючи ціну XPL.

Між 05:36 та 05:55 ціна маркета, визначена внутрішнім ринковим матчингом, значно перевищила зовнішню ринкову референцію, що призвело до того, що численні короткі позиції впали нижче рівнів підтримки. Це викликало каскад ліквідацій, створюючи зворотний зв'язок "згортання книги замовлень → ліквідації → подальші згортання", що постійно підштовхувало ціну XPL вгору.

До 05:55 ціна злетіла майже на 200% всього за трохи більше десяти хвилин. Деякі трейдери скористалися цим зростанням, причому один рахунок, за повідомленнями, отримав понад $16 мільйон за одну хвилину. Навпаки, кілька коротких позицій були ліквідовані, що призвело до мільйонних збитків за лічені хвилини.

О 05:56 ринок стабілізувався, і торгівля контрактом XPL відновила нормальну діяльність, але не до того, як багато коротких трейдерів зазнали значних втрат.

Ця подія підкреслює не лише ізольовану проблему платформи, а радше виявляє структурні ризики, властиві в цілому перпетуальним контрактам у DeFi.

Наслідки та їхні наслідки

Інцидент призвів до значних виграшів для деяких трейдерів, тоді як інші зазнали великих збитків, особливо ті, хто утримував короткі позиції. Навіть трейдери з низькозваженими хеджевими стратегіями були під впливом.

Багато хто вважав, що хеджування з 1x важелем є "безризиковим". Однак ця подія довела протилежне, оскільки навіть добре забезпечені короткі позиції з 1x важелем стикалися з ліквідацією під час сплеску, що призводило до значних втрат. Це призвело до того, що деякі користувачі клянуться повністю уникати таких сегрегованих ринків. Однак реальність набагато складніша.

Структурні недоліки в моделі книги замовлень

Хоча велика частина обговорення після інциденту зосереджувалася на "залежності від одного оракула" або "відсутності обмежень на позиції", ці питання не торкаються основної проблеми.

Перпетуальний протокол може бути реалізований різними способами:

1. Книга замовлень
2. Одноранговий пул
3. AMM/Гібридні моделі

Проблема полягає безпосередньо в реалізації книги замовлень, яка має кілька структурних недоліків:

Ефективна глибина та розподіл токенів

Книга замовлень може виглядати глибокою, але її фактична ефективна глибина залежить від розподілу токенів. Коли токени зосереджені серед кількох великих гравців, навіть незначні зміни цін можуть викликати ланцюгову реакцію.

Ціноутворення на основі внутрішніх транзакцій

У тонких ринках транзакції в книзі ордерів безпосередньо впливають на маркувальну ціну. Навіть за наявності оракула, якщо зовнішній спот-анкор слабкий, ця залежність стає вразливістю.

Позитивний зворотний зв'язок між ліквідаціями та ордерною книгою

Ліквідаційні ордери потрапляють у книгу ордерів, ще більше тиснучи на ціни та викликаючи нові ліквідації. На ринках з низькою ліквідністю це створює "неминучий натовп", а не ізольований інцидент.

Заходи, такі як «встановлення обмежень на позиції для окремих користувачів», в значній мірі є неефективними, оскільки позиції можна розподілити між кількома рахунками або гаманцями, залишаючи ризики на рівні ринку невирішеними.

Основна функція безстрокових контрактів

Коли трейдер відкриває довгу позицію на ETH, можуть розгорнутися два сценарії:

• У спотовій угоді трейдер платить 1000 USDT, щоб безпосередньо купити ETH.
• У безстроковому контракті трейдер сплачує 1000 USDT як маржу для відкриття позиції з важелем на 10 000 USDT, що збільшує як потенційний прибуток, так і ризики.

Постає два ключових питання:

1. Звідки походить прибуток? Прибутки повинні надходити від контрагентів (коротких продавців) або капітального фонду, наданого постачальниками ліквідності.

2. Хто визначає ціну? У традиційних ринках, транзакції в книгах замовлень безпосередньо відображають ціни. У безстрокових контрактах на блокчейні більшість протоколів покладаються на ціни ораклів централізованих бірж.

Виклики з моделлю оракула

Ціни Oracle зазвичай отримуються з угод спот на централізованих біржах, що означає, що обсяг транзакцій в мережі не впливає на ціну.

Хоча затримки оракулів викликають занепокоєння, більш фундаментальною проблемою є розрив між розмірами позицій в ланцюгу та зовнішньою активністю спотового ринку. Це означає, що попит на транзакції в ланцюгу не може вплинути на ціни, що призводить до накопичення ризику в системі.

Роль базису та ставок фінансування

Щоб вирішити цінові різниці між спотовими та ф'ючерсними ринками, безстрокові контракти використовують механізм фінансування:

• Надмірні довгі позиції призводять до позитивних ставок фінансування, де довгі виплачують коротким.
• Надмірні короткі позиції призводять до негативних ставок фінансування, де короткі позиції платять довгим.

В теорії це має закріпити ціни контрактів за спотовими цінами. Однак для безперервних контрактів на блокчейні, особливо для менш популярних активів, ціни контрактів можуть тривалий час відхилятися від спотових цін, створюючи напівнезалежний "тіньовий ринок."

Ілюзія глибини в ланцюгу

Багато хто вважає, що лише менш популярні активи піддаються маніпуляціям, але насправді навіть активи вищого класу мають обмежену глибину спотової торгівлі в мережі.

Наприклад, на провідних децентралізованих біржах навіть основні токени часто мають глибину ліквідності лише кількох мільйонів доларів у межах цінового діапазону 0,5%. Це означає, що поріг для маніпуляцій з ціною нижчий, ніж багато хто усвідомлює, навіть для популярних токенів.

Напрями дизайну майбутніх протоколів

Інцидент з XPL підкреслює, що проблема не є вразливістю, специфічною для платформи, а структурною суперечністю між існуючими системамиorder book та ліквідністю на блокчейні.

Протоколи майбутніх безстрокових контрактів повинні враховувати:

1. Превентивний ризик-контроль: Імітація стану ринку перед виконанням угод та відповідне коригування.
2. Лінкування спотових пулів: З'єднання контрактних позицій з спотовими пулами для пом'якшення накопичення ризиків.
3. Пріоритет захисту LP: Інтеграція механізмів управління ризиками LP на рівні протоколу.

Ринкові можливості та інновації

Ринок постійних свопів генерує понад $30 мільярд щорічних зборів. Традиційно це ділилося між декількома централізованими біржами та професійними маркет-мейкерами. Протоколи наступного покоління, які впроваджують технологію AMM, можуть демократизувати цей ринок, дозволяючи більшій кількості учасників ділитися цими прибутками.

Деякі проекти вже досліджують інноваційні підходи. Наприклад, одна платформа експериментує з поєднанням контролю ризиків перед виконанням, динамічними ставками фінансування та заморожуванням ринку в екстремальних ситуаціях з пулінгом ліквідності та розподілом прибутку.

Висновок

Інцидент з XPL нагадує, що справжній ризик полягає не в графіках цін, а в дизайні протоколу.

Наступне покоління вічних протоколів повинно враховувати як управління ризиками, так і розподіл вигод. Ті, хто успішно вирішить обидва аспекти, матимуть можливість переосмислити ринок вічних контрактів DeFi, потенційно розширивши частку ринку на $30 мільярд на ширшу аудиторію.

Виклик попереду полягає в розробці протоколів, які ефективно управляють визначенням ціни, ризиками та захистом LP, одночасно усуваючи можливість екстремальних ринкових подій. Ця еволюція може демократизувати доступ до ринку, який традиційно контролюється обраними, що стане значним кроком вперед у ландшафті DeFi.