Теза: Чому 2025 рік вважається роком, коли додавання токенів означає їх виведення з обігу?

Автор: @agintender

Посилання:

Заява: Ця стаття є передруком, читачі можуть отримати більше інформації за посиланням на оригінал. Якщо автор має будь-які заперечення щодо форми передруку, будь ласка, зв’яжіться з нами, і ми внесемо необхідні зміни відповідно до вимог автора. Передрук використовується виключно для обміну інформацією і не є фінансовою або інвестиційною рекомендацією, а також не відображає позицію та точку зору Wu.

Чому кажуть, що 2025 рік — це «вихід на біржу і розпродаж токенів»? Тому що у бізнес-планах топ-проектів ніколи не згадується «прибутковість за рахунок технічних сервісів», єдиним бізнес-моделлю є продаж токенів.

Коли Token = продукт = єдине джерело доходу, ця галузь приречена бути капітальною грою у «гарячі руки», а не створенням цінності через BUIDL. 2023–2025 роки — це період структурних трансформацій у криптоіндустрії, що історично позначать розрив між корисністю протоколу і оцінкою активів. Традиційні «фуцзянські підприємці» будуть кричати «зусиль багато» (Jia lat).

Вступ: руїни України і калькуляції фуцзянських торговців

У бізнес-середовищі фуцзянська торгова спільнота («Миньшанг») відома своєю гострою бізнес-інтуїцією: там, де є різниця в ціні, там є бізнес; там, де хаос — там є арбітраж. Навіть у вогні війни в Україні фуцзянці шукають можливості для збагачення у ризиках.

Фуцзянські торговці («Миньшанг») добре знають одне: під час золотої лихоманки найнадійніший шлях до багатства — не спекулятивна золота, а надання необхідних виробничих інструментів (лопат) і логістичних сервісів.

У контексті криптоекономіки теорія «продажу лопат» відповідно стосується надання інфраструктури блокчейну (L1, L2, мостів між ланцюгами), доходи яких мають походити з Gas-комісій і пропускної здатності транзакцій («перевізних зборів»). Однак у період 2023–2025 років, з урахуванням технологічних оновлень, таких як EIP-4844, і надлишку пропозиції інфраструктурних рішень L2/L3, бізнес-модель «продажу лопат» втрачає свою фінансову життєздатність як незалежний джерело доходу.

Отже, галузь переходить до спотвореної моделі «глобального арбітражу». Проектні команди перестають продавати інфраструктурні послуги користувачам і починають фінансово інструменталізувати права на інфраструктуру (Token) як основний товар для роздрібних інвесторів. У цей момент «лопата» перетворюється на інструмент залучення трафіку/маркетинговий носій, існування якого має єдину мету — підтвердження обґрунтованості високовартісних випусків токенів.

У цій статті буде детально розглянуто механізми цієї трансформації — особливо явище «низька ліквідність, висока FDV», жадібну структуру маркет-мейкерів і індустріалізацію розподілу airdrop — і зроблено висновок: основний бізнесовий результат інфраструктурного циклу 2023–2025 — це не технологічна корисність, а системна виводи венчурного капіталу з роздрібної ліквідності.

Розділ 1: Модель Миньшанг: прагматизм і глобальна арбітражна мережа

1.1 Мудрість вторинного ринку: від Каліфорнії до світу

Місцева приказка «продаж лопат під час золотої лихоманки» зазвичай приписується Каліфорнійській золотову лихоманці 1849 року. Тоді підприємці типу Samuel Brannan не збагачувалися шляхом пошуку золота у руслах річок, а через монополізацію постачання інструментів для шахтарів, що дозволило зібрати капітал. У китайському бізнес-контексті, особливо для фуцзянських торговців, ця філософія виходить за межі простої системи попиту та пропозиції — вона розвиває складну систему «глобального арбітражу».

Фуцзянь, як багатогірна і малонаселена морська провінція, історично змушена була орієнтуватися на море. Це сформувало унікальний бізнес-генотип, що базується на двох ключових принципах:

1. Передача ризику: шахтарі несуть повну відповідальність за «відсутність золота», тоді як торговці наперед продають інструменти і фіксують прибуток. Незалежно від успіху шахтарів, цінність лопати вже реалізована у момент угоди.

2. Мережевий арбітраж: використання тісних зв’язків на основі родинних і кланових мереж для переміщення капіталу і товарів між різними юрисдикціями і економічними рівнями. Наприклад, закупівля товарів із дешевих виробничих регіонів Китаю і продаж їх у більш прибуткових ринках Африки або Південної Америки з метою отримання різниці у ціні за рахунок нерівностей у регулятивних нормах і інформаційної асиметрії.

Ця «рішучість ризикувати», «любов до боротьби» і здатність використовувати правила для арбітражу — сучасне відображення фуцзянської ментальності у світі криптовалют, де глобальне і регуляторне середовище залишаються недосконалими.

1.2 Паралельна модель у світі криптовалют: від Gas до управління

У період 2017–2021 років «продаж лопат» був цілком логічним порівнянням. Біржі (Binance, Coinbase), виробники майнінгових машин (Bitmain) і майнери Ethereum отримували значні грошові потоки від спекуляцій роздрібних інвесторів. Вони строго дотримувалися моделі: беруть комісії з кожної транзакції (Gas або комісія).

Проте з 2023 року ситуація кардинально змінилася.

Бідність «золоторийників»: роздрібні користувачі, що взаємодіють з блокчейном, стають більш обережними і менш платоспроможними, перестають платити високі «перевізні збори».

Інфляція «продавців лопат»: зростання пропозиції інфраструктурних проектів — Layer 2, Layer 3, модульних блокчейнів і мостів — значно перевищує реальний попит на транзакції. Це веде до зниження маржі на надані послуги (пропускна здатність і платіжні збори).

У відповідь інфраструктурні проекти починають використовувати стратегію «крос-тайм арбітражу», але вже у фінансовій формі: замість обміну товару на валюту, вони обмінюють «очікування» (сюжети, нарративи) на «ліквідність» (долари/стейблкоіни).

Венчурні інвестори і маркетмейкери індустріалізували цю ідею «арбітражу Миньшанг»:

Регуляторний арбітраж: фонди реєструються на Кайманових островах або Панамі, команда — у Кремнієвій долині або Європі, а маркетинг орієнтований на роздрібних інвесторів в Азії і Східній Європі.

Ліквідний арбітраж: отримання токенів за дуже низькою оцінкою (seed round) у первинному ринку і їх подальший продаж із високою оцінкою (висока FDV) через маркетмейкерів.

Інформаційний арбітраж: використання «публічної історії управління» і «закритих угод внутрішніх осіб» для отримання переваги завдяки значній інформаційній нерівності.

Розділ 2: Раптові зміни у бізнес-моделі: інфраструктура як «збитковий стимул»

2.1 Колапс доходів і технічний парадокс

До 2025 року традиційна модель «продажу лопат» для Layer 2 зазнає кризи виживання. Технічний успіх Ethereum у реалізації EIP-4844 (Proto-Danksharding), що вводить «Blob» для зберігання даних і знижує вартість передачі даних, — це велика перемога: транзакційні витрати знизилися більш ніж на 90%. Але з погляду бізнесу це руйнує маржу Layer 2: раніше вони заробляли на перепродажі дорогого блокового простору Ethereum, тепер — на конкуренції цін за витрати.

Згідно з даними 1kx і Token Terminal, у 2025 році середньоденний обсяг транзакцій зріс у 2.7 рази порівняно з 2021 роком, але загальні Gas-комісії знизилися на 86%. Це означає, що ціна «лопат» стала настільки низькою, що навіть не покриває витрати на їх виробництво — майнери вже не можуть утримувати платоспроможність.

2.2 ZkSync Era: ілюзія доходів зруйнована

ZkSync Era — наочний приклад руйнування ілюзії про дохідність. Перед TGE у червні 2024 року мережа щоденно отримувала величезний дохід від порядкувачів — понад 740 тисяч доларів у пікові дні. Зовні це виглядало як успішний «магазин лопат».

Однак це була фейкова «бульбашка», викликана очікуваннями роздачі airdrop: користувачі платили Gas, щоб купити шанс виграти лотерею (airdrop).

Після роздачі у червні 2024 року доходи знизилися до приблизно 6,800 доларів — падіння на 99%. Якщо закрити фізичний магазин після закінчення акцій, і потік клієнтів зникне — продукт не має реальної потреби.

2.3 Starknet: крайній дисонанс між оцінкою і доходами

Starknet демонструє абсурдність цієї логіки. Хоч і є лідером у технології zk-продемонстрування, його фінансові показники не підтримують високих оцінок.

На початку 2024 року повна розведена оцінка (FDV) Starknet ( STRK ) сягала понад 7 мільярдів доларів, а на OTC-ринках — близько 20 мільярдів. Водночас, річний дохід за протоколом після EIP-4844 — всього кілька десятків мільйонів доларів. Це дає коефіцієнт P/S понад 500–700 разів. Для порівняння, NVIDIA, справжній «продавець лопат», має коефіцієнт P/S у межах 30–40.

Інвестори купують STRK не за майбутні грошові потоки (як у класичному капіталі), а за ігрову логіку: вірять, що знайдуть покупця, що вірить у нарратив і заплатить високу ціну.

Традиційна модель «тонкого прибутку і стабільних грошових потоків» фуцзянських торговців у крипто-середовищі вже віджила, її змінила нова — заснована на фінансових алхімічних технологіях: створення високовартісних фінансових активів через побудову бар’єрів, нарративів і їх подальший продаж роздрібним інвесторам, що не вміють відрізняти фейк від реальності.

Розділ 3: Механізми фіналізації: пастка «низька ліквідність, високий FDV»

Щоб підтримувати бізнес-модель «продажу токенів» без реальних доходів, у 2023–2025 роках галузь поширила особливу структуру ринку — «низька ліквідність, високий повністю розведений FDV» (Low Float, High FDV).

3.1 Попередження Binance Research

У травні 2024 року Binance Research опублікувала важливий звіт «Низька ліквідність і високий FDV: як ми дійшли до цього?» — критика цієї динаміки. Звіт стверджує, що така викривлена структура капіталу стала стандартом в індустрії випуску інфраструктурних токенів.

Механізм роботи:

Первинне ціноутворення: венчурні фонди (VC) входять на ранніх етапах (seed) з оцінкою від 50 до 100 мільйонів доларів.

Штучна дефіцитність: при листингу на біржах проект випускає лише 5–10% загальної пропозиції. Маркетмейкери використовують цю низьку ліквідність, щоб штучно підняти ціну.

Ілюзія капіталу: токен із обсягом у 100 мільйонів і ціною 1 долар має «ринкову капіталізацію» в 100 мільйонів доларів. Але якщо загальна пропозиція — 10 мільярдів токенів, FDV становить 100 мільярдів доларів.

Систематичний розпродаж: у наступні 3–5 років залишок у 90% токенів буде розблоковано. Щоб підтримувати ціну в 1 долар, потрібно залучити 95 мільярдів доларів нових інвестицій. В такій «математичній грі» ціна неможлива — вона неминуче обвалиться.

3.2 Психологічний аспект для роздрібних інвесторів

Ця структура активно використовує когнітивні упередження роздрібних інвесторів. Вони зосереджуються на «ціна за одиницю» (Unit Bias — думають, що 0,1 долара дешевше за 100 доларів) або «ринкова капіталізація», і ігнорують тиск інфляції, який створює FDV.

Для досвідчених інвесторів-фуцзянців і проєктних команд ця модель — ідеальний «крос-тайм арбітраж»: a. вони закріплюють значний прибуток ще на етапі seed і до FDV у сотні разів вище; b. використовують короткостроковий ажіотаж навколо «низької ліквідності» для виходу; c. розподіляючи продажі через роки, зменшують тиск на ринок, немов у «медовому місяці», і збирають ліквідність.

3.3 Порівняння даних: ціновий розрив у 2025 році

До 2025 року цей ціновий бульбашка стане екстремальною. За даними 1kx, середній P/S для Layer 1 сягав 7300 разів, тоді як реальні DeFi-протоколи з доходами — лише 17.

Це відкриває очевидний ринковий факт: оцінка інфраструктурних проектів базується не на їхній здатності отримувати прибуток як «лопати», а на можливості продавати фінансові активи. Проект — це скоріше друкарня грошей, ніж технологічна компанія.

Розділ 4: Зміни у візії фуцзянських торговців: від «продажу сервісів» до «продажу товарів»

4.1 Традиційна модель «продажу лопат» (2017–2021)

На ранніх етапах ICO і DeFi Summer логіка нагадувала класичний фуцзянський бізнес: Сцена: роздріб хоче золота (торгівля/спекуляції). Лопата: біржі, Gas у блокчейнах, кредитні протоколи. Логіка: ти купуєш мою лопату — я отримую плату (комісії). Token: схожий на «продаж сервісної передоплати» або «картку членства», що дає право на майбутнє використання лопати або отримання дивідендів.

4.2 Від 2023 до 2025 року — деградація: «Token — це продукт»

Зі зростанням перенасичення інфраструктури (L2-засміченість), «збір перехідних зборів» перестає приносити дохід (Gas-комісії знижуються до ігнорування). Проєктні команди і капітал усвідомлюють, що краще продавати «акції лопаткової компанії» (Token), ніж наполегливо створювати хорошу лопату для заробітку кількох доларів.

У новій моделі:

• Реальний продукт — це Token. Це єдине джерело продажів (USDT/USDC).
• Маркетинг: публічні ланцюги, ігри, інструменти — для створення нарративу навколо Token і підвищення довіри.
• Бізнес-модель: продаж Token = доходи.

Це дуже сумна регресія — галузь перестала заробляти на технологіях, тепер ціна і продажі формуються через фінансові інструменти.

4.3 Виробництво і брендування: високий рівень оцінки і «довіра»

Якщо Token — товар, тоді потрібно найкраще його «упакувати», щоб продати дорого.

Гарантія від інституцій: не для інвестицій, а для «брендінгу».

У період 2023–2025 років роль венчурних фондів змінюється з «інвесторів ризику» на «франшизних партнерів».

Реальна причина високих оцінок: Starknet отримує оцінку у мільярди доларів $80 , LayerZero — $30 мільярдів, але ці оцінки не базуються на очікуваних комісійних доходах (Starknet навіть не приносить прибутку для команди). Вони ґрунтуються на очікуванні «скільки токенів зможуть продати роздрібним інвесторам у майбутньому».

Відомі VC, такі як a16z, Paradigm, створюють ілюзію «офіційних брендів»: вони повідомляють роздрібним інвесторам: «Цей товар — справжній, його варто купувати дорого».

Здивує питання — чому VC можуть виставляти такі високі оцінки? Тому що роздрібні інвестори вірять, що їхня ціна входу співпадає з топовими VC або навіть нижча. Але насправді, оцінка ніколи не має «мінімуму» — вона тільки знижуєс.

4.4 KOL-и і просування: не просто реклама, а «дистрибуція»

KOL у цій системі вже не виконує роль аналітика, а перетворюється на «дистриб’юторів» — просувачів.

Проект або маркетмейкер дає KOL-ам токени за низькою ціною або з «відкатами». Їх головне завдання — створювати FOMO і підтримувати популярність «товару», щоб у період розблокування VC був достатній обсяг роздрібних інвесторів для поглинання тиску.

Розділ 5: Індустріальний комплекс маркетмейкерів: невидимий посередник

Якщо Token — товар, тоді маркетмейкер («дики» або «野庄») — це дистриб’ютор. У 2023–2025 роках відносини між проектами і маркетмейкерами переходять від сервісних до спільних шляхом шахрайства — схожий підхід було в історії фуцзянських торговців, які контролювали канали через кланові мережі, але тепер мета — не обіг товару, а «збирання» чужого обсягу.

5.1 Модель «кредит + колл-опціон» (Loan + Call Option)

У цей період стандартний контракт між проектом і маркетмейкером — це «позиція за кредитом + колл-опціон».

Структура операції: проект безвідсотково позичає маркетмейкеру десятки мільйонів токенів (наприклад, 2–5% обсягу) як «запас». Одночасно надає йому колл-опціон за ціною, зазвичай визначеній у момент запуску або трохи вище.

Мотиваційний дисбаланс:

• Якщо ціна піднімається вище ціни виконання, маркетмейкер виконує опціон і купує токени за низькою ціною, а потім продає їх на ринку за високою, отримуючи прибуток.
• Якщо ціна падає, маркетмейкер повертає позичені токени проекту і не зазнає збитків. Ще більшого — у момент запуску він може максимально «залити» капітал у проект.

Маркетмейкер уже не є нейтральним постачальником ліквідності, а — спекулянтом на волатильність цін. Вони мають сильний стимул штучно посилювати коливання і піднімати ціну вище ціни виконання для швидкого виходу. Це математично прирікає їх на боротьбу з роздрібом.

Детальніше:

5.2 Контрактне «примусове закриття»: найефективніший спосіб пошуку «постачальника»

«Механізм контракту — це носій виходу з позиції», — найжорсткіша стратегія, що навіть породжує «оповідки про зняття з торгів» або «торговельні маніпуляції перед запуском».

Що робити, якщо ніхто не купує (роздріб не бере)? Створити примус.

1. Інсайдерська підготовка і контроль: перед новинами або розблокуванням, коли ринок налаштований негативно і ставка на ф’ючерси від’ємна.
2. Маніпуляція ціновою динамікою: маркетмейкер використовує свої активи (низька ліквідність), щоб підняти ціну з мінімальними витратами.
3. Примусове закриття: у ф’ючерсному ринку короткі позиції «злітають», і трейдери змушені купувати за ринковою ціною.
4. Продаж: проект або маркетмейкер швидко продає з високою ціною активи, що були «змусово» куплені, отримуючи прибуток.

Це схоже на фуцзянську «маніпуляцію»: спершу штучно знижують ціну і поширюють чутки, що «лопати знижуються», потім монополізують ринок і підвищують ціну, змушуючи коротких інвесторів купити дорого.

5.3 Скандал Movement Labs: контрактний «підкуп»

У 2025 році стався великий скандал MOVELabs ( MOVE ), що викрив цю сіру схему.

Згідно з розслідуванням CoinDesk, MOVELabs уклала секретний договір з загадковим посередником Rentech (пов’язаний із маркетмейкером Web3Port), у якому контроль над 10% пропозиції токенів (66 мільйонів) передано йому.

Договір містив дивні умови: стимулювати маркетмейкерів підвищувати FDV до 5 мільярдів доларів. Після досягнення цієї мети, сторони ділили прибуток від продажу токенів.

Коли Rentech почала масовий розпродаж токенів, Binance помітила аномалію і заблокувала рахунки маркетмейкерів, Coinbase — також припинила торгівлю MOVE. Це підтверджує, що «керування ринковою капіталізацією» часто — це просто запис у контракті для штучного підняття ціни і зняття активу.

Це схоже на операції фуцзянських торговців у глобальній сірій зоні — використання складних мереж посередників і багаторівневих компаній для ухилення від регуляцій і контролю цін — але у крипто-епоху ця схема фактично краде гроші роздрібних інвесторів.

Висновки:

Якщо ці проєкти справді займаються «продажем лопат», вони активно оптимізують Gas-доходи і щоденну активність. Але, здається, їм байдуже, вони просто грають у «згоряння» і «спекуляції».

Їх справжня бізнес-модель — виробляти токени за дуже низькою собівартістю, оцінювати їх у високі суми і продавати на вторинному ринку через контракти і маркетмейкерів, отримуючи реальні гроші (USDT/USDC).

Саме тому у 2025 році крипто-ринок виглядає як казино — тут ніхто не займається справжнім бізнесом, всі займаються торгівлею.

Розділ 6: Новий ринковий порядок 2025 року: контрнаступ на рівні додатків

З наближенням 2025 року ринок вичерпує терпіння щодо «інфраструктурних казино». Дані показують, що капітал і увага рухаються від «продажу лопат» у інфраструктурному сегменті до реальних «золотоносних» додатків.

6.1 Зміщення від публічних ланцюгів до потоків доходів Dapp

У кінці 2025 року 1kx у своєму «Звіті про доходи в мережі» ( ) показало, що у першій половині року:

• Доходи з DeFi, споживчих додатків і гаманців склали 63% загальних витрат у мережі.
• Інфраструктурні витрати Layer 1 і Layer 2 зменшилися до 22%.

Зростання доходів: доходи додатків зросли у 126% порівняно з роком раніше, тоді як інфраструктура — залишилася стабільною або знизилася.

Логіка бізнесу повертається: це ознака завершення епохи «грабіжників», що отримують прибуток на інфраструктурі. Тепер цінність зосереджена у додатках, що здатні залучати і утримувати користувачів і отримувати грошовий потік (наприклад, hyperliquid, pump.fun )). Вони поступово замінюють Layer 2 у ролі лідера ринку.

6.2 Оцінка витрат на залучення користувачів через Token

Галузь починає переоцінювати економіку «airdrop». До 2025 року Token перестає бути символом управління або правом на дивіденди — його використовують як витрати на залучення клієнтів (CAC) і інструмент для зниження цін.

За даними Blockchain ads, витрати на залучення одного реального користувача через токени — 85–100 доларів і навіть більше, що значно перевищує середні показники Web2. Це відображає шляхову залежність.

Проєкти, як ZkSync, витрачаючи сотні мільйонів доларів у Token-еквіваленті, виявляють, що ці користувачі — «найманці»: як тільки фінансування припиняється, ліквідність зникає. Це змушує перехід від «багатого розкиду грошей» до більш точних моделей — системи балів і реального прибутку.

Розділ 7: Висновки: закінчився бізнес для торговців

2023–2025 роки — це період, коли крипторинок перетворився на сцену капітального накопичення під прикриттям «технічних інновацій». Стародавня фуцзянська мудрість — «продаж лопат під час золотої лихоманки» — була викривлена до межі:

Безкоштовна лопата: заради трафіку ціна на справжні інструменти (блоковий простір) постійно падає, навіть нижче собівартості (з допомогою токенів). Сектор фабрик: торговці більше не заробляють на продажу лопат, а продають «акції фабрик» (Token з високим FDV), що нібито володіють золотими шахтами, — щоб заробляти на роздрібних інвесторах, які вірять у монополію. Арбітраж системно: маркетмейкери, VC і біржі сформували тісний союз, який через складні фінансові інструменти (опціони, кредити, контракти) перерозподіляє багатство роздрібних.

Якщо дивитися на крипто-ринок очима фуцзянських бізнесменів у 2025 році, побачимо таку картину:

Ці люди (проектні команди + VC) спочатку обіцяли будівництво «житла» (Web3) у високоризикових регіонах України, але насправді їм байдуже, чи буде там жити хтось. Вони роблять так:

• Спершу ставлять табличку на цій землі і друкують купу «цеглинних квитків» (Token).
• Запрошують Голівдейлських гігантів (VC) підтримати цю ідею, кажучи, що ці квитки з часом перетворяться на золото.
• Вони наймають місцевих «гучних голосів» (KOL), щоб розкручувати, що ці квитки скоро зростуть у ціні.

В кінці вони за допомогою контрактних механізмів «розігрують» тих, хто намагається зробити short на квитки, і швидко обмінюють папірці (Token) на справжні гроші.

Отже, «виведення на ринок — це продаж товару». Адже у бізнес-плані ніколи не було пункту «прибутковість на основі технологічних сервісів». Продаж Token — це єдина бізнес-модель.

Коли Token — продукт, цей сектор приречений бути капітальною грою у «гарячі руки», а не створенням цінності. Це, можливо, найбільша трагедія 2025 року у крипто-індустрії.

Не відсутність хайпа — а відсутність реальних cash flows, що не дає змоги створювати реальні проєкти.

І в кінці — питання: хто ж сприяв цій ситуації з високими FDV і низькою ліквідністю? Хто зробив токен кінцевим товаром/послугою? Це поштовий ящик? Мем? Біржа? VC? Медіа? Трейдери? Аналітики? Проєктні команди? — Або ми всі разом?