Два майбутні токенізації цінних паперів: модель DTCC чи пряме право власності, активність інвесторів — вирішальний фактор

Вступ: «Токенізація» — пастки та підводні камені

Останнім часом новина про те, що американська DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) розпочинає токенізацію цінних паперів, викликала ажіотаж на ринку. Оскільки йдеться про діяльність великої організації, яка управляє активами приблизно на 99 трильйонів доларів, фінансова індустрія очікує на значні зміни.

Однак, насправді, під одним і тим самим терміном «токенізація» ховаються зовсім різні підходи. Не розуміючи цієї різниці, можна потрапити у плутанину через розрив між очікуваннями та реальністю.

Ключові відмінності такі: DTCC токенізує «право вимоги», тоді як інша модель — «самі акції». Саме ця різниця визначає характер майбутніх проблем.

Поточна система володіння цінними паперами: багаторівнева структура

Що означає для інвестора володіння акціями на відкритому ринку США? Насправді, інвестор не володіє безпосередньо акціями компанії.

Структура виглядає так:

Нижній рівень — це реєстр акціонерів компанії. Цей реєстр, яким керує агент з передачі прав, містить лише одне ім’я для більшості торгованих акцій: Cede & Co.. Це номінальний власник, визначений DTCC. Компанії уникають утримання записів про мільйони фізичних акціонерів, тому використовують цю систему.

Середній рівень — це сама DTCC. Вона централізовано «заморожує» реальний обіг цінних паперів. DTCC фіксує лише «права на володіння», тобто, скільки акцій може отримати кожен учасник.

Верхній рівень — це інвестор. Він не володіє конкретними акціями, а має законне право на цінний папір (security entitlement). Це його право вимоги до брокера, тобто опосередковане володіння.

Отже, у сучасній системі реальні акції залишаються у реєстрі Cede & Co., а інвестор «володіє» ними через право вимоги.

Модель DTCC: шлях до модернізації існуючої системи

Токенізація DTCC — це зміна форми запису прав вимоги. Спочатку ці права існували у реєстрі, а тепер вони з’являються у вигляді «цифрового двійника» у дозволеному блокчейні у вигляді токена.

Важливо: базові цінні папери залишаються централізовано керованими і у реєстрі Cede & Co. Що змінюється:

• Можливість швидко переказувати права 7×24
• Зменшення витрат на підтвердження
• Швидше обертання забезпечень і автоматизація робочих процесів

Перевага цієї моделі — збереження ефективності міждержавних розрахунків. Вона зменшує трильйони доларів торгових операцій до сотень мільярдів у фінальних розрахунках, що є ядром сучасної структури ринку, і ця функція зберігається у DTCC.

Однак є й обмеження: ці токени не роблять власника безпосереднім акціонером компанії, вони залишаються дозволеними правами, що можна скасувати, не є забезпеченням у DeFi, і не змінюють реєстр акціонерів.

Коротко кажучи, модель DTCC — це оптимізація існуючої системи з збереженням її посередницької структури та ефективних переваг.

Модель прямого володіння: перезавантаження прав власності

Друга модель починається там, де DTCC не може або не хоче. Це — токенізація самих акцій.

У цій моделі:

• Власність записується безпосередньо у реєстрі акціонерів компанії
• При переказі токена змінюється і реєстр
• Cede & Co. вилучається з ланцюга

Це відкриває можливості, які у рамках DTCC неможливо реалізувати:

• Самостійне зберігання: інвестор керує активами через приватний ключ
• Прямі відносини: безпосередньо з компанією, без посередників
• P2P-перекази: без дозволу
• Можливість програмування і компонування: забезпечення, позики, нові фінансові структури

Ця модель вже реалізується. Наприклад, акціонери Galaxy Digital «токенізують» свої акції через Superstate і зберігають їх у блокчейні, безпосередньо у структурі компанії. До 2026 року Securitize планує запропонувати подібні можливості з підтримкою ліцензованих брокерів і цілодобовою торгівлею.

Звісно, і у цієї моделі є недоліки:

• Можлива фрагментація ліквідності
• Втрата ефективності міждержавних розрахунків
• Потреба у переробці гарантій і брокерських сервісів
• Ризики для власників, які беруть на себе управління

Але головна перевага — активна участь інвестора. Він може оцінювати варіанти і обирати між свободою прямого володіння і стабільністю DTCC.

Чому ці моделі не конкурують між собою

Обидва підходи — токенізація прав і пряме володіння — не є взаємовиключними, а вирішують різні проблеми.

Модель DTCC вирішує:

• підвищення ефективності існуючої системи
• масштабованість операцій
• безпеку розрахунків і регуляторну послідовність
• потреби інституційних учасників

Модель прямого володіння —:

• самостійне зберігання і управління активами
• програмованість і компонування активів
• можливість нових фінансових структур
• ланцюгову компонуваність

Важливо розуміти, що цей процес — це довгостроковий шлях, що потребує одночасної роботи з технологіями, регуляцією і ліквідністю. Перехідні правила, поведінка компаній, готовність учасників і швидкість глобальної інтеграції — все це відстає від технологічного прогресу.

Тому більш реалістичним сценарієм є співіснування. Одна — модернізація інфраструктури, інша — інновації у рівні власності. Вони доповнюють одна одну і не можуть повністю замінити одна одну.

Вплив на учасників ринку: хто зміниться

Роздрібні інвестори

Для роздрібних користувачів оновлення DTCC майже не відчутне. Брокери вже компенсують дрібні недоліки (часткові акції, миттєві покупки, торгівля у вихідні) на рівні платформи.

Головна зміна — модель прямого володіння. Самостійне зберігання, P2P-перекази, миттєві розрахунки і можливість використовувати акції як забезпечення у ланцюгу. Зараз ця концепція тестується у деяких платформах і гаманцях, і у майбутньому може стати реальністю.

Інституційні інвестори

Інституційні учасники отримають найбільшу вигоду від токенізації DTCC. Вони сильно залежать від обігу забезпечень, позик цінних паперів, потоків ETF і міжучасних розрахунків. Токенізовані права зменшать операційні витрати і підвищать швидкість.

Пряме володіння особливо цікаве для тих, хто прагне програмованих забезпечень і швидких розрахунків. Однак через фрагментацію ліквідності ширше застосування буде поступовим і почнеться з периферії ринку.

Брокери і розрахункові організації

Брокери — у центрі трансформації. У рамках DTCC вони отримають додаткові переваги. Ті, хто першим застосують токенізовані права, зможуть виділитися, а вертикально інтегровані структури — створювати нові продукти.

У моделі прямого володіння брокери не зникають, а переформатовуються. Ліцензії і регуляція залишаються, але з’являються нові нативні ончейн-інструменти, що конкурують.

Висновок: активна участь — справжня цінність

Майбутнє токенізованих цінних паперів — не у тому, яка модель переможе, а у тому, що обидві моделі розвиватимуться паралельно і будуть взаємопов’язані.

Токенізація прав оновлює ядро відкритого ринку, а пряме володіння зосереджене на програмованості і самостійному зберіганні. Перехід між ними стане все більш плавним, і з часом сформується більш широкий інтерфейс ринку.

Існуючі траєкторії стануть швидшими і дешевшими, а одночасно з’являться нові, що підтримують нові поведінкові сценарії, які не можуть бути реалізовані у старій системі.

Переможцем стане не конкретна модель, а сам інвестор. Адже, поки існує шлях прямого володіння, інвестор матиме можливість активно обирати між різними моделями. Конкуренція за кращу інфраструктуру і можливість підбирати найоптимальніше — це справжній сенс цієї фінансової революції.