Ethena thực sự đã mất giá neo chưa?

Tôi nhận thấy nhiều ý kiến bàn luận về sự kiện Ethena mất peg trong lúc thị trường biến động cuối tuần qua. Theo thông tin lan truyền, USDe từng mất peg ngắn xuống khoảng 68 cent rồi phục hồi. Đây là biểu đồ Binance mà ai cũng nhắc đến:

Tuy nhiên, sau khi phân tích dữ liệu và trao đổi với nhiều chuyên gia những ngày qua, có thể khẳng định câu chuyện này không đúng sự thật. USDe thực sự không mất peg.

Điều quan trọng cần biết về USDe là: nơi có thanh khoản lớn nhất không phải trên các sàn giao dịch mà là Curve. Curve sở hữu hàng trăm triệu USD thanh khoản cố định, trong khi mỗi sàn như Binance chỉ có vài chục triệu USD.

Do vậy, nếu chỉ nhìn biểu đồ USDe trên Binance, bạn sẽ tưởng USDe mất peg. Nhưng nếu tổng hợp thêm các nơi thanh khoản khác của USDe, kết quả lại khác hoàn toàn:

Có thể thấy USDe giảm mạnh trên mọi CEX, nhưng mức giảm không đồng đều. Bybit chỉ giảm thoáng xuống 0,95 USD rồi hồi phục nhanh, trong khi Binance mất peg sâu và lâu mới phục hồi. Curve thì chỉ giảm nhẹ 0,3%. Điều gì dẫn đến sự khác biệt này?

Thực tế, mọi sàn giao dịch đều chịu áp lực cực lớn hôm đó—đây là sự kiện thanh lý lớn nhất lịch sử crypto. Binance cực kỳ bất ổn, khiến các MM không thể điều chuyển hàng tồn kho do API lỗi, nạp/rút bị đình trệ. Không ai vào tranh thủ arbitrage.

Giống như vụ cháy xảy ra trên Binance nhưng mọi con đường đều bị phong tỏa, lính cứu hỏa không thể tiếp cận. Vì thế, "cháy rừng" lan rộng trên Binance, còn ở những nơi khác, lửa được dập tắt ngay nhờ nguồn thanh khoản cầu nối. (Như Guy đã nêu trong bài đăng, USDC cũng giảm vài cent tạm thời trên Binance do các vấn đề bất ổn tương tự—thanh khoản không chuyển vào được, nhưng đây cũng không phải mất peg với USDC.)

Do đó, khi API bất ổn, giá trên sàn giao dịch biến động mạnh vì không ai chuyển được hàng vào. Nhưng tại sao mức giảm trên Binance lại sâu hơn Bybit?

Có hai lý do chính—thứ nhất, Binance không có quan hệ đại lý chính thức với Ethena để mint và redeem trực tiếp trên nền tảng (Bybit cùng các sàn khác đã tích hợp), cho phép MM thực hiện arbitrage peg ngay trên sàn. Nếu không, MM phải rút vốn ra khỏi Binance, đi arbitrage peg Ethena và mang hàng về lại. Không ai làm vậy giữa khủng hoảng khi API lỗi (chưa kể nhiều đồng khác cũng lao dốc).

Thứ hai, Binance triển khai oracle chưa chuẩn và đã thanh lý nhiều vị thế không đáng thanh lý—cơ chế tốt không nên kích hoạt khi xảy ra flash crash. Nếu không phải nơi giao dịch chính của tài sản (Binance không phải nơi chính với USDe), cần tham khảo giá trên sàn chính. Nếu chỉ nhìn sổ lệnh nội bộ, sẽ thanh lý quá mức. Điều này khiến Binance thanh lý USDe như giá chỉ còn 0,80 USD, gây hiệu ứng dây chuyền. Đây là lý do Binance hoàn tiền cho người bị thanh lý USDe (các sàn khác theo tôi biết không làm vậy)—họ đã sai khi chỉ nhìn giá nội bộ thay vì giá thực bên ngoài.

Vậy đây là flash crash riêng trên Binance mà cấu trúc thị trường tốt hơn đã có thể ngăn chặn. USDe ở nơi giao dịch chính, Curve, thực tế luôn giữ peg suốt cả ngày. Đây hoàn toàn khác mất peg thực sự.

Hãy nhớ lại sự kiện USDC năm 2023 trong khủng hoảng ngân hàng, đó mới là ví dụ thật sự về mất peg:

Trong khủng hoảng ngân hàng, USDC đồng loạt giảm giá trên mọi nơi giao dịch. Không nơi nào mua được USDC giá 1 USD. Việc redeem bị dừng, nên 0,87 USD mới là giá thực. Đó mới là mất peg đúng nghĩa.

Thực chất, đây là sự lệch giá đặc thù trên Binance. Đây là bài học lớn về hạ tầng thị trường, cần hiểu kỹ sự khác biệt nếu muốn đánh giá cơ chế USDe qua sự kiện cuối tuần.

USDe luôn được thế chấp đầy đủ và giữ giá 1 USD tại nơi giao dịch chính xuyên suốt sự kiện, thậm chí còn tăng lượng tài sản thế chấp nhờ biến động giá. Dù vậy, những bất ổn kiểu này lại tốt cho ngành vì giúp rút ra kinh nghiệm. Bài viết của Guy bên dưới trình bày cách mọi sàn, kể cả Binance, có thể phòng tránh sự cố này trong tương lai.

TL;DR: USDe không mất peg, chỉ có Binance mất peg.

Tuyên bố miễn trách nhiệm:

1. Bài viết này được đăng lại từ [hosseeb]. Mọi quyền tác giả thuộc về [hosseeb]. Nếu có ý kiến phản đối việc đăng lại, vui lòng liên hệ nhóm Gate Learn để được giải quyết kịp thời.
2. Miễn trách nhiệm: Quan điểm trong bài chỉ thuộc về tác giả, không phải khuyến nghị đầu tư.
3. Bản dịch các bài viết sang ngôn ngữ khác do nhóm Gate Learn thực hiện. Trừ khi có thông báo, việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn bản dịch đều bị cấm.