Chiến lược tích trữ Bitcoin của MicroStrategy: Hiểu về vấn đề pha loãng cổ đông

Chiến lược chuyển hướng mạnh mẽ của MicroStrategy sang quản lý dự trữ Bitcoin tiếp tục gây ra một chi phí ẩn đối với cổ đông thông qua việc phát hành cổ phiếu liên tục và huy động nợ chuyển đổi. Số lượng cổ phiếu của công ty đã tăng khoảng 20% trong năm nay, về cơ bản làm giảm giá trị trên mỗi cổ phiếu ngay cả khi công ty tích lũy hơn $60 tỷ USD giá trị Bitcoin. Cơ chế pha loãng cấu trúc này xứng đáng được xem xét kỹ hơn khi các nhà đầu tư đánh giá lại phép tính rủi ro-lợi nhuận của chiến lược phi truyền thống này.

Cơ chế đằng sau việc pha loãng cổ phiếu

Cơ chế pha loãng thúc đẩy áp lực cổ phiếu của MicroStrategy hoạt động qua hai kênh chính: phát hành cổ phiếu (ATM) tại thị trường và các công cụ nợ chuyển đổi. Chỉ riêng tuần trước, công ty đã huy động được $700 triệu USD qua bán cổ phiếu—vốn được chuyển trực tiếp vào việc mua Bitcoin. Mô hình huy động vốn này đã tạo ra hơn $900 triệu USD từ các đợt bán ATM, tuy nhiên mỗi lần phát hành đều làm giảm tỷ lệ sở hữu của các cổ đông hiện hữu.

Các phép tính đơn giản nhưng khốc liệt. Với số cổ phiếu phổ thông đang lưu hành tăng 20% trong năm nay trong khi doanh thu hoặc lợi nhuận của doanh nghiệp không tăng theo tỷ lệ tương ứng, phần sở hữu của các cổ đông bị cắt nhỏ dần. Vốn hóa thị trường của công ty hiện đứng ở mức $45 tỷ USD so với giá trị Bitcoin trị giá $60 tỷ USD, có nghĩa là các cổ đông đang chung tay trả một khoản chiết khấu cho tài sản Bitcoin cơ bản trong khi phải gánh chịu tất cả các chi phí tổ chức và rủi ro thực thi.

Sự phân kỳ hiệu suất: Tại sao MSTR lại tụt hậu so với Bitcoin

Hiệu suất của Bitcoin trong năm 2025 chỉ kể một phần câu chuyện. Trong khi BTC giao dịch gần $90.58K với mức giảm 1 năm là 4.70%, cổ phiếu MicroStrategy đã giảm 55% trong 12 tháng qua và 36% trong năm nay. Sự kém hiệu quả này không phải là ngẫu nhiên—nó là kết quả trực tiếp của cơ chế pha loãng nằm trên các biến động giá Bitcoin.

Khi bạn sở hữu Bitcoin trực tiếp, bạn thu được lợi nhuận thuần từ giá trị tăng. Khi bạn sở hữu MicroStrategy, bạn thu được biến động giá Bitcoin trừ đi tác động của việc pha loãng cổ phiếu liên tục, chi phí đòn bẩy và chi phí tổ chức. Phân tích mới nhất từ CryptoQuant đặc biệt nhấn mạnh việc bán cổ phiếu trị giá $700 triệu USD như một chất xúc tác mới gây áp lực cung, tạo ra một vòng lặp tự củng cố nơi các nhu cầu huy động vốn bắt buộc phải pha loãng, pha loãng làm giảm giá cổ phiếu, và định giá thấp hơn có thể kích hoạt các đợt phát hành bổ sung.

Thẻ bài loại trừ khỏi chỉ số

Quản lý chỉ số toàn cầu MSCI đã gửi tín hiệu ngày càng hoài nghi về các công ty dự trữ tài sản kỹ thuật số, với quyết định dự kiến vào tháng 1 năm 2026 về việc có giữ MicroStrategy trong các chỉ số chính hay không. Các nhà phân tích tại Jefferies ước tính rằng việc loại bỏ Nasdaq-100 có thể gây ra dòng chảy thụ động khoảng 1,6 tỷ USD, trong khi các đối thủ toàn cầu—có thể hơn 200 công ty theo đuổi các chiến lược tương tự—cũng phải đối mặt với áp lực tương tự.

Việc loại khỏi chỉ số không phá hủy mô hình kinh doanh, nhưng sẽ loại bỏ một phần cầu cấu trúc cho cổ phiếu từ các quỹ thụ động và tạo ra một điểm chuyển đổi trong câu chuyện. Sự lạc quan công khai của Michael Saylor về các cam kết liên tục với MSCI cho thấy sự tự tin của ban lãnh đạo, nhưng chính sự không chắc chắn này lại làm tăng cảnh giác của các nhà đầu tư trong một môi trường rủi ro đã đầy thách thức.

Đòn bẩy như một con dao hai lưỡi

Vị trí Bitcoin được huy động tổng thể của công ty hiện vượt quá vốn hóa thị trường của chính nó—một đặc điểm cấu trúc làm tăng cả khả năng tăng và giảm đột biến. CryptoQuant và các nhà phân tích khác đã chỉ ra những thời điểm mà định giá của MicroStrategy giảm xuống dưới giá trị của các khoản nắm giữ Bitcoin, về cơ bản định giá tổ chức này âm giá trị. Mặc dù điều này phản ánh các rối loạn tạm thời của thị trường, nó cũng nhấn mạnh rủi ro đòn bẩy vốn có trong chiến lược.

Thị trường vốn thắt chặt hơn hoặc sự thận trọng gia tăng có thể khiến các đợt huy động vốn cổ phần trong tương lai trở nên pha loãng hơn nhiều nếu việc thực hiện đòi hỏi chiết khấu lớn hơn. Sự giảm 70% từ đỉnh cao mọi thời đại phản ánh nỗi lo về đòn bẩy này đã được phản ánh trong giá cổ phiếu.

Mô hình này có bền vững không?

Chuyển đổi của MicroStrategy từ một công ty phần mềm sang một phương tiện tích trữ Bitcoin thể hiện một bước ngoặt chiến lược thực sự, nhưng tính khả thi lâu dài của nó phụ thuộc vào khả năng tiếp cận thị trường vốn và sự tăng giá của Bitcoin. Mô hình này hoạt động một cách tinh tế trong các thị trường tăng giá—huy động vốn rẻ, chuyển đổi thành Bitcoin tăng giá, mở rộng kho dự trữ. Nhưng nó trở nên mong manh khi định giá bị thu hẹp hoặc khi thị trường định giá lại tác động pha loãng.

Các nhà đầu tư phải đối mặt với một câu hỏi cơ bản: Bạn đang đầu tư vào một công ty công nghệ mà tình cờ nắm giữ Bitcoin, hay bạn đang đầu tư vào một quỹ Bitcoin đòn bẩy với chi phí quản lý của công ty công nghệ? Định giá thị trường hiện tại—giao dịch thấp hơn giá trị Bitcoin nắm giữ—cho thấy sự đồng thuận đang dần chuyển sang cách hiểu thứ hai, với một khoản chiết khấu dành cho rủi ro thực thi và đòn bẩy.

Các yếu tố cần xem xét chính cho cổ đông

Thực tế pha loãng: Mỗi đợt phát hành cổ phiếu mới đều làm giảm tỷ lệ sở hữu của bạn trong cả công ty và dự trữ Bitcoin của nó, bất kể biến động giá Bitcoin.

Khoảng cách hiệu suất: Sự giảm 36% trong năm của MicroStrategy so với mức giảm khiêm tốn 4.70% của Bitcoin phản ánh rõ ràng tác động của pha loãng theo cách toán học.

Rủi ro chỉ số: Quyết định sắp tới của MSCI có thể kích hoạt áp lực bán buộc từ các danh mục thụ động và sự đánh giá lại từ các nhà quản lý hoạt động.

Đặc thù vốn: Việc tích trữ Bitcoin trong tương lai sẽ đòi hỏi thêm tài chính, tiếp tục duy trì chu kỳ pha loãng trừ khi MicroStrategy chuyển sang mua bằng nợ hoặc dòng tiền từ hoạt động.

Chiến lược của MicroStrategy vẫn táo bạo và phi truyền thống, nhưng các nhà đầu tư cần nhận thức rằng pha loãng cổ đông là một chi phí thực sự và liên tục được tích hợp trong cổ phiếu. Giá Bitcoin tăng trưởng phải vượt qua cả rào cản cấu trúc này và sự biến động đòn bẩy để mang lại lợi nhuận thực dương.