Phân tích tính khả thi tài chính của Tether: Cần bao nhiêu dự trữ để đảm bảo ổn định?

Tether hoạt động như một ngân hàng chưa được quản lý

Tether International bản chất không phải là một tổ chức lưu ký đơn thuần, mà là một tổ chức tài chính hoạt động như ngân hàng. Công ty phát hành các công cụ tiền gửi kỹ thuật số theo yêu cầu, cho phép lưu thông tự do trên thị trường crypto, đồng thời đầu tư các khoản nợ này vào một danh mục tài sản đa dạng.

Tether không chỉ giữ dự trữ theo mức rủi ro/kỳ hạn, mà chủ động phân bổ tài sản để kiếm lời từ chênh lệch lợi suất giữa tài sản và nợ phải trả. Đây là đặc trưng điển hình của hoạt động ngân hàng, không phải đơn giản là dịch vụ chuyển tiền.

Khung đánh giá: Tỷ lệ vốn theo tiêu chuẩn Basel

Để hiểu Tether có đủ khả năng thanh toán hay không, chúng ta cần áp dụng khung đánh giá vốn được sử dụng rộng rãi trong ngành tài chính. Các tổ chức tài chính được yêu cầu duy trì lượng vốn nhất định để hấp thụ tác động của các biến động tài sản và các rủi ro tiềm ẩn khác.

Ba loại rủi ro chính cần xem xét:

• Rủi ro tín dụng: Khả năng bên vay không thực hiện đầy đủ nghĩa vụ, chiếm 80%-90% trong hầu hết các tổ chức tài chính lớn
• Rủi ro thị trường: Giá trị tài sản biến động, ảnh hưởng đến khả năng chi trả nợ, chiếm 2%-5%
• Rủi ro hoạt động: Các rủi ro từ gian lận, sự cố hệ thống, tổn thất pháp lý

Yêu cầu vốn tối thiểu:

• Vốn cấp 1 thông thường (CET1): 4,5% tài sản có trọng số rủi ro
• Vốn cấp 1: 6,0% tài sản có trọng số rủi ro
• Tổng vốn: 8,0% tài sản có trọng số rủi ro

Trong điều kiện bình thường, các tổ chức tài chính lớn phải duy trì 7%-12% CET1 và 10%-15% tổng vốn. Thực tế, yêu cầu này thường vượt quá 15%.

Cấu trúc tài sản và rủi ro của Tether

Đến cuối quý I năm 2025, Tether phát hành khoảng 174,5 tỷ USD token, với tài sản nắm giữ là 181,2 tỷ USD, tạo ra dự trữ vượt mức khoảng 6,8 tỷ USD.

Cấu thành danh mục tài sản:

• Khoảng 77% đầu tư vào các công cụ thị trường tiền tệ và tài sản tương đương USD, gần như không cần trọng số rủi ro
• Khoảng 13% nắm giữ hàng hóa vật chất và kỹ thuật số
• Phần còn lại là các khoản cho vay và đầu tư khác

Xử lý trọng số rủi ro:

Đối với Bitcoin (BTC), theo tiêu chuẩn quốc tế, trọng số rủi ro có thể lên tới 1.250%. Tuy nhiên, đây là giả định bảo thủ quá mức. Xét đến tính chất của BTC như hàng hóa kỹ thuật số, một cách xử lý hợp lý hơn là áp dụng trọng số rủi ro phù hợp với biến động giá thực tế.

Kể từ khi ETF bitcoin được phê duyệt, độ biến động hàng năm của BTC là 45%-70%, cao hơn vàng (12%-15%). Tương ứng, trọng số rủi ro của BTC nên cao hơn vàng khoảng 3 lần.

Đối với danh mục cho vay, do thiếu thông tin chi tiết về bên vay và tài sản đảm bảo, cách xử lý hợp lý là áp dụng trọng số rủi ro 100%.

Tình trạng vốn hiện tại của Tether

Dựa trên phân tích trên, tài sản có trọng số rủi ro (RWAs) của Tether dao động từ khoảng 62,3 tỷ đến 175,3 tỷ USD, tùy thuộc vào cách xử lý danh mục hàng hóa.

Tỷ lệ vốn tổng cộng (TCR) của Tether:

Với dự trữ vượt mức 6,8 tỷ USD, tỷ lệ TCR sẽ dao động trong khoảng 3,87% đến 10,89%, chủ yếu tùy thuộc vào cách tính toán rủi ro BTC.

Nếu áp dụng giả định chuẩn hợp lý (tài sản phải chịu được biến động giá BTC 30%-50%, nằm trong phạm vi lịch sử), Tether cơ bản đáp ứng yêu cầu tối thiểu của các cơ quan quản lý.

Tuy nhiên, so với chuẩn thị trường của các tổ chức tài chính lớn (tỷ lệ vốn 17,5%-18,5%), Tether vẫn còn cách. Để duy trì quy mô phát hành USDT hiện tại theo chuẩn thị trường, Tether có thể cần thêm khoảng 4,5 tỷ USD vốn.

Vấn đề độc lập so với tập đoàn

Tether thường lập luận rằng, ở cấp độ tập đoàn, họ có lợi nhuận giữ lại lớn làm bộ đệm. Đến cuối năm 2024, lợi nhuận ròng hàng năm báo cáo vượt 13 tỷ USD, vốn cổ phần tập đoàn vượt 20 tỷ USD.

Tuy nhiên, theo nguyên tắc quản lý tài chính nghiêm ngặt, các khoản lợi nhuận và đầu tư này thuộc cấp độ tập đoàn, nằm ngoài phạm vi dự trữ cách ly của mảng phát hành token. Tether có khả năng chuyển các khoản tiền này khi cần thiết, nhưng không có nghĩa vụ pháp lý phải làm vậy.

Do đó, coi toàn bộ lợi nhuận giữ lại là vốn có thể sử dụng để hấp thụ tổn thất USDT là quá lạc quan. Để đánh giá nghiêm ngặt, cần xem xét hiệu suất và tính thanh khoản của các tài sản rủi ro nằm trong danh mục tập đoàn, cũng như quyết tâm của ban lãnh đạo hy sinh chúng trong thời điểm khủng hoảng để bảo vệ quyền lợi người nắm giữ token.

Nhận xét cuối cùng

Tether đáp ứng yêu cầu vốn tối thiểu theo chuẩn thận trọng cơ bản. Tuy nhiên, so với các tiêu chuẩn cao hơn áp dụng cho các tổ chức tài chính lớn, công ty vẫn có khoảng trống đáng kể trong bộ đệm vốn. Việc Tether có cần bổ sung vốn hay không, cuối cùng tùy thuộc vào tiêu chí và chuẩn mực mà bạn chọn áp dụng.