Gần đây, sự giảm mạnh của thị trường chứng khoán Mỹ dường như đang bị tác động bởi hai đường rủi ro song song.

**Xung đột thuế quan đẩy tâm lý phòng ngừa rủi ro lên cao**

Nói về điều thứ nhất. Chủ đề mua lại Greenland đã làm tăng kỳ vọng về thuế quan, trực tiếp kéo giảm thị trường chứng khoán Mỹ. Thị trường ước tính, yếu tố này chiếm khoảng 40% mức giảm hôm nay. Điều thực sự khiến người ta lo lắng không phải là con số thuế quan mà là khả năng xấu đi trong quan hệ Mỹ - châu Âu — ai cũng rõ, một khi chiến tranh thương mại thực sự leo thang, hậu quả sẽ rất phức tạp.

Vậy các diễn biến tiếp theo sẽ ra sao? Thị trường đưa ra một số khả năng: Tình huống lạc quan nhất (xác suất 50%) là ông Trump từ bỏ ý tưởng mua Greenland, chuyển sang các yêu cầu khác, hai bên Mỹ và châu Âu cùng nhường bước; thứ hai là khả năng tòa án liên bang sẽ đưa ra phán quyết có lợi cho dự luật thuế quan, tạm thời kiềm chế đợt giảm này, tuy nhiên thời điểm cụ thể vẫn còn là một ẩn số (xác suất 25%); tình huống tồi tệ nhất (25%) là châu Âu trực tiếp từ chối thỏa hiệp, tình hình sẽ căng thẳng trong ngắn hạn, nhưng về dài hạn vẫn có thể giải quyết hòa bình.

**Khủng hoảng nợ của Nhật Bản mới là quả bom hẹn giờ thực sự**

Nhưng tất cả chỉ là bề nổi. Điều thực sự làm xáo trộn thị trường tài chính toàn cầu là vấn đề nợ của Nhật Bản đang tràn ra toàn cầu.

Gần đây, thị trường mới nhận ra một rủi ro trước đây bị đánh giá thấp nghiêm trọng: Nhật Bản có thể từ "khủng hoảng trái phiếu nội bộ" chuyển thành "vấn đề tác động đến hệ thống lãi suất toàn cầu". Nghe có vẻ phóng đại, nhưng logic thực ra rất rõ ràng.

Ngân hàng trung ương Nhật Bản(BOJ) hiện đang rơi vào một tình thế tiến thoái lưỡng nan kinh điển — gần như không còn lựa chọn:

Nếu để cứu đồng yên bằng cách tăng lãi suất, lợi suất trái phiếu Nhật sẽ tiếp tục giảm, tài sản thế chấp của ngân hàng dễ bị vỡ, carry trade buộc phải đóng vị thế, chênh lệch lãi suất thu hẹp khiến thanh khoản thị trường ngay lập tức căng thẳng; còn nếu mở rộng mua trái phiếu để bảo vệ thị trường trái phiếu, thị trường sẽ bị tràn ngập bởi đồng yên, tỷ giá yên sẽ mất kiểm soát hoàn toàn, có thể giảm thủng mức 160 như một ngưỡng tâm lý.

Vì vậy, Nhật Bản thực chất đang dùng cách "cứu quốc bằng đường cong" — Bộ Tài chính bán tháo trái phiếu Mỹ, sau đó phối hợp với các doanh nghiệp lớn mua vào đồng yên và trái phiếu Nhật trên thị trường, nhằm giữ ổn định cả đồng tiền lẫn giá trị trái phiếu. Đây là một trong những lý do khiến lợi suất trái phiếu Mỹ tiếp tục tăng.

**Hiệu ứng tràn lan quan trọng**

Ở đây cần làm rõ một điểm: Nhật Bản không phải đã bán tháo trái phiếu Mỹ quy mô lớn, có hệ thống, mà là thị trường bắt đầu giao dịch về "khả năng bị bắt buộc xảy ra" của tình huống này. Nhưng chính kỳ vọng đó đã đủ để đẩy lợi suất trái phiếu Mỹ tăng lên.

Một khi đồng yên liên tục phá đáy mới, trái phiếu Nhật tiếp tục yếu đi, lợi suất trái phiếu Mỹ gần như chắc chắn cũng sẽ tăng theo. Điều này lại gây áp lực lên các tài sản rủi ro toàn cầu — bao gồm cổ phiếu và tài sản số. Vì vậy, thay vì nói thị trường chứng khoán Mỹ giảm, đúng hơn là thanh khoản toàn cầu đang thắt chặt, trung tâm "phát hiện giá" của trái phiếu Mỹ đang định giá lại rủi ro của một chu kỳ mười năm.