#夏日创作营 Ảnh hưởng tới thị trường sau khi Đạo luật Cấu trúc thị trường Crypto của Mỹ (Clarity Act) được thông qua!

Trước hết cần phải làm rõ Đạo luật Cấu trúc thị trường tài sản số của Mỹ (Digital Asset Market Clarity Act) thực chất nhằm làm gì, thì mới biết nó là tin tốt cho những ngành nào, hay cho những hạng mục/nền tảng nào.

1. Tái phân định phạm vi quản lý giữa SEC và CFTC
Chứng khoán và chứng khoán được token hóa tiếp tục do SEC quản lý; các token mạng đáp ứng điều kiện, hàng hóa kỹ thuật số và thị trường giao dịch giao ngay của chúng, chủ yếu chuyển cho CFTC. Bản của Thượng viện còn bổ sung khái niệm “token mạng” và “tài sản phái kèm”, cho phép dự án thông qua quy trình công bố và chứng thực để chứng minh token không còn phụ thuộc vào việc bên dự án tiếp tục vận hành liên tục, từ quản lý theo hướng chứng khoán dần chuyển sang quản lý hàng hóa kỹ thuật số.
Đoạn này đúng là tin tốt cho một phần “altcoin”, đặc biệt các dự án blockchain công khai (public chain): từ chỗ vốn đã bị SEC quản, có thể chuyển sang bị CFTC quản. Nhưng với một dự án thuần “phát hành token”, điều đó có ý nghĩa lớn không?

2. Mở ra một lối đi hợp pháp cho huy động token
Bên dự án có thể được miễn trừ thông qua Regulation Crypto (khung quy tắc quản lý tài sản mã hóa) mới. Mức huy động tối đa là 50 triệu USD mỗi năm, trần lũy kế 4 năm về nguyên tắc là 200 triệu USD; đồng thời cần nộp công bố ban đầu và công bố nửa năm. Điều này sẽ giảm đáng kể rủi ro dự án ở Mỹ bị SEC xem là phát hành chứng khoán trái pháp luật khi huy động vốn bằng token.
Tin tốt ở đây là một dạng “ICO” hợp pháp cho dự án; còn việc bên dự án có kéo giá (pump) hay không thì về bản chất không có gì tốt hơn, và với các nền tảng phát hành cũng gần như không có lợi gì, vì các doanh nghiệp ICO tuân thủ nhiều khả năng sẽ phát hành trên các nền tảng phát hành tuân thủ.

3. Thiết lập cơ chế quản lý sàn giao dịch crypto giao ngay tại Mỹ
Các sàn giao dịch hàng hóa kỹ thuật số, công ty môi giới và nhà tạo lập thị trường cần đăng ký với CFTC, thực hiện tách biệt tài sản khách hàng, quản lý xung đột lợi ích, giám sát thị trường, công bố thông tin, tuân thủ chống rửa tiền và trừng phạt. Khi tài sản kỹ thuật số mà khách hàng nắm giữ ở sàn bị phá sản, cũng sẽ được xác định rõ ràng là tài sản của khách hàng, giảm rủi ro tái diễn tình trạng trộn lẫn tài sản kiểu FTX.
Đoạn này là tin tốt cho các sàn giao dịch tuân thủ tại Mỹ như Coinb, Robinhood, nhưng tác động thực tế lên Coinb lại rất thấp: vì tính tuân thủ của Coinb đã đủ rồi, cái cần đăng ký thì đã đăng ký hết; hơn nữa Coinb là công ty niêm yết, thị trường coi trọng nhiều hơn hiệu quả kinh doanh. Có thể nói về mặt tuân thủ, Coinb hiện đã là “đỉnh” của sàn giao dịch crypto tại Mỹ. Tất nhiên, đối với Coinb, Robinhood và các nền tảng khác mở rộng hoạt động kinh doanh thì có lợi, ví dụ triển khai chứng khoán được token hóa—thực sự là mở rộng. Ngoài ra, với các sàn khác đang chuẩn bị vào Mỹ hoặc mở hoạt động tại Mỹ, hoặc chi nhánh sàn tại Mỹ, thì độ khó sẽ tăng lên.

4. Người phát triển DeFi, người dùng tự lưu ký (self-custody) và những người chỉ thuần phát triển phần mềm, vận hành node, xác thực giao dịch hoặc cung cấp dịch vụ phi lưu ký (non-custodial) sẽ không tự động bị coi là nhà môi giới chứng khoán hoặc nhà chuyển giao tiền vốn chỉ vì người khác sử dụng mã nguồn của họ. Các cơ quan liên bang cũng không được phép cấm phổ biến cá nhân sử dụng ví tự lưu ký. Tuy nhiên, các nhóm có thể đóng băng người dùng, kiểm soát giao thức hoặc có quyền hạn đặc biệt vẫn có thể bị xem là bên kiểm soát tập trung và phải chịu nghĩa vụ AML, trừng phạt và nghĩa vụ của tổ chức tài chính.
Đoạn này nhìn như tin tốt cho DeFi, nhưng thực tế nếu là DeFi thuần túy hoặc ví phi tập trung thì vẫn ổn; còn nếu chuỗi có liên quan đến các giao thức có thể tồn tại rủi ro rửa tiền, như Tornado Cash trước đây, và nhiều giao thức về quyền riêng tư, thì vẫn sẽ bị chú ý. Ngoài ra, có thể nói tin tốt này trước đây chưa từng được để ý, giờ thì đa phần vẫn sẽ tiếp tục không để ý như cũ: trước là rủi ro, hiện tại rủi ro còn lớn hơn. Liệu nó có trở thành nguyên nhân để các dự án DeFi kéo giá (pump) không?

5. Lợi suất từ stablecoin bị giới hạn
Hiện tại, tranh cãi lớn nhất của thị trường nằm ở mục này. Sàn giao dịch và nhà cung cấp dịch vụ không được phép chỉ vì người dùng nắm giữ stablecoin mà trả khoản lợi suất thụ động tương tự lãi tiền gửi ngân hàng. Tuy nhiên, các phần thưởng phát sinh từ việc thực sự thanh toán, giao dịch hoặc hoạt động vẫn được phép. Việc quản lý phát hành stablecoin chủ yếu do GENIUS Act (Clarity Act) đã được thông qua chịu trách nhiệm; còn CLARITY (Clarity Act) tập trung hơn vào việc stablecoin được sử dụng trên các nền tảng giao dịch và trong toàn bộ cấu trúc thị trường.
Nhiều bạn cho rằng sau khi Clarity Act thông qua, tin tốt lớn nhất sẽ là stablecoin—ví dụ $CRCL hoặc $USD1 —nhưng thực ra theo tiến triển hiện tại thì Clarity Act áp đặt hạn chế đối với sự phát triển của stablecoin, đặc biệt các chương trình “sinh lời” hoặc “trợ cấp” trước đó, sau khi Clarity Act thông qua thì phần lớn sẽ không thể thực hiện nữa. Nói cách khác, khoản Coinb trả lãi 3,5% cho USDC, USD1 tặng airdrop $WLFI cho người dùng—về bản chất đều là những thứ Clarity Act cấm. Điều này không phải lợi ích cho sự phát triển của stablecoin: dù có tiết kiệm một số tiền, nhưng việc mở rộng thị trường có thể bị giới hạn. Tất nhiên nếu stablecoin và sàn giao dịch tìm được phương án trợ cấp phù hợp hơn và “lách” được Clarity Act thì vẫn có cơ hội.
Vì vậy, theo quan điểm cá nhân tôi: nếu Clarity Act có bao gồm hạn chế đối với trợ cấp stablecoin thì sẽ không tìm được lý do cho việc Circle được hưởng lợi. Nếu chỉ là “tuân thủ” thì nói thật, Circle ở Mỹ đã đủ tuân thủ rồi. Những vấn đề mà Circle gặp phải cũng giống Coinb: công ty niêm yết, thứ mà được quan tâm nhiều nhất vẫn là hiệu quả kinh doanh.

6. Ngân hàng có thể tham gia rõ ràng hơn vào hoạt động blockchain
Ngân hàng, công ty cổ phần ngân hàng và hợp tác xã tín dụng có thể triển khai thanh toán blockchain, lưu ký (custody), cho vay và giao dịch trong phạm vi quyền hạn nghiệp vụ hiện có, đồng thời thúc đẩy cơ chế ký quỹ tổng hợp (combinations of margin) giữa tài khoản chứng khoán, phái sinh và tài khoản hàng hóa kỹ thuật số.
Ngân hàng có thể thế chấp một phần tiền mã hóa hoặc chứng khoán được token hóa để cho vay—điều này đúng là tin tốt; đối với một số cổ phiếu ngân hàng thì có thể sẽ ổn, nhưng cụ thể là những cổ phiếu nào sẽ hưởng lợi thì cũng chưa chắc.

Tóm lại, nhìn chung các sàn giao dịch tuân thủ tại Mỹ là nhóm bị ảnh hưởng nhiều nhất về mặt triển khai nghiệp vụ; càng tuân thủ tốt thì lợi thế càng lớn, càng có thể nhanh chóng bước vào “đường đua” mới. Vì vậy nếu Clarity Act được thông qua, tôi nghĩ lợi thế của $COIN sẽ tương đối lớn hơn. Nhưng với một số sàn phi tập trung (decentralized exchange) có thể sẽ gặp rắc rối. Lưu ký (custody), RWA và cơ sở hạ tầng được token hóa thuộc nhóm tin tốt trung và dài hạn, đặc biệt là các lĩnh vực liên quan đến chứng khoán được token hóa sẽ có lợi thế.
Tuy nhiên, khi tính tuân thủ của các sàn lớn ở thị trường chứng khoán Mỹ tăng lên, nhu cầu RWA trên chuỗi hoặc nhu cầu liên quan tới chứng khoán Mỹ trên chuỗi sẽ dần bị thu hẹp. Tiếp theo là những hỗ trợ nhất định cho các public chain (công chain): ít nhất cũng không bị SEC “hô đánh hô giết”. Nhưng công chain giống công ty niêm yết hơn: SEC không quản nữa thì chưa chắc là có thể kéo giá (pump). Trường hợp tốt nhất là $ETH : ETF giao ngay đã được thông qua, SEC thừa nhận đó không còn là chứng khoán; nhưng hiện tại vẫn còn “chết không hẳn sống”—vì vậy hiệu quả chính sách có thể chỉ là tác động đẩy trong ngắn hạn và thời gian duy trì thì không mấy lạc quan.

Sau đó, DeFi, ví và cơ sở hạ tầng cho nhà phát triển cũng sẽ được hưởng lợi, nhưng theo cảm nhận của tôi thì lợi ích này chủ yếu hướng tới nhà phát triển, chứ không phải nhắm vào một lĩnh vực hoặc dự án cụ thể. Đặc biệt với các dự án DeFi, việc kéo giá vẫn phải xem “ông trùm/gang” (quyền lực đứng sau) chứ không chỉ dựa vào tin chính sách.

Còn đối với stablecoin: tin rằng khi được thông qua, nó có thể giúp $CRCL “kéo lên” một chút, nhưng đó thuần về mặt tâm lý. Trên thực tế, nếu không thay đổi hạn chế đối với trợ cấp stablecoin thì theo tôi Clarity Act là tin xấu cho stablecoin.