#夏日创作营 高盛交易主管：美國股票交易的難度仍極高；考慮在金價回檔時建立部位

儘管本週標普 500 指數整體僅出現有限的漲跌，但市場內部出現劇烈分歧與因子波動，正在考驗每一位投資人的判斷。
高盛對沖基金業務主管 Tony Pasquariello 在最新的市場宏觀報告中表示，由於動能波動仍然非常高，目前市場的「交易難度仍極高」。他建議密切關注一項歷史對照：標普 500 在期中選舉前的典型波動模式。
Pasquariello 表示，自 7 月以來，因子波動大幅飆升，去槓桿跡象變得十分明顯。投資人策略回應的核心應該是「簡化投資組合，並將風險集中在最有把握的部位」。同時，他對黃金的看法也出現明顯轉變：他認為大量投機性做多部位已在 2026 年被洗出。再加上央行重啟黃金購買，以及多次出現價格在約 4,000 美元附近獲得支撐，這是一個建立結構性多頭部位的合適時點。
就市場影響而言，Pasquariello 的觀點涵蓋多個正在升溫的變數，包括對聯準會升息預期上升、擔憂 AI 資本支出成長可能仍在持續而營收成長可能落後，以及由伊朗主導的地緣政治發展推動布倫特原油在一個月內跳漲 33%。這些因素合在一起，可能成為未來數週標普 500 波動上升的催化劑。
在指數的平靜之下，市場內部分歧加劇
本週標普 500 的逐點移動幅度有限，但這一表面景象掩蓋了市場內部的強烈動盪。Pasquariello 指出，個股與指數之間存在「顯著分歧」——單一股票隱含波動率與指數隱含波動率之間的價差持續拉大，特別反映在 1 個月到期的、25-delta 的買權（call）期權比較資料上。他認為這種現象反映出三個市場主題：對個股期權相對指數期權的持續強勁需求；機構與散戶在內的各類型投資人都在期權市場高度活躍；以及分散交易（dispersion trading）的機會窗口異常豐富。Pasquariello 預期這種價差在短期內仍會維持在高位。動能因子（momentum factors）的實現波動率也同樣大幅飆升，而且並不僅限於美國市場——日本動能因子的波動也同步上衊，反映出與 AI 相關曝險的全球滲透程度廣泛。
黃金：在回檔時建立部位的時機已到
Pasquariello 對黃金的看法，是本週報告中最清晰的投資建議。
他提出四項關鍵論點：
第一，自 2026 年以來，許多投機性做多部位已被清出；
第二，央行的黃金買盤已重啟；
第三，黃金價格走勢圖顯示在約 4,000 美元附近多次形成支撐；
第四，儘管美國利率上升與美元走強是短期逆風，但這恰恰是創造在回檔時建立結構性多頭部位機會的來源——而且他對此方向的長期邏輯非常有信心。其核心依據是各國政府的債務負擔仍持續上升的趨勢。
高盛認為，中期黃金價格預測的風險偏向上行。黃金在私人投資組合中的配置仍相對偏低。同時，近期的地緣政治事件——包括伊朗局勢與整體緊張升溫——可能促使私人投資人加速對多元化配置的需求，並壓低市場對西方財政可持續性的預期。
AI 資本支出：瘋狂仍在延續；與營收成長的連結仍是未解之問
AI 基礎設施投資的規模與節奏持續主導市場敘事。Pasquariello 表示，今年截至目前，與 AI 相關的信貸供給已達 4,890 億美元，且看不到放緩跡象。他說：「不要低估最大支出方持續加速加碼的意願。」然而，本週 Google 財報揭示了市場最核心的矛盾：企業營業獲利達到 410 億美元，年增 30%；雲端營收年增 82%；而《財富》100 強中近 90% 正在使用 Gemini Enterprise——但這巨大的 AI 資本支出，尚未被清楚連結到營收成長，使市場最關鍵的問題仍未獲得答案。Pasquariello 強調，下週的財報將是下一個關鍵檢驗點：Microsoft（週三）、Meta（週三）以及 Amazon（週四）。市場需要看到 AI 投資與營收成長之間的明確連結。特別是，儘管標普 500 指數成分股的中位數預期獲利成長率也約在 10% 左右，但預期本季與 AI 基礎設施相關的公司仍將貢獻超過標普 500 本季總獲利成長的一半。
聯準會與伊朗：兩個外部變數正在升溫
本週針對聯準會政策路徑的不確定性已明顯升高。Pasquariello 表示，本週初市場對 7 月升息的預期仍帶有某種程度的意外性，但到了週末，利率互換市場已明顯轉向升息——部分原因在於市場正試圖弄清楚新任主席的政策反應函數。
他表示，自己對升息對股市的影響採取「複雜（mixed）」的看法。就偏空面而言，高密度資本支出循環期間收緊貨幣政策存在風險；歷史上，聯準會的緊縮往往是高估值、高度集中的市場出現高點的條件之一。就偏多面而言，如果升息能錨定通膨預期並壓抑長端殖利率，那未必會對風險資產不利。就伊朗而言，本月布倫特原油近月期貨相較上月已累積上漲 33%。Pasquariello 表示，本週市場的核心擔憂不僅是軍事衝突本身升級，也在於衝突範圍擴大——涉及胡塞武裝與紅海局勢的干預，讓整體情況更為複雜。他判斷，雙方都難以達成預期目標，局勢將維持在「可控的升級」狀態，直到其中一方先讓步。
資金流與波動：下一階段的關鍵座標
從資金流角度來看，Pasquariello 認為未來一個月的整體基調會偏正面。在過去五週中，合計 1,630 億美元的三筆大型融資交易已被市場消化，而 8 月的新增資金募集規模預期會顯著低於此前。同時，隨著財報季接近尾聲，股票回購預期將明顯加速——8 月歷史上也是年度回購支出佔比最高的月份。
在前瞻性的波動面向上，Pasquariello 特別點出一項歷史對照：標普 500 的實現波動率在期中選舉前，常會呈現一種規律特徵，即通常在 10 月周邊出現波動收斂。他表示：「想像市場也會在那時收斂是合理的。」不過，像 1987 或 2008 這種極端年份的案例提醒投資人，選舉周期並非波動的唯一驅動因素。此外，蘋果股價近期也出現大幅飆升，因為它在美國市場價值的第一名位置上與輝達交替。只是它與那斯達克 100 指數的實現相關性已跌至至少 20 年來的最低水平——這種異常訊號也值得市場參與者留意。 $XAU USD ‌