11月的-16.5%回撤看起来像是结构性失败。但事实并非如此。破裂的是心理，而不是系统。比特币的执行层在价格重置的同时得到了加强，创造了自2023年以来情绪和基本面之间最干净的背离。
α/ 重要的部分没有坏掉
哈希率在10月份再攀升5%，达到约1,082 EH/s，在抛售潮中创下历史新高。矿工们没有放弃，而是加倍下注。
ETF资金流动保持不变。11月份的流出大约为35亿美元，包括单日$523M 的赎回，然而月末仍实现$70M 的净流入。这不是恐慌；这是轮动。
关键数据：
- 哈希率约为1,082 EH/s，为历史最高
- 尽管价格下跌，矿工们仍在增加资本配置
- 到月底，$BTC ETF的现货流出逆转为适度的净流入
- 没有矿工投降，没有区块时间不稳定，没有结构性故障
- 长期持有者几乎没有动；卖出来自短期流动
这些不是一个处于压力下的系统的信号。
它们是市场重新定价的信号，速度快于基本面恶化的速度。
β/ 为什么这不是流动性危机
此轮行情背后没有系统性的催化因素。没有稳定币偏差，没有监管打压，没有矿业困境。流动性只是沿着风险曲线滑落，远离杠杆周边，进入基础层工具。
比特币在收紧的条件下表现得像一种宏观资产。
解除暴露了投机性杠杆，而非结构性弱点。
当价格如此急剧地与基本面脱节时，潜在的信息很简单：头寸崩溃了；网络没有。
γ/ 现在到底是什么推动比特币
比特币在这个月突破了一个重要

@helium 与其他 DePIN 的区别不在于品牌或定位。
这证明了系统在真实流量下的有效性，安静而稳健。
+ 366k+ 热点在全球范围内运行
+ 60 TB的移动数据每天被路由
+ $45k–$60k 的持续DC燃烧
+ 收入主要来源于普通消费者的使用
这些不是预测或试点数字。
它们是一个像基础设施一样运作的网络的指标，而不是代币实验。
大多数去中心化基础设施网络（DePIN）模型仍在等待首波真实需求。
氦气已经在吸收它；手机连接，数据流动，手续费燃烧，收入在链上结算。
最明显的信号是，这种活动看起来是多么的不显眼。
它类似于一个成熟的连接轨道，只是采用了去中心化经济而不是承运商的资产负债表。
氦气不需要叙述来证明自己。
它的基本面已经完成了工作。
如果你想要从具有真实吞吐量的系统中分离噪声，Helium 是为数不多的跨越了那条线的项目之一。

如果你早期错过了 Rollbit 或 Shuffle……你可能想现在看看 @qzino_official。
他们已经推出了一个TG迷你应用，提供免费旋转和每日奖金，完整的Web3 iGaming平台即将上线。
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早期用户通常在这些周期中获得巨大利益，低投入，高潜力。
自主研究。

DeFi TVL 已从10月初的$172B 下降到本周的$112B ，跌幅为34.9%。
但更重要的信号在于流动性最先从哪里消失。
资金流出现象并不均匀，层级结构可以揭示系统在压力下的表现。
1. 由激励驱动的TVL最先流出：
这是最不稳定的流动性。
当激励减弱或市场波动加剧时，这部分资金会立刻流动。
这也暴露了哪些协议是靠实际使用维持，哪些只是人为抬高TVL。
2. 稳定币深度较弱的链出现了更高的百分比跌幅：
稳定币是底层流动性的基础。
当基础薄弱时，每一美元的流出都会在DEX、借贷和抵押品市场产生放大效应。
3. 早期L2缺乏成熟货币市场或永续合约时，资金流失最快：
用户可能依然活跃，但资金无处可用。
TVL会流向已具备借贷、永续合约和稳定币流动性的L2。
4. 黏性流动性集中在有真实收入的协议中：
拥有持续费用收入的永续合约和借贷市场能够更长时间留住TVL。
这种转变强化了结构性趋势：使用产生的收益大于代币激励。
TVL缩减不是单一事件。
它是一种筛选机制，显示哪些生态系统拥有结构性流动性，哪些则依赖于短暂的资本流动。

ROMA 将框架从“你的模型有多大？”改变为“你的系统协调得怎么样？”
一个试图做所有事情的模型会强制执行线性工作流程。
ROMA将工作拆分并通过一个较小代理的图形进行路由，每个代理都有一个定义的角色：检索、推理、验证、执行。
三种复合效应迅速显现：
+ 复杂任务停止压倒系统
+ 并行执行增加了表面覆盖率
+ 可审计组件使改进可预测
这就是为什么编排胜过原始规模。
更好的协调能产生比模型质量的边际收益更好的结果。
而这也是@SentientAGI所倾向的方向；将前沿从原始参数数量转向指导智能如何组装的架构。
拉远视角，宏观变化显而易见：
人工智能的优势正在从计算密集型转向工作流密集型。
模型收敛。
编排有所区别。
ROMA是那个差异化层。

在2017年的加密周期中，首次代币发行是当时的趋势，项目直接向全球的散户出售他们的代币。这个模型在当时运作良好，早期的大佬从中赚了大钱。
今天，我们开始看到首次代币发行的复苏，而@Alignerz_正在推动这个叙述，称之为ICO 2.0及更远。
首次代币发行季节会回来吗？我们很快就会知道。

评估DePIN项目的最简单方法：
当代币没有变动时，它会赚吗？
@helium 打勾了那个框。
它的网络激励促进了采用；现在收入维持着它。
+ 366K 活跃节点
+ Helium Mobile 收入的 90%
+ 随着实际使用量的增长，排放量正在下降
这表明这是一个成熟的协议，而不是补贴计划。
氦的模型翻转了去中心化基础设施网络（DePIN）的剧本：先构建硬件，后提取现金流。
大多数项目从代币经济学开始；Helium 从覆盖范围开始。
在向生产性网络的下一个轮换中，这将是其他人将以此为标准进行衡量。