Multicoin：Stablecoin dan Fintech 4.0

Penulis: Spencer Applebaum & Eli Qian, Multicoin Capital；Terjemahan: Goldnews

Selama dua dekade terakhir, teknologi keuangan telah mengubah cara orang mengakses produk keuangan, tetapi tidak mengubah cara arus dana sebenarnya berjalan. Inovasi terutama terkonsentrasi pada antarmuka yang lebih simpel, proses pendaftaran yang lebih lancar, dan saluran distribusi yang lebih efisien, sementara infrastruktur keuangan inti tetap relatif sama. Sebagian besar waktu selama periode ini, tumpukan teknologi ini hanya dijual kembali, bukan dibangun ulang dari awal.

Secara umum, perkembangan teknologi keuangan dapat dibagi menjadi empat tahap:

Fintech 1.0: Distribusi Digital (2000-2010)

Gelombang awal fintech membuat layanan keuangan menjadi lebih umum, tetapi efisiensi belum meningkat secara signifikan. Perusahaan seperti PayPal, E*TRADE, dan Mint menggabungkan sistem tradisional yang sudah ada puluhan tahun (seperti ACH, SWIFT, dan jaringan kartu) dengan antarmuka internet, sehingga produk yang ada menjadi digital.

Proses penyelesaian transaksi lambat, prosedur kepatuhan bergantung pada manusia, dan pembayaran dilakukan sesuai jadwal yang ketat. Pada periode ini, meskipun industri keuangan sudah online, cara dana mengalir tidak mengalami perubahan fundamental. Yang berubah adalah siapa yang dapat menggunakan produk keuangan, bukan cara produk itu beroperasi secara intrinsik.

Fintech 2.0: Era Bank Baru (2010-2020)

Lompatan berikutnya muncul dari smartphone dan media sosial. Chime menargetkan pekerja bergaji yang bisa menarik gaji mereka lebih awal. SoFi fokus pada refinancing pinjaman mahasiswa untuk lulusan yang berambisi. Revolut dan Nubank, berkat pengalaman pengguna yang ramah, menjangkau konsumen di seluruh dunia yang kurang terlayani oleh bank tradisional.

Setiap perusahaan menceritakan kisah yang menarik untuk audiens tertentu, tetapi inti produk yang mereka jual sama saja: rekening giro dan kartu debit yang berjalan di sistem tradisional yang sama. Mereka dan pendahulunya bergantung pada bank mitra, organisasi kartu, dan sistem ACH.

Keberhasilan mereka bukan karena membangun saluran baru, tetapi karena mereka mampu menjangkau pelanggan dengan lebih baik. Merek, panduan pengguna, dan akuisisi pelanggan adalah keunggulan utama mereka. Era fintech ini berubah menjadi perusahaan distribusi teknologi yang bergantung pada bank.

Fintech 3.0: Keuangan Terembedded (2020-2024)

Sekitar tahun 2020, keuangan terembedded mulai berkembang pesat. API memungkinkan hampir semua perusahaan perangkat lunak menyediakan produk keuangan. Marqeta memungkinkan perusahaan menerbitkan kartu debit melalui API. Synapse, Unit, dan Treasury Prime menawarkan layanan perbankan sebagai layanan (Bank-as-a-Service/BaaS). Dengan cepat, hampir semua aplikasi bisa menyediakan layanan pembayaran, kartu, atau pinjaman.

Namun, di balik lapisan abstraksi, esensinya tetap sama. Penyedia BaaS masih bergantung pada bank-bank tradisional, kerangka kepatuhan, dan saluran pembayaran sebelumnya. Tingkat abstraksi meningkat ke API, tetapi manfaat ekonomi dan kontrol tetap mengalir ke sistem yang sudah ada.

Komodifikasi Fintech

Pada awal 2020-an, kelemahan model ini menjadi terlihat di mana-mana. Hampir semua bank baru besar bergantung pada beberapa bank sponsor dan penyedia BaaS.

Sumber: Embedded

Karena itu, saat perusahaan bersaing secara agresif melalui pemasaran efektivitas, biaya akuisisi pelanggan melonjak. Margin keuntungan menyempit, biaya penipuan dan kepatuhan meningkat pesat, dan infrastruktur menjadi seragam. Kompetisi pun berubah menjadi perlombaan perlengkapan pemasaran. Banyak perusahaan fintech mencoba menonjol melalui warna kartu, bonus pendaftaran, dan gimmick cashback.

Sementara itu, risiko dan pengambilan nilai terkonsentrasi di tingkat bank. Lembaga keuangan besar yang diawasi oleh Office of the Comptroller of the Currency (OCC) seperti JPMorgan dan Bank of America mempertahankan hak istimewa inti: menerima simpanan, memberikan pinjaman, dan mengakses sistem pembayaran federal seperti ACH dan Fedwire. Sementara itu, perusahaan fintech seperti Chime, Revolut, dan Affirm tidak memiliki hak ini, sehingga harus bergantung pada bank berlisensi untuk menyediakan layanan tersebut. Bank mendapatkan keuntungan dari bunga dan biaya platform; perusahaan fintech memperoleh dari biaya transaksi.

Seiring meningkatnya proyek fintech, pengawasan terhadap bank penginisiasi semakin ketat. Regulasi dan persyaratan yang meningkat memaksa bank menginvestasikan sumber daya besar dalam kepatuhan, manajemen risiko, dan pengawasan proyek pihak ketiga. Contohnya, Cross River Bank mendapatkan perintah pengawasan dari regulator, Green Dot Bank menghadapi tindakan hukum dari Fed, dan Fed mengeluarkan perintah penghentian terhadap Evolve.

Tindakan respons bank termasuk memperketat proses onboarding pelanggan, membatasi jumlah proyek yang didukung, dan memperlambat iterasi produk. Model yang dulunya mengizinkan percobaan kini harus mengandalkan skala besar untuk menutupi beban kepatuhan. Kecepatan inovasi fintech melambat, biaya meningkat, dan mereka lebih memilih mengembangkan produk umum ketimbang produk khusus.

Kami percaya, tiga faktor utama mengapa inovasi tetap menjadi pelopor selama dua dekade terakhir adalah:

01 Infrastruktur arus dana didominasi dan tertutup. Jaringan Visa, Mastercard, dan ACH milik Federal Reserve tidak memberi ruang kompetisi.

02 Startup memerlukan dana besar untuk mengembangkan produk keuangan inti. Meluncurkan aplikasi bank yang diatur secara ketat membutuhkan jutaan dolar untuk kepatuhan, anti penipuan, pengelolaan dana, dan lain-lain.

03 Regulasi membatasi partisipasi langsung. Hanya lembaga berizin yang dapat menampung dana atau memindahkan dana melalui jalur utama.

Sumber data: Statista

Mengingat batasan-batasan ini, daripada berhadapan langsung dengan aturan yang sudah ada, lebih masuk akal untuk mengembangkan produk. Akibatnya, sebagian besar fintech hanya mengasah API bank. Meskipun dalam dua puluh tahun terjadi inovasi, sangat sedikit teknologi keuangan baru yang benar-benar revolusioner muncul. Secara jangka panjang, memang belum ada solusi alternatif yang nyata.

Perjalanan perkembangan cryptocurrency justru sangat berbeda. Pengembang awalnya fokus pada fungsi dasar. Automated Market Makers, kurva obligasi, kontrak perpetual, vault likuiditas, dan pinjaman on-chain semuanya berkembang secara bertahap dari bawah ke atas. Logika keuangan sendiri juga menjadi dapat diprogram untuk pertama kalinya.

Fintech 4.0: Stablecoin dan Keuangan Tanpa Izin

Meskipun tiga era fintech sebelumnya menghadirkan berbagai inovasi, mekanisme dasarnya hampir tidak berubah. Produk yang disampaikan melalui bank, bank baru, atau API terembedded tetap berjalan di jalur tertutup dan berizin yang dikendalikan oleh perantara.

Stablecoin memecah pola ini. Stablecoin bukan hanya menumpuk perangkat lunak di atas sistem bank, tetapi langsung menggantikan fungsi utama bank. Pengembang berinteraksi dengan jaringan yang terbuka dan dapat diprogram. Pembayaran diselesaikan secara on-chain. Fungsi seperti penyimpanan, pinjaman, dan kepatuhan juga dialihkan dari hubungan kontraktual ke lapisan perangkat lunak.

(BaaS) mengurangi gesekan, tetapi tidak mengubah model ekonomi. Perusahaan fintech tetap harus membayar biaya kepatuhan kepada bank sponsor, biaya penyelesaian kepada organisasi kartu, dan biaya akses kepada perantara. Infrastruktur tetap mahal dan berizin.

Stablecoin sepenuhnya menghilangkan kebutuhan akses sewaan. Pengembang tidak perlu memanggil API bank, cukup menulis kode langsung ke jaringan terbuka. Penyelesaian dilakukan langsung di blockchain. Biaya menjadi milik protokol, bukan perantara. Kami yakin, biaya pembangunan akan berkurang secara signifikan: dari membangun di bank yang membutuhkan jutaan dolar, atau menggunakan blockchain-as-a-service (BaaS) yang membutuhkan ratusan ribu dolar, menjadi pembangunan kontrak pintar tanpa izin di blockchain hanya dengan beberapa ribu dolar.

Perubahan ini mulai terlihat dalam skala besar. Nilai pasar stablecoin dalam kurang dari sepuluh tahun telah tumbuh dari hampir nol menjadi sekitar 3000 miliar dolar, dan saat ini volume transaksi riil bahkan melebihi jaringan pembayaran tradisional seperti PayPal dan Visa, bahkan tanpa menghitung transfer internal bursa dan transaksi MEV. Saluran pembayaran non-bank dan non-kartu kredit pertama kali mencapai skala global yang sesungguhnya.

Sumber: Artemis

Untuk memahami mengapa transformasi ini sangat penting dalam praktik, kita perlu memahami cara pembangunan perusahaan fintech saat ini. Perusahaan fintech umumnya bergantung pada banyak vendor:

• Antarmuka pengguna / User Experience
• Lapisan bank / custodial - Evolve, Cross River, Synapse, Treasury Prime
• Saluran pembayaran — ACH, Wire, SWIFT, Visa, Mastercard
• Identitas dan kepatuhan — Ally, Persona, Sardine
• Pencegahan penipuan — SentiLink, Socure, Feedzai
• Infrastruktur underwriting / kredit — Plaid, Argyle, Pinwheel
• Risiko dan infrastruktur keuangan — Alloy, Unit21
• Pasar modal — Prime Trust, DriveWealth
• Penggabungan data — Plaid, MX
• Kepatuhan / pelaporan — FinCEN, OFAC

Dalam kerangka ini, meluncurkan produk fintech berarti mengelola kontrak, audit, insentif, dan mode kegagalan dari puluhan mitra. Setiap lapisan menambah biaya dan penundaan, dan banyak tim menghabiskan waktu untuk mengoordinasikan infrastruktur sama banyaknya dengan pengembangan produk.

Sistem native stablecoin menyederhanakan kerumitan ini. Fungsi yang sebelumnya membutuhkan enam vendor kini digabung menjadi satu set primitif on-chain.

Dalam dunia stablecoin dan keuangan tanpa izin, bank dan layanan custodial akan digantikan oleh Altitude. Saluran pembayaran akan digantikan oleh stablecoin. Otentikasi identitas dan kepatuhan memang penting, tetapi kami percaya keduanya bisa hadir di on-chain dan dijaga kerahasiaan serta keamanannya dengan teknologi seperti zkMe. Infrastruktur underwriting dan kredit akan sepenuhnya direvolusi dan dipindahkan ke blockchain. Setelah semua aset didigitalisasi, perusahaan pasar modal akan menjadi tidak relevan lagi. Penggabungan data akan digantikan oleh data on-chain dan transparansi selektif, misalnya menggunakan teknologi enkripsi homomorfik penuh (FHE). Kepatuhan dan kepatuhan OFAC akan diproses di tingkat dompet (misalnya, jika dompet Alice masuk dalam daftar sanksi, dia tidak bisa berinteraksi dengan protokol).

Inilah perbedaan nyata fintech 4.0: arsitektur dasar keuangan akhirnya berubah. Tidak lagi perlu mengembangkan aplikasi yang diam-diam meminta otorisasi bank di belakang layar, melainkan langsung menggantikan sebagian besar bisnis bank dengan stablecoin dan jalur pembayaran terbuka. Pengembang bukan lagi penyewa, mereka memiliki tanah ini.

Peluang bagi perusahaan fintech stabilcoin profesional

Transformasi ini membawa dampak paling langsung dan jelas: jumlah perusahaan fintech akan meningkat secara signifikan. Ketika custodial, pinjaman, dan transfer dana hampir gratis dan instan, memulai perusahaan fintech seperti meluncurkan produk SaaS. Di lingkungan native stablecoin, tidak perlu berkoordinasi dengan lembaga penerbit kartu, tidak perlu menunggu proses penyelesaian selama beberapa hari, dan tidak perlu proses KYC yang rumit—semua ini tidak akan menjadi penghalang untuk berkembang.

Kami percaya biaya tetap untuk meluncurkan produk fintech berbasis keuangan akan turun dari jutaan dolar menjadi hanya beberapa ribu dolar. Setelah infrastruktur, biaya akuisisi pelanggan (CAC), dan hambatan regulasi hilang, startup akan mampu menjalankan model yang kami sebut sebagai fintech stabilcoin profesional, melayani komunitas yang lebih kecil dan lebih spesifik secara menguntungkan.

Ada kemiripan sejarah yang jelas di sini. Generasi fintech sebelumnya melayani kelompok pelanggan tertentu: SoFi menyediakan refinancing pinjaman mahasiswa, Chime menawarkan gaji lebih awal, Greenlight menyediakan kartu debit untuk anak muda, dan Brex melayani pengusaha yang tidak bisa mengakses kredit usaha tradisional. Tetapi, model spesialisasi ini akhirnya gagal menjadi model operasional yang berkelanjutan. Biaya transaksi membatasi pendapatan, dan biaya kepatuhan pun meningkat. Ketergantungan pada bank penginisiasi memaksa perusahaan memperluas jangkauan bisnis mereka, keluar dari niche awal. Untuk bertahan, tim harus melakukan ekspansi lateral, dan produk yang diluncurkan bukan karena kebutuhan pengguna, tetapi karena infrastruktur harus berukuran besar agar bisa beroperasi.

Berkat infrastruktur cryptocurrency dan API keuangan tanpa izin yang secara signifikan menurunkan biaya awal, bank baru berbasis stablecoin akan muncul, menargetkan kelompok pengguna tertentu seperti inovator fintech awal. Dengan biaya operasional yang jauh lebih rendah, bank-bank ini dapat fokus pada pasar yang lebih niche dan profesional: misalnya, layanan keuangan sesuai syariah, gaya hidup penggemar crypto, atau kelompok atlet dengan pola pendapatan dan konsumsi tertentu.

Efek sekunder yang lebih besar adalah bahwa spesialisasi dapat meningkatkan efisiensi ekonomi per unit. Biaya akuisisi pelanggan (CAC) berkurang, cross-selling menjadi lebih mudah, dan nilai seumur hidup pelanggan (LTV) meningkat. Perusahaan fintech yang berspesialisasi mampu menyesuaikan produk dan pemasaran secara tepat kepada target yang memiliki tingkat konversi tinggi, dan mendapatkan lebih banyak word-of-mouth dari komunitas yang dilayani. Dibandingkan generasi fintech sebelumnya, perusahaan ini berbiaya lebih rendah, tetapi profitabilitas per pelanggan menjadi lebih jelas.

Ketika siapa pun dapat meluncurkan perusahaan fintech dalam beberapa minggu, pertanyaannya berubah dari “siapa yang bisa mengakses pelanggan?” menjadi “siapa yang benar-benar memahami mereka?”

Menjelajahi ruang desain fintech profesional

Tempat-tempat di mana jalur konvensional gagal berjalan sering kali menjadi peluang paling menarik.

Sebagai contoh, pembuat konten dewasa dan performer mereka. Mereka menghasilkan miliaran dolar setiap tahun, tetapi sering dikeluarkan dari layanan bank dan penyedia kartu kredit karena risiko reputasi dan penolakan pembayaran. Pembayaran sering tertunda selama berhari-hari dengan alasan “kepatuhan”, dan biasanya dikenakan biaya 10%–20% melalui gateway pembayaran berisiko tinggi seperti Epoch atau CCBill. Kami percaya, pembayaran berbasis stablecoin dapat memberikan penyelesaian instan dan tidak dapat dibatalkan, serta memiliki kemampuan pemrograman untuk kepatuhan, sehingga performer dapat secara mandiri menyimpan pendapatan mereka, otomatis mentransfer ke dompet pajak atau tabungan, dan menerima pembayaran secara global tanpa bergantung pada perantara berisiko tinggi.

Sekarang, bayangkan atlet profesional, terutama yang berpartisipasi dalam olahraga individu seperti golf dan tenis, yang menghadapi dinamika arus kas dan risiko yang unik. Pendapatan mereka terkonsentrasi dalam masa karier yang singkat, dan biasanya harus dibagikan ke agen, pelatih, dan staf. Mereka harus membayar pajak di berbagai negara bagian dan negara, dan cedera bisa sepenuhnya menghentikan penghasilan mereka. Produk fintech berbasis stablecoin ini bisa membantu mereka mengonversi pendapatan masa depan menjadi token, membayar gaji staf melalui dompet multi-signature, dan secara otomatis memotong pajak di yurisdiksi terkait.

Distributor barang mewah dan jam tangan adalah contoh lain dari pasar yang secara tradisional kekurangan infrastruktur keuangan yang memadai. Mereka sering mengangkut inventaris bernilai tinggi melintasi batas negara, dan transaksi bisa bernilai ratusan ribu dolar. Pembayaran biasanya dilakukan melalui transfer bank atau penyedia pembayaran risiko tinggi, dan penyelesaian memakan waktu berhari-hari. Modal kerja sering disimpan di brankas atau etalase daripada di rekening bank, sehingga pembiayaan jangka pendek mahal dan sulit didapat. Kami percaya, fintech berbasis stablecoin dapat langsung mengatasi masalah ini: penyelesaian transaksi besar secara instan, kredit yang dijamin oleh inventory tokenisasi, dan fitur escrow yang dapat diprogram langsung di kontrak pintar.

Setelah mempelajari banyak kasus, kita akan menyadari bahwa batasan yang sama terus muncul: model operasi bank tidak cocok melayani pengguna dengan arus kas global, tidak seimbang, atau tidak konvensional. Tetapi, kelompok ini bisa berkembang menjadi pasar yang menguntungkan dengan platform stablecoin. Kami menganggap bahwa beberapa perusahaan yang secara teoritis fokus pada fintech stablecoin sangat menarik, seperti:

• Atlet profesional: pendapatan terkonsentrasi dalam waktu singkat; sering bepergian dan pindah tempat; mungkin perlu membayar pajak di berbagai yurisdiksi; memiliki penghasilan dari pelatih, agen, pelatih, dan lain-lain; mungkin ingin lindung nilai terhadap risiko cedera.
• Performer dewasa dan kreator konten: ditolak oleh bank dan penyedia kartu kredit; audiens tersebar di seluruh dunia.
• Karyawan perusahaan unicorn: kekurangan kas, kekayaan bersih terkonsentrasi di saham yang likuiditasnya rendah; opsi saham mungkin memicu pajak tinggi.
• Pengembang on-chain: kekayaan bersih terkonsentrasi di token yang sangat fluktuatif; menghadapi tantangan dalam exit dan perpajakan.
• Digital nomad: tanpa perlu paspor, bisa menggunakan bank untuk pertukaran mata uang otomatis; otomatis mengelola pajak sesuai lokasi; sering bepergian/mindah tempat.
• Narapidana: keluarga/teman sulit mendapatkan bantuan yang layak di sistem penjara, dan biayanya mahal; dana sering tidak bisa diperoleh melalui jalur tradisional.
• Sesuai syariah Islam: menghindari bunga.
• Generasi Z: layanan perbankan kredit ringan; investasi gamifikasi; fungsi sosial.
• UKM lintas negara: biaya valuta asing tinggi; proses penyelesaian lambat; modal kerja terkunci.
• Penjudi: membayar taruhan dengan kartu kredit untuk memutar roda roulette.
• Bantuan luar negeri: arus dana tertunda, membutuhkan perantara, dan tidak transparan; banyak dana hilang karena biaya, korupsi, dan salah alokasi.
• Tandas/kelompok tabungan bergiliran: otomatis lintas negara, cocok untuk keluarga global; tabungan yang dikumpulkan bisa menghasilkan pendapatan; kemungkinan membangun catatan pendapatan di rantai kredit untuk mendapatkan kredit.
• Penjual barang mewah (misalnya, dealer jam tangan): modal kerja terkunci di inventaris; perlu pinjaman jangka pendek; sering melakukan transaksi lintas batas bernilai tinggi; sering bertransaksi melalui aplikasi chat seperti WhatsApp dan Telegram.

Ringkasan

Sebagian besar inovasi fintech selama dua puluh tahun terakhir berfokus pada saluran distribusi, bukan infrastruktur inti. Perusahaan bersaing dalam membangun merek, pendaftaran pengguna, dan akuisisi pelanggan, tetapi arus dana sendiri tetap berjalan melalui jalur tertutup. Hal ini memperluas jangkauan layanan keuangan, tetapi juga menyebabkan komodifikasi, biaya yang meningkat, dan margin yang tipis.

Stablecoin berpotensi mengubah model ekonomi pengembangan produk keuangan. Dengan mengubah fungsi seperti custodial, penyelesaian, pinjaman, dan kepatuhan menjadi perangkat lunak terbuka yang dapat diprogram, mereka secara signifikan menurunkan biaya tetap untuk memulai dan mengoperasikan perusahaan fintech. Fungsi yang sebelumnya membutuhkan bank sponsor, organisasi kartu, dan sistem vendor besar kini bisa langsung dibangun di dalam blockchain, sehingga biaya menjadi jauh lebih rendah.

Ketika biaya infrastruktur turun, spesialisasi menjadi mungkin. Perusahaan fintech tidak lagi harus memiliki jutaan pengguna untuk mendapatkan keuntungan. Sebaliknya, mereka dapat fokus pada komunitas yang sangat niche dan spesifik yang kebutuhan produknya sulit dipenuhi “dengan satu ukuran cocok untuk semua”. Kelompok seperti atlet, pembuat konten dewasa, penggemar Korea, atau distributor jam tangan mewah sudah memiliki latar belakang, kepercayaan, dan pola perilaku bersama, sehingga produk mereka lebih mudah menyebar secara alami, bukan melalui pemasaran berbayar.

Yang sama pentingnya, komunitas ini sering memiliki arus kas, risiko, dan keputusan keuangan yang serupa. Konsistensi ini memungkinkan desain produk berfokus pada cara orang memperoleh penghasilan, berbelanja, dan mengelola keuangan mereka secara riil, bukan sekadar statistik demografis. Penyebaran word-of-mouth efektif karena pengguna saling mengenal, dan karena produk benar-benar cocok dengan cara komunitas beroperasi.

Jika visi kami menjadi kenyataan, transformasi ekonomi ini akan sangat bermakna. Dengan saluran distribusi yang terintegrasi ke komunitas, biaya akuisisi pelanggan (CAC) akan turun; dengan berkurangnya perantara, margin keuntungan akan meningkat. Pasar yang dulu terlalu kecil atau tidak menguntungkan akan berubah menjadi perusahaan yang berkelanjutan dan menguntungkan.

Dalam dunia ini, keunggulan fintech tidak lagi terletak pada ekspansi skala besar dan investasi pemasaran besar-besaran, melainkan pada pemahaman mendalam terhadap konteks nyata. Perusahaan fintech generasi berikutnya tidak akan bersaing dengan melayani semua orang, tetapi dengan membangun infrastruktur yang berbasis arus dana nyata, untuk menyediakan layanan terbaik bagi kelompok tertentu, dan merebut pasar dari sana.