DeFiファンドマネージャー:数十億ドル規模の市場における匿名のギャンブラー

現在導入されているDeFiファンドマネージャーモデルは、説明責任の空白であり、数十億ドルのユーザー資金がエンティティによって管理されており、彼らの行動に実際の制約はなく、失敗による具体的な結果もありません。 (あらすじ:休眠中のDeFi資本を動かすための1inchの新しい共有流動性プロトコルAquaとは何ですか? (背景追加:リップルリップルはステーキング機能を導入したいですか? CTOが「2層コンセンサスモデル」について語る:XRPにDeFi収益レイヤーを追加) 現在実装されているDeFiファンドマネージャーモデルは、説明責任の空白であり、数十億ドルのユーザー資金がエンティティによって管理されており、彼らの行動に実際の制約はなく、失敗しても実際の結果はありません。 DeFiファンドマネージャーの台頭 過去1年半の間に、DeFiスペースには新しいクラスの金融仲介業者が登場しました。 これらのエンティティは、自らを「リスクマネージャー」、「ボールトマネージャー」、または「戦略的オペレーター」と呼んでいます。 彼らは、モルフォ(約730億ドル)やオイラー(約110億ドル)などのプロトコルで数十億ドルのユーザー預金を管理し、リスクパラメータを設定し、担保タイプを選択し、利回り戦略を展開しています。 彼らは、生成された収益の5%から15%を成功報酬として受け取ります。 しかし、これらの事業体は、ライセンスや規制、資格や実績の開示を義務付けることなく運営されており、多くの場合、真の身元を隠しています。 2025年11月 Stream Financeの破綻 2025年11月のStream Financeの破綻は、圧力の下でこのアーキテクチャの致命的な欠陥を完全に露呈しました。 この事故により、エコシステム全体で最大2億8,500万ドルの連鎖損失が発生しました。 TelosC(1億2,364万ドル)、Elixir(6,800万ドル)、MEV Capital(2,542万ドル)、Re7 Labs(2つの金庫、合計2,740万ドル)など、いくつかのファンドマネージャーは、単一のカウンターパーティに高度に集中したユーザー預金を持っています。 取引相手は最大7.6倍のレバレッジを運用しており、実質担保はわずか190万ドルです。 警告サインはすでに存在し、非常に具体的です。 Crypto KOL CBBは10月28日、レバレッジ比率を公表しました。 Yearn Financeは、クラッシュの172日前にStreamチームに直接警告しました。 しかし、これらの警告は、既存のインセンティブ構造がまさにこの無視を助長しているため、無視されます。 従来の金融仲介業者との比較 DeFiファンドマネージャーモデルは、従来の金融ルーチンに従いますが、何世紀にもわたって苦労して学んできた説明責任メカニズムを放棄します。 従来の銀行やブローカーは、顧客の資金を管理する際に、資本要件、登録義務、受託者責任、および規制当局の精査に直面しています。 一方、DeFiファンドマネージャーは、クライアントの資金を管理する際に、市場のインセンティブによってのみ動かされます。 市場のインセンティブは、リスク管理よりも資産の蓄積とリターンの最大化を好みます。 これらのマネージャーをサポートする契約は、自らを「中立的なインフラストラクチャ」と表現し、彼らの活動から生じるリスクに対して責任を負うことなく、活動から手数料を得ています。 この立場はまったく受け入れられません。 伝統的な金融は、多くの災害の後、数十年前にこの概念を放棄しました、なぜなら、血の教訓は、手数料を稼ぐ仲介者が責任から完全に免除されるべきではないことを示しているからです。 パーミッションレス アーキテクチャの 2 つの性質である Morpho と Euler は、パーミッションレスの貸付インフラストラクチャとして機能します。 誰でもボールトを作成し、リスクパラメータを設定し、担保を選択し、預金の受け取りを開始できます。 このプロトコルは、スマートコントラクトの基盤を提供し、そこから手数料を稼ぎます。 このアーキテクチャには利点があります:イノベーションの促進:不慣れさや競争のために新しいお金の仕組みを妨げる可能性のある悪質な競争を排除する。 包括性の向上:従来のシステムから排除された参加者にサービスを提供します。 透明性の向上:すべてのトランザクションの監査可能な記録がオンチェーンで作成されます。 しかし、このアーキテクチャは、2025年11月のイベントで露呈した基本的な問題も提起しています。 登録要件なし:失敗した場合、管理者は責任を問われません。 非身元開示:マネージャーは、ある名前で損失を蓄積し、別の名前で最初からやり直すことができます。 資本要件なし:マネージャーは評判以外の実質的な利益を持っていませんが、評判は簡単に放棄される可能性があります。 BGD Labsの創設者であるErnesto Boado氏が率直に述べているように、マネージャーは「あなたのブランドをギャンブラーに無料で売っている」のです。 プロトコルは収益を稼ぎ、管理者は手数料を稼ぎ、ユーザーは避けられない障害のすべての損失を負担します。 典型的な失敗パターン:悪いお金は良いお金を駆り立てる Stream Financeは、パーミッションレスアーキテクチャによって生成された特定の失敗パターンを完全に強調します。 誰でも金庫を作成できるため、マネージャーはより高い利回りを提供することによってのみ預金を競うことができます。 より高いリターンは、真のアルファリターン(まれで持続不可能)またはより高いリスク(一般的で壊滅的なリスク)のいずれかから生まれます。 ユーザーが「年率18%の収益率」を見ると、それを掘り下げるのをやめ、「リスクマネージャー」という専門家がデューデリジェンスを行ったと思い込みます。 手数料収入の機会を見て、マネージャーは、プルデンシャルリスク管理が拒否すべきだったリスクを受け入れました。 ロックアップ総額と手数料収入の増加を見て、プロトコルは「パーミッションレス」システムを制限すべきではなかったため、介入しないことを選択しました。 この競争は悪循環につながります:保守的なキュレーターはより少なく稼ぎ、より少ない貯蓄をします。 急進的なキュレーターは、災害が発生するまで、よく稼ぎ、たくさん貯蓄し、たくさんのお金を稼ぎます。 市場は、失敗が発生するまで、持続可能な利益と持続不可能なリスクを区別することはできません。 その後、損失はすべての参加者によって共有され、マネージャーは簡単に放棄できる評判を除いて、ほとんど影響を受けません。 利益相反とインセンティブの失敗 マネージャーモデルには、ストリームファイナンスのような失敗がほぼ確実に発生する基本的な利益相反が組み込まれています。 目標の分岐:ユーザーは安全性と合理的なリターンを追求し、マネージャーは手数料収入を追求します。 リスクの不一致: この目標の乖離は、収益機会がユーザーが拒否するリスクを取る必要がある場合に最も危険です。 RE7 Labsのケースは非常に教育的です。 xUSDの統合に先立つデューデリジェンスにおいて、彼らは「中央集権的なカウンターパーティリスク」を隠れた懸念事項として正しく特定しました。 Streamは、ポジションと戦略が完全に不透明な匿名の外部ファンドマネージャーにリスクを集中させます。 RE7 Labsはリスクを認識していましたが、「ユーザーとネットワークの需要が高い」という理由で統合を推進し続けました。 手数料収入の魅力は、ユーザーの資金のリスクを上回ります。 資金が失われた場合、RE7 Labsは風評被害のみを被り、ユーザーは金銭的損失の100%を負担します。 このインセンティブ構造は、ミスマッチであるだけでなく、高リスク・高利回りの機会を拒否する経営者がリスクを受け入れる競合他社に預金を流すという、慎重な行動に対する積極的な罰でもあります。 慎重なマネージャーは手数料が低く、パフォーマンスが低迷しているように見えます。 無謀なマネージャーは、それらが明らかになるまで、高い手数料と多額の預金を持っています。 この期間中に獲得した巨額の手数料は、引き続き保持することができます。 多くのマネージャーは、適切な開示なしにユーザーの資金をxUSDのポジションに投入し、預金者は知らず知らずのうちにStreamのレバレッジと最大7.6倍のオフチェーンの不透明なリスクにさらされています。 非対称の料金体系 マネージャーは通常、収益から5%〜15%のパフォーマンスフィーを受け取ります。 これは合理的に見えますが、実際には非常に非対称的です:利益を共有する:マネージャーは上向きの利益を共有します。 損失なし:ダウンサイド損失に対応するエクスポージャーはありません。 例:1億ドルの預金は…